גלובס - עיתון העסקים של ישראלאתר נגיש

מי הכי שווה: איך אפשר להשוות בין ביצועי התיקים בגופי ההשקעות

השוואה של מוצרים שונים באותו בית השקעות עשויה לתת לנו תמונה שגויה במדידת איכות הניהול

השקעות /צילום: Shutterstock/א.ס.א.פ קרייטיב
השקעות /צילום: Shutterstock/א.ס.א.פ קרייטיב

"מספיק להשוות את ניהול התיקים לקופות גמל מקבילות, ואז האלגוריתם פשוט: אם התשואות בתיק ההשקעות נמוכות משמעותית ולפרק זמן למול התשואות המקבילות - עזוב את מנהל התיק שלך!" החתום על הציטוט הוא בחור בשם אבי, ששלח לי הודעה זו בעקבות מאמר קודם שלי שעסק בבנצ'מרק למדידת איכות ניהול תיק ההשקעות. הפעם השנייה בתוך שבוע בה נתקלתי במכבסה של הציטוט הייתה כאשר תאגיד ביקש להחליף מנהל תיק השקעות, ושלף את טבלת הגמל נט כדי לראות מי הכי שווה היום.

עכשיו, זה לא שלא היכרנו את הלך הרוח הזה, וברור לי שלא מדובר בסטארט-אפ של שני הנכבדים שהזכרתי בפתיח. גם משווקי ההשקעות הפחות מקפידים של החברות המנהלות, אשר אינם יכולים להציג ביצועים היסטוריים של תיקים מנוהלים (או יכולים תחת מגבלות מאוד ברורות וגם אז בדרך כלל אין למה להשוות), פונים בלי להתבלבל לדבר על מוצרים אחרים של הבית כדי לשווק את ניהול תיקי ההשקעות. הרי הבית הוא אותו בית, ניהול ההשקעות צריך להיות רוחבי - אז למה לא?

ראשית, כי הרשות לני"ע אוסרת זאת. שנית, היא גם יודעת למה: מדובר במוצרים שונים, שגם אם הולכים באותו הכיוון, הם לא בהכרח מקבילים וברי השוואה. אבי, בציטוט שהובא, התייחס לקופות הגמל כתיק השקעות עם יחסי ציבור. משה (בציטוט שהמצאתי לצורך העניין) רואה דווקא בקרנות הנאמנות של הבית כמורה דרך לבחירת מנהל תיק. וכדי להבין האם יש דברים בגו או שמדובר ב-"בובה מייסס", אני מציע לשתף אתכם במשחק נחמד ששיחקתי בו השבוע.

המשחק שמגלה את האמת

לקחתי שישה בתי השקעות, גדולים, עם הרבה כסף מנוהל בגמל, קרנות נאמנות ותיקים מנוהלים: אנליסט, אלטשולר שחם, הראל פיננסים, ילין לפידות, מיטב דש ופסגות (לפי סדר הא"ב). לא אזכיר מי היה איפה, כי זו לא המטרה (וגם ברור שהדירוגים היו משתנים אחרת בכל תקופה שהייתי בוחר), אבל דירגתי אותם מהתשואה הגבוהה לנמוכה בקרן ההשתלמות הכללית הגדולה שלהם, בקרן הנאמנות הגדולה שלהם בקטגוריית אג"ח כללי עד 30% מניות, כמו גם בתיקי ההשקעות אשר הם מנהלים ללקוחותיי במדיניות זהה של עד 30% מניות (ואפילו זכרתי לנכות את דמי הניהול השונים).

סליחה שאני הורס את ההפתעה, אבל מי שהיה ראשון בגמל ב-12 החודשים האחרונים, דורג 3 בקרן נאמנות ו-5 בתיק המנוהל. מי שהיה 5 בהשתלמות (בואך 6 ואחרון) הוא לא פחות מהראשון בקרן הנאמנות, ומי שדורג ראשון בניהול תיקים, אצלי דורג בכלל 4 בגמל ו-3 בקרן הנאמנות. עזבו את זה, פערי התשואה בין המוצרים בתוך כל אחד מבתי ההשקעות היו 2%-5% ובחנתי פה רק 12 חודשים (אוגוסט 2018-יולי 2019).

גם כאשר ניסיתי להתפקס עוד יותר באפיק, ולפתוח את המדגם הלא מייצג ליותר חברות מנהלות, פגשתי פערים של עד 3% למשל במסלול המניות הכללי בגמל ובהשתלמות ביחס לאותו מסלול בקרנות הנאמנות, ולתיקי המניות שאני רואה. אז ברור שהתקופה שנבחרה מעבר להיותה אקראית ומייצגת רק את 12 החודשים האחרונים, היא גם תקופה בה התנודתיות בשווקים הרגישה כמו אירוע של פגיעת אסטרואידים, והשליכה גם על הפערים, אבל גם בתקופות אחרות וגם באפיקים אחרים - הבדלים מהותיים במספרים ובדירוגים בין המוצרים - קיימים גם קיימים.

אין בת אחת דומה לרעותה

אז מה יכולות להיות הסיבות לפערים האלה, אשר למעשה אינם מאפשרים להשוות בין מוצרי השקעה שונים ככלי לקבלת החלטה למשל לגבי איכות ניהול ההשקעות? אנסה לגעת בחלק מהן - מהקל לכבד: אתחיל בעובדה שהמוצרים האלה מנוהלים בחברות בנות שונות תחת בית ההשקעות. למרות שעשויה להיות אסטרטגיית השקעות כוללת לבית, כל חברה בת שומרת על עצמאות בניהול ההשקעות שלה, ופועלת בוועדות השקעה נפרדות לניהול הנכסים. ההבדלים פחות מהותיים בבתי ההשקעות הקטנים, שם היקף הכוח המקצועי נמוך, ונוצר מצב שאותם אנשי השקעות יושבים בכל ועדות השקעה של החברות הבנות. בנוסף, להבדיל מניהול קרנות נאמנות או מוצרי הגמל בהם ישנה ועדת השקעות הקבועה בתקנות, הכוללת דח"צ, ומחייבת את מנהל ההשקעות - בחברות ניהול התיקים אין הכרח לקיום את נוהל ההשקעות הנ"ל, ולמעשה מתקיימים פורומים פנימיים בהם מוחלפים דעות ומועברים מסרים.

שליטת המנכ"ל ו/או מנהל ההשקעות הראשי על מנהל התיקים משתנה בין בתי ההשקעות. חופש הפעולה של מנהל התיק להשאיר טביעת אצבע גדולה יותר, אמנם תלויה בד.נ.א ובתרבות הארגונית של בית ההשקעות, אך זה לא יהיה מופרך לומר שבקרנות הנאמנות ובגמל החופש הוא גדול יותר. קרנות הנאמנות וקופות הגמל הן חלון הראווה של בית השקעות ורוב כוכבי ההשקעות הגיעו משם. סביר להניח שבית השקעות ירצה לקדם מנהל תיקים מצטיין אל עבר מכשירי ההשקעה הרווחיים על חשבון ניהול התיקים, אבל למעט בסוף קריירה או בגלל תקלה זו או אחרת - לא נמצא יותר מדי מנהלי השקעות מוסדיים חוזרים לנהל תיקים. זה כמו לצעוק ללאו מסי "יאללה בוא, הולכים לשחק כדורגל במתנ"ס עם החבר'ה".

סיבה נוספת שמייצרת הבדלים, גם אם קטנים, נעוצה בעלויות הנלוות, שלרוב יקרות יותר ככל שהיקף הנכסים נמוך יותר. גם היכולת להשתתף בהנפקות מוסדיות ולרכוש ני"ע במחירים אטרקטיביים מאשר בשוק המשני, לא תמיד רלוונטית בתיקי ההשקעות הקטנים או ללקוחות שאינם מוגדרים כ"כשירים". הסיבה הרביעית יכולה להיות קשורה לזרימת הכספים למכשיר, וגם לה עשויה להיות השפעה. תיקי השקעות הם מוצר סטטי בהקשר הזה, ולזרם הנכסים יש משמעות גדולה בהשאת תשואה. זאת כיוון שהם משפיעים על הקצאת הנכסים, מאפשרים התאמות וגמישות בניהול במקרה הטוב של זרימה חיובית, ומחייבים מימוש נכסים, מקשים ומסרבלים את עבודת המנהל במקרה הרע של זרימה שלילית, שלא לדבר על העיתוי במשיכת/הפקדת הכספים שמקבל משקל יתר בהשפעה על התשואה ככל שהשוק תנודתי יותר.

ההבדל ביכולת לפזר את הנכסים בתיקי השקעות ביחס לקרנות הנאמנות ומוצרי הגמל משלימים סיבה חמישית לפערים בין המכשירים, ומעל הכל קיים יתרון מהותי להשקעות הגמל והוא החשיפה ההולכת וגוברת להשקעות ה-Private capital. בעוד התיקים המנוהלים וקרנות הנאמנות מחוייבים בנזילות ההשקעה, היקף מכשירי ההשקעה הלא סחירים (אלטרנטיביים) במוצרי הגמל הולך ותופח, ולמעשה מקבל משקל מהותי הולך וגובר ליכולת לייצר תשואות תוך ויתור על סחירות. מהלוואות פרטיות דרך פרייבט אקווייטי, ועד עסקאות נדל"ן ישירות. מרכישת תיקי הלוואות ועד הלוואות ישירות. עולם שלם שהנפח שלו בפורטפוליו הגמל נמצא באיזור ה-20%, והיד עוד נטויה.

לסיכום, הן ההבדלים המהותיים יותר והן אלה המהותיים פחות, יוצרים הלכה למעשה פערים בין המוצרים השונים שלא ניתן להקיש מהם לגבי איכות הניהול של כל מוצר אחר. מי שמצוי בתוך תעשיות ההשקעות יודע לספר שבכל תקופה שנבחר, כנראה נמצא מוצר עודף אחר עם תשואת יתר. גם בתוך מוצרי ההשקעות עצמם, כמו בדלתות מסתובבות, המנהלים נוהגים להחליף מקומות לא פעם. בסופו של דבר, מנהלי ההשקעות מתנהלים בתוך מסגרת שבה השווקים מנהלים אותם ולא הם את השווקים, ומכאן הדרך הנכונה לטעמי למדוד את איכות הניהול נשארת עדיין ביצירת בנצ'מרק השקעות בין הפורטפוליו לשוק עצמו על חשבון ההשוואה בין השחקנים האחרים בתעשייה, ובוודאי שעל חשבון השוואה בין מוצרים שונים. 

הכותב הוא מנכ"ל נוסטרו החלטות השקעה בע"מ, מלווה ועדות השקעה/כספים ודירקטוריונים בניהול ההשקעות הפיננסיות והריאליות. אין לראות בסקירה ובאמור בה תחליף לייעוץ השקעות כהגדרתו בחוק.

עוד כתבות

חצי שעה של השראה. ערן גפן בשיחה עם ינון קוסטיקה / צילום: עומר הכהן, מנחם רייס

המייסד של החברה בעלת הצמיחה המהירה בעולם מגלה את הסוד

הסטארט-אפ הראשון שהקימו נמכר למיקרוסופט, חברת אבטחת הענן שלהם מכניסה 350 מיליון דולר בשנה, ורק החודש הם עשו עסקת ענק נוספת ● ינון קוסטיקה, שותף-מייסד ב-Wiz, בשיחה עם ערן גפן על הדרך שלו ושל שותפיו, שהתחילה על האוטובוס בדרך לבקו"ם, הרגע שבו הבינו איך הם הופכים את השוק והטריק שמאפשר להם לעבוד בצוות ● חצי שעה שלה השראה

בנימין נתניהו ואריה דרעי / צילום: עמוס בן גרשום, לע''מ

דרעי: "בג"ץ מתעמר בלומדי התורה, אות קין", גנץ: "בג"ץ פסק את המובן מאליו" | התגובות הפוליטיות על צו הביניים

הפוליטיקאים הגיבו על החלטת בג"ץ שקיבל את עמדת היועמ"שית ● גולדקנופף: "אות קלון וביזיון, ניאבק בכל דרך על זכותו של כל יהודי ללמוד תורה ולא נתפשר" ● דרעי: "מבין את הלוחמים שלא רוצים לשרת עכשיו בצבא" ● גנץ: "הגיעה העת שהממשלה תעשה את המובן מאליו"

מנכ''ל האוצר שלומי הייזלר בוועידת מרכז הנדל''ן באילת / צילום: נאו מדיה

מנכ"ל האוצר נגד מנהל רשות המסים: "מס דירה שלישית ירחיק משקיעים משוק הנדל"ן"

לפי מנכ"ל האוצר, שלומי הייזלר, החזרת "מס דירה שלישית" כבר בתקציב הקרוב לא נמצאת על הפרק ● על הביקורת שהעביר ינקי קוינט בכנס התשתיות של גלובס בשבוע שעבר, הוא עונה: "אמירות חמורות ואין בהן דבר וחצי דבר. באוצר יש אנשים מופלאים" ● וזו התוכנית שלו למלא את קופת המדינה, נוכח הגירעון המחמיר

ישראל תקפה בשדה התעופה בסוריה / צילום: נלקח מרשתות חברתיות לפי סעיף 27 א' לזכויות יוצרים

צה"ל מאשר: חיסלנו את סגן מפקד יחידת הרקטות והטילים של חיזבאללה

בין ההרוגים בתקיפה בנמל התעופה בחלב ישנם גם חיילים מצבא אסד, דווח כי מערכות ההגנה האווירית הופעלו • מוקדם יותר נפצעו 2 בתקיפה שיוחסה לישראל באזור דמשק • דובר צה"ל עדכן כי בכיר חמאס חוסל בפעילות בבית החולים שיפא ● עדכונים בולטים

הפגנת חרדים נגד גיוס בני ישיבות,ירושלים / צילום: Reuters, Ammar Awad

מהתקציבים שייעצרו ועד לדיוני החירום באוצר: כל מה שכדאי לדעת על הצו הדרמטי בנוגע לחוק הגיוס

בהתאם לצו הביניים שהוציא בג"ץ, תקצוב הישיבות שתלמידיהן לא מתגייסים ייעצר כבר בשבוע הבא ● בשלב זה, התמיכה בכ-44 אלף תלמידי ישיבות צפויה להיעצר ● באגף החשב הכללי במשרד האוצר, שאמונים על ביצוע התשלומים מתקציב המדינה, מתכוונים ליישם את הצו במועד ● איך זה יעבוד? גלובס עושה סדר

יו''ר הפדרל ריזרב, ג'רום פאוול / צילום: Associated Press, Nathan Howard

ארה"ב: מדד הליבה של ההוצאה לצריכה פרטית ירד ל-2.8%, כצפוי

מדד ה-PCE החודשי ירד ל-0.3% לעומת 0.5% בחודש שעבר ● מזרחי טפחות: "אי ההפתעה תומכת להערכתנו בתוואי הפד הנוכחי" ● היום חוגגים את יום שישי הטוב, ולכן לא יתקיים מסחר בבורסות אירופה ובוול סטריט ● מחיר הזהב זינק במרץ ב-9.8% ● אמש ננעלה וול סטריט בירוק, מדד ה-S&P 500 שבר שיא בפעם ה-23 מתחילת השנה

אסדת קידוח ''לוויתן'' / צילום: אלבטרוס

במשרד האנרגיה בוחנים: הקמת מתקן להנזלת גז בהשקעה של 7 מיליארד דולר

חלק משמעותי מיצוא הגז של ישראל תלוי היום במצרים, ומתקן הנזלה יאפשר יצוא לרחבי העולם כדי לבזר את הסיכונים ● מי יממן את עלויות ההקמה האדירות?

מבצע לתשלום חלקי על דירה על הנייר / צילום: דרור מרמור

מספר הדירות שנרכשות רק עולה, אז למה נתוני המשכנתאות נמוכים?

נתוני המשכנתאות החדשות שניטלו ממשיכים לדשדש כבר כמה חודשים, למרות העלייה ברכישת דירות ● האם מבצעי הקבלנים המאפשרים לשלם רק 10% בתשלום הראשון ואת היתר במסירה, יתבטאו במשכנתאות בעוד שנתיים־שלוש?

עינת גנון / צילום: בר שניר

פרויקט הענק מתעכב: עוד פרישה מהמרוץ לניהול רשות המטרו

עינת גנון, סמנכ"לית הרשות להתחדשות עירונית, הודיעה על פרישה מהמרוץ לניהול רשות המטרו, לאחר שלאחרונה גם צחי דוד, סגן הממונה על התקציבים באוצר לשעבר, הסיר את מועמדותו לתפקיד ● כעת נותר מועמד אחד לבחירה, והמכרז עומד בפני ביטול

חברת הסייבר הישראלית Coro (קורו) / צילום: CORO

המשבר בהייטק נגמר? סטארט-אפ ישראלי שני מודיע בתוך שבוע על גיוס של 100 מיליון דולר

חברת קורו (Coro) הישראלית, העוסקת במכירת מערכות סייבר לעסקים קטנים ובינוניים, הודיעה על גיוס של 100 מיליון דולר ● ככל שנודע, כספי הגיוס כולם הושקעו בחברה ולא בקניית מניות מיזמים או משקיעים קודמים ● כל הגיוס התבצע מקרנות הון סיכון זרות

ביתן של קבוצת צ'אנגן בתערוכת מכוניות בסין / צילום: ap, Ng Han Guan

קבוצת הרכב השלישית בגודלה בסין בדרך לישראל

משלחת בכירה של צ'אנגן (Changan) סינית נערכת לייצא לישראל, הכניסה של החברה לישראל היא חלק ממהלך ההתרחבות הגלובלית שעליו הכריזה השנה ● מרצדס E קלאס והקרוסאובר של פורד: הדגמים החשמליים שבדרך ● השבוע בענף הרכב

משה ארבל, שר הפנים / צילום: מארק ישראל סלם - הג'רוזלם פוסט

בעקבות חשיפת גלובס: השר ארבל קורא לנתניהו לאפשר כניסת פועלי בניין פלסטינים לישראל

שר הפנים מציין במכתבו: "גוברות ההערכות כי אלפי פועלים פלסטיניים מיהודה ושומרון מועסקים שלא כדין בענף" ● הוא קורא לראש הממשלה לבחון הסדרה של הכנסת הפועלים לישראל, בין היתר על ידי בחינה פרטנית של כל פועל והגבלת גיל

הפגנה הקוראת לשוויון בנטל. בלי נתונים מסולפים / צילום: שב״פ sha_b_p@

אותה אוזלת היד מאפשרת למגזר גדול לא לשאת בנטל וחונקת אותנו בפקקים

משבר הגיוס הוא משבר המטרו: שניהם יחד הוא אותו כישלון תשתיות ענק, של התחבורה המקרטעת פה ושל יסודות המדינה המתפוררים אחרי 76 שנותיה ● הסטטוס קוו מת. הגיע הזמן להיפרד מפתרונות הישראבלוף

קבוצת רוכבי אופניים עם טל ברודי. מימין: ריבה פרידמן בורוביק / צילום: דבורין תקשורת

מקבוצות אופניים ועד קבלת פנים בחזרה לבית: הארגון שמלווה מפונים במלחמה

מאז פרוץ המלחמה מלווה ארגון "הרוח הישראלית" אלפי משפחות של מפונים, ואף גייס תרומות בהיקף של 2.5 מיליון שקל ● מ"מ המנכ"לית, ריבה פרידמן בורוביק: "האתגר הגדול הוא שיקום הקהילות"

קרן כהן חזון, מנכ''לית ובעלת השליטה בתורפז / צילום: ששון משה

תורפז רוכשת יצרני חומרי טעם בלגית-גרמנית תמורת 48 מיליון דולר

תורפז צפויה לרכוש את קבוצת קלאריס & ווילך באמצעות חברת הבת שלה - פיט ● החברה מייצרת חומרי הגלם היחודיים לתחום הבשר והאפייה ומחזור המכירות שלה הסתכם ב-35.1 מיליון דולר ב-2023

ייצור השבבים / צילום: Shutterstock, Golubovy

חברות השבבים הישראליות שמשלמות על הקשחת הכללים

ביטול רכישת חברת שבבים ישראלים על ידי הענקית האמריקאית קוואלקום מתווספת לנסיגת אינטל מרכישת טאואר אשתקד ● לפי מומחים, מדובר במגמה מתעצמת של הקשחת העמדות מצד רגולטורים בעולם ● "חברות צריכות להתחיל לחשוב מראש על אלטרנטיבות", הם אומרים

איציק וייץ, מנכ''ל קבוצת קרסו מוטורס / צילום: אלעד גוטמן

המספרים חושפים: כך הפך מותג בנזין סיני אלמוני למכרה הזהב של קבוצת קרסו

הכתבה הזו היתה הנצפית ביותר השבוע בגלובס ועל כן אנחנו מפרסמים אותה מחדש כשירות לקוראינו ● מהדוח השנתי של יבואנית הרכב עולה כי המותג צ'רי, שמכירותיו זינקו ב-2023, הקפיץ את נתח השוק שלה וסייע לה להציג רווח מכובד בתקופה קשה ● אבל ל"אסטרטגיה הסינית" הזו, שמשנה בצורה משמעותית את הפוקוס העסקי של הקבוצה, יש מחיר - ובראשו דריסת מותגים ותיקים

אילוסטרציה: טלי בוגדנובסקי, צילומים: AP, דוברות הכנסת, שאטרסטוק

הדרך לאספקת הפגזים האמריקאיים לישראל עוברת בטורקיה

היחסים בין נשיא טורקיה, רג'פ ארדואן ונשיא ארה"ב, ג'ו ביידן, מתהדקים למרות היחסים המעורערים שהיו בין השניים לאורך השנים ● מדיווח בלומברג, מתברר כי ארה"ב מנהלת מו"מ עם טורקיה לצורך רכישת פגזים וחומרי נפץ, שיאפשרו לה להאיץ את קצב הייצור שלה ולשלוח את חלקם לישראל

סם בנקמן-פריד / צילום: ap, Bebeto Matthews

סם בנקמן-פריד, מייסד בורסת הקריפטו FTX, נידון ל-25 שנות מאסר

בנובמבר האחרון חבר מושבעים בארה"ב מצא את סם בנקמן-פריד אשם ● היום, השופט בתיק קבע כי הוא ירצה 25 שנות מאסר ● "אני הייתי המנכ"ל ולכן האחריות היא עלי", אמר בנקמן-פריד עם מתן גזר הדין

מרכז תל אביב / צילום: טלי בוגדנובסקי

בעל דירה סירב לחתום על פרויקט תמ"א וזכה ב־320 אלף שקל נוספים

בעל דירה בפרויקט תמ"א 38 בת"א, שהוא גם בעלים של חלק מהחצר, ביקש פיצוי של 1.2 מיליון שקל ● המפקחת על המקרקעין קבעה בהסכמת הצדדים כי אכן מגיע לו פיצוי תמורת חתימתו