גלובס - עיתון העסקים של ישראלאתר נגיש

השנה חוגג יצחק תשובה עשור לרכישת קבוצת דלק מידי משפחת רקנאטי. דווקא השנה, אחרי עשור מוצלח למדי, נחתכה מניית החברה ב-50%, והייתה מהמניות הגדולות שספגו את הירידות החדות ביותר במשבר האחרון. רק אתמול קיבלה המניה מכה נוספת כאשר בית ההשקעות ליהמן ברדרס חתך את מחיר היעד למניה ב-30% לעומת ההמלצה הקודמת.

כבר בעסקת רכישת דלק ממשפחת רקנאטי, זכה תשובה לתשומת לב רבה מהשוק ומהתקשורת. הרי לא בכל יום מתרחשת השתלטות עוינת על חברה השווה למעלה מ-400 מיליון דולר (ראו הרחבה במסגרת).

לפני עשר שנים רבים הרימו גבה על העסקה ועל סיכוייו של תשובה להצליח, אולם כיום אין ויכוח כי דלק הפכה לשחקן חשוב במשק הישראלי, וכי תשובה נחשב לאיש עסקים חריף, בעל חוש ריח מפותח לעסקים.

"אני מאוד גאה בהישגים האדירים של הקבוצה במהלך העשור האחרון", אומר תשובה ל"גלובס" במלאת 10 שנים לעסקת דלק. "קבוצת דלק היא שחקן חשוב, מוביל ואיתן, ואני גאה על הישגים אלה שהגיעו תודות לשדרת המנהלים והעובדים שהפכו עם השנים לשותפים לדרך", הוסיף תשובה.

מאז הרכישה שינה תשובה את מבנה החברה, וקבוצת דלק המוכרת לנו כיום הוקמה בפברואר 2000. מאז ועד היום הספיקה מניית הקבוצה לטפס ב-109%, בעוד מדד ת"א 100 עלה באותה התקופה ב-63%.

בשיאה הגיעה דלק לשווי של 12 מיליארד שקל. אולם כאמור, מאז המפולת האחרונה נחתכה המניה ב-60%. במקביל נציין כי מאז רכישת הקבוצה חילקה החברה מעל 3 מיליארד שקל בדיבידנדים למשקיעים.

קבוצת דלק מאוד מזוהה עם בעל השליטה שלה, אולם מידת המעורבות שלו אינה ברורה כל כך. תשובה אינו נושא משרה באף חברה מהחברות בדלק.

הוא מינה מנכ"לים חזקים ודומיננטיים לחברות הבנות, המקבלים בצורה עצמאית את רוב החלטותיהם. עם זאת, דלק היא כמובן אחזקה פיננסית, ותשובה מאוד מעורב ברמה האסטרטגית של הקבוצה, ואין ספק שלא מעט בזכות קשריו והמוניטין שלו, הגיעו חלק מהחברות הבנות למעמד ולתוצאות שלהן.

את הגדרת התפקיד שלו שואב תשובה מטקטיקות בעולם הכדורגל: "תמיד צריך שיהיה שחקן אחד חופשי בקבוצה, שחקן אחד שיכול להיות בכל מקום שצריך", אמר בעבר.

אז מה עשה תשובה בעשר השנים האחרונות, שמיתג אותו כאחד מהטייקונים הגדולים של המשק הישראלי, ומהם האתגרים העומדים בפניו להמשך?

1 מיקוד עסקי. דלק בתקופת משפחת רקנאטי נחשבה לקבוצה מנומנמת. תשובה הגיע עם אנרגיות ורצון לפתח ולהתפתח. לאחר רכישת השליטה בדלק, החליט תשובה לבצע מיקוד עסקי ונפטר מרוב אחזקות המיעוט של הקבוצה, ביניהן בשופרסל ובמפעלים הפטרוכימיים. המכירות נעשו בין השאר גם לצורך מימון עסקת הרכישה של דלק אבל גם לצורך ביצוע השקעות חדשות.

במקביל ביצע תשובה ארגון מחדש בחברה, מהלך שגרם לפיטורים של כמעט מחצית מהעובדים בדלק ומעבר המשרדים לנתניה. בתום המהלך אמר אבינועם פינקלמן, מנכ"ל החברה באותם ימים: "דלק של היום היא חברה יעילה, רזה ושרירית".

במקביל יצק תשובה לדלק תחומי פעילות חדשים, ביניהם נדל"ן, אנרגיה ופיננסים.

2 תמהיל מאוזן ומגוון. כשתשובה בנה את דלק הוא יצר לקבוצה מספר מקורות הכנסה גדולים בתחומי פעילות שונים שהמרכזיים ביניהם הם רכב, נדל"ן, פיננסים ואנרגיה.

תמהיל רווחי החברה משתנה מדי תקופה, ובכל פעם זרוע אחרת מובילה את רווחי הקבוצה ומחפה על חולשה בחברות אחרות. בתחילה התבססו הרווחים בעיקר על דלק רכב, לאחר מכן ים-תטיס ודלק US נטלו את ההובלה, היום שוב חזרה דלק רכב להיות המובילה. החברה, יבואנית מאזדה ופורד, נחשבת כיום לפרת המזומנים המרכזית של הקבוצה עם רווח של יותר מ-100 מיליון שקל ברבעון, שמחולק ברובו כדיבידנד.

רוב הפעילויות של דלק כבר הגיעו לשלב הבוגר והיציב. מי שעדיין מזכירות את הדינמיות ואת תחילת הדרך הן פעילויות הגז והנפט. "גז, חשמל ומים הם העתיד של הקבוצה", אמר תשובה בשנת 2004. הפעילות בשוק הגז והנפט נחשבת לצד המסתורי של קבוצת דלק. תשובה הלך באמונה גדולה לשוק הנפט והגז והחל בסדרה של קידוחים, מהלך שגרר הרמת גבה בשוק.

אלא שתשובה העדיף שלא להקשיב לאלה שרצו להניא אותו מלהפוך למוביל בתחום חיפוש הנפט והגז בישראל, כפי שלא שמע לעצתם של אלה שניסו להוריד אותו מלרכוש את דלק. ההצלחה הגדולה בתחום נרשמה עם מציאת גז טבעי בים תטיס. לאחרונה מצאה דלק גם נפט בחופי וייטנאם וכעת כולם בהמתנה לראות מה יהיה בקידוח "תמר" שמול חופי חיפה שצפוי להתבצע בנובמבר השנה.

יחד עם זאת, פעילות הקידוחים לא תמיד מצליחה, ולא אחת נאלצה דלק להפריש כספים על קידוחים שכשלו. כך לדוגמא בשבוע שעבר הודיעה על הפרשה של 5.25 מיליון דולר בגין קידוח שכשל בווייטנאם.

בקבוצת דלק רואים בפעילות האנרגיה מנוע צמיחה עתידי חשוב של הקבוצה, ומתכננים בעתיד גיוס הון נוסף. הציפייה הראשונה היא להנפקת חברת ההתפלה IDE שמתוכננת כבר שנה. בדלק מקווים בוודאי שהנפקה זו לא תסתיים כמו הנפקת חברת הנדל"ן DGRE, שהונפקה בלונדון לאחר המתנה של שנה וארבעה חודשים ובמחיר נמוך מהציפיות.

3 לא רק הצלחות. קבוצת דלק ידעה גם כישלונות בשנות פעילותה. הכישלון הבולט בתקופה האחרונה היה עסקת ילמולי. לפני כשנה חתמה דלק נדל"ן יחד עם יגאל אהובי על עסקת הנדל"ן הגדולה ביותר של חברה ישראלית, שכללה רכישת נכסים בהיקף של 12 מיליארד שקל בשוויץ. אולם מהר מאוד ועל רקע משבר האשראי העולמי, גילו דלק נדל"ן ואהובי כי העסקה גדולה עליהם, וביקשו לבטלה. השוויצרים לא אהבו את הביטול, איימו בתביעה משפטית, ובסוף הסתפקו בפשרה של 70 מיליון שקל, שאת מחציתה תשלם דלק. פרשה זו הייתה מביכה למדי עבור תשובה הנחשב לטייקון נדל"ן בעל חוש עסקי מפותח בתחום זה.

פרויקט נוסף שמעל כדאיותו מרחף סימן שאלה הוא הפרויקט הגרנדיוזי בלאס וגאס עם נוחי דנקנר. פרויקט זה שהשקעתו צפויה לעמוד על מיליארדי דולרים, נחתם בדיוק רגע לפני הנפילות בשווקים, ועם כניסת ארה"ב למיתון. את הפרויקט אמנם תקים אלעד הפרטית ולא דלק, אולם אם הוא ייכשל ייתכן כי יהיו לכך השלכות על איתנותו הפיננסית של תשובה.

4 מלכודת המינוף. תקופת השפל הנוכחית אינה הראשונה עבור דלק שתחת שליטתו של תשובה. תשובה כבר צלח עם דלק עם המיתון של תחילת העשור, אולם למרות הניסיון, התקופה הקרובה לא תהיה פשוטה.

הבעיה המרכזית עימה יצטרכו להתמודד בדלק בתקופה הקרובה היא סוגיית המינוף. בעיית המינוף בולטת בחברות האחזקה השונות, אך אין ספק שהיקפה בדלק גבוה במיוחד.

היקף החוב הכולל של קבוצת דלק עמד בסוף הרבעון הראשון השנה על 32 מיליארד שקל. ההון העצמי של הקבוצה מהווה נכון לסוף הרבעון הראשון רק 10% מסך המאזן. העובדה כי מרבית החוב של דלק הינו צמוד מדד, עומדת לרועץ לחברה על רקע עליית ברמת האינפלציה בחודשים האחרונים.

במקביל, הסיכוי לרווחי הון משמעותיים כתוצאה מהנפקות ומימושים נחשב לנמוך בתקופה הנוכחית, וכן צפויה ירידה ברווחי חלק מהחברות. התוצאה היא שחיקה משמעותית הצפויה ברווחי החברה.

תהליך זה הצית לפני מספר חודשים חרושת שמועות סביב יכולת החזר החוב של אלעד גרופ ובהמשך עברו השמועות לקבוצת דלק, שאף הכחישה אותן רשמית. עם זאת, נציין כי ברבעון הראשון הציגה קבוצת דלק תוצאות סבירות כשרשמה רק שחיקה של 10% ברווחי קבוצה, האם תצליח לשמור על רמות רווחיות שכאלה גם ברבעונים הקרובים? נחכה ונראה.

בכל מקרה, המשקיעים אינם מחבבים במיוחד חברות ממונפות בתקופה זו. כאמור, את מניית הקבוצה הם כבר שלחו לירידה של 60% מהשיא. עם זאת, נזכיר כי דווקא דלק רכב נחשבת לאחת החברות הדפנסיביות בשוק. מנייתה אף טיפסה ב-12% בשנה החולפת ודלק רכב נכנסה למדד המעו"ף היוקרתי לפני כשבועיים.

מנגד, סוגיית המינוף בעייתית בעיקר בפעילות הנדל"ן של הקבוצה. דלק נדל"ן לקחה לעיתים מימון בהיקף של 90%-95% לרכישת נכסים. המינוף הגבוה מוביל לכך שכל שינוי קטן באינפלציה, מגדיל פי כמה את החוב ולכן כבר בחלק מהנכסים ההכנסות מההשכרה אינן מכסות את הרווח התפעולי (NOI).

כמו כן לדלק נדל"ן יש לא מעט פעילות בשוק הבריטי, הנחשב למאוד בעייתי בתקופה זו. בדלק נדל"ן, בניהולו של איליק רוז'נסקי, התגאו בעבר בשוכרים הטובים באנגליה, ביניהם הבנקים הגדולים ואפילו ממשלת אנגליה. הבעיה כמובן היא שכעת שוק הנדל"ן הבריטי נמצא בקיפאון שצפוי לגרור הורדת מחירים.

המשקיעים החוששים מהתוצאות הצפויות בדלק נדל"ן, הורידו את המניה בעשרות אחוזים מהשיא, והיום היא נסחרת במכפיל הון של 0.4 בלבד. מצבה הרגיש של דלק נדל"ן מעט מפתיע לאור העובדה שתשובה נחשב כאמור לכריש נדל"ן היודע לזהות הזדמנויות.

5 מקבוצה דינמית לבוגרת. בעשור הראשון תחת שליטתו של תשובה התאפיינה קבוצת דלק בהתפתחות דינמית שכללה הקמת פעילויות חדשות, השבחתן והנפקתן. כעת היא צפויה להשתנות: דלק היא כבר קבוצה בוגרת שצריכה בעיקר לשמר את ההישגים הנוכחיים. מקורות הרווח המרכזיים צפויים להגיע מהפעילויות החדשות ולא מהנפקות, שפחות או יותר כבר בוצעו. המעבר הזה עשוי לגרום לשינויים גם בהרכב הפרסונלי של חלק מאנשי הקבוצה, שיהיו פחות מוטי שוק ההון.

וכמובן, כאשר מדברים על העתיד אי אפשר לא להתייחס למי שסומן כיורש לבעל השליטה - בנו של יצחק תשובה, אלעד. לפני שנתיים, בגיל 26 מונה תשובה ג'וניור לסגן יו"ר דלק. מינוי זה אותת על היורש שתשובה סימן לעצמו. בשנים האחרונות עירב תשובה את בנו בעסקים.

תשובה הבן אף מוביל כיום חלק מהעסקאות כמו את עסקת רכישת תחנות הדלק בבנלוקס. כמו כן תשובה הצעיר מעורב גם בפעילות הפרטית של אביו בקבוצת אלעד הנקראת על שמו. עם זאת, יצחק תשובה לא צפוי לצאת לגמלאות בזמן הקרוב, בטח לא בתקופה הנוכחית והמאתגרת הצפויה לקבוצה שבבעלותו. *

עסקת חייו

תשובה בן ה-60 החל את דרכו בעולם העסקים כקבלן. פרויקט משמעותי ראשון שעשה היה עבודות קו בר-לב (קו המוצבים לאורך תעלת סואץ שנבנה בסוף שנות ה-60). בשנת 1978 לקח תשובה פסק זמן מעולם העסקים. הוא עבר לתחום הפוליטי וכיהן במועצת העיר נתניה במשך שתי קדנציות בהן החזיק את תיק השיכון ונחשב לאיש החזק בקבוצת הכדורגל של מכבי נתניה.

בסוף שנות ה-80 חזר תשובה לעולם העסקים. הוא רכש את הבנק למשכנתאות יסעור ועזב לארה"ב, שם קנה נכסים מעוקלים של בנק לאומי. את השנתיים האלה הגדיר תשובה כבית ספר למינהל עסקים.

על רקע גל העלייה מרוסיה של תחילת שנות ה-90, הוא בנה עשרות יחידות דיור לעולם חדשים. כמו כן הרחיב את עסקי הנדל"ן שלו באמצעות אלעד החזקות הפרטית ותשלוז הבורסאית.

בשנים אלה תשובה החל להיות דמות מוכרת בשוק ההון, אולם עלייתו לליגת העל של הקהילה העסקית הייתה ללא ספק עם רכישת דלק.

עסקת דלק נחשבה להשתלטות העוינת הגדולה בישראל. משפחת רקנאטי, בעלת השליטה בדלק ובאי.די.בי באותה תקופה, קפאה על שמריה ותשובה ידע איך לנצל זאת. במסגרת ההשתלטות הגיע תשובה לפגישה עם אליעזר פישמן בביתו של פישמן בסביון ושם הסכים פישמן למכור לתשובה את מניותיו בדלק. במקביל תשובה שכנע את המשקיעים המוסדיים למכור לו את המניות בפרמיה גבוהה. הצעד האחרון היה לשכנע את תד אריסון המנוח, בעל השליטה בבנק הפועלים, לקנות את אחזקות בנק הפועלים בדלק וגם לספק את המימון לרכישה. אחרי לחיצת היד בין אריסון לתשובה, החזיק תשובה 50.2% מדלק בעוד הרקנאטים נותרו עם 38% בלבד.

רבות דובר על הפגישה הראשונה בין משפחת רקנאטי ותשובה, שהייתה מתוחה למדי ויש אומרים שאף כללה קללות וגידופים, וגם הצעה לתשובה לזנוח את ההרעיון תמורת 20 מיליון דולר. תשובה סירב. לאחר מכן הוא רכש את חלקם של הרקנאטים והגיע לאחזקה של 88% בחברה. בשנת 2000 הקים את קבוצת דלק המוכרת לנו, ובה חברת דלק אותה רכש מהרקנאטים.

מחוץ לקבוצת דלק, לתשובה היו לא מעט כישלונות בתחום ההיי-טק בהם בלטה חברת גרין שהשקיעה בהון סיכון, השקעה שירדה לטמיון יחד עם עוד חברות שפיצוץ בועת האינטרנט גרם להן להיעלם מהעולם. לעומת זאת, תחומי הנדל"ן והמלונאות נותרו ליבת עסקיו ואלה המשיכו להניב לו רווחים גדולים שהפכו אותו לשם דבר גם מחוץ לגבולות ישראל. *