וול סטריט / צילום: רויטרס
אם יש מילה אחת שיכולה לתאר את שוק המניות האמריקאי ב-2017, המילה הזו היא שקט. התנודתיות נעלמה למעשה מוול סטריט השנה. "מדד הפחד" VIX של בורסת CBOE (חוזים) קרוב לשיאים שליליים, וכמעט אינו נוגע בממוצע הרב-שנתי שלו. מדדי המניות עולים ברובם בנחת וללא הפרעות. מדד 500 S&P רשם עשרות שיאים במהלך השנה, אבל היו רק שמונה ימי מסחר שבהם הוא נע ב-1% לפחות בכל כיוון, וזהו נתון נדיר.
מדד הבנצ'מרק הזה קבע לאחרונה גם שיא של התנהלות בלי ירידה של 3%, ונכון ל-14 בנובמבר, הוא לא ננעל עם ירידה של 0.5% ויותר ב-50 ימי מסחר, הרצף הארוך ביותר מסוג זה מאז 1968, לפי נתוני חברת LPL פייננשל.
אבל מתחת לתנודות היומיות של המדדים העיקריים, הדברים הרבה יותר דרמטיים, עם מניות מסוימות שכבר לא צועדות יחד עם השוק הרחב, כפי שהן צעדו במשך שנים.
"בחירתו של דונלד טראמפ לנשיא זעזעה את שוקי המניות בארה"ב והחזירה אותם לנורמליות", כתב ניקולס קולאס, ממייסדי חברת המחקר DataTrek. "לפני נובמבר 2016, המתאמים (קורלציות) בשוק המניות היו גבוהים בצורה עקשנית".
מתאם הוא הדרגה שבה שתי מניות שונות נעות ביחד. כמה זיווגים - לדוגמה מניות האנרגיה ומחיר הנפט הגולמי - נוטים להיות במתאם גבוה, אך מניות בודדות רגילות לא נוטות ללכת אחרי המדד הרחב במשך תקופה ארוכה, אלא לנוע על בסיס נתוני היסוד שלהן.
אבל בעשר השנים האחרונות, המתאמים היו גבוהים במידה יוצאת דופן, וההתאוששות מהמשבר הפיננסי נתפסה כגל גאות שמרים את כל הסירות, ללא הבחנה. לפי ניתוח של DataTrek, המתאם הממוצע של מגזרי מניות היה 81% בתקופה 2012 עד אוקטובר 2016. בחודש שעבר, לעומת זאת, המתאם היה רק 37%, הנמוך ביותר מאז המשבר.
"הממשל הנוכחי ידידותי לבידול"
"בהתחשב בפרופיל הגבוה של הנשיא טראמפ והמפלגה הרפובליקנית בנושא הדה-רגולציה, