גלובס - עיתון העסקים של ישראלאתר נגיש

השערוכים הקרובים בדוחות הנדל"ן המניב הם רק קצה הקרחון

בלידר שוקי הון מעריכים כי בתוצאות הרבעון הקרוב יציגו חברות הנדל"ן הישראליות רווחי שערוך בהיקפים של מאות מיליוני שקלים ● להערכת לידר, נדרשת ירידה הרבה יותר משמעותית בשיעורי ההיוון, שתביא לשערוכים בהיקפים משמעותיים הרבה יותר

בית אמות / צילום: איל יצהר, גלובס
בית אמות / צילום: איל יצהר, גלובס

בשנים האחרונות נפתח פער מהותי בין התמחור של חברות הנדל"ן המניב בשוק ההון לבין ההון העצמי שלהן. הדבר נובע בעיקר מהיציבות בשיעורי ההיוון שבהם משתמשים מעריכי השווי, למרות השינוי המהותי בסביבת המאקרו והריבית. 

להערכתי, נוכח הצפי להמשך סביבת ריבית נמוכה, מעריכי השווי צפויים להפחית במעט את שיעורי ההיוון שבהם הם משתמשים, כשהדיווח של חברת אמות השקעות בחודש שעבר מהווה סנונית ראשונה - וחברות רבות יציגו שערוכים משמעותיים ברבעון הקרוב. הדיווח הראשוני של אמות בנוגע לרווחי השערוך משקף, להערכתי, ירידה של 0.3%-0.4% בשיעור ההיוון הממוצע של החברה. הפער האמיתי בין שיעורי ההיוון הממוצעים בדוחות הכספיים של חברות הנדל"ן לבין שיעורי ההיוון המגולמים בתמחור שלהן בשוק ההון עומד על 1.5%-2%.

לכן, למרות השינוי הצפוי בדוחות הקרובים, אני סבור כי גם לאחר השערוכים הקרובים, הדוחות עוד רחוקים מלהציג את השווי ההוגן האמיתי של נכסי חברות הנדל"ן.

מכפילי ההון של חברות הנדל"ן

לפני כמה שבועות דיווחה אמות השקעות כי על פי אינדיקציות ראשוניות, היא צפויה לרשום רווחי שערוך בהיקף העולה על 500 מיליון שקל ברוטו בדוחות הרבעון הרביעי של 2019, בעיקר כתוצאה מירידה בשיעורי ההיוון של נכסי החברה. על פי הערכה ראשונית של לידר שוקי הון, רווחי השערוך האלה משקפים ירידה של 0.3%-0.4% אבסולוטי בשיעור ההיוון הממוצע של החברה, שעומד נכון לרבעון השלישי של 2019 על כ-7.01%. 

בלידר מעריכים כי מגמה דומה תאפיין את הדוחות של שאר חברות הסקטור, וכי בתוצאות הרבעון הקרוב החברות יציגו רווחי שערוך בהיקפים של מאות מיליוני שקלים. בתרשים המוצג עם טור זה, ניתן לראות את היקפי השערוך הצפויים בדוחות של כמה מחברות הסקטור, בהנחה ששיעורי ההיוון שלהן יירדו ברמה דומה של כ-0.3% (ברוטו, לא כולל עתודה למס).

השוק לא מחכה למעריכי השווי

מאז המשבר הגלובלי הגדול לפני כעשור, סביבת המאקרו הגלובלית השתנתה ותשואות איגרות החוב במרבית המדינות ירדו באופן משמעותי. בשנים האחרונות, תשואות האג"ח ל-10 שנים בכלכלות הבולטות במערב הן ברמות של 0% עד 2% - ובכמה מהמדינות, לרבות גרמניה ושווייץ, התשואה שלילית. המגמה בישראל דומה, והאג"ח ל-10 שנים נסחרות ברמות של כ-0.8%. מגמת הירידה בתשואות נמשכת גם ב-2020, כשגם התפרצות וירוס קורונה מסייעת למגמה.

תחזית שערוכים בדוחות חברות הנדל"ן

מעריכי השווי בעולם הורידו את שיעורי ההיוון בהתאם לסביבת המאקרו. במדינות רבות בעולם, שיעורי ההיוון לנכסים השתנו בהתאם לשינויים הגלובליים בסביבת הריבית. על פי נתוני בלומברג, שיעורי ההיוון לנכסי משרדים בפריז, בלונדון ובברלין רשמו לאורך העשור האחרון ירידה של 2.5%-3.0%. לעומת זאת, בישראל נרשמה יציבות מסוימת בשיעורי ההיוון - דבר שהביא להגדלת המרווח בינם לבין תשואת האג"ח ל-10 שנים.

שוק ההון משקף את המציאות הכלכלית טוב יותר מהדוחות הכספיים של חברות הנדל"ן. בשנים האחרונות הפער בין השווי המוצג בדוחות הכספיים של החברות לבין השווי האמיתי של נכסיהן גדל והולך. כתוצאה מכך, הדוחות הכספיים של החברות כבר מזמן אינם משקפים בצורה הולמת את השווי האמיתי של הנדל"ן שלהן. לראיה, ניתן לראות כי במהלך השנה האחרונה בוצעה שורה של עסקאות המשקפות שיעורי היוון של 5%-6%, ואילו שיעור ההיוון הממוצע בספרי החברות המובילות בסקטור הוא כ-7.4%.

מכפילי הון גבוהים ברמה היסטורית

שוק ההון מתמחר את נכסי החברות בהתאם לערכם הכלכלי האמיתי ובשיעורי היוון ממוצעים של כ-5.5%, בעוד ששיעורי ההיוון בדוחות הכספיים של החברות הם ברמות של כ-7.4% בממוצע. העיוות הזה מוביל את חברות הסקטור להיסחר במכפילי הון גבוהים ברמה היסטורית.

השערוכים הקרובים עדיין לא מספיקים כדי לשפר את מהימנות הדוחות הכספיים של חברות הנדל"ן. הציפייה בשוק היא לשערוכים משמעותיים, בהיקפים של מאות מיליוני שקלים, בדוחות הכספיים הקרובים.

למרות השערוכים המשמעותיים, אני בדעה כי מדובר בקצה הקרחון, וכי ירידה של כ-0.3% אבסולוטית בשיעורי ההיוון אינה פותרת את העיוות הקיים כיום בדוחות הכספיים של החברות, שכן הפערים בין המציאות הכלכלית לדוחות גדולים הרבה יותר. להערכתי, ובהתאם לתמחור בשוק, נדרשת ירידה הרבה יותר משמעותית בשיעורי ההיוון, שתביא לשערוכים בהיקפים משמעותיים הרבה יותר (כ-6 מיליארד שקל בעזריאלי, כ-4 מיליארד שקל במליסרון).

נשאלת השאלה האם מדובר בצעד ראשון של מעריכי השווי לקראת המשך ירידה משמעותית בשיעורי היוון גם בעתיד? או שמא מדובר בתנועה חד-פעמית, שלא צפויה לשנות את העיוות בשוק. 

הכותב הוא אנליסט בלידר שוקי הון. חברות מקבוצת לידר, בעלי המניות בהן, עובדים ונושאי משרה בהן, עשויים להחזיק עבור עצמם או אחרים ניירות ערך או לבצע פעולות בניירות ערך של תאגידים וגופים המתוארים בטור. אין לראות במידע הכלול בטור ייעוץ השקעות או תחליף לייעוץ אישי לכל אדם בהתאם לצרכיו לשם ביצוע השקעות, פעולות או עסקאות כלשהן

עוד כתבות

אריאל קלנר / צילום: מתוך יוטיוב

אריאל קלנר הגיש תביעת לשון הרע ב-420 אלף שקל נגד תנועת "דרכנו"

קלנר, חבר הכנסת ה-21 ופעיל הליכוד, תבע את "דרכנו" לאחר שבמספר פרסומים יוחסו לו אמירות קיצוניות שכלל לא אמר ● בתגובה לפניית "גלובס" הודתה "דרכנו" בטעותה וביקשה להתנצל בפני קלנר

היועץ המשפטי של הכנסת עו״ד איל ינון  / צילום: שמוליק גרוסמן, דוברות הכנסת

היועץ המשפטי של הכנסת נפרד: "היה מחיר לעבודתי הנייטרלית"

עו"ד איל ינון נפרד היום מהכנסת אחרי 10 שנים בתפקיד ● בשנה האחרונה לכהונתו ליווה ינון משבר חוקתי ופוליטי חסר תקדים בהיסטוריה של המדינה, עם שלוש מערכות בחירות וסוגיות משפטיות-חוקתיות מורכבות ביותר, רובן נטולות תקדימים משפטיים

פגישת הנשיא ריבלין עם ראש הממשלה בנימין נתניהו ויו"ר כחול לבן, בני גנץ, אמש בבית הנשיא / צילום: קובי גדעון, לע"מ

המו"מ הפוליטי תקוע: חילוקי דעות על אדלשטיין ועל מינויים משפטיים

בלשכת ראש הממשלה מתעקשים על זכות וטו (או חובת הסכמה הדדית) בנושא מינוי פרקליט המדינה הבא והיועץ המשפטי לממשלה הבא ● בכחול לבן לא מעוניינים בחזרתו של אדלשטיין לתפקיד יו"ר הכנסת

סניף סגור של פיצרייה קאסה דל פפה / צילום: איל יצהר, גלובס

שכירים, אבל בעלי שליטה: הכירו את האנשים שנופלים בין הכסאות של תוכניות הפיצוי

הם בעלים של חברות קטנות, עצמאים אבל כאלה שמושכים שכר מהחברה שבבעלותם • 78 אלף איש שעונים להגדרה המשפטית הזו נאלצים לספוג הפסדים כבדים - אבל לא זוכים לשום הכרה • עכשיו הם מקימים איגוד מקצועי חדש ודורשים התייחסות

עסקים סגורים בתל אביב / צילום: איל יצהר, גלובס

"האנשים בחל"ת צריכים להתחיל לחפש עבודה עכשיו"

לראשונה מספר חסר תקדים של דורשי עבודה: רבע מהמועסקים במשק רשומים בשירות התעסוקה, רובם עובדים שהוצאו לחופשה ללא תשלום • "ייצאנו משוק מועמדים מטורף לשוק של מעסיקים", אומר סמנכ"ל התוכן של אולג'ובס

עץ הסיגלון מרחוב פרופסור שור 5–7 ניצל, בינתיים / צילום: יח"צ

עץ הסיגלון מרחוב פרופסור שור 5-7 בצפון תל אביב ניצל, בינתיים

פרוייקט תמ"א 38/2 בצפון תל אביב, שקודם עד לרמת היתר בנייה, נעצר עקב החלטת פקיד היערות הארצי לשמור עץ בן 65 שנים, הממוקם בחזית הבניין

 

משה כחלון / צילום: רפי קוץ

בתחום הנדל"ן מחכים לבית המשפט: האם הקורונה היא כוח עליון?

במכתב ששלח משרד האוצר נטען כי עיכובים בבנייה עקב המגפה לא ייחשבו לכוח עליון, ואנשי הנדל"ן זועמים • בפועל מדובר בסוגיה שתוכרע רק בבית המשפט

תמר איש שלום/ צילום: ענבל מרמרי

ועד חדשות 13 מאשים: הנהלת רשת מנסה להחליש את חברת החדשות

על רקע כוונת רשת 13 לבצע תוכנית קיצוצים נרחבת, ועד חדשות 13 מאשים את הנהלת רשת כי היא משתמשת במשבר הקורונה כדי להכשיר מהלך צמצום כוח-אדם רחב - זאת למרות שרק לפני כחודש נחתם הסכם עם העובדים שהבטיח כי בחודשים הקרובים לא ייערכו פיטורי צמצום

שלט מחוץ לחנות נוחות סגורה בניו יורק  / צילום: Wong Maye-E, Associated Press

מספר מקרי הקורונה המאומתים בארה"ב עלה מעל ל-200 אלף

ארה"ב: מספר המקרים הפעילים במדינת ניו יורק עקף את מחוז חובאיי ● בריטניה: 563 קורבנות חדשים ביממה האחרונה ● ספרד: יום חמישי ברציפות עם מעל 800 קורבנות קורונה ● צרפת: חולים קשים מפונים מפריז בגלל מצוקת מקום בביה"ח ● גרמניה: גיל הקורבנות הממוצע של החולים – 80

מגרש מכוניות של אלבר / צילום: איל יצהר

שוק הרכב מציג: תאונת דרכים בהילוך איטי

עננים קודרים מרחפים מעל ענף הרכב הישראלי ● התחזית האופטימית מדברת על ירידה של כ-20% במכירות השנה ועל צמצום משמעותי באשראי הצרכני לרכישת רכב ● התחזית הפסימית חוזה תגובת שרשרת שעלולה למוטט הר אשראי בגובה של יותר מ-20 מיליארד שקל

יאיר לוינשטיין, מנכ"ל ובעלי אלטשולר שחם גמל ופנסיה  / צילום: איל יצהר, גלובס

משבר הקורונה הופך סדרי עולם בבורסה: אלטשולר שחם גמל שווה יותר מכל שאר בתי ההשקעות הציבוריים יחד

אלטשולר שחם גמל ופנסיה שווה 2.42 מיליארד שקל - יותר מהשווי של מגדל וגם מהשווי של כלל ביטוח ופי ארבעה יותר מהשווי של כל בית ההשקעות מיטב דש ● חברת הגמל הגדולה בשוק סיכמה את 2019 עם רווח של 91 מיליון שקל

הראל ויזל, פוקס, שחר תורג'מן, בריל, רביב ברוקמאייר, גולף, גבי רוטר, קסטרו: / צילום:  דימה טליאנסקי, איל יצהר, ענבל מרמרי

"ענף האופנה במוות קליני, מאיפה יגיע הכסף למלאי החורף?"

קמעונאיות האופנה קורסות תחת המשבר ● החנויות נסגרו, ואין כמעט הכנסות מולן אפשר לרכוש סחורה עתידית לעונת החורף הבאה ● הקרנות של המדינה רחוקות מלסייע לחברות שזקוקות להלוואות מיידיות

שליחים של חברת המשלוחים "וולט" משקיפים לעבר רחוב ריק בצל הקורונה. חברות המשלוחים הפכו להיות מרכזיים בתקופה שבה אי אפשר לצאת כמעט מהבית / צילום: כדיה לוי, גלובס

חברת משלוחי האוכל וולט מסירה את הכפפות: שוכרת את שירותי חברת הלובינג פוליסי

וולט נמצאת בעיצומו של מאבק מול המסעדנים, שמבקשים ממנה להוריד את העמלה שהיא גובה על משלוחים ● חברת המשלוחים: שכרנו את חברת הלובינג במטרה "לקדם אינטרס משותף עם תעשיית המסעדנות"

פינוי בינוי בנוה שאנן בחיפה /   קרדיט: חברת פרשקובסקי

משבר הקורונה מתגלגל לנדל"ן: ירידה חדה במסירת דירות של פרשקובסקי

חברת הנדל"ן הבורסאית פרשקובסקי מדווחת על מכירה של 6 יחידות דיור בחודש מרץ ● בדצמבר מכרה החברה 42 יחידות באותם פרויקטים

מאה שערים, השבוע / צילום: רויטרס - Ronen Zvulun

החברה החרדית בטלטלה: עליהום מבחוץ, חשבון נפש מבפנים, והקורונה בכל מקום

שבוע קשה עבר על החברה החרדית: שיעור קורונה גבוה במיוחד, הנהגה שמגיבה באיחור ואורח חיים שמקשה במיוחד על התגוננות ● עכשיו הם צריכים להתמודד גם עם גל גדול של שנאה מבחוץ ועם חשבון נפש מבפנים

שלמה רז, עמיחי שי / צילום: תמר מצפי, גלובס

כך התנפח פתאום שכר הבכירים במשרד מבקר המדינה רגע לפני החלפתו

שכרו של מי שהיה היועץ לענייני שחיתות של המבקר הקודם, עמיחי שי, גדל דרמטית סמוך לפרישתו, ובנוסף הוא קיבל כ-600 אלף שקל רטרואקטיבית • דובר המבקר הקודם, שלמה רז, פרש לאחרונה עם שתי דרגות מעל דרגת המקסימום בתפקיד, ושכרו החודשי גדל ב-15 אלף שקל לפחות

השפעה ניכרת על מצב החיסכון הפנסיוני  / צילום: shutterstock, שאטרסטוק

חודש שחור לקופות הגמל, פדיונות חסרי תקדים בקרנות

עפ"י הערכת מיטב דש, קופות הגמל רשמו במרץ תשואה שלילית ממוצעת של 9.3% שהביאה לתשואה שלילית של 11.4% ברבעון הראשון ב-2020 ● קרנות הנאמנות פדו סדר גודל חסר תקדים של 42 מיליארד שקל בחודש החולף

דודי עזרא, בעל השליטה בחברת נטו / צילום: יח"צ

ההנפקה בוטלה, העסקה נפלה: דודי עזרא נשאר עם 50% משיווק הפירות והירקות של ביכורי השדה

נטו אחזקות, שהייתה אמורה למכור לביכורי השדה את חלקה בחברה-הבת המשותפת תמורת כ-300 מיליון שקל: "החברה בוחנת אפשרויות שונות ביחס להחזקותיה"

מסעדה בשטוקהולם, בשבוע שעבר. מותר להגיש רק לאנשים יושבים  / צילום: David Keyton, Associated Press

ללא בידוד חברתי או הסגר: בשבדיה בונים על רצונם הטוב של התושבים ועל המון תקווה

בממשלה בונים על אמון הציבור ועל גילויי האחריות והבגרות של השבדים ● בעוד כשבועיים נדע אם החלטתה לדבוק בשיטה דומה ל"חיסון העדר", שבריטניה זנחה, הייתה חכמה

עגלת קניות/ צילום: עינת לברון

משרד הכלכלה מעודד לקנות ברשתות הגדולות: גיבש סל קבוע למזמינים אונליין

המשרד גיבש סל קניות קבוע ברשתות שופרסל ורמי לוי כדי לייעל את תהליך ההזמנה באינטרנט ולספק את המשלוח תוך 72 שעות ● הסל מכיל שלל מוצרים של המותג הפרטי ברשתות ושל היצרניות הגדולות, והוא אינו ניתן לשינוי ● ומה עם פרגון ליצרנים הקטנים?