גלובס - עיתון העסקים של ישראלאתר נגיש

מתחילים הכי גבוה ובסוף מתפשרים: המנגנון שמאחורי קיצוץ מחיר ההנפקות בבורסה בת"א

פעם אחר פעם "נאלצות" החברות המנפיקות לחתוך 20%, 30% ואפילו 50% מהשווי אליו כיוונו טרם ההנפקה ● עם זאת, ברוב המקרים נראה שמדובר במצב שבו כל הצדדים יוצאים מרוצים - החברה מגייסת לפי שווי סביר מבחינתה, והמשקיעים המוסדיים יוצאים כמי שלחצו אותה מטה ● ואיך כל זה קשור לדמי השכירות של רמי לוי?

מפעל סוכריות הגומי טופ גאם. השווי נחתך בכ-45% / צילום: מצגת החברה
מפעל סוכריות הגומי טופ גאם. השווי נחתך בכ-45% / צילום: מצגת החברה

קיצוץ של יותר מ-20% בשווי חברת איידיגיטל, יבואנית מוצרי אפל בישראל, לו נדרשה השבוע כדי להשלים את הנפקת מניותיה הראשונית (IPO) בבורסה בת"א הפך לעניין שבשגרה בגל ההנפקות הראשוניות המתקיים בשוק ההון המקומי זה תקופה ממושכת.

בחודשים האחרונים הולכים ומתרבים המקרים שבהם נדרשות החברות המונפקות להוריד עשרות אחוזים בשווי לפיו הצהירו כי בכוונתן להנפיק. הטווח מתחיל בכ-20% ולעיתים מגיע לקיצוץ של כ-50% במחיר המקורי לפיו תכננו להגיע לבורסה, כשבהתאם קטן גם סכום הגיוס.

לקיצוצי המחיר נלווים שלל הסברים מצד בעלי החברות והחתמים המוציאים את ההנפקה לפועל, הקושרים את הורדת המחיר למגמות המסחר בשווקים, רצון לכלול בהנפקה "ידיים חזקות" של משקיעים מוסדיים גדולים, חדשנות פעילות המונפקת ועוד.

ההחלטה על קיצוץ המחיר קשורה לעיתים גם למידת הדחיפות בצורך של החברה המנפיקה בגיוס מזומנים, אולם נראה, כי בדרך כלל מדובר בסוף ידוע מראש - "ניפוח" של השווי המבוקש לקראת ההנפקה, כדי להשיג בסופו של דבר שווי נמוך יותר, אך כזה שניתן "לחיות איתו בשלום". כך איידיגיטל שכיוונה לשווי של מיליארד שקל לפני הכסף, הונפקה בסופו של דבר לפי שווי של כ-800 מיליון שקל - עדיין מכובד למדי. 

ברקע הדברים צריך להסביר כי תמחור ההנפקה נקבע בין בעלי החברה לחתמים כחלק מתהליך האורך מספר חודשים, כאשר ההחלטה על השווי המבוקש מתקבלת בין היתר על בסיס השוואה לחברות נסחרות מאותו תחום, אם יש כאלו (נתון שהוא פחות רלוונטי לחברות הטכנולוגיה הצעירות שהיוו את רוב ההנפקות בת"א בשנה האחרונה).

עם זאת, לאחר פרסום טיוטת התשקיף ובמהלך "הרוד שואו" והמצגות למשקיעים המוסדיים טרם ההנפקה, נתקלים בדרך כלל החברה וחתמיה בתגובת השוק, שהיא בדרך כלל שמרנית בהרבה מהתחזיות המוצגות להם, ומתנה את ההשתתפות בהנפקה בהפחתת מחיר.

לדברי אחד הפעילים בשוק החיתום, "במצב היום ואחרי כל כך הרבה הנפקות בגל הנוכחי, כולם כבר מבינים מה קורה בהנפקות - מראש מתחילים את המהלך בשווי קצת יותר גבוה מהשווי המבוקש האמיתי, כדי לקבל אותו בסופו של דבר".

לדבריו, "בלא מעט מקרים בעלי החברה ואנחנו מבינים שלא משנה באיזה מחיר נצא לשוק, יורידו אותנו ממנו, אז לפני שאנחנו מגיעים לשוק אנחנו מעלים את המחיר קצת למעלה, ואז מורידים אותו לסביבת המחיר שרצינו מלכתחילה".

 

"המוסדיים שמים את החברות במקומן"

מצד הגופים המוסדיים, המשקיעים העיקריים באותן הנפקות, היה מי שאמר, כי "הרבה פעמים חברות מבקשות לבצע גיוס בשווי שהן חושבות שהן ראויות לו, והמוסדיים שמים אותן במקומן. אם חברה לא מתמחרת נכון את הסיכונים שלה, לראייתנו, צריך להציף את זה, מה שמוביל להורדת השווי בהנפקה".

הורדות המחיר, כך נראה, הן רוחביות ומתבצעות בכל תחומי הפעילות של החברות המונפקות, מחברות טכנולוגיה צעירות, הדומיננטיות בגל ההנפקות הנוכחי, דרך פעילות אנרגיה סולארית שגם הפופולריות שלה גבוהה ועד פעילויות של נדל"ן, תעשייה וענפי עיסוק מסורתיים יותר.

קיצוץ המחיר, יש לציין, לא מרמז בהכרח על ביצועי המניה לאחר ההנפקה, וטווח התשואות שמציגות החברות שהגיעו לבורסה בשווי נמוך מהמבוקש רחב, מירידות בשיעורים דו-ספרתיים ועד עליות חדות שעברו גם את השווי המקורי לפיו ביקשו לבצע את ההנפקה.

בין קיצוצי השווי הבולטים בהנפקות שבוצעו בחודשים האחרונים, חברת האנרגיה הירוקה אקונרג'י חברת אריקה כרמל, יצרנית ומשווקת המכשיר בי קיור לייזר וחברת טופ גאם, יצרנית סוכריות הגומי ותוספי תזונה נדרשו לקיצוצים אגרסיביים של כ-50%-45% לעומת השווי המוצהר בתחילת המהלך (שנע בטווח של כ-1,000-360 מיליון שקל) להשלמת ההנפקה.

בין השלוש בולטת לחיוב טופ גאם, שמנייתה יותר מהכפילה את ערכה (ועברה את השווי המקורי לפיו ביקשה לבצע את ההנפקה), בעוד אריקה כרמל מסתפקת בינתיים בעליה של כ-8%, ולעומתן מניית אקונרג'י מייצרת בינתיים תשואה שלילית בשיעור חד-ספרתי.

עוד בין מקצצות המחיר הגדולות, יצרנית הרחפנים האוטומטיים איירובוטיקס נדרשה לחזור לסבב הנפקה שני, אחרי שנכשלה בראשון, ובסך הכול קיצצה כ-40% משוויה כדי להשלים גיוס מצומצם יחסית, של כ-20 מיליון שקל. קיצוץ בשיעור דומה במחיר נדרשה לבצע חברת האשראי החוץ בנקאית מכלול, שגייסה במועד סמוך כ-110 מיליון שקל, ובינתיים שתי המניות נחלשו מהשלמת ההנפקות.

"התאמנו מחיר כדי להכניס מוסדיים איכותיים"

עם קיצוץ נמוך יותר, הנע בטווח של כ-15%-30%, מלבד איידיגיטל (הנסחרת תחת השם אייקון גרופ) הצטרפו לזירת המסחר המקומי באחרונה לא מעט חברות נוספות. עם אלה נמנות יצרנית הדלתות והמנעולים רב בריח בראשות היו"ר שמואל דונרשטיין, חברת המו"פ טורבוג'ן העוסקת בפיתוח מוצרים לייצור מקומי של חשמל המשמש לחימום מבנים, יצרנית ומשווקת תמציות הטעם והריח תורפז וכן חברת הנדל"ן סופרין אחזקות.

גם במקרים אלה טווח התשואות במניות המונפקות נרחב, מירידה של יותר מ-20% שמציגה רב בריח ועד זינוק של 175% שמציגה מניית תורפז.

צחי סופרין, מבעלי השליטה וסגן יו"ר סופרין אחזקות הסביר לגלובס לאחר השלמת ההנפקה, כי בחברה סברו שדרך ההנפקה היא הנכונה ביותר עבור התפתחותה: "קיימנו דיונים עם המשקיעים והחלטנו להתאים את המחיר כדי להכניס מוסדיים איכותיים לחברה, מתוך ההסתכלות שלנו קדימה".

לעומת סופרין ועמיתותיה שקיצצו במחיר, בין מי שהיו מועמדות להנפקה ולא הסכימו להתפשר על המחיר, היו כאלה שהחליטו לוותר על ההנפקה, גם במקרה בו הדרישה הייתה להורדת מחיר מתונה יחסית. כך לדוגמה בהנפקת חברת אביב נדל"ן התגלעו פערים של כ-20%-30% בשווי החברה לפיו ביקשו בעליה - האחים דורון אביב ודפנה הרלב, לבצע את גיוס ההון, לבין השווי לפיו היו מוכנים הגופים המוסדיים להשקיע בחברה, והמהלך בוטל.

