גלובס - עיתון העסקים של ישראלאתר נגיש

הסדר החוב הגדול מכולם מתחיל להתגבש? אפריקה ישראל רוצה הסדר; תתקשה להחזיר החוב החל מ-2011

(עדכון) - "חוב וסדר" - סקירה מיוחדת של גלובס מחקרים בשיתוף קסלמן וקסלמן PwC ישראל - בוחנת את מכלול הזוויות של הסדרי החוב

המשקיעים בשוק ההון צפויים לחזות במרוצת 18 החודשים הקרובים בעשרות חברות אשר הנפיקו איגרות חוב קונצרניות בבורסת ת"א ונקלעו למצוקה הפונות לנתיב של הסדרי חוב. במקצת המקרים מדובר בחברות ענק, ודי בהקשר זה להזכיר את צים ואת אפריקה ישראל.

סקירה חדשה - "חוב וסדר" - מבית גלובס מחקרים בשיתוף עם קסלמן וקסלמן, PwC ישראל, מגלה, כי בישראל הולכת ונרקמת פרקטיקה של הסדרי חוב בכל הקשור לחברות אג"ח אשר נקלעו למצוקה.

נתוני רשות ני"ע מלמדים כי בין אוקטובר 2008 ליוני 2009, נכנסו לתהליך של הסדר אג"ח - אשר מוגדר כשינוי בשטר הנאמנות אשר עיקרו שינוי במועד התשלום - 44 סדרות אג"ח שונות אשר הונפקו על ידי 27 חברות. הערך-הנקוב המצרפי של הסדרות עומד על כ-4.25 מיליארד שקל, סכום המהווה כ-3% מסך החוב במונחי ערך נקוב שבידי מחזיקי אג"ח קונצרניות.

התשלומים אשר צפויים לנבוע מאג"ח קונצרניות סחירות יסתכמו ב-2009 כולה בכ-11.3 מיליארד שקל (ועוד 2.2 מיליארד שקל ברצף מוסדיים) ואילו ב-2010 צפויים התשלומים להסתכם בכ-19.8 מיליארד שקל (ועוד 5.6 מיליארד שקל ברצף מוסדיים). שיעור חדלות הפירעון מהיקף החוב אשר אמור להיפרע ב-2009 צפוי על-פי נתוני רשות ני"ע לעמוד על כ-11%. ברור כי לא מדובר בסכומים אשר יש בהם כדי לערער, לזעזע או אפילו לאיים על יציבות הגופים המוסדיים - קרנות הפנסיה, קופות הגמל, חברות הביטוח ויתר גופי ההשקעה לטווח בינוני.

בסופו של יום, שלושה רבעונים לאחר שיצא לאוויר העולם מתגלה משבר איגרות החוב הקונצרניות כהזדמנות נאותה לערוך מעין רפורמה בשוק הלא ותיק של אשראי חוץ בנקאי בישראל. התועלת הצפויה מהפקת לקחים ויישום השינויים הנחוצים - אם כך אכן יקרה - עשויה להיות גדולה הרבה יותר מעלותו המסתמנת של המשבר.

אחת התובנות המרכזיות אשר עולות מהסקירה היא העובדה שתגובת השחקנים בשוק בכל הקשור למשבר איגרות החוב הייתה דו שלבית. מיד עם פרוץ המשבר השתרר הלם, ואף שיתוק, אשר לווה בחילוקי דעות בין גופי ההסדרה (רגולציה) לבין עצמם, במקביל להצעות שונות למעין פתרון גורף, כמעט מאקרו כלכלי, לבעיה. למעשה, שלב זה הוא אשר התקבע בתודעה הציבורית, ועדיין משפיע לא מעט על השיח סביב שאלת הסדרי החוב.

בפועל, שלב ההלם לא ארך זמן רב, ובשלב השני גופי ההסדרה שיתפו פעולה במטרה לבנות תשתית עסקית-משפטית אחידה לגיבוש הסדרים. בהקשר זה בולטת חשיבותם של שני תהליכים מרכזיים אשר תוארו בסקירה: מצד אחד, דו-שיח מתמשך בין גופי ההסדרה לבין הגופים המוסדיים שיצר דינאמיקה של מציאת פתרונות והסרת מכשולים מתוואי ההסדרים; ומצד שני, תהליך של למידה תוך עשייה, כלומר צבירת ניסיון שמסייע ליצירת פרקטיקה מוכרת אשר תאפשר להקטין את העלויות והטעויות אשר כרוכות בגיבוש הסדרים עתידיים.

ממשבר להסדר

כל הסדר חוב, מושא הסקירה החדשה, מכיל רכיב מרכזי אחד: אותה אמונה משותפת לכל השחקנים הרלוונטיים - החברות המנפיקות, בעלי השליטה, מחזיקי החוב (מוסדיים ובנקים), הרגולטורים בירושלים וצדדים נוספים - לפיה חלופת הסדר החוב עדיפה על פירוק החברה, כינוס נכסים וכיו"ב.

ההיסטוריה הלא ארוכה של ההסדרים בישראל מלמדת כי כמעט בכל המקרים בעלי השליטה בחברות במצוקה יתבקשו להזרים הון נוסף לחברה, כאשר בחלק מהמקרים יחליף חוב חדש נושא ריבית גבוהה יותר חוב ישן. באותה נשימה נציין כי ההסדרים אשר גובשו עד עתה, ואלו אשר עוד יגובשו, נבדלים מאוד האחד מהשני: טווח הפשרות עשוי לנוע מוויתור זמני על הריבית אשר משולמת על החוב האג"חי במקרה של חברות אשר נקלעו למצוקת תזרים זמנית, ועד תרחיש בו מחזיקי החוב - הגופים המוסדיים - מקבלים לידיהם את מניות החברה במקרה של חברות אשר איבדו את היכולת לשרת את החוב.

אין ספק כי מבחינת אותן חברות אשר נמצאות בעיצומו של תהליך לגיבוש הסדרים, ועבור מחזיקי איגרות החוב שלהן, לפרטים אלו שמורה חשיבות לא מעטה, אך החשיבות, ברמת המשק, טמונה דווקא בפרקטיקה של הסדרי חוב עצמה. הכוונה היא לסוגיות דוגמת אסיפות מחזיקי איגרות חוב, מינוי נציגות מטעם המשקיעים, מינוי אפשרי של קצין אשראי, והגדרה ברורה יותר של מה מותר ומה אסור בכל הנוגע לשיתוף פעולה בין גופים מוסדיים.

נושאים אלו הוסדרו בפועל במסגרת מתווה הסדרי חוב אשר פותח, בתחילה על-ידי רשות ני"ע ומאוחר יותר על ידי אגף שוק ההון באוצר והממונה על ההגבלים העסקיים. השפעת המשבר הנוכחי על עתיד שוק האשראי בישראל אינה מוגבלת למעשה רק לקביעת דרכים לטיפול בחוב בעייתי, אלא תבוא לידי ביטוי גם בשינוי תפקיד נאמן איגרות החוב ושטר הנאמנות הנלווה להנפקת חוב, כך שעל הנאמן יוטלו חובות חדשים ועל הגופים המוסדיים תחול חובה להתייחסות שונה לשטר הנאמנות. שינויים אלה אמורים לבוא לידי ביטוי במסקנות ועדת חודק.

אג"ח: סיכון אשראי פרופר

התמונה הרחבה נוגעת גם לשינוי מבני בשוק האשראי בישראל. הכוונה היא שגופים מוסדיים, כמו גם גופי ההסדרה הפיננסית, יפנימו את עובדת היות אפיק איגרות החוב הקונצרניות בבחינת אשראי עסקי לכל דבר ועניין, ולא השקעה פיננסית גרידא. הכרה זו תחייב פיתוח יכולות לבחינת הפונים לקבלת אשראי, למדידת סיכוני אשראי והגדרות ברורות של קבלת החלטות בעתיד. האמירה לפיה גופים מוסדיים ישכילו להימנע מרכישת איגרות חוב המהוות בפועל "אקוויטי" שגורות היום בפי רבים, במיוחד בקרב קברניטי הגופים המוסדיים.

מהלכים אלו משתלבים עם כוונות אגף שוק ההון באוצר להניע תהליך של מעורבות גדולה יותר של הגופים המוסדיים בחברות ציבוריות בהן השקיעו, זאת על-פי המלצות ועדת חמדני והתקנות אשר פורסמו בעקבותיהן. מדובר בחובת השתתפות נציגי הגופים המוסדיים באסיפות כלליות, בהתמודדות עם ניגודי עניינים אשר עלולים לפגוע באיכות הצבעתם, בעידודם למינוי דירקטורים בכלל ודירקטורים חיצוניים (דח"צים) בפרט.

11

מנגנונים אלו יורכבו ממערכת של כלים אשר תשלים את השינויים בתחום ניהול סיכוני אשראי וממערכת לפיתוח מנגנוני בקרה בקרב המוסדיים. אם יתקיימו שתי מערכות אלו - זו של ניהול סיכונים וזו של גבייה יעילה של חוב בעייתי - או אז ניתן יהיה לצפות לחידוש צמיחת שוק האשראי החוץ בנקאי על בסיס יציב יותר מבעבר, ואף לפיתוח ערוצי מימון חדשים עבור המגזר העסקי בישראל. לעומת זאת, אם המנגנונים לא יוקמו או אם הצלחתם תהיה חלקית בלבד, הרי שהנפגע המרכזי צפוי להיות שוק האשראי, שכן אמות מידה פיננסיות לבדן לא יוכלו לספק את המוסדיים בבואם להעניק אשראי עסקי לתאגידים בישראל.

את הסקירה המלאה ניתן להורדה חינם מאתר גלובס מחקרים:

http://smile.globes.co.il/research/cbonds.pdf

עוד כתבות

גזירת סרט בפתיחת משרדי ASI, חברת הבת בהודו יחד עם שגריר ישראל בהודו, נאור גילאון / צילום: תעשייה אווירית

מתחת לרדאר: התעשייה האווירית הקימה חברה בת בהודו

התעשייה האווירית השיקה השבוע את חברת הבת ההודית שלה בניו דלהי ● החברה הוקמה במסגרת שיתוף הפעולה בין התעשייה האווירית לבין DRDO, גוף המחקר והפיתוח בנושאי הגנה של ממשלת הודו

חצי שעה של השראה. ערן גפן בשיחה עם ינון קוסטיקה / צילום: עומר הכהן, מנחם רייס

המייסד של החברה בעלת הצמיחה המהירה בעולם מגלה את הסוד

הסטארט-אפ הראשון שהקימו נמכר למיקרוסופט, חברת אבטחת הענן שלהם מכניסה 350 מיליון דולר בשנה, ורק החודש הם עשו עסקת ענק נוספת ● ינון קוסטיקה, שותף-מייסד ב-Wiz, בשיחה עם ערן גפן על הדרך שלו ושל שותפיו, שהתחילה על האוטובוס בדרך לבקו"ם, הרגע שבו הבינו איך הם הופכים את השוק והטריק שמאפשר להם לעבוד בצוות ● חצי שעה שלה השראה

אסדת קידוח ''לוויתן'' / צילום: אלבטרוס

במשרד האנרגיה בוחנים: הקמת מתקן להנזלת גז בהשקעה של 7 מיליארד דולר

חלק משמעותי מיצוא הגז של ישראל תלוי היום במצרים, ומתקן הנזלה יאפשר יצוא לרחבי העולם כדי לבזר את הסיכונים ● מי יממן את עלויות ההקמה האדירות?

סם בנקמן-פריד / צילום: ap, Bebeto Matthews

סם בנקמן-פריד, מייסד בורסת הקריפטו FTX, נידון ל-25 שנות מאסר

בנובמבר האחרון חבר מושבעים בארה"ב מצא את סם בנקמן-פריד אשם ● היום, השופט בתיק קבע כי הוא ירצה 25 שנות מאסר ● "אני הייתי המנכ"ל ולכן האחריות היא עלי", אמר בנקמן-פריד עם מתן גזר הדין

הורים לילדים שגילם עד שלוש יקבלו החל מתלוש השכר הקרוב תוספת של נקודות זיכוי / אילוסטרציה: Shutterstock

הטבת המס הגדולה שהבטיחה הממשלה נכנסה לתוקף. מה יקרה לנטו שלכם?

הורים לילדים שגילם עד שלוש יקבלו החל מתלוש השכר הקרוב תוספת של נקודות זיכוי, אשר תגדיל להם את ההכנסה הפנויה ● ואולם, מומחים טוענים כי הטבת המס לא תשפיע על מי שבאמת זקוק לה

איל וולדמן / צילום: נועם מושקוביץ, דוברות הכנסת

שר החינוך התקפל ולאיל וולדמן יוענק פרס ישראל

לפני מספר שבועות הודיע שר החינוך יואב קיש כי הוא מבטל את טקס פרס ישראל, זאת בין היתר על רקע הפרסומים כי אחד מן הזוכים הוא היזם איל וולדמן ● כעת, חזר בו קיש מעמדתו והוא מכריז כי הטקס יתקיים כסדרו בשדרות ● ומי עוד בין הזוכים?

יו''ר הפדרל ריזרב, ג'רום פאוול / צילום: Associated Press, Nathan Howard

ארה"ב: מדד הליבה של ההוצאה לצריכה פרטית ירד ל-2.8%, כצפוי

מדד ה-PCE החודשי ירד ל-0.3% לעומת 0.5% בחודש שעבר ● מזרחי טפחות: "אי ההפתעה תומכת להערכתנו בתוואי הפד הנוכחי" ● היום חוגגים את יום שישי הטוב, ולכן לא יתקיים מסחר בבורסות אירופה ובוול סטריט ● מחיר הזהב זינק במרץ ב-9.8% ● אמש ננעלה וול סטריט בירוק, מדד ה-S&P 500 שבר שיא בפעם ה-23 מתחילת השנה

הפגנה הקוראת לשוויון בנטל. בלי נתונים מסולפים / צילום: שב״פ sha_b_p@

אותה אוזלת היד מאפשרת למגזר גדול לא לשאת בנטל וחונקת אותנו בפקקים

משבר הגיוס הוא משבר המטרו: שניהם יחד הוא אותו כישלון תשתיות ענק, של התחבורה המקרטעת פה ושל יסודות המדינה המתפוררים אחרי 76 שנותיה ● הסטטוס קוו מת. הגיע הזמן להיפרד מפתרונות הישראבלוף

דם אברמוב בקמפיין בנק הפועלים / צילום: צילום מסך

בלי אסקפיזם ועם לוחם בשיקום, הפרסומת של בנק הפועלים היא הזכורה ביותר

פרסומת הבנק, שבה מככב הלוחם הפצוע אדם אברמוב, היא גם המושקעת ביותר עם כ–1.6 מיליון שקל ● מדירוג הזכורות והאהובות של גלובס וגיאוקרטוגרפיה עולה כי השבוע התברגו שתי פרסומות חדשות: מנורה מבטחים וטאצ' ● הפרסומת של ביטוח 9 היא האהודה ביותר גם השבוע

פליטים עזתים ברפיח / צילום: Reuters, IBRAHEEM ABU MUSTAFA

המומחה שמסביר: למה החליטו בעולם שרפיח היא הקו האדום

פלישת צה"ל לרפיח, בין המעוזים האחרונים של חמאס בעזה, עומדת בלב הדיון על עתיד המלחמה ● "העיר הפכה לסמל של המצוקה הפלסטינית והפליטות בעיני העולם", אומר ד"ר הראל חורב, מומחה לחברה הפלסטינית ● בראיון לגלובס הוא מסביר מדוע ישראל טועה בהתנהלותה ברפיח, מתייחס לפלונטר מול ארה"ב ומסביר מדוע חמאס ממשיך לסרב לעסקת חטופים

ניסאן X-TRAIL / צילום: יח''צ

המכונית של ניסן שמוכיחה: שוק הבנזין עדיין חי ובועט

ניסאן X-TRAIL, הטורבו-בנזין החדשה של ניסאן, מוכיחה שגרסאות הבנזין לא אמרו את המילה האחרונה: היא זריזה, נוחה ומרווחת

חברת הסייבר הישראלית Coro (קורו) / צילום: CORO

המשבר בהייטק נגמר? סטארט-אפ ישראלי שני מודיע בתוך שבוע על גיוס של 100 מיליון דולר

חברת קורו (Coro) הישראלית, העוסקת במכירת מערכות סייבר לעסקים קטנים ובינוניים, הודיעה על גיוס של 100 מיליון דולר ● ככל שנודע, כספי הגיוס כולם הושקעו בחברה ולא בקניית מניות מיזמים או משקיעים קודמים ● כל הגיוס התבצע מקרנות הון סיכון זרות

מישל וונטסוס, לשעבר מנכ''ל ביוג'ן / צילום: Quris

"ביוג'ן הייתה פסגת הקריירה שלי עד כה": המנכ"ל לשעבר מדבר על התוכניות לעתיד

מישל וונטסוס היה מנכ"ל ביוג'ן בתקופה שבה הייתה במוקד תשומת הלב בעקבות התרופה החדשנית שלה לאלצהיימר, אבל בסוף שילם בכיסאו על הכישלון שלה בשוק ● בראיון ל"גלובס", הוא מגיב על הביקורת שהושמעה נגדו, מספר אילו חברות מעניינות אותו עכשיו ומדבר על ההשקעה שלו בקיוריס הישראלית ● על המיזם החדש שהוא מקים בסינגפור, הוא עדיין לא מוכן לפרט

קבינט המלחמה. ללא נשים במוקד קבלת ההחלטות / צילום: קובי גדעון-לע''מ

המלחמה חושפת את אוכלוסיית הנשים לסיכונים חריגים. איך אפשר להתמודד איתם?

מדור "המוניטור" של גלובס והמרכז להעצמת האזרח עוקב אחר ביצוע החלטות ממשלה משמעותיות ● הפעם, בשיתוף שדולת הנשים, על האתגרים שמציבה המלחמה בפני נשים ● נשים סובלות יותר מהיעדר ביטחון אישי וכלכלי - ובכל זאת הן לא נמצאות במוקד קבלת ההחלטות

אילוסטרציה: טלי בוגדנובסקי, צילומים: AP, דוברות הכנסת, שאטרסטוק

הדרך לאספקת הפגזים האמריקאיים לישראל עוברת בטורקיה

היחסים בין נשיא טורקיה, רג'פ ארדואן ונשיא ארה"ב, ג'ו ביידן, מתהדקים למרות היחסים המעורערים שהיו בין השניים לאורך השנים ● מדיווח בלומברג, מתברר כי ארה"ב מנהלת מו"מ עם טורקיה לצורך רכישת פגזים וחומרי נפץ, שיאפשרו לה להאיץ את קצב הייצור שלה ולשלוח את חלקם לישראל

מתחם חזית הים בחיפה / הדמיה: מן-שנער-יעד אדריכלים

נסגר המכרז הראשון של רמ"י בחזית הים בחיפה: כמה תשלם הזוכה?

יורו ישראל זכתה במכרז של רמ"י על קרקע של 23 דונם, להקמת 500 יחידות דיור ושטחי מסחר באחד מהמתחמים המסקרנים בישראל ● החברה תשלם על הקרקע, הסמוכה לבית החולים רמב"ם בחיפה, כ-205 מיליון שקל כולל הוצאות פיתוח

עינת גנון / צילום: בר שניר

פרויקט הענק מתעכב: עוד פרישה מהמרוץ לניהול רשות המטרו

עינת גנון, סמנכ"לית הרשות להתחדשות עירונית, הודיעה על פרישה מהמרוץ לניהול רשות המטרו, לאחר שלאחרונה גם צחי דוד, סגן הממונה על התקציבים באוצר לשעבר, הסיר את מועמדותו לתפקיד ● כעת נותר מועמד אחד לבחירה, והמכרז עומד בפני ביטול

חיילים צרפתים מפטרלים בפריז / צילום: Reuters, Benoit Tessier

באירופה מתכוננים לאירוויזיון ואולימפיאדה תחת חשש כבד מחטיפות ופיגועים

אירוויזיון במאלמו, אליפות היורו בגרמניה ואולימפיאדה בפריז: שורת האירועים ההמוניים באירופה הקיץ, במקביל למלחמה בעזה והסיכון הגבוה לטרור איסלמי, מעלים את הכוננות בה לשיאים חדשים ● האמצעים שעל הפרק: שימוש ברחפנים והחזרת הנוכחות המשטרתית בגבולות

בנק ההשקעות ג'יי. פי מורגן / צילום: Reuters, Mike Segar

האסטרטג של הבנק הגדול בעולם: "אתם לא תדעו כשהירידות יגיעו"

בבנק ג'יי פי מורגן שוב מזהירים מפני ירידות בשווקים, למרות שהתחזיות שלהם לא פוגעות כבר שנתיים וחצי ● האם הפעם התחזיות שלהם יתממשו? ומה הם ממליצים למשקיעים?

צילום: ap, AP23024601572019_e5rllq

וול סטריט סגרה את הרבעון הראשון הטוב ביותר מאז 2019; מדד S&P 500 שבר שיא חדש

שיא חדש גם לדאו ג'ונס ● סיכום הרבעון הראשון באירופה: השווקים עלו בכ-7% ● בלומברג: "שוק הקקאו קורס", וולס פארגו: "עליית המחיר תגולגל אל הצרכנים" ● מייסד בורסת הקריפטו FTX נידון ל-25 שנות מאסר ● הצמיחה בארה"ב עמדה על 3.4%, יותר מהצפוי ● ג'יי.פי מורגן: "אתם לא תדעו כשהירידות יגיעו" ● מחר "יום שישי הטוב" אין מסחר בוול סטריט ובמדינות רבות אחרות