סטארט-אפ / צילום: שאטרסטוק
לפני חמש שנים הוציא הסטארטאפ קוויק-צ'ק, שפיתח את אפליקציית התשלום הסלולרית MyCheck, פרסומת בהשתתפות בר רפאלי, שגם השקיעה בחברה, ורועי כפרי, שיצר את הפרסומת ביחד עם וניה היימן.
לקראת סוף הפרסומת מגיש כפרי, שמשחק את המלצר, לרפאלי את החשבון, אך היא כבר שילמה באמצעות האפליקציה. כפרי המאוכזב סיפר לרפאלי שבעצם הוא הרעיל אותה. לאחר מכן לקח אותה כבת ערובה והכניס אותה לחדר צדדי, שם התגלה שהיא לא בת הערובה הראשונה שלו. קצת מטריד, אבל במידה רבה, זאת גם המציאות אליה נקלע הסטארטאפ עצמו, שקיבל השבוע צו להקפאת הליכים מבית המשפט.
החברה, שהוקמה ב-2010, פיתחה אפליקציה שמתחברת לקופת העסק ומאפשרת לשלם בסלולר. החברה מעסיקה כיום 47 עובדים ברחבי העולם ובשנה שעברה הציגה הכנסות של 3.4 מיליון דולר. במהלך שנות קיומה הושקעו בה 22 מיליון דולר. לפי החברה, היא מבצעת שירותי סליקה לגופי שונים ומשמעותיים בהיקף של מעל 100 מיליון דולר בחודש ומהווה ספק יחיד ובלעדי של גופים אלה.
בתקופה האחרונה גילו מנהלי הסטארטאפ שהתנאים בסבבי הגיוס - שכוללים זכויות וטו לחלק מהמשקיעים - הם בעצם סוג של רעל לחברה, כמו בסצנה של כפרי ורפאלי. בין המשקיעים יש את קרן ההון סיכון של בנק סנטנדר הספרדי, קרן ההון סיכון של ענקית התיירות פרייסליין, המייסדת והמנכ"לית שלומית קוגלר, אסף טלמור ורטהיימר, אריה סבן, יואב חרל"פ ועוד.
אפשר להגיד שתנאי ההשקעה שקיבלו חלק מהמשקיעים "התהפכו" עליהם והפכו את החברה לסוג של בת ערובה של התנאים הללו. הם אלו שמנעו מהחברה לבחור את החלופה המתאימה לה באופן עצמאי, עד כדי כך שנאלצה לפנות לסיוע של בית המשפט. דווקא הכניסה של משקיעים אסטרטגיים כמו פרייסליין וסנטנדר - משקיעים שכל חברה היתה חולמת עליהם - לא בהכרח הובילו את החברה למקום הרצוי לה, אולי מכיוון שנכנסו לחברה בשלב מוקדם מדי.
זכויות וטו הן לא דבר נדיר בתעשיית ההיי-טק, וחלק מהמשקיעים דורשים אותן בתמורה להשקעתם, לצד תנאים נוספים. ואולם רק בפעמים נדירות נחשפים חילוקי הדעות הנובעים מהתנאים הללו. לפי צו הקפאת ההליכים, החברה נקלעה בשנתיים האחרונות לקשיים תזרימיים וניסתה לגייס כספים נוספים בדרך של הלוואות המירות או השקעות בהון.
הגיוס לא צלח מכיוון שבעלי המניות השתמשו בזכות הווטו שלהם וכל הצעת השקעה נתקלה בסירוב. כמקובל בתעשייה, כל סבב גיוס כלל מניות עם תנאים שונים, ולכן גם האינטרסים של בעלי המניות לא בהכרח תואמים. משקיעים בתעשיית ההיי-טק עושים את השיקולים הכלכליים שהם אבל צריכים להבין שהאינטרס המשותף של כולם הוא לשמור על איזון מול האינטרסים של בעלי המניות האחרים, כדי לא לפגוע בחברה עצמה. נראה שמידת האחריות הזאת לא היתה כאן.
פרייסליין הגישה הצעה נמוכה והציפה חילוקי דעות
התנאים בסבבי הגיוס משתנים בהתאם לאטרקטיביות של הסטארטאפ למשקיעים, בכוח המיקוח שלהם וליכולות המשא ומתן שלהם. לעיתים קרובות הם כוללים גם מנגנוני הגנה מפני ירידת ערך. כך, אם משקיע בסבב הגיוס האחרון מעניק לסטארטאפ כלשהו שווי של 300 מיליון דולר, ושנה לאחר מכן הסטארטאפ נמכר, המשקיע יקבל את סכום ההשקעה שלו או את חלקו היחסי - הגבוה מביניהם. בחלק מהמקרים מנגנוני ההגנה אף מיטיבים עוד יותר עם המשקיעים, אך בכל מקרה - הם גורמים לכך שלא בהכרח תהיה זהות אינטרסים בין בעלי המניות. כשההשקעה מתבררת כמוצלחת, וכל המשקיעים נהנים מתשואה נאה על השקעתם - אז המחלוקות פחות שכיחות. ואולם מה קורה כשההשקעה מתבררת כפחות מוצלחת, וחלק מהמשקיעים מקבלים החזר נמוך על ההשקעה, אם בכלל? אז צפים חילוקי הדעות.
נראה שזה היה המצב במקרה של MyCheck - בסטארטאפ קיוו כי פרייסליין, אחת המשקיעות, תממש את האופציה שניתנה לה לרכישת החברה תמורת עשרות מיליוני דולרים, אך בסופו של דבר פרייסליין הציעה סכום נמוך בהרבה וההצעה נדחתה על ידי החברה ובעלי המניות. למרות חילוקי הדעות, המשקיעים הבינו שהם מובילים את החברה למבוי סתום. הם הסכימו לוותר על זכויות הווטו שלהם ולמנות בעל תפקיד אובייקטיבי שינהל את החברה. בית המשפט מינה לתפקיד הנאמנה את עו"ד חנית נוב.
המסמכים שהוגשו לבית המשפט מעלים כי בין בעלי המניות התעורר חוסר אמון ונוצר ניגוד אינטרסים. קרן ההון של סנטנדר, למשל, הדגישה כי תהליך החיפוש אחר רוכש לא צריך להתבצע על ידי החברה עצמה, אלא על ידי צד שלישי שלא קשור אליה, ונראה שהיא גורם משמעותי במבוי הסתום אליו נכנסה החברה.
מה אפשר לעשות?
המקרה של MyCheck מציף נקודה חשובה: המשקיעים בגיוסי ההון דורשים לעיתים תנאים מופרזים, ולא תמיד סבב הגיוס הוא אירוע חיובי, כמו שנראה מבחוץ. בתעשיית ההיי-טק ממעטים לעסוק - בעיקר באופן פומבי - במשמעויות של סעיפים אלו ואחרים. כלפי חוץ יש נטייה לשמור על חיוביות ואופטימיות, ולצאת בהכרזות מפוצצות על אקזיטים מוצלחים וגיוסים בשווים גבוהים. בפועל, השווי הגבוה יכול להיות תוצאה של תנאים מוגזמים בתנאי ההשקעה, ו"אקזיטים מוצלחים" מתבררים לא פעם כהשקעה כושלת, וכוללים תמורה נמוכה למייסדים ובעלי המניות.
אפשר לראות את זה בסבבי גיוס הון - שווי גבוה הוא לא בהכרח בשורה טובה לעובדים שכן המניות שלהם נחותות. התנאים העודפים שמקבלים המשקיעים החדשים אולי מעלים את ערך המניות הנחותות, אבל במקרה של כישלון - מקטינות משמעותית את הסיכוי שיקבלו סכום נאה, אם בכלל. במקרה הנוכחי, דווקא העובדים היו יכולים לקבל כוח מבית המשפט, ביחד עם הנושים - דבר נדיר בתעשיית ההיי-טק.
הניסיון למנוע זאת עמד בבסיס הסכמתם של המשקיעים לוותר על זכויות הווטו. בסופו של דבר, המשקיעים הסכימו לוותר על הווטו כדי לשמור על האינטרסים שלהם.
אם הסכמי ההשקעה היו כוללים מראש קצת פחות אינטרסים וקצת יותר איזונים - החברה היתה יכולה להימנע מהקפאת ההליכים. לא ברור איך זכויות הווטו ניתנו במקרה הנוכחי, אבל באופן כללי צריך לדאוג שהזכויות הללו לא ניתנות למשקיע בודד, אלא רק אם יש רוב מסויים מזכויות ההצבעה - נגיד 50% - אז יהיה ניתן לבלום מהלכים כמו גיוסי הון או מכירת החברה. אם המייסדים יישארו עם שיעור אחזקות משמעותי, הם יכולים גם כן לייצג את האינטרס של החברה. בנוסף, הכנסת משקיעים צריכה להיות מלווה בתהליך של בדיקת נאותות גם מצד היזמים והמשקיעים האחרים. לכל משקיע יש את המוניטין שלו וצריך לבדוק עם יזמים נוספים שעבדו איתו ועם משקיעים שמכירים אותו, כדי להבין האם האיזונים יישמרו במקרה של הכנסתו כמשקיע לחברה.