בנק הפועלים / צילום: תמר מצפי
אחת לשנה מפרסמת מחלקת ההשקעות של רשות ניירות ערך את הדוח עם נתוני הפעילות של החברות לניהול תיקי ההשקעות בישראל. לא מדובר ב"ניתוח ללא הרדמה" לתעשייה מפוקחת, מצד אחד, אבל מאופיינת בנתוני חסר, בצד השני, אלא ב"תעודת זהות" לפעילות בהיקף של כמעט 300 מיליארד שקל, שרבים וטובים (84,005 איש, למען הדיוק) צורכים את שירותיה. דווקא בתקופה שבה אותם רבים וטובים נזכרים בדוחות החודשיים, ש"הרצפה" של אתמול יכולה להיות "התקרה" של מחר, ניסיתי לדוג ולפלט ארבעה מספרים מעניינים, שכל אחד מהם מספר את סיפורו.
1% לכל היותר, הוא הגידול בשווי הנכסים החדשים של הלקוחות שאינם "מוסדיים". לקוח "מוסדי" מוגדר כקרן נאמנות, קופת גמל או קרן פנסיה. לא מדובר בציטוט מהדוח, אלא בחישוב גס: הגידול בהיקף הנכסים של הלקוחות שאינם מוסדיים עומד על 5.9%, מתוכם התשואה הממוצעת בתעשייה עומדת ב-2017 סביב 5% (ואני עושה פה חסד, מכיוון שהתשואה כנראה גבוהה יותר), ומכאן ההפרש בכסף "מהניילונים" שהגיע לשוק.
בניכוי התשואה המוערכת ב-2016, השוק הלא-מוסדי ירד באותה שנה בכ-2.8%, כך שצמיחה מתמשכת אין פה. היא באה לידי ביטוי גם בירידה במספר הלקוחות שאינם כשירים (לקוח כשיר הוא לקוח שאינו "מוסדי", אבל עם הון עצמי הגבוה מ-8 מיליון שקל לפרטי או 50 מיליון שקל לתאגיד).
הסיבה המרכזית נעוצה כנראה בתחרות שהתפתחה לה עם פוליסות ההשקעה הצומחות על חשבון פתיחת תיקי השקעות מנוהלים. מדובר במוצר עם מערכת שיווק משומנת של החברות המנהלות והמשווקים הפנסיוניים, ומבחינת הלקוח הקטן יותר - במקום להתעסק בתהליך פתיחת תיק, שגם כך מנוהל בתוך פול בבית השקעות ובמגרש השקעות מצומצם, הם מעדיפים פשוט להפקיד את נכסיהם בפוליסת השקעות, ומבחינתם "תם הטקס". המכשיר ומסלוליו מוכרים לרובם מקופות הגמל וקרנות ההשתלמות, ולמבינים - מגרש המשחקים גדול יותר לניהול נכסים בהיקף נמוך יותר (ההשקעות לא-סחירות, קרנות השקעה, הנפקות).
16% מהנכסים מנוהלים בחברות או אצל מנהלי תיקים שהיקף נכסיהם המנוהלים קטן מ-5 מיליארד שקל ואינם מנהלים יותר מ-1,000 לקוחות. זה נשמע מעט, מכיוון שהמספר 84% קופץ מנגד ליד בתי השקעות גדולים, אבל בפועל, מדובר בגידול מתמשך למנהלים הקטנים.
אם ב-2015 אחד מכל 7.5 תיקים הלך למנהלים הקטנים, אז ב-2016 (1 מכל 7) וב-2017 (1 מכל 6) נמשכת מגמה של לקוחות המעוניינים פחות בניהול השבלוני של בתי ההשקעות הגדולים, ומחפשים קצת יותר יצירתיות ותשוקה בחברות הקטנות והרעבות יותר. בתי ההשקעות הגדולים עובדים בצורה רוחבית יותר ומנסים ליצור מכנה משותף גבוה בין מספר רב של לקוחות כדי לנהל מדיניות כוללת בכל פרופיל סיכון.
מה שמעניין לראות הוא שמתוך 20 החברות הגדולות, המנהלות 240 מיליארד שקל, החברה הבנקאית הגדולה ביותר (פעילים של בנק הפועלים) מנהלת כ-16.5 מיליארד שקל (7% מהתעשייה), כששאר מנהלי התיקים הבנקאיים מצויים הרחק מאחור. כלומר, הריכוזיות הבנקאית בשירותי המשמורת והברוקראז', המתאימה יותר למדינות כמו קזחסטן ורק קיבלה תווית בעברית, פסחה לגמרי על תעשיית ניהול התיקים. רפורמת בכר העצימה את הגופים החוץ-בנקאיים, ובכך שכללה גם את שוק התיקים המנוהלים והפכה אותו לתחרותי ומבוזר יותר.
17.9 מיליארד שקל - היקף הצמיחה של תעשיית קרנות הנאמנות ב-2017. העניין הוא שלכמעט 40% מתוכם המילה "דחיפה" יותר משקפת מהמינוח צמיחה. 6.8 מיליארד שקל מהצמיחה בקרנות מקורה בתיקים המנוהלים שרכשו את הקרנות של הבית.
אז ברור שכשמנהלים השקעות בבתים המנהלים גם מכשירים נוספים, צריכים להבין (בהשאלה מדברי שר הביטחון, אביגדור ליברמן) שהאופציה לתקיפה תמיד נמצאת על השולחן, אבל הנתון שבו 12.33% מהתיקים בהיקף הגדול מ-1.5 מיליון שקל - רוב נכסיהם מושקעים בקרנות נאמנות (50% ומעלה), קצת לא מתיישב טוב.
אל תטעו, קרן נאמנות היא מכשיר השקעה נפלא עם יתרונות רבים (פיזור, דחיית מס, ניהול ממוקד ועוד), אבל מכיוון שאין בית השקעות אחד שיודע להחזיק את הקרנות הטובות ביותר בכל אפיקי ההשקעות - לרכז תיק קרנות אצלו נראה לי שגוי. אצל היועץ בבנק, היצע הקרנות גדול הרבה יותר (כל השוק, למעשה), וקיימות מערכות דירוג משוכללות ואובייקטיביות לבחירתם.
בהחלט יש מקום לשימוש בקרנות, ככל שסכום ההשקעה נמוך יותר, וקיים קושי ליצור פיזור ראוי על ידי רכישת ני"ע ישירים. ואולם, לפחות 7% מסך הנכסים המנוהלים - בעליהן "טסים במחלקה ראשונה" מבחינת היקף הנכסים של התיק (מעל 1.5 מיליון שקל לתיק), ומכאן אין סיבה מעניינת שנכסיהם "יטוסו במחלקת עזרה ראשונה". עלויות הקרנות לרוב גבוהות משמעותית מדמי הניהול שהלקוחות האלה יודעים לשלם, ובכך מקטינות את פוטנציאל התשואה של התיק, שגם כך נמוך בשנים האחרונות.
36.51% ממנהלי התיקים נהנים מהחזרי עמלות, המתקבלים לכיסם מחבר הבורסה שבו מנוהל חשבון ההשקעות, וזאת מתוך העמלות שמשלמים הלקוחות לחבר הבורסה בגין עסקאות קנייה או מכירה של ניירות ערך. אז גם אם משווק ההשקעות שפתח את התיק ללקוח, מבטיח "עם יד על הכרס" שדמי הניהול הם מקור ההכנסה היחידי של בית ההשקעות מהלקוח - מעבר לעלויות הגלומות בקרנות הנאמנות של הבית עשוי להיות מקור הכנסה נוסף.
לא בהכרח מדובר בכסף גדול, אבל כן מדובר בכסף מרגיז, שמונע, אפילו רק למראית עין, ניגוד עניינים של הבית לבצע טרנזקציות ופעולות אינטנסיביות בתיק. סעיף 17 לחוק הייעוץ, המתחבא בחלק מההסכמים עם לקוחות התיקים המנוהלים, מאפשר למנהל התיק לקבל החזרי עמלות מחבר הבורסה (לרוב הבנק שבו מנוהל החשבון). החזרי העמלות נובעים מהפער בין עמלות ביצוע הפעולה, שהסכים לשלם הלקוח לחבר הבורסה, ובין עמלות ביצוע הפעולה לחבר הבורסה, שמשלם בפועל מנהל התיק.
וזה לא שמנהל התיק עושה לחבר הבורסה "נעים בגב". מדובר, כמובן, באפליית מחירים, הנובעת מגודלו של מנהל התיק בחבר הבורסה ביחס לגודלו של הלקוח. מבחינת רשות ני"ע, הפער הזה שייך ללקוח וחוזר אליו. אלא אם, נכון, הלקוח חתם בהסכם הראשוני שהוא מאשר למנהל התיק לקחת את ההפרש לכיסו. רוב מנהלי התיקים ויתרו על מקור ההכנסות הנוסף. המספר בתחילת הפסקה מייצג את אלה שעדיין שם.
■ הכותב הוא מנכ"ל נוסטרו החלטות השקעה בע"מ, מלווה ועדות השקעה/כספים ודירקטוריונים בניהול ההשקעות הפיננסיות והריאליות. אין לראות בסקירה ובאמור בה תחליף לייעוץ השקעות כהגדרתו בחוק.