וול סטריט / צילום: רויטרס
בעוד שהעיניים (והכסף) של רוב המשקיעים בעולם נשואים לשוק המניות האמריקאי, ניכר בחודשים האחרונים מהפך בזרימת הכסף בעולם. מניתוח ההתפתחויות בחצי השנה האחרונה עולה, כי אחרי הגמוניה שנמשכה ברציפות כמה שנים, ההשקעות בקרנות נאמנות מנייתיות וב-ETF המשקיעות במניות מחוץ לארה"ב, גדלה פי שלושה, בעוד שההשקעה במניות דרך מכשירים אלה בארה"ב צנחה.
מתחילת השנה הזרימו משקיעים בעולם כ-180 מיליארד דולר במצטבר לקרנות נאמנות ו-ETF מנייתיים בשווקים שמחוץ לארה"ב, בעוד שמשוק המניות האמריקאי יצאו השקעות בהיקף של כ-40 מיליארד דולר, לפי נתונים של ICI, העוקבת אחר ההתפתחויות בתעשייה.
בהתחשב בעובדה שמרכיב המניות בארה"ב הפך בשנים האחרונות לחלק הגדול בתיקי המניות של רבים, נשאלת השאלה מה רואים המשקיעים בעולם שנסתר מעיני המשקיע הישראלי? ואולי שאלה עוד יותר חשובה - האם מי שלא מיהר להסיט השקעות מחוץ לארה"ב כבר איחר את הרכבת?
כמו שהדברים נראים כעת, התשובה על כך שלילית. יש לפחות חמישה גורמים שמסבירים את הביצועים הטובים יותר של השווקים מחוץ לארה"ב מתחילת 2017 - והם תומכים גם בהמשך פיזור תיק המניות לשווקים מחוץ לארה"ב בשנים הקרובות.
1. התמחור מחוץ לארה"ב זול יותר
בחלק ניכר משמונה השנים שבהן הפגין השוק האמריקאי ביצועים פנומנליים ועקף את כל השווקים האחרים, המפותחים והמתעוררים, עלו המניות בארה"ב בשיעור מהיר יותר מהעלייה ברווחים. ניתן לראות זאת היטב כאשר בוחנים את היחס EV/Ebitda, המאפשר להשוות בין חברות מסקטורים שונים. בעוד שבארבע השנים האחרונות ב-500 S&P עלה היחס הזה במהירות מ-10 ל-13 כיום, במדד הדקס הגרמני יחס זה נשאר ללא שינוי ברמה של 7 בלבד במשך כל התקופה. כך גם ביפן ובקוריאה. במדד השווקים המתעוררים של MSCI הוא ניצב כעת ברמה של 9.9, לעומת 7.5 בשנת 2013.
גם מכפילי הרווח של החברות האמריקאיות עלו במהירות בשנים האחרונות, כך שהם ניצבים כיום ברמות גבוהות יחסית לעצמם, וגם בהשוואה עולמית. מכפיל הרווח הנוכחי של מדד 500 S&P כיום הוא 21.8, והמכפיל החזוי ל-12 החודשים הקרובים עומד על 19.3 - נתון גבוה יחסית.
בשנה האחרונה הניבו שווקים רבים מחוץ לארה"ב ביצועים עודפים על השוק האמריקאי - אבל למרות הביצועים העדיפים, רמת המכפילים שלהם עדיין נמוכה יותר. אחרי עלייה של 13% השנה, המכפיל הנוכחי של מדד הדקס בגרמניה הוא 18.9 והמכפיל העתידי 14.6. במדד הניקיי המכפיל הנוכחי והעתידי הם 19, במדד הקוספי שעלה השנה ב-25% המכפיל הנוכחי הוא 15.7 והעתידי 10.9. מדד MSCI של השווקים המתעוררים, שעלה ב-30% מתחילת 2017, נסחר במכפיל של 16 ובמכפיל עתידי של 14.
2. דוחות כספיים מפתיעים לחיוב מחוץ לארה"ב
עונת הדוחות הכספיים לרבעון השלישי הייתה מפתיעה לחיוב, לא רק בשל הצמיחה החזקה בהכנסות וברווחים, אלא בכך שלראשונה זה שנים הורגש השיפור לא רק בפעילותן של החברות האמריקאיות. גם החברות האירופיות והיפניות, למשל, הפתיעו בדוחות כספיים מצוינים - שסיפקו למשקיעים הוכחה כי השיפור בפעילות הכלכלית מחלחלת סוף סוף גם לחברות מעבר לים.
בדומה לארה"ב, גם בשווקים האחרים בעולם הסקטור החזק ביותר בעונת הדוחות החולפת היה הטכנולוגיה. באירופה זינקו רווחי סקטור הטכנולוגיה בכ-30%, בדומה לחברות האמריקאיות, וקצת מעל החברות היפניות, שרווחיהן גדלו ב-20%.
בדומה לארה"ב, הטכנולוגיה הייתה גם הסקטור שהוביל את העליות האחרונות בשוקי המניות. בעוד שבארה"ב היו אלה חברות כמו גוגל, פייסבוק, אפל ואמזון, ביפן ובכל אזור מזרח אסיה היו אלה בעיקר מניות סקטור השבבים, החווה מחזור עסקי ארוך מהרגיל, עם ביקושים חזקים, שהובילו לביצועים מעולים של כל תת-הסקטור ולעליות של עשרות אחוזים במניות הסמיקונדקטורס.
בניגוד לארה"ב, בשווקים בעולם בלט גם סקטור התעשייה, בעוד שבביפן רווחי החברות הכפילו עצצם ובאירופה הם זינקו ביותר מ-15%. בארה"ב השתפרו רווחי חברות התעשייה בכ-3.6% בלבד. שיפור נאה נרשם גם ברווחי חברות הצריכה, הבריאות, האנרגיה וחומרי הגלם.
3. בעולם הריביות יישארו נמוכות מבארה"ב, בשילוב תנאי מאקרו תומכים
לראשונה זה שנים, נתוני המאקרו בכל העולם תומכים בהמשך ההאצה כלכלית, ומדדי מנהלי הרכש בתחומי התעשייה והשירותים מצביעים על המשך התרחבות. הצמיחה הכלכלית באירופה השנה צפויה לראשונה זה שנים להיות דומה לזו שבארה"ב, ושווקים רבים אחרים מפגינים צמיחה מהירה יותר.
הכלכלה העולמית צפויה לצמוח השנה ב-3.6%, בעוד שהשווקים המפותחים יצמחו ב-2.2%, לפי תחזית של קרן המטבע הבינלאומית. אירופה דווקא צפויה לבלוט בצמיחה גבוהה עוד יותר של 2.4%. הצמיחה בשווקים המתפתחים צפויה להסתכם ב-4.6%. למרות השיפור בצמיחה, אין איום אינפלציוני כמעט באף מדינה - מה שיוביל לכך שלמעט בארה"ב, לא צפויה העלאת ריבית באף שוק מפותח בשנה הקרובה.
בארה"ב תעלה הריבית כבר בדצמבר הקרוב, והשווקים כבר מגלמים צפי לעוד שתי העלאות ריבית ב-2018. למרות שהריבית צפויה לעלות לאט, ולכן לא צפויה לפגוע בשוק האג"ח בארה"ב, עליית הריבית תייצר אלטרנטיבה סולידית לכספים דולריים סולידיים, ותייקר את עלויות המימון של החברות האמריקאיות. בכך היא עשויה להכביד על שוק המניות האמריקאי - ולתרום דווקא לביצועים של שווקים כמו אירופה ויפן, שהריבית בהם תישאר אפסית. בשווקים מתעוררים צפויה מגמה הפוכה, של הורדות ריבית.
בשווקים באירופה תומכים לא רק הריבית הנמוכה ותנאי המאקרו, אלא גם המשך תוכנית ההרחבה המוניטרית וההערכה של הבנק המרכזי כי המדיניות המרחיבה תימשך עוד זמן רב.
בשוק היפני בחירתו מחדש של ראש הממשלה המכהן מבטיחה המשך מדיניות מוניטרית מרחיבה לצד מדיניות פיסקאלית מרחיבה, לצד הציפייה לשינוי משמעותי בחוקה ולהגדלה תקציבית נוספת, כולל השקעות בתחום הביטחון והצבא.
מנגד, בארה"ב דווקא רפורמת המס של טראמפ, שהייתה אמורה לתמוך בעלייה ברווחיות החברות, נדחתה ככל הנראה לתוך 2019.
4. הדולר מתחזק, שאר המטבעות נחלשים
עליית ההסתברות הנגזרת מהשווקים לעליית ריבית בארה"ב בשנה הקרובה הובילה באחרונה להתחזקות מחודשת של הדולר - מה שעשוי להכביד על החברות הבינלאומיות האמריקאיות הגדולות, שנתח ניכר מהכנסותיהן מגיע ממעבר לים. ככל שיגדל פער הריביות בין ארה"ב לשאר העולם, בהנחה שהריבית בארה"ב תמשיך לעלות, הדולר עשוי לשמור על חוסנו.
בשלושת החודשים האחרונים נחלש הין מול הדולר בכ-3.5% והאירו בכ-1%, ומול מטבעות אחרים נרשמו שינויים גדולים עוד יותר. בשלושת החודשים האחרונים רשמו מטבעות של שווקים מתעוררים כמו טורקיה, דרום אפריקה ומקסיקו ירידה של יותר מ-5%. בשווקים מסוימים כמו הונג-קונג וטייוואן התחזק המטבע בכ-0.5%, על רקע זרימת כספים מסיבית של משקיעים זרים, שהובילה להתחזקות המטבע.
5. המשך זרימת כסף לשוקי המניות הגלובליים מחוץ לארה"ב
בששת החודשים האחרונים לא מפסיקים משקיעים למשוך כספים מקרנות נאמנות ומ-ETF המשקיעות במניות בארה"ב, וזאת במקביל להגדלת ההשקעה בהיקפים גדולים יותר בשווקים מחוץ לארה"ב. מאז חודש אפריל משכו משקיעים מקרנות ומ-ETF המשקיעות במניות בארה"ב יותר מ-8 מיליארד דולר מדי חודש (עד ספטמבר, החודש האחרון שעליו יש נתונים), בעוד שבשווקים מחוץ לארה"ב גדלו ההשקעות ב-10-30 מיליארד דולר מדי חודש. לשם השוואה, בסיכום 2016 כולה יצאו מהשווקים שמחוץ לארה"ב כספים בהיקף מצטבר של כ-2.5 מיליארד דולר.
זרימת הכספים האדירה הזו מתחילת 2017 היא אחד הגורמים המשמעותיים התומכים בגל העליות שאנו רואים השנה מחוץ לארה"ב. בשנים האחרונות היו לא מעט נקודות שבהן העריכו משקיעים ואנליסטים כי הנה המגמה עשויה להתהפך, והשוק האמריקאי לא ימשיך להוביל - רק כדי להתבדות זמן קצר לאחר מכן. ואולם, הפעם נראה כי יש יותר גורמים מבעבר התומכים בהמשך ביצועי היתר של השווקים מחוץ לארה"ב, מגמה שאנו עדים לה כבר מתחילת 2017. סיכונים כמובן יש בלא מעט שווקים באופן נקודתי.
אם אתם זקוקים לגורם נוסף התומך בהמשך המגמה, חובבי ההיסטוריה ישמחו לדעת כי ניסיון העבר מלמד שתקופות שבהן בלטו השווקים מחוץ לארה"ב בביצועים טובים יותר מהשוק האמריקאי נמשכו לפחות ארבע שנים. לפי שעה אנו בעיצומה של השנה הראשונה במחזור הזה, וכעת נשאר לראות כמה זמן זה יימשך.
■ הכותב הוא מנהל הפרויקטים ופיתוח עסקי בהראל פיננסים. הכותב ו/או חברות בקבוצת הראל ו/או בעלי עניין בהן ו/או בעלי השליטה בקבוצה, עשויים להחזיק ו/או לסחור, בעבור עצמם ו/או בעבור אחרים, בניירות הערך והנכסים הפיננסיים המצוינים בכתבה זו. אין לראות בכתבה משום שיווק השקעות או תחליף לשיווק השקעות המתחשב בצרכיו האישיים והמיוחדים של כל משקיע.