גלובס - עיתון העסקים של ישראלאתר נגיש

באותם ימים עליזים של 1999 ותחילת 2000 התקיים כנס של חכמי חיזוי באוניברסיטת פרינסטון היוקרתית. היה שם ויכוח גדול. קאבין האסט, שרואיין בשבוע שעבר על ידי "ביזנס וויק", מספר שהיה שם ויכוח בינו, האופטימיסט, לבין פרופ' בוב שילר מאוניברסיטת ייל, פסימיסט מובהק בקשר למניות. הוויכוח התמקד בשאלה איך אפשר לדעת אם אחרי עליות כה חדות קיימת עדיין האפשרות שהדאו ישלש את עצמו בתוך 3 עד 5 שנים כפי ששני הסופרים הנ"ל חזו, או שהעליות של תחילת 2000 יסתיימו במכה שתגרום למשקיעים להתרחק מהשוק לשנים.

המסקנה היתה פשוטה. המתווכחים הסכימו על "נוסחה קובעת". הנוסחה אמרה שאם "מסיבה כלשהי, אפילו שאין צופים כמוה כרגע, מלחמת עולם או משבר בצמיחה", שכתוצאה ממנה השוק יעבור שנתיים של עמידה במקום או אפילו ירידות חדות והמשקיע הקטן עדיין ימשיך להשקיע ולא יברח מהמניות, זה יהיה הסימן שהסופרים צדקו והדאו אכן יכול להמשיך לרוץ. לעומת זאת, אם כתוצאה מאותן הפתעות, המשקיע הקטן יברח מהשוק, זה יהיה הסימן שאותו שילר צדק, שהכל היה בועה אחת גדולה. תזכרו שהוויכוח הזה התקיים בימים שאיש לא חלם על תיקון מהסוג שהיה ולבטח לא על הפגיעה במגדלי התאומים ובפנטגון. אנחנו נמצאים היום כמעט שנתיים לאחר אותה תקופה ומי צדק?

מי באמת צדק נראה רק בעוד שלוש שנים לפחות כי אחרי מה שעברנו בשלוש השנים האחרונות הכל יכול להיות, אפילו דאו ב-36,000. אבל ה"ביזנסוויק" שאל את קאבין האסט אם הוא טעה כאשר הוציא את אותו ספר, והוא ענה בשלילה. "אז אתה רואה את הדאו ב-36,000 בעתיד הקרוב?" שאלו.

היום מסביר האסט שלמעשה הם כלל לא התכוונו שהמדד יגיע ל-36,000 והשם למעשה ניתן על מנת למכור את הספר. "אבל היום", מסביר האסט, "אין להתווכח עם העובדות, אנחנו צדקנו". הכיצד? האם הדאו מתקרב ל-36,000? לא על זה הוא מדבר. האסט טוען שהוא ושותפו לכתיבה צדקו בזה שלאחר שנתיים של עצירה ("עצירה" זה לשון המעטה לא רגילה), ציבור המשקיעים הפרטיים לא ברח מהבורסה, וזה עדיין משאיר את הסיכוי שהדאו אכן יגיע להיכן שצפו שיגיע.

כאשר מפרידים את 20-15 החברות המובילות בדאו ג'ונס משאר החברות בבורסות של ניו יורק, וכאשר הולכים אחורה לקיץ 1999, אכן נכון שהמניות הללו ירדו במהלך סוף 1999 ותחילת 2000 והחלו להתאושש כאשר מניות הטכנולוגיה החלו ליפול, בסוף מארס 2000. לכן, אם משווים מניה כמו קוקה קולה למניה כמו סיסקו או משווים את ג'ונסון אנד ג'ונסון לסיסקו, מגלים שבעוד שסיסקו עדיין נמוכה בהשוואה למחירי סוף 1999, מניות כמו ג'ונסון אנד ג'ונסון נמצאות מעל הרמה בה היו באותה עת. לכן טוענים השניים, הבורסה עברה את המבחן שלה בהצלחה והם עדיין מאמינים שהבורסה תמשיך לשגשג.

באים אלינו עכשיו אנשים ומבקשים תחזיות לשנת 2002, אבל אנחנו אומרים, אם ההיסטוריונים לא מצליחים להגיע להסכמה על דברים שכבר קרו, אז אנחנו, ככלכלנים יכולים לתת מידע על דברים שיקרו? מלבד זאת כלכלן שנותן היום תחזית מנומקת, בתנאים הנוכחיים, מסכן בגדול את המוניטין שלו כי במודל החזוי שלו יש יותר נעלמים ממשתנים.

בכל מקרה, כאשר מסתכלים על כדור הבדולח ומנסים לנחש מה יקרה ב-2002, רואים ערפל סמיך שלמעשה עושה את התמונה כמעט בלתי ניתנת לראייה מלבד דבר אחד שבו אין היום ספק. כל התאוששות או המשך מיתון תלויים אך ורק בארה"ב, ובארה"ב לבדה. כל מחשבות העבר (שגם הן היו מקובלות על המומחים כולם) לפיהן ארה"ב יכולה להיכנס למיתון ואזורים אחרים הם שימשכו את הכלכלה הגלובלית קדימה, התנפצו. אולי פעם, בעתיד, נראה מצב שבו אירופה או יפן מוציאות את הכלכלה הגלובלית למיתון או מוציאות אותה ממנו, אבל לא בעתיד הקרוב. איך אומר סטיבן? "רצינו להיות הכוח המוביל בעולם? רצינו להעלים את הקומוניזם? יופי, הצלחנו בגדול וכעת הכל עלינו, גם הבעיות, ואין עם מי להתחלק".

לכן, החלטנו לזרוק את הכדור אליכם. אנחנו נביא לכם את התמונה, כפי שהיא מצטיירת מכיוונים שונים, ותחליטו לבד.

נתחיל בתחזית של מריל לינץ'. לפי החומר שהגיע אלינו בסוף השבוע מלונדון מריל מסתכלת על 2001 ולאחר מכן מדברת על 2002. המסקנה של מריל היא לייעץ ללקוחות הרבים שלה "להישאר בעמדות הגנה". מה זאת אומרת? זאת אומרת שלמרות שבמריל לינץ' מוכנים לקבל כל סצנריו של יציאה מההאטה, גלובלית, אזורית או בארה"ב, הם עדיין מעדיפים להמתין ולראות מה קורה בכלכלה האמריקאית במיוחד בתחום השירותים ועוד יותר במיוחד בשירותים הפיננסיים.

החשש הגדול הוא ממה שאנחנו מזכירים כבר זמן רב, איכות החובות, CREDIT QUALITY. הסביבה הכלכלית, גם הגלובלית ולבטח בארה"ב, מוכנה להתחלה של חזרה לצמיחה. התמריצים לצמיחה בארה"ב ברורים ואין סכנה של אינפלציה, אבל שאלת הביקושים הצרכניים בעינה עומדת וכך גם שאלת התעסוקה. לכן, מריל לינץ' מסכמת במילים: "השנה הבאה תהיה אתגר (לחיזוי) למשקיעים". כלומר, קשה מאוד לחזות את השנה הבאה לפני שיראו מה המשמעות האמיתית של הפיגועים ואיך מתנהג הצרכן, וזה יכול לקחת לא מעט זמן. לכן, מריל ממליצה על מדיניות של "הגנה". הסיכום של מריל הוא ששנת 2002 תהיה שנה של אתגרים, כאשר כמעט הכל תלוי במצב הרוח של הצרכן, האמריקאי כמובן.

רוצים מניות ספציפיות? למה לא? בתחום התקשורת ממליצים במריל לינץ' על סיסקו, F5 NETWORK ,EXTREME NETWORK ואחרות. בתחום המחשבים הם ממליצים על חברות כמו FISERY AFFILIATED COMPUTERS ואחרות. בתחום האינטרנט על YAHOO ,EBAY ו-PRICELINE. בתחום התוכנה ADOBE היא המובילה, ובמוליכים אנאלוג דבייסיס.

בטלקום, בין המובילים הגדולים נמצאת רק חברה אמריקאית אחת, וריזון, ואילו היתר הן חברות כמו CHINA MOBILE או החברה המכסיקנית הגדולה AMERICA MOVIL. בתחום הרפואי מופיעות אוונטיס, בריסטול מאיירס, פייזר ופוג'יסאווה היפנית, ובטכנולוגיות רפואיות מובילה החברה הקנדית אנג'יוטק לצד בקסטר וג'ונסון אנד ג'ונסון. זה, בגדול, מה שרואים במריל. כלומר, לא רואים הרבה.

מה רואים מתוך השוק? הדעה הכללית כרגע היא ששנת 2002 תהיה טובה משנת 2001, בטח מתשעת החודשים הראשונים של 2001. להגיד דבר כזה זה כמעט כמו לחזות את מזג האוויר בישראל בקיץ. הבעיה היא שככל שמאזינים יותר למומחים בוול סטריט (וגם בישראל), המסקנה היא שמה שאומרת מריל לינץ' זה מה שאומרים כולם, "יותר טוב להיות עשיר ובריא מאשר עני וחולה". מה זה שייך? זה שייך ועוד איך כי כמעט כולם אומרים היום ששנת 2001 היתה שנה קשה מאוד ואילו שנת 2002 תהיה קשה לא פחות אבל עם סיכוי להתאוששות כלכלית". מה זה אומר? כלום.

ביירון וויין, באמת אחד המוחות המובילים בוול סטריט מזה שנים רבות ואסטרטג של מורגן סטנלי, רואיין בסוף השבוע על ידי כתבי ה-CNBC והפתיע אותנו בטענה שהמימשל והבנק המרכזי אינם עושים די לעידוד ותימרוץ הכלכלה האמריקאית, "הם שופכים כסף אבל לא מכוונים אותו כיאות", הוא אומר. בכל מקרה, וויין ממש מופתע ממה שקורה בשוק המניות מאז סוף ספטמבר ומזהיר מאופטימיות יתר: "לכלכלה, להבדיל ממניה, קשה להתאושש במהירות". אבל בסך הכל וויין מאמין ביציאה מהמיתון במחצית השנייה של השנה הקרובה והוא בוחר במניית וורלדקום, ענקית התקשורת האמריקאית, כמניית השנה שלו.

ג'ון שרייבר זה הצד השני של וול סטריט, הדור הצעיר. שרייבר הוא מהמנהלים המובילים בקרנות ג'אנוס המפורסמות. ג'אנוס תמיד הובילה בביצועים שלה וב-2001 פיספסה בגדול. שרייבר היה גורו טכנולוגי עד השנה שעברה, והיום הוא אומר: "אין יותר דבר כזה, טכנולוגיה. יש מניות וצריך לבחור". הבחירה שלו היא ליברטי מדיה, חברת הכבלים והמדיה הגדולה. אבל שרייבר, בדיוק כמו וויין, מאמין שהמשק האמריקאי ייצא מההאטה באמצע השנה הבאה. אז מהן המסקנות?

ובכן, עד שנדע באמת מה קורה בכלכלה האמריקאית, אם היא יוצאת מההאטה או לא, קיימת רק עובדה אחת שעליה מסכימים כל המומחים ואפילו אלו שסתם מפרשנים, כמונו. העובדה הזו היא שרוב המניות, במיוחד הטכנולוגיות, נסחרות בערכים גבוהים ביותר. למי שלא מבין נגיד זאת בפשטות, "מחירי המניות בשמיים". לא כולם, אבל הרוב הגדול ולבטח הטכנולוגיות.

אנחנו מעריכים שעד שנדע מה שבאמת קורה יעבור עוד רבעון אחד לפחות, או אולי שניים. זה אומר שלא נדע במדויק מה קורה בכלכלה האמריקאית לפני שנקבל את נתוני המאקרו והמיקרו של הרבעון האחרון של 2001 ואת נתוני המאקרו והמיקרו של הרבעון הראשון של 2002. במילים פשוטות, לא נדע כלום לפני אפריל-אמצע מאי של 2002 וכבר כעת מחירי המניות מתנהגים כאילו אנחנו יודעים וכאילו מה שאנחנו יודעים זה טוב בלבד. את מה שיתפרסם לגבי הרבעון שנגמר היום, האחרון לשנת 2001, אפשר כבר לנחש ודי בדייקנות: לא יהיו בנתוני הרבעון שחלף שום דבר עובדתי שיצדיק את מחירי המניות היום. הלוואי שהנתונים לא יקלקלו את הציפיות לעתיד. מעט מאוד מהמומחים ומהסוחרים בשוק מאמינים שאפילו נתוני הרבעון הראשון של השנה יראו שיפור משמעותי.

אם ההנחה שלפני סוף הרבעון הראשון של 2002 לא נדע הרבה יותר משיודעים היום נכונה והמניות כבר קובעות בבירור שהכל נהדר והולך להיות נהדר, אז הסיכוי לתיקון, במהלך שלושת החודשים הקרובים, הולך וגדל עם כל יום של עליות.

ומה אחרי שנדע יותר טוב מה שקורה בכלכלה האמריקאית? התשובה לשאלה מה יקרה נחלקת לשניים: 1. מה יקרה אם הנתונים שיגיעו יראו תהליך שיפור ברור? 2. מה יקרה אם הנתונים העובדתיים שיגיעו במהלך החודשים הבאים לא יראו שיפור? התשובה ל-1 ברורה. השוק יקפץ מעלה עם כל נתון חיובי ויחזור למה שמראה הדאו ג'ונס מאז החלו לרשום אותו, מגמת עליות מתמשכת. התשובה ל-2 גם היא ברורה. בשלב מסוים, לא כל כך רחוק, השוק ייפול כמו אבן גדולה שמתגלגלת מראש ההר. תחזית טובה מזו לא תקבלו מאף אחד.

יש כאן רק עוד בעיה "קטנה", הפתעות. הפתעות, מכל סוג, זה הקלף המשוגע שבמשחק הציפיות ואין לאיש מושג מה יקרה עם הנתון הזה. אבל זה נתון שעליו אי אפשר לעשות תחזיות ממילא. מישהו האמין, לפני חודש, שקליין יוריד את הריבית ב-2% במכה אחת? מישהו חלם שאיזה מטורף יטיס מטוס לתוך המגדלים בניו יורק? אז אם ננכה את נתון ההפתעות מהתחזיות, אז מי אמר שהדברים אינם ברורים לחלוטין?

שנה טובה לכולכם.

הכותב משקיע בניירות ערך שונים, ולכן עשוי להיות לו עניין בחברות עליהן הוא כותב בטור זה. מערכת "גלובס" איננה אחראית לתוכן המאמר ואין לראות בו משום עצה ו/או המלצה לפעילות כלשהי בניירות ערך. כל הפועל בהסתמך על המאמר ו/או על תוכנו אחראי באופן בלעדי לכל נזק ו/או הפסד שייגרם לו עקב פעולותיו.