בורסה / צילום: רויטרס
מדד S&P 500, אשר מהווה את מדד היחס הבולט ביותר בשוק המניות של ארה"ב, זינק מתחילת השנה ב-14%, בהמשך ישיר לעלייה מצטברת של 78.5% בחמש השנים האחרונות. אם לא די בשיאים שנרשמים חדשות לבקרים במדד המניות המוביל, אזי מדד הפחד בשוק המניות של ארה"ב מצוי בשפל, קרי המשקיעים בו אינם לוקים בפחד גבהים ומניחים כי המגמה החיובית תימשך.
הביצועים יוצאי הדופן של S&P 500 חוצים סקטורים, כאשר 9 מתוך 11 המגזרים במדד מציגים תשואות חיוביות מתחילת השנה. מגזר הטכנולוגיה, הקטר הבלתי מעורער של שוק המניות האמריקאי, מציג עלייה של כ-30% מתחילת השנה ומשקלו במדד עומד על 23.3%. אליו מצטרפים סקטורים רבים נוספים המציגים תשואה דו ספרתית ב-2017, ובהם הבריאות, החומרים, התעשייה ועוד.
למתבונן מן הצד לא ברור כיצד כלכלת ארה"ב, הצומחת בקושי 2% בשנה בשנים האחרונות, ומנוהלת מזה כשנה על ידי ממשל גחמני אשר אינו מוצא לנכון לקדם שום יוזמה כלכלית, ועם בנק מרכזי המקטין תמריצים מוניטאריים, מצליחה לייצר עבור החברות המובילות שלה סביבת פעילות התומכת בתמחור כה נדיב של המניות.
התשובה הקצרה לתעלומה זו היא כי האופטימיסטים כבשו את השווקים ומיצבו את הפסימיסטים במעמד של פרנואידים תמהוניים. זאת לאחר שכל נבואות הזעם הפכו בשנים האחרונות, כל אחת בתורה, למכה קלה בכנף מדדי המניות, שהמשיכו במסעם צפונה.
המשקיעים מתמקדים באופן בלעדי כמעט בגורמים התומכים בביצועי הפירמות ומתעלמים מכל מה שעלול להשתבש, שכן במכ"מ הסיכונים לא נצפה שום איום מסמר שיער, לאחר שסיכונים שכאלה דוגמת המשבר באירופה זכו לפתרונות כלכליים ופוליטיים טובים. הריבית הנמוכה תורמת את חלקה להקטנת עלות המימון של הפירמות, ומאפשרת להגדיל את חלוקת הרווחים וביצוע רכישות חוזרות של מניות. הנזילות העצומה של המשקיעים והיעדר אלטרנטיבות ראויות בשוק האג"ח, מהווים את נוזל הבערה של מנוע הראלי.
מתעלמים מהרבעונים הפושרים הקרובים
שיפור בצמיחה הגלובלית לאחר שנים של משבר באירופה, וקרטוע בצמיחת שווקים מתעוררים מרכזיים, מזינים את האופטימיות בשווקים. הבשלתה של תוכנית פיסקאלית משמעותית בארה"ב, ככל שתתרחש, היא תחמושת פוטנציאלית נוספת עבור האופטימיסטים. היחלשות הדולר אינדקס בחודשים האחרונים, לצד סביבת מחירי אנרגיה נוחה והתייעלות מוטת טכנולוגיה, תורמים אף הם לאופטימיות המשקיעים ותומכים בשיפור בשיעור הרווחיות התפעולית.
מכפיל הרווח העתידי על בסיס הרווחים החזויים ב-12 החודשים הקרובים במדד S&P 500 הוא 18 - גבוה מהותית ממכפיל הרווח העתידי הממוצע בחמש השנים האחרונות, 15.6, וגבוה ממכפיל הרווח העתידי בעשור האחרון העומד על 14.1.
אנו חוזים בהתרחבות ניכרת של מכפילי הרווח ולא רק בתגובה מתבקשת לצמיחה מהירה ברווחיות הפירמות; ברבעון השלישי של השנה מסתמנת תמונת רווחיות פושרת של חברות המדד ביחס לצמיחה ברווחיות בה הורגלנו ברבעונים האחרונים, ולה אנו מצפים ברבעונים מהבאים (רווחי החברות צפויים לצמוח ברבעון בשיעור 2.1% בלבד, כאשר בתום הרבעון השני עמדה תחזית הצמיחה ברווח לרבעון השלישי על 7.5%).
המשקיעים בוחרים להתעלם מהרבעון הפושר בכל האמור לצמיחת השורה התחתונה, ולהתמקד בתחזיות האופטימיות מאוד באשר לתוואי הצמיחה העתידי. רווחי הפירמות במדד חזויים לצמוח בשיעור של 11% ברבעון הרביעי ביחס לתקופה המקבילה אשתקד, ולסכם את שנת 2017 עם צמיחה שנתית של 9% בשורה התחתונה. בראייה לשנת 2018 מעריכים האנליסטים כי רווחי הפירמות יצמחו בשיעור שנתי מרשים של 11%.
אין סימנים לעלייה באינפלציה בארה"ב
האופטימיות יוצאת הדופן בכל הנוגע לצמיחת הרווחים העתידית של החברות במדד היא ההסבר המרכזי לתמחור השוק, ולאופטימיות המשקיעים באשר לביצועיו העתידיים של שוק המניות בארה"ב. במציאות שכזו, התקדרות באופק הרווחיות של הפירמות עשויה לפגוע קשות בתמחור המניות, ואולם אין אנו מזהים הרעה שכזו מעבר לפינה. תרחיש של עלייה חדה בסביבת האינפלציה, שתביא עימה תוואי עליית ריבית מואץ, עשוי אף הוא לצנן את החגיגה בשוק המניות, אך באותה הנשימה יש לומר כי אין סימנים לעלייה בסביבת האינפלציה בארה"ב.
בנתונים אלה, מימוש חד על רקע אסקלציה בסביבה הגיאופוליטית, כפועל יוצא מהתנהלות ממשל טראמפ, הוא התרחיש המוחשי המאיים ביותר עבור המשקיעים בשוק המניות האמריקאי. היה וכל האיומים לא יתממשו, והתחזיות האופטימיות לרווחיות הפירמות יתרחשו בפועל, אנו עשויים לראות במהלך שנת 2018 את מדד S&P 500 מחליף את קידומת האלפים לספרה 3.
■ הכותב הוא האסטרטג הראשי של קבוצת איילון. כותב המאמר ו/או החברה עשויים להחזיק או לסחור בני"ע המצוינים בכתוב. האמור בכתבה אינו מהווה תחליף לשיווק השקעות ו/או ייעוץ השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם.