כיצד להשקיע בעקבות ההחלטות של דראגי?

שבועיים אחרי ההחלטה של נגיד הבנק המרכזי של אירופי, שכללה הורדה חסרת תקדים של הריבית, אפשר לנתח שנית את התגובה הצפויה של השווקים

חיים נתן / צילום: יחצ
חיים נתן / צילום: יחצ

*** הכתבה בשיתוף מנורה מבטחים

לפני שבועיים הציג מריו דראגי, נגיד הבנק המרכזי של אירופה, את התוכנית המוניטרית החדשה לגוש האירו. בעיני רבים הצליח דראגי לספק את הסחורה כאשר הכריז על שורה של צעדים, בהם ריבית שלילית, הורדת ריבית ותוכנית הלוואות בגובה 400 מיליארד דולר. השוק התכונן להודעה הצפויה, ולכן, לאחר ההודעה לא נרשמו תנודות חריפות בשווקים.

כעת, שבועיים לאחר ההודעה, אפשר לנתח בשקט את השאלה כיצד יגיבו השווקים מעתה. האם התנהגות השווקים שראינו ביפן או ארה"ב בעקבות התוכניות המוניטריות שם, תחזור על עצמה, או שמא המשקיעים יקבלו באדישות את התוכנית, כפי שקיבלו אותה בשבועיים שחלפו מאז ההודעה?

ניתוח ההשפעות הצפויות של התוכנית המוניטרית אינו פשוט. רכיבים רבים מהתוכנית לא נוסו מעולם בכלכלות מרכזיות, ולא ניתן לדעת כיצד ישפיעו. כפי שהיינו מצפים להיפר אינפלציה לאור הדפסות הכסף האינסופיות ובהתאם לתיאוריות הכלכליות, דבר שלא מתקיים - כך ייתכן והשפעות התוכנית האירופית תהיינה שונות מהצפוי. ניקח לדוגמא את השפעת הריבית השלילית על פיקדונות.

מצד אחד, ייתכן שהבנקים לא ישנו את קצב מתן האשראי שלהם, ולהבדיל יבחרו להוריד את הריבית על פיקדונות למשקיעים פרטיים לרמה כזו שתביא למשיכת פיקדונות מסיבית.

במצב קיצון של משיכת פיקדונות, יתערער מבנה ההון של הבנק ואנחנו עלולים לראות משבר נזילות נוסף, בדומה לזה שהיה בעבר. אמנם איננו מעריכים שתרחיש כזה אכן יהיה בפועל, אך הדוגמא ניתנה על מנת להמחיש מהן הסכנות בניסיון להעריך את השפעות התוכנית. אם נפריד את רכיבי התוכנית כולה, לא נצליח למצוא כל וודאות לגבי ההשפעה שלה על הכלכלה הריאלית. לא ניתן אפילו להסיק שהתוכנית המוניטרית תצליח לייצר אינפלציה או צמיחה.

יחד עם זאת, ניתן להעריך בסבירות גבוהה יותר את השפעת התוכנית על הנכסים. דראגי התחיל לתקשר את התוכנית שלו בחודש אפריל. כבר אז אמר כי מודלים של הרחבה כמותית נבחנו וכי שימוש בריבית שלילית נמצאת על השולחן. בחודש מאי חידד את הציפיות כשאמר שבחודש יוני תוצג התוכנית. כך השוק כבר החל לגלם את התוכנית הצפויה חודשים טרם הכרזתה בפועל.

הורדת ריבית בשילוב תוכנית ה- TLTRO למתן הלוואות בריבית נמוכה, צפויה להביא לעסקאות קרי טרייד, כלומר, ללקיחת הלוואות בריבית נמוכה באירו על מנת לממן השקעה בנכסים אחרים, כגון אג"ח ממשלת ספרד לדוגמה. אכן, בשבוע שעבר הגיעה התשואה על אג"ח ממשלת ספרד לעשר שנים לרמה נמוכה מזו של ממשלת ארה"ב. התפרקות גוש האירו - זוכרים?

תשואת אג

ירידת התשואות באיגרות החוב של חברות גוש האירו הינה מהלך רוחבי. לא רק תשואות ממשלת ספרד תיקנו בחוזקה, גם תשואות ממשלת גרמניה נמצאות ברמה מגוחכת של כ-1.4%. אפילו שוק המניות כבר עלה "על חשבון" התוכנית. ופה גלומה חלק מהתשובה לשאלה שבכותרת. בתקשור המקדים המוצלח של הצעדים שלו, הצליח דראגי כבר לגרום לשווקים לעבוד מבלי שהוציא ולו סנט אחד, וזו אחת מהסיבות שהשוק קיבל באדישות את ההודעה. הוא פשוט כבר גילם חלק גדול מהתוכנית.

בטווח הקצר, לא ניתן לדעת כיצד יתנהגו השווקים האם כפי שהתנהגו בשבועיים האחרונים, או כפי שהתנהגו בחודש מאי. הראלי באג"ח היה מהיר ללא תיקונים, והראלי במניות נשען על ציפיות בכלכלה. לכן, ייתכן ובטווח הקצר נראה תיקונים בשווקים השונים, אך בטווח הארוך יותר כפי הנראה כלל האצבע ימשיך לנצח. זהו אותו כלל אצבע שמוכר לנו מההקלה הכמותית ביפן, אנגליה וארה"ב - הדפסת כסף מחלישה את המטבע ומביאה לעליות בשוק המניות ובשוק האג"ח.

להערכתנו, אין סיבה נראית לעין שגם באירופה הצעד הזה לא יתקיים. לכן, למרות אי הודאות לגבי הכלכלה, אנו מעריכים שישנה עדיפות לחשיפה לשוק המניות של חברות בגוש האירו, וזאת דרך נטרול החשיפה מטבעית.

נראה שבשנים האחרונות כותרת בסגנון "הניסוי הכלכלי הגדול ביותר", חוזרת על עצמה כבר מספר פעמים. זה כבר נאמר על התוכנית ביפן, ועכשיו נראה כי יש תוכנית חדשה מועמדת. אין ספק שדראגי הלך רחוק. שילוב של תוכניות שלא נוסו, והבטחה לעוד כלים בקנה במקרה שזה לא יעזור. אין כל ודאות כיצד תשפיע התוכנית על הכלכלה האירופאית או העולמית, אך ישנה ודאות גבוהה יותר לגבי ההשפעה על נכסי הסיכון. למרות הראלי לקראת ההכרזה על התוכנית, ההיסטוריה מלמדת שכפי הנראה, לגבי הנכסים הפיננסים זה עדיין לא הסוף.

*** מר חיים נתן הינו כלכלן ראשי במנורה מבטחים קרנות נאמנות בע"מ, והוא ו/או מנורה קרנות נאמנות או חברות אחרות בקבוצת מנורה עשויים להיות בעלי ענין אישי בנושאי הסקירה. שיווק ההשקעות אינו מהווה תחליף לשיווק המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם.

רוצה להשאר מעודכן/ת בנושא הסיפורים הגדולים של השבוע?
✓ הרישום בוצע בהצלחה!
צרו איתנו קשר *5988