קידוח נפט / צילום: שאטרסטוק, א.ס.א.פ קריאייטיב
חברות האנרגיה באירופה נאלצו להתמודד עם ירידה חדה במחירו של הנפט, אבל הן למדו כיצד להתייעל ולהפיק את המירב מהתנאים המאתגרים.
ענקיות הנפט (Oil Majors) הן שם כולל לחברות הפועלות לאורך כל "שרשרת הייצור" של תעשיית הנפט והגז. ככאלו, לענקיות הנפט קיימת פעילות ענפה הן בתחום החיפוש וההפקה (Upstream) והן בתחום השינוע וההולכה, כמו גם זיקוק חומרי הגלם למגוון של תוצרים כימיקליים סופיים המשמשים תעשיות נוספות (Downstream). לעיתים, ענקיות הנפט משמשות כבעלים של תחנות תדלוק וחנויות נוחות, וכך הן פוגשות את הצרכן הסופי באופן בלתי אמצעי.
אם קשה אז מתייעלים
הירידה המשמעותית במחיר הנפט, ביחס למחירו הממוצע במהלך שנת 2014, חייבה את ענקיות הנפט "לחשב מסלול מחדש". בעבר, האסטרטגיה של החברות בענף התבססה בעיקרה על צמיחה בתחום החיפוש וההפקה, בעוד מדדים כגון יעילות ותזרים מזומנים היוו שיקולים משניים. כיום, היעדים העסקיים שונו מכאלו המבוססים על כמות נפט מופקת, למהלכי התייעלות רחבי היקף המבוססים על שלושה עקרונות - מימוש של נכסי נפט וגז לא אופטימליים (divestments), קיצוץ בהשקעות הוניות (Capex) וירידה בהוצאות תפעוליות.
הנתונים הפיננסיים מהתוצאות העסקיות של החברות לשנת 2017 מספרים, למעשה, סיפור התאוששות מרשים בענף האנרגיה באירופה. לשם המחשה, במהלך 2017 רשמו החברות צמיחה של 110%, בממוצע, בשורת הרווח הנקי. בלטה במיוחד לחיוב חברת Shell עם צמיחה של 113% בשורת הרווח הנקי ביחס לשנה הקודמת. במקביל, אנו עדים לירידה רוחבית ברמת המינוף של החברות בענף. לשם המחשה, יחס החוב להון עצמי בענף עומד כיום על 24.2%, זאת בהשוואה ליחס חוב להון עצמי בענף של 27.3% בשנה הקודמת. ההתייעלות נותנת את אותותיה גם בשורת הרווח הנקי ובשורת תזרים המזומנים החופשי.
בפרט, במהלך 2017 רשמו ענקיות האנרגיה תזרים מזומנים חופשי בהיקף של 32 דולר מיליארד. זאת בהשוואה לתזרים מזומנים חופשי שלילי בהיקף של 14 דולר מיליארד ברמה המצרפית הענפית במהלך 2016.
למעשה, תזרים המזומנים החופשי המצרפי של ענקיות האנרגיה ברמת 52 דולר לחבית נפט (ממוצע המחיר לשנת 2017) היה גבוה יותר מתזרים המזומנים החופשי שייצרו ענקיות האנרגיה ברמת 100 דולר לחבית לפני כשלוש שנים.
תגמול בעלי מניות
השיפור בתזרים המזומנים החופשי בא לידי ביטוי בהגדלת חלוקת ההון לבעלי המניות. ענקיות האנרגיה המוכרות, כגון BP ו-Shell, נוהגות לתגמל את בעלי מניותיהן, הן בתקופות כלכליות מאתגרות והן בזמנים טובים יותר. בשנה האחרונה, בשל מהלך ההתייעלות המשמעותי אותן עוברות החברות, תזרים המזומנים השתפר באופן משמעותי - ואיתו התגמול לבעלי המניות. לשם המחשה, תשואת הדיבידנד הממוצעת בענף כיום עומדת על כ-5.5%, יותר מכפול מתשואת הדיבידנד הממוצעת של החברות במדד ה-STOXX 600.
בפרט, השילוב בין שיפור בתזרים המזומנים לבין מחירי מניות נמוכים יחסית, הביא את ההנהלות של מספר חברות בענף להשיק לראשונה תוכניות לרכישה עצמית (Buy Back) של מניותיהן.
פסימיות המשקיעים
למרות סיפור ההתאוששות המרשים, נסחרות כיום החברות בענף האנרגיה לפי 5.5 פעמים רווח תזרימי (Ebitda) שנתי בממוצע בלבד. רמת תמחור זו נמוכה, הן בהשוואה לרמת התמחור ההיסטורית בענף והן בהשוואה לרמת התמחור הממוצעת של חברות הנסחרות במדד ה-Stoxx 600. נציין כי התמחור החזוי לשנת 2018 מתבסס על מחיר של 60 דולר לחבית, ואינו דורש הנחות מרחיקות לכת בנוגע לעלייה במחירה של חבית נפט במהלך השנה הקרובה. אנו סבורים כי הסיבה העיקרית לתמחור הנמוך בענף הינה הפסימיות של משקיעים כלפי מחירו של הנפט בכלל, וכלפי חברות האנרגיה בפרט. בהקשר זה נציין שמניותיהן של חברות האנרגיה רשמו ביצועי חסר משמעותיים בהשוואה למדדי המניות העיקריים במהלך חמש השנים האחרונות, דבר שהביא אותן להיסחר כיום ברמות מחיר אטרקטיביות ביחס לעבר.
השורה התחתונה
אנו סבורים כי "מגרש המשחקים" בענף האנרגיה באירופה השתנה. הירידה החדה במחירה של חבית נפט אילץ את החברות הפועלות בו להפוך ליעילות יותר, תוך שימת דגש מרכזי על ייצור תזרים מזומנים. במבט קדימה, אנו סבורים כי מהלכי ההתייעלות המיושמים בחברות, צפויים לשפר באופן משמעותי את תזרים המזומנים שלהן, דבר שיגדיל, בתורו, את חלוקת ההון לבעלי המניות.
הכותב הוא אנליסט מניות חו"ל במערך הייעוץ בהשקעות בבנק לאומי. לכותב הסקירה אין עניין אישי בנושא הנדון לעיל. הנתונים והמידע המובאים לעיל אינם מהווים ייעוץ השקעות ו/או תחליף לייעוץ השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם