גלובס - עיתון העסקים של ישראלאתר נגיש

מחזורי הריבית ההיסטוריים מכינים את המשקיעים לזעזוע

המחזורים ההיסטוריים של העלאות הריבית ע"י הבנק הפדרלי יכולים ללמד כיצד הכלכלה האמריקאית מושפעת מצמצום עקום תשואות האג"ח הממשלתיות של ארה"ב

נגיד הפד - ג'רום פאוול/ צילום: רויטרס
נגיד הפד - ג'רום פאוול/ צילום: רויטרס

הצטמצמות עקום תשואות האג"ח הממשלתיות של ארה"ב מרכזת בשבועות האחרונים את מירב תשומת הלב של המשקיעים בעולם. החשש מפני עלייה חדה באינפלציה וצפי להגברה של קצב העלאות הריבית על ידי הבנק הפדרלי, מובילים לעלייה באי הוודאות בקרב אנשי שוק ההון הגלובלי וחשש בפני מיתון כלכלי עתידי בארה"ב.

זה הזמן להסתכל על ההיסטוריה ולנסות ללמוד מהעבר על מחזורים קודמים של העלאות ריבית, כדי לנסות ולהבין את השפעתו של תהליך צמצום עקום התשואות על הכלכלה האמריקאית.

עקום תשואות האג"ח הממשלתיות, או המרווח בין התשואה על איגרת חוב ממשלתית לתקופה של 10 שנים ושנתיים, ירד מתחת לרמה של 45 נקודות בסיס - הרמה הנמוכה ביותר מאז ספטמבר 2007, לפני המשבר הפיננסי הגדול. היסטורית, אינדקטור מרכזי זה הוכיח את עצמו כחזאי אמת של מיתון מתקרב, ככל שהמרווח התקרב לאפס או נהפך שלילי. אלא שמיתון כלכלי בארה"ב אינו נמצא, לדעתנו, מעבר לפינה - ולמעשה, הסיכויים לתרחיש זה אפילו לא קרובים.

תחזיות הפד מדגימות היטב את התופעה, כשבשנים 2018 ו-2019 צופה הבנק המרכזי צמיחה כלכלית יציבה של 2.8% ו-2.5%, בהתאמה.

מרווח עקום התשואות

מאז שלהי 2015 חל שינוי משמעותי בתשואות הנומינליות על האג"ח הממשלתיות הקצרות של ארה"ב. בשנים 2016-2017 נרשמה עליית תשואות משמעותית על האיגרת הממשלתית לשנתיים, כשמגמה זו לא נעצרה ואף התגברה בחודשים האחרונים.

כיום, התשואה על אג"ח לשנתיים נסחרת מעל 2.50% - הרמה הגבוהה ביותר מאז אוגוסט 2008, ומשמעותית מעל הרמה של 2.31% שנרשמה במארס, כשהעלה הפד את הריבית לטווח של 1.50%-1.75%.

עקום התשואות במגמת ירידה

מאידך, התשואה הנומינלית על אג"ח ממשלתית ל-10 שנים רשמה עלייה באופן הדרגתי מאוד לאורך אותה תקופה, ואף ירדה במקרים מסוימים על רקע כמה אירועים כלכליים זמניים, כשבאופן כללי המשיכה את המגמה כלפי מעלה. כיום היא נסחרת סביב 2.97% ומנסה שוב להתגרות ברף קריטי של 3% - הרמה הגבוהה מאז ינואר 2014.

אם תצליח התשואה ל-10 שנים לפרוץ מעל לרמה פסיכולוגית של 3.03% (רק 6 נ"ב מעל הרמה הנוכחית), הרי שנגיע לרמה הגבוהה ביותר מאז יולי 2011, ובכך תביא לעליית מדרגה בתפיסת הסיכון בקרב משקיעים בכל הקשור בחזרה לנורמליות. אלא שבהינתן נתונים מקרו-כלכליים מעורבים, תשואה זו צפויה להמשיך להיסחר מתחת לקו התנגדות חזק, שימנע את המשך עלייתה. מנגד, לא צפויה רגיעה משמעותית בעליית תשואות בחלק הקצר של העקום, אם בכלל, שכן תשואת האג"ח לשנתיים לא נתקלה עד כה בקו התנגדות חזק, שהגביל את עלייתה.

אף אחד לא יודע בדיוק כיצד יתפתח תהליך הנורמליזציה בשיעורי הריבית, אבל תבנית העבר של מחזורים קודמים של העלאות ריבית על ידי הפד יכולה לספק לנו מספיק תובנות על התסריטים האפשריים, שעומדים בפני הכלכלה האמריקאית. התסריט הגרוע ביותר הוא, ללא ספק, שחזור המקרה של שנת 2008. התסריט האופטימי ביותר הוא, ככל הנראה, התאמת הכלכלה האמריקאית לסביבת ריבית גבוהה יחסית, בלי לגלוש למיתון - ועל פי המתרחש, ניתן להניח כי הפד יכול לאורך זמן לשמור על ריבית גבוהה יחסית, בלי להצטרך להוריד אותה במהירות בחזרה. עם זאת, התסריט שנראה המציאותי ביותר, הוא זה שיכלול גם השלכות של תמחור מחדש בשווקים הפיננסיים, או במלים אחרות, זעזוע בשווקים.

גרף של מחזורי העלאות הריבית הקודמים מאז 1990 מראה כי בתקופות של העלאות ריבית מגיבה התשואה לשנתיים, כצפוי, בצורה מהירה יותר לעומת התשואה ל-10 שנים. באופן דומה, גם תשואת ה-10 שנים מגיבה לעליית ריבית, אבל נוטה לזנק יותר לקראת סוף המחזור. לכן, בהינתן שארה"ב נמצאת במחזור הכלכלי הארוך בהיסטוריה שלה, מרווח עקום התשואות הממשלתי נמצא כעת במגמת ירידה.

כאמור, מרווח עקום התשואות נע סביב 45 נ"ב, בדומה לרמתו בדצמבר 2017. בעוד שמדובר בפער תשואות מכווץ יחסית ברמה היסטורית, הרי שמבחינה פרקטית מרווח זה נראה טבעי לגמרי, גם בהשוואה למחזורים קודמים של העלאת ריבית.

מאז 1992 עברה הכלכלה האמריקאית שלושה מחזורים של העלאות ריבית, וכיום אנחנו נמצאים במחזור הרביעי, שהתחיל בדצמבר 2015. בשנת 2000, רגע לפני התפוצצות בועת הדוט.קום, הפך עקום התשואות לשלילי, ואז שוב עבר להיות שלילי בשנים 2006-2007. בכל אחת מהתקופות האלה עבר השוק האמריקאי תופעה פנומינלית, שבה התשואה לשנתיים הייתה גבוהה מהתשואה ל-10 שנים, או במלים אחרות, פער התשואות היה שלילי.

הפעם הסיפור יהיה שונה

התוצאות ההרסניות של שנת 2008 הן לא הילד שלו ייחל הפד, במה שהתברר לימים כמשבר הפיננסי הגדול בתולדות ארה"ב. 10 שנים לאחר מכן, והפצעים עדיין לא הגלידו. התמוטטות המערכת הפיננסית הובילה להתאמות קשות במאזניהם של הבנקים, החברות, משקי הבית והממשלה. אלא שחובות החברות ומשקי הבית בארה"ב כעת גבוהים משהיו בשיאה של בועת האשראי בשנת 2008, ממש לפני קריסת המערכת הפיננסית העולמית.

ומדוע שהפעם יהיה שונה? בשלושת העשורים האחרונים, מחזור החיים של קצב העלאות ריבית בארה"ב עמד בממוצע על כשנתיים בלבד. כך למשל, במחזור האחרון שבין 2004 ו-2006, העלה הפד את שיעור הריבית מטווח של 0.75%-1% לטווח בין 5%-5.25% - כלומר, 17 העלאות של 25 נ"ב כל אחת.

ואולם, הפעם הפד רוצה שנאמין כי הוא מתנהל לפי מדיניות "הדרגתית", כפי שבא לידי ביטוי בתהליך הנורמליזציה בשערי הריבית. חשוב לזכור כי מעבר לשלוש העלאות ריבית השנה בסך-הכול, הפד צופה תוואי העלאה הדרגתי לריבית גם בשנים 2019 ו-2020.

בקצב הדרגתי זה, נדמה כי מחזור החיים הנוכחי של העלאת הריבית עשוי לקחת עד חמש שנים, וזאת בניגוד לתבנית ההיסטורית, שחזרה על עצמה בכל מחזור כלכלי, שלפיה המח"מ של מחזורי העלאות ריבית היה של כשנתיים בלבד. בהינתן קצב אטי זה, וכן לאור העובדה שהמחזור הנוכחי כבר ארוך יותר לעומת המחזורים הקודמים, הרי שהפעם התוצאות עשויות להיות שונות, וזאת בלי שהכלכלה האמריקאית תגלוש למיתון בשנים הקרובות.

מהאמור לעיל, ניתן להסיק כי תבנית הפד ההיסטורית לא תתרחש פעם נוספת, כל עוד הכלכלה האמריקאית תצליח להתאים את עצמה לריביות גבוהות יותר, והנוף הכלכלי בארה"ב יישאר ללא מיתון באופק.

ההערכה שלנו היא שהפד יכול לאורך זמן לשמור על ריבית גבוהה יחסית, בלי שיידרש להוריד אותה במהירות בחזרה. עם זאת, ייתכן כי הפד מתעלם מההשלכות המשמעותיות של פגיעה בשווקים הפיננסיים בארה"ב.

עליית תשואות חדה לצד הגברת קצב העלאות הריבית, עשויות לטלטל את שוק האשראי, שכן הן עלולות להביא להפסדי הון משמעותיים ובעיות נזילות באפיק. אם ייווצר לחץ על מרווחי הסיכון באג"ח הקונצרניות כפועל יוצא מבעיות נזילות, נכון יהיה לנצל זאת כדי להשלים פוזיציה קונצרנית ולטייב את התיק האמור, שכן איננו מזהים משבר אשראי בעתיד הנראה לעין.

■ הכותבים הם המנכ"ל המשותף של בנק ההשקעות אופנהיימר ישראל ואנליסט החוב בבנק ההשקעות. אין לראות באמור הצעה או ייעוץ לרכישה ו/או מכירה ו/או החזקה של ניירות ערך, והוא אינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. 

עוד כתבות

אילוסטרציה: טלי בוגדנובסקי, צילום: שלומי יוסף

העליון מגדיר מחדש את גבולות שכר הטרחה לעורכי דין בתביעות ייצוגיות

פסק דין שאישר פשרה עם סופרגז ואמישראגז קבע תקדימים בעניין שכר טרחת עורכי דין בתביעות ייצוגיות ● בין השאר נקבע כי שר הטרחה יוגבל לפי מדרגות מקסימליות, ודרך היישום לתשלום הובהרה ● בשוק יש שמברכים על ההסדרה, ואולם אחרים מזהירים: תפגע בתמריץ להשיג פיצוי מרבי

''התייצבות ושיפור, גם אם צנוע, ברוב הפרמטרים הפיננסיים של ההייטק הישראלי'' / אילוסטרציה: Shutterstock

אחרי שנה קשה, הרבעון הראשון של 2024 מראה מגמה חיובית בתעשיית הטק הישראלית

על פי נתונים חדשים מדוח ההייטק "Tech Review", ברבעון הראשון של 2024 חברות הסטארט-אפ הישראליות גייסו כ-1.6 מיליארד דולר ● מדובר בעלייה של כ-10% ביחס לרבעון הקודם וירידה של 10% בהשוואה לרבעון המקביל אשתקד ● 38% מסך הסכום הכולל גוייס בחברות הסייבר

ייצור השבבים / צילום: Shutterstock, Golubovy

חברות השבבים הישראליות שמשלמות על הקשחת הכללים

ביטול רכישת חברת שבבים ישראלים על ידי הענקית האמריקאית קוואלקום מתווספת לנסיגת אינטל מרכישת טאואר אשתקד ● לפי מומחים, מדובר במגמה מתעצמת של הקשחת העמדות מצד רגולטורים בעולם ● "חברות צריכות להתחיל לחשוב מראש על אלטרנטיבות", הם אומרים

איל וולדמן / צילום: נועם מושקוביץ, דוברות הכנסת

שר החינוך התקפל ולאיל וולדמן יוענק פרס ישראל

לפני מספר שבועות הודיע שר החינוך יואב קיש כי הוא מבטל את טקס פרס ישראל, זאת בין היתר על רקע הפרסומים כי אחד מן הזוכים הוא היזם איל וולדמן ● כעת, חזר בו קיש מעמדתו והוא מכריז כי הטקס יתקיים כסדרו בשדרות ● ומי עוד בין הזוכים?

אסדת קידוח ''לוויתן'' / צילום: אלבטרוס

במשרד האנרגיה בוחנים: הקמת מתקן להנזלת גז בהשקעה של 7 מיליארד דולר

חלק משמעותי מיצוא הגז של ישראל תלוי היום במצרים, ומתקן הנזלה יאפשר יצוא לרחבי העולם כדי לבזר את הסיכונים ● מי יממן את עלויות ההקמה האדירות?

סם בנקמן-פריד / צילום: ap, Bebeto Matthews

סם בנקמן-פריד, מייסד בורסת הקריפטו FTX, נידון ל-25 שנות מאסר

בנובמבר האחרון חבר מושבעים בארה"ב מצא את סם בנקמן-פריד אשם ● היום, השופט בתיק קבע כי הוא ירצה 25 שנות מאסר ● "אני הייתי המנכ"ל ולכן האחריות היא עלי", אמר בנקמן-פריד עם מתן גזר הדין

חרדים בלשכת הגיוס / צילום: מיטב ודובר צה''ל

בג"ץ: לעצור תשלומים לישיבות שתלמידיהן לא מתגייסים החל מה-1 באפריל

בג"ץ הוציא את צו הביניים בשל היעדר מקור חוקי להעברת התשלומים ● וכעת, מיום שני הקרוב יופסק התקצוב לתלמידי ישיבות שחייבים בגיוס ● השופטים אימצו עמדה מחמירה מזו של היועמ"שית ● התנועה לאיכות השלטון: "צו הביניים הזה מהווה צעד תקדימי בדרך לשוויון, וציבור המשרתים מודה לבית המשפט על החלטתו החשובה"

בנימין נתניהו ואריה דרעי / צילום: עמוס בן גרשום, לע''מ

דרעי: "בג"ץ מתעמר בלומדי התורה, אות קין", גנץ: "בג"ץ פסק את המובן מאליו" | התגובות הפוליטיות על צו הביניים

הפוליטיקאים הגיבו על החלטת בג"ץ שקיבל את עמדת היועמ"שית ● גולדקנופף: "אות קלון וביזיון, ניאבק בכל דרך על זכותו של כל יהודי ללמוד תורה ולא נתפשר" ● דרעי: "מבין את הלוחמים שלא רוצים לשרת עכשיו בצבא" ● גנץ: "הגיעה העת שהממשלה תעשה את המובן מאליו"

הראלי בוול סטריט יימשך? זה מה שמלמדת ההיסטוריה

מדד המניות המוביל S&P 500 עשוי לסיים את הרבעון הראשון עם עלייה של 10% ● האם ניתן להסיק מכך שהמשך השנה יתאפיין בראלי? לפי מחקרים של כמה גופי השקעות, החדשות הרעות נוטות להגיע במחצית השנה השנייה

מערכת ReDrone של אלביט / צילום: אלביט מערכות

הנקמה של פוטין בהודו, ומערכת יירוט הרחפנים החדשה של אלביט

אלביט הציגה ללקוחות אירופאיים את מערכת היירוט המתקדמת שלה, אלג'יריה מצאה מענה בסין מול עוצמת המל"טים מתוצרת ישראל, ארה"ב שמה את מבטחה בלייזר, והנקמה של פוטין בראש ממשלת הודו • השבוע בתעשיות הביטחוניות

פליטים עזתים ברפיח / צילום: Reuters, IBRAHEEM ABU MUSTAFA

המומחה שמסביר: למה החליטו בעולם שרפיח היא הקו האדום

פלישת צה"ל לרפיח, בין המעוזים האחרונים של חמאס בעזה, עומדת בלב הדיון על עתיד המלחמה ● "העיר הפכה לסמל של המצוקה הפלסטינית והפליטות בעיני העולם", אומר ד"ר הראל חורב, מומחה לחברה הפלסטינית ● בראיון לגלובס הוא מסביר מדוע ישראל טועה בהתנהלותה ברפיח, מתייחס לפלונטר מול ארה"ב ומסביר מדוע חמאס ממשיך לסרב לעסקת חטופים

מה חדש בדוחות / אילוסטרציה: טלי בוגדנובסקי, חומרים: shutterstock

כלל: רווח של 305 מיליון שקל ב-2023, השפעת רכישת מקס עוד קטנה

מדור חדש של גלובס יביא את הסיפורים של עונת הדוחות בבורסת ת"א שאולי פספסתם ● והפעם: אימקו מסכמת את 2023 עם רווח כ-6.2 מיליון שקל לאחר שרשמה הפסד בתקופה המקבילה, כלל הציגה דוח רבעוני חזק, אך טרם רשמה רווח משמעותי מרכישת חברת כרטיסי האשראי מקס והרווח הנקי של מור השקעות זינק בכ-60% ● מדור חדש

דוד פתאל / צילום: איל יצהר

לאחר שלוש שנים של הפסד, אירופה עזרה לדוד פתאל לחזור להרוויח

עם סיומה של השנה הסתכמו הכנסותיה של פתאל ב-6.93 מיליארד שקל, עלייה חדה של 26.6% ביחס לשנה שקדמה לה ● בשורה התחתונה רשמה פתאל רווח נקי של 45.2 מיליון שקל ● הסיבות לעלייה: שיפור בשיעורי התפוסה במלונות הרשת, עלייה במחיר של חדר ממוצע למתארחים ושיפור בשערי החליפין

אילוסטרציה: טלי בוגדנובסקי, צילומים: AP (Mosa'ab Elshamy), אתר החברה, שאטרסטוק

באפריקה הצעירים מנצחים, וביפן מייצרים חיתולים רק בשביל קשישים

בסנגל בוחרים נשיא חדש וצעיר, ובאירופה רוצים להפקיע את הריבית הרוסית ● בינתיים, סין נזכרת שהיא אינה רוצה בחורבן המערב, וארה"ב מנסה למנוע את מושחתי העולם מלהלבין בנדל"ן ● חמישה אירועים מהשבוע שהיה בעולם 

פרויקט תמ''א 38 בחיפה / צילום: פאול אורלייב

משרד המשפטים יוזם: יזמי התחדשות עירונית יתחייבו מראש על מועד מסירת הדירות

שורת תקנות שיזם משרד המשפטים, שיידונו בקרוב בוועדת הפנים של הכנסת, יחייבו יזמי התחדשות עירונית במתן מועדי מקסימום לאישור תוכנית הפרויקטים שלהם ואכלוס הדירות שהם מקימים ● תקנות בולטות נוספות הן חשיפת ערבויות מחייבות, גילוי ניגוד אינטרסים של היזמים, וידוא שהדיירים מבינים את ההסכם ועוד

גזירת סרט בפתיחת משרדי ASI, חברת הבת בהודו יחד עם שגריר ישראל בהודו, נאור גילאון / צילום: תעשייה אווירית

מתחת לרדאר: התעשייה האווירית הקימה חברה בת בהודו

התעשייה האווירית השיקה השבוע את חברת הבת ההודית שלה בניו דלהי ● החברה הוקמה במסגרת שיתוף הפעולה בין התעשייה האווירית לבין DRDO, גוף המחקר והפיתוח בנושאי הגנה של ממשלת הודו

מרכז תל אביב / צילום: טלי בוגדנובסקי

בעל דירה סירב לחתום על פרויקט תמ"א וזכה ב־320 אלף שקל נוספים

בעל דירה בפרויקט תמ"א 38 בת"א, שהוא גם בעלים של חלק מהחצר, ביקש פיצוי של 1.2 מיליון שקל ● המפקחת על המקרקעין קבעה בהסכמת הצדדים כי אכן מגיע לו פיצוי תמורת חתימתו

דם אברמוב בקמפיין בנק הפועלים / צילום: צילום מסך

בלי אסקפיזם ועם לוחם בשיקום, הפרסומת של בנק הפועלים היא הזכורה ביותר

פרסומת הבנק, שבה מככב הלוחם הפצוע אדם אברמוב, היא גם המושקעת ביותר עם כ–1.6 מיליון שקל ● מדירוג הזכורות והאהובות של גלובס וגיאוקרטוגרפיה עולה כי השבוע התברגו שתי פרסומות חדשות: מנורה מבטחים וטאצ' ● הפרסומת של ביטוח 9 היא האהודה ביותר גם השבוע

דובר צה''ל, תא''ל דניאל הגרי / צילום: דובר צה''ל

דובר צה"ל: בכיר בחמאס חוסל בביה"ח שיפא

נזק נגרם לחצר בית בשלומי אחרי רצף אזעקות בגליל המערבי • דיווח: ישראל תקפה אזור פעילות של חיזבאללה בדמשק, 2 נפצעו • בית הדין בהאג הורה לישראל להכניס סיוע לעזה ללא הגבלה • מוקדם יותר: פצוע בינוני בפיגוע ירי בכביש 90 מצפון ליריחו • עדכונים שוטפים

בנק ההשקעות ג'יי. פי מורגן / צילום: Reuters, Mike Segar

האסטרטג של הבנק הגדול בעולם: "אתם לא תדעו כשהירידות יגיעו"

בבנק ג'יי פי מורגן שוב מזהירים מפני ירידות בשווקים, למרות שהתחזיות שלהם לא פוגעות כבר שנתיים וחצי ● האם הפעם התחזיות שלהם יתממשו? ומה הם ממליצים למשקיעים?