תשתיות של הוט / צילום: איל יצהר
התוצאות הכספיות של הוט ברבעון השני של השנה היו טובות ביחס לתקופה המקבילה אשתקד - הרווח הסתכם ב-59 מיליון שקל לעומת 18 מיליון שקל בתקופה המקבילה, וההכנסות עלו ל-1.10 מיליארד שקל לעומת 1.05 מיליארד שקל.
השיפור בולט עוד יותר בראייה חצי שנתית - הרווח במחצית הראשונה הסתכם ב-94 מיליון שקל על הכנסות של 2.09 מיליארד שקל, לעומת הפסד של 8 מיליון שקל על הכנסות של 2 מיליארד שקל אשתקד. השיפור ברווח לא מגיע משורת ההכנסות - הגידול בהן נמוך מהגידול ברווח, ומעבר לכך - לא כל הגידול בהכנסות מחלחל לשורה התחתונה, בדרך יש הוצאות רבות שמשאירות תרומה יחסית קטנה.
ואם השיפור בשורה התחתונה לא נובע מגידול בהכנסות, הוא מיוחס לקיטון בהוצאות. ואכן, לצד גידול בהוצאות התפעול השוטפות, מדווחת הוט על ירידה דרמטית בהוצאות הפחת - במחצית הראשונה הסתכמו הוצאות אלו ב-586 מיליון שקל, לעומת 666 מיליון שקל בתקופה המקבילה. ירידה של 80 מיליון שקל בהוצאות, בהחלט יכולה להסביר את רוב השינוי בשורה התחתונה. התמונה דומה גם בהיבט רבעוני: ברבעון השני ירדו הוצאות הפחת ב-36 מיליון שקל בשעה שהרווח עלה ב-41 מיליון שקל ל-59 מיליון. כלומר, הירידה בפחת מבטאת חלק גדול מהשיפור ברווח (לא כל הירידה הזו מחלחלת לרווח - שכן יש מסים).
ואז עולה השאלה החשובה - למה הוצאות הפחת ירדו? בהוט, בדוח הדירקטוריון, מסבירים כי "הירידה בהוצאות הפחת בתקופה וברבעון ביחס לאשתקד נובעת בעיקר ממגזר הסלולר, שכלל בתקופה המקבילה הוצאות האצת פחת בגין פירוק אתרי תשתית תקשורת, עקב מעבר להסכם שיתוף הרשתות עם פרטנר".
ובכן, מה שמסבירה הנהלת הוט הוא שהחריג הוא לא הרבעון השני והמחצית הראשונה של השנה - אלא התקופה המקבילה אשתקד. התוצאות כעת הן הנכונות, ואז הן היו מוטות כלפי מטה. הן היו מוטות בגלל שהיה פחת מואץ על התשתיות של הוט (בעיקר הוט מובייל), ומבלי להיכנס לעומקו של שיתוף הרשתות עם פרטנר, הרי שברגע שנקבע כי יש שיתוף פעולה, ומשלב מסוים אין צורך בתשתית (או מדויק יותר - יש צורך חלקי), אזי אורך החיים של הרכוש/התשתיות מתקצר, וכשזה קורה, הפחת עליהם גדל בהתאמה.
הוצאה חשבונאית בלי משמעות תזרימית
זה עובד כך: נניח שלהוט יש השקעה בתשתית של טלפוניה סלולרית בסכום של 1 מיליארד שקל, ונניח שהיא מעריכה שהתשתית הזו תשמש אותה ל-10 שנים, אז בדיוק כפי שמפחיתים רכוש קבוע מכל סוג, מפחיתים את התשתיות על פני 10 שנים - 100 מיליון שקל בשנה.
נניח שאחרי 5 שנים בודקים את הציוד ומגלים שהוא יהיה תקף רק לעוד שנתיים (ולא לעוד חמש), אזי היתרה של הרכוש אחרי 5 שנים (עברה חצי תקופה, ולכן הערך בספרים יהיה מחצית - 500 מיליון שקל) תופחת על פני שנתיים. המשמעות היא שהפחת יקפוץ ל-250 מיליון שקל בשנה, מפני שאורך החיים יתקצר. זה קורה גם הפוך - ברגע שאורך החיים עולה, וזה יכול להיקבע בהמשך לבדיקה הנדסית, הרי שערך הנכס בספרים מופחת על פני יותר שנים, והפחת בהתאמה יורד.
וכמו שאורך החיים של הנכס/תשתית מתקצר בעקבות בדיקה הנדסית, הוא גם יכול להתקצר מסיבות רגולטוריות, עסקיות ועוד. במקרה של הוט, הוא השתנה בגלל ששיתוף הפעולה עם פרטנר הפך את הציוד/תשתיות לפחות נחוצים, ואז היה צורך להפחית את התשתית בקצב מהיר יותר. זה גרם לגידול בהוצאות ולרווח נמוך יותר, ועכשיו כשאין את הפחת המואץ הזה, הרווחים של הוט עולים.
הוצאות הפחת הן הוצאות שאינן במזומן. הפחת מיוחס לנכס שנרכש או הוקם לפני תקופה, יש לו עלות והוא אמור לשרת את החברה (בייצור הכנסה) על פני תקופה. אבל ההשקעה הכספית בנכס, לרוב נעשית בתחילת הדרך - עם הקמת הנכס או רכישתו. ולכן, בשלב ההפחתה של הנכס אין תשלום לבעלי/למקימי הנכס, זה הרי כבר שולם.
ומכאן, שפחת זוהי הוצאה חשבונאית (שמופיעה בדוח רווח והפסד) אבל אין לה משמעות תזרימית, היא לא מבטאת יציאה של כספים. ואם כך - אז למה להתייחס לשורה התחתונה בדוח הרווח והפסד כבסיס לקבלת החלטת השקעה, להערכת שווי? אולי בכלל התזרים הוא הדוח החשוב? ובכן, רבים אמנם "מאמינים" בדוח תזרים המזומנים יותר מאשר בדוח הרווח והפסד, שכן קשה יותר לתמרן בו, זהו דוח שמציג תכל'ס את המזומנים נטו שנכנסו (או יצאו) מהקופה. בדוח הזה יש את שורת התזרים מפעילות שוטפת, והיא אמורה לייצג כמה מזומנים מייצר העסק מליבת הפעילות שלו.
מה מראה התזרים ומה מלמד ה-EBITDA
אבל, זה לא כל כך פשוט - דוח תזרים מזומנים מפעילות שוטפת לא מתייחס לפחת (הוצאה שלא במזומן), אבל הפחת הזה מקורו בהשקעה בתחילת הדרך שנעשתה במזומן. דוח התזרים מפעילות שוטפת מתעלם באופן מוחלט מהעניין הזה - אין הוצאות פחת ואין השקעות ברכוש וציוד, למרות שכן יש בסיכום כולל השקעה של מזומנים.
זו הסיבה שנוצר מושג נוסף (וטוב יותר) - "תזרים מזומנים חופשי". תזרים זה מבטא את המזומנים שהחברה באמת יכולה להשתמש בהם. הוא מורכב מתזרים המזומנים מפעילות שוטפת, אבל מנכה את ההשקעות ברכוש קבע וציוד - וכך בעצם מקבלים תזרים שנוצר מפעילות בהינתן הצורך של החברה בהשקעות.
יחס פיננסי נוסף ומקובל הוא EBITDA - הרווח לפני פחת, הפחתות, הוצאות מימון ומסים. היחס הזה רחוק מלהיות מושלם, הוא פגום לעומת תזרים המזומנים החופשי, אבל הוא פופולרי וזו דרך נוחה להשוות את הרווחים מפעילות של חברה (בלי להיכנס למבנה ההון שלה, מבנה המימון והמסים). כלומר, אם רוצים להשוות חברות תפעוליות באותו התחום ברמה התפעולית, אז בזכות העובדה שבנתון הזה לא מתבטאים המסים והמימון (שקשורים למבנה הון ולשיעור המס הספציפי של כל חברה), הוא "עושה את העבודה".
היחס הזה לא רגיש לפחת, ולכן אם נשווה אותו בחברת הוט לתקופה המקבילה, נראה שברבעון השני (למרות הגידול ברווח) ה-EBITDA הוא ללא שינוי - 430 מיליון שקל; ובחצי השנה הראשונה הוא הסתכם ב-847 מיליון שקל, לעומת 840 מיליון שקל בתקופה המקבילה אשתקד - והיציבות הזו (יציבות פלוס) הרי יותר נכונה מאשר השיפור הדרמטי ברווח.
*** הכותב הוא מרצה לחשבונאות, ניתוח דוחות כספיים והערכות שווי, ויועץ בתחומים אלו. בכל מקרה, אין לראות בכתבות אלה משום עצה ו/או המלצה לרכישה או למכירה של ני"ע. כל הפועל בהסתמך על המאמר ו/או על תוכנו, אחראי באופן בלעדי לכל נזק ו/או הפסד שייגרם לו