לעניין הנפקות שמבוטלות מוסיפים בשוק החיתום, כי "לבעלי החברות יש חלומות, לשוק יש ציפיות, וצריך למצוא את נקודת המפגש ביניהם, אבל לא תמיד מצליחים".

"הכיפוף" שביצעו המוסדיים לרמי לוי

נראה שמה שטוב בעולם ההנפקות, תופס גם בעסקאות בעלי עניין ותגמול בכירים בחברות הציבוריות - מתחילים עם סכום גבוה, במטרה להשאיר "בשר" לצמצום עתידי, ובסוף סוגרים על המחיר אליו כיוונו מלכתחילה לשביעות רצון כל הצדדים. 

דוגמה אחרונה לכך סיפקה לנו רשת הסופרמרקטים רמי לוי, לקראת חידוש ועדכון תנאי ההסכם בינה ובין בעל השליטה בה, רמי לוי, בקשר ליותר מ-30 נכסים שהיא שוכרת ממנו.

רמי לוי / צילום: יונתן בלום

תחילה ביקשה רמי לוי לאשר העלאה של עד 20% למחיר המקסימום של דמי השכירות החודשיים למ"ר שהיא שוכרת מבעל השליטה בה, וכמה שבועות לאחר מכן, לקראת מועד אסיפת בעלי המניות שתבקש לאשר את העדכון, הפחיתה את העלאת מחיר המקסימום ל-11%.

מהלך זה תואר כ"כיפוף" שביצעו המוסדיים ללוי, שכלל גם הותרת דמי הניהול החודשיים שיקבל בתפקידו כמנכ"ל ברמתם הנוכחית, של 95 אלף שקל לחודש, במקום 135 אלף שקל שביקשה הרשת לאשר לו תחילה, אולם גם לאחר הפחתת התנאים, הם עדיין משקפים לו הטבה ניכרת ביחס למצב הנוכחי.

עוד כתבות

נשיא טורקיה, ארדואן / צילום: Shutterstock, Mr. Claret Red

ארדואן תקף, ראש הלמ"ס הטורקי התפטר

הנשיא רג'פ טאייפ ארדואן ואנשיו זועמים על הלשכה הטורקית לסטטיסטיקה ככלל ועל העומד בראשה, סאיט ארדאל דינצ'ר, בפרט ● ארדואן טען כי שיעור האינפלציה הרשמי - 36.1% - גבוה מדי ולא משקף את המציאות ● בסופו של דבר, בגלל כל ההתרחשויות והביקורות גם מצד התקשורת הטורקית - דינצ'ר הגיש ביום חמישי את התפטרותו

פרנקפורט, גרמניה / צילום: Shutterstock

מגמה חיובית בבורסות אירופה; הביטקוין מתייצב, הנפט בעלייה קלה

הבנק השוויצרי קרדיט סוויס פרסם היום אזהרת רווח ● במסחר בחוזים על מדדי בורסות ארה"ב נרשמות ירידות של עד 1.9%

מסכים אדומים בבורסה / צילום: Shutterstock

נעילה אדומה בת"א: המדדים המובילים איבדו כ-4%

ת"א 35 ות"א 125 נפלו ב-3.7% ות"א 90 צנח ב-4% ● ת"א ביומד התרסק ב-5.6% ומדד הבנקים איבד 4.1% ● ירידות חדות בבורסות אירופה וארה"ב ● הדולר והאירו התחזקו מול השקל

נשיאת בית המשפט העליון בדימוס, השופטת מרים נאור ז''ל / צילום: ענבל מרמרי

נשיאת בית המשפט העליון בדימוס מרים נאור הלכה לעולמה

נשיאת העליון בדימוס מרים נאור הלכה לעולמה היום בגיל 74 ● נאור פרשה בשנת 2017 מבית המשפט העליון ועמדה בראש ועדת החקירה הממלכתית לבדיקת אסון מירון ● סער: "נאור הייתה שופטת בכל רמ"ח איבריה" ● מנדלבליט: "מגדלור של צדק, חוכמה וערכים, אשר תרומתה לעולם המשפט לא תסולא בפז"

חריש. הנתונים העדכניים ביותר מייצגים את שנת 2017 / צילום: תמר מצפי

האוכלוסייה הוכפלה, האבטלה זינקה, אבל התקציבים נתקעו בנתוני 2017

חלוקת הכספים והסבסודים בין הרשויות המקומיות מסתמכת על דירוג האשכולות של הלמ"ס ● אלא שהוא מתפרסם פעם בשנתיים, מתייחס לנתונים שנאספו לפני 4 שנים ולא בוחן את הרמה הכלכלית של הרשות עצמה ● הלמ"ס: "לא אחראים על השימוש שנעשה בנתונים לצורכי מדיניות" ● כתבה שנייה בסדרה

עופר בלוך, מנכ''ל חברת החשמל / צילום: שלומי יוסף

משרד התקשורת רוצה לבטל את בלעדיות השימוש בתשתיות חברת החשמל

חברת החשמל מעניקה בלעדיות ל-IBC בשימוש בתשתיותיה העיליות ובכך מעניקה לה יתרון במקומות שבהם אין תשתיות חלופיות ● ההערכה היא שחח"י תסכים בתנאי שהיא תהיה הקבלן המבצע של העבודות – מה שעשוי לפגוע בכדאיות הכלכלית למתחרים

נתן חץ, מנכ''ל ובעל השליטה באלוני חץ / צילום: איל יצהר

אצל נתן חץ העסקים כרגיל: אלוני חץ מציפה רווחי שערוך של 1.3 מיליארד שקל

יותר ממחצית הרווחים מיוחסים לחברה הבת אמות, שנהנית מעליית ערך בקרקעות לפיתוח וזכויות בנייה, לצד ירידה בשיעורי ההיוון בחלק מנכסיה ● יתרת רווחי השערוך - מפעילותה של אלוני חץ בבריטניה

מנכ''ל סיקלו רונן בן חמו / צילום: יריב דגן

סיקלו ו-Signify ישלבו אתרי סלולר בתאורת רחוב

Signify היא חברה בת של הענקית פיליפס שמתמחה בתאורת רחוב וסיקלו מתמחה בפתרונות תקשורת אלחוטיים ● לדברי החברות תוצר שיתוף הפעולה יהפוך פנסי רחוב לפנסים מבוססי חיבוריות אלחוטית בפס רחב, המאפשרת מנעד רחב של שירותי עיר דיגיטלית

ראשון לציון. מערכת חדשנית של רכבת על גלגלים? / צילום: Shutterstock

רכבת בלי גלגלים, ההימור החדש של משרד התחבורה ברכבת הקלה

מאז התכנון הראשוני שהחל ב־2010, הקו החום שנועד לחבר את רמלה ולוד לראשל"צ, עבר לא מעט תהפוכות ● עכשיו מקודם התכנון בחלקו כ"רכבת על גלגלים", למרות שמדובר בטכנולוגיה שפועלת רק בסין ואין לה תקינה מתאימה לדרישות הישראליות

משה ארבל, ש''ס ינון מגל ובן כספית, 103FM, 8.7.21 / צילום: איל יצהר

האם האזנות סתר לנבחר ציבור דורשת אישור של שופט עליון?

האם החוק מגן במיוחד על נבחרי ציבור מפני האזנות הסתר? ברוב המקרים כן ● המשרוקית של גלובס

 

 

צוללת של צה''ל / צילום: דובר צה''ל

עסקת הצוללות: למה המחיר הוכפל ואיך זה קשור למלחמת המפרץ הראשונה

היחסים המיוחדים שנרקמו בין ישראל לגרמניה סביב רכישת הצוללות מתאגיד טיסנקרופ, פרצו אל התודעה הציבורית רק בשנים האחרונות עם התפוצצות פרשת הצוללות ● אך מדובר בסיפור שמתחיל שנים קודם לכן, בימי מלחמת המפרץ הראשונה ● מה הקשר למחירי הצוללות שקפצו ולתיק 3000? ● האזינו

ג'רום פאוול / צילום: Associated Press, Andrew Harnik

מה הסיכוי שהפד ישנה את מדיניותו ואיך תשפיע פלישה של רוסיה לאוקראינה

האינפלציה דוחקת במקבלי ההחלטות בבנק האמריקאי להעלות את הריבית, אך עולה שאלה אם הטלטלה בשווקים תשפיע על הנחישות של הפד לסגת מהמדיניות המוניטרית האולטרה מרחיבה ● רוחות המלחמה בין רוסיה לאוקראינה עשויות לספק למקבלי ההחלטות סולם לרדת מהעץ

רם בלינקוב, מנכ''ל משרד האוצר / צילום: דוברות משרד האוצר

רגע לפני הדיון: הממשלה הסירה חסם משמעותי בדרך לכניסת גופים חוץ בנקאיים לעולם המשכנתאות

בעקבות הפרסום בגלובס, על כך שגופים חוץ בנקאיים לא יוכלו לגייס אג"ח אם אינם מחזיקים בנכסים בשווי של 5 מיליארד שקל, החליט משרד האוצר להסיר את המגבלה • הצעת החוק הממשלתית שתעלה לדיון בוועדת הכספים נועדה לאפשר הוזלת ריבית וכן לסייע לגופים קטנים להיכנס לעולם האשראי לעסקים קטנים ובינוניים

ארדואן, פוטין וביידן / צילום: Associated Press

מכירת F-16 לטורקיה יכולה לתקן את היחסים עם ארה"ב, אך המתיחות עם רוסיה מפריעה

חברי קונגרס משתי המפלגות מתנגדים למכירה אפשרית של מטוסי הקרב האמריקאים לטורקיה בשל היחסים החמים בין ארדואן לבין פוטין

בניין הפדרל ריזרב בוושינגטון / צילום: Shutterstock, Orhan Cam

סכנת האינפלציה: האם הפדרל ריזרב יעלה ריבית באופן חד יותר ופחות צפוי?

לבנק המרכזי נהיה קשה יותר לספק הבטחות או רמזים על תוכניות הריבית בעתיד ● כשייפגשו נגידי הפד בימים שלישי ורביעי השבוע, יעמדו מול שיעור אבטלה שצנח כמו אבן אבל גם מול עלייה של 5.7% במחירים לצרכנים

נשיאת בית המשפט העליון בדימוס השופטת מרים נאור / צילום: ענבל מרמרי

זכויות אדם, דת ומדינה והגנה על שלטון החוק: המורשת של השופטת מרים נאור

נשיאת העליון בדימוס עמדה בראש ועדת החקירה הממלכתית לחקר האסון במירון ונפטרה במפתיע ● נאור הותירה אחריה שלל פסיקות: מהרשעת דרעי, דרך פתיחת עסקים בת"א בשבת ועד גיוס תלמידי ישיבות ● הנשיא ספד: "תיזכר כאחת מענקיות המשפט הישראלי"

ראובן אדלר / צילום: אביב חופי

הפרסומאי והיועץ האסטרטגי ראובן אדלר הלך לעולמו בגיל 78

אדלר, ממייסדי משרד הפרסום אדלר-חומסקי, נחשב לפרסומאי מחונן, ושמו גם הפך עם השנים לשם נרדף לפרסומאי-אסטרטג מהסוג המושך בחוטים בזירה הפוליטית ● לדימוי זה הוא זכה בעיקר הודות לקשר האישי האמיץ שהיה לו עם אריאל שרון ולייעוץ שנתן לו

הפגנה נגד שחיתות שלטונית / צילום: אמיר מאירי

מדד השחיתות העולמי: קטאר לפני ישראל שירדה למקום ה-36

ישראל דורגה במקום ה-36 מתוך 180 מדינות בדירוג של ארגון "שקיפות בינלאומית" ● בתחתית הרשימה: דרום סודאן וסוריה ● נילי ארד, יו"ר עמותת שקיפות בינלאומית ישראל: "מיקומה הנמוך של ישראל במדד הוא תמרור אזהרה מפני תופעות של שחיתות"

מסכים אדומים בבורסה / אילוסטרציה: Shutterstock

המגמה השלילית בבורסות: "השווקים עושים את העבודה עבור הפד"

רפי גוזלן, אי.בי.אי: "הבנק המרכזי בארה"ב צפוי להמשיך ולהכין את השווקים להעלאת הריבית במרץ, ואולי לספק הבהרות בנוגע לאופן צמצום המאזן ועיתויו"

סיגל קליינשטרן, משנה למנכ''ל ומנהלת תחום משאבי אנוש במגדל ביטוח / צילום: איל יצהר

"כשמתחלף מנכ"ל, ההשפעה הראשונה היא על חברי ההנהלה"

סיגל קליינשטרן, המשנה למנכ"ל ומנהלת תחום משאבי אנוש במגדל ביטוח, מדברת על השפעת הטלטלות בצמרת ועל בניית מרכז פיתוח קריירה לעובדים • מדור חדש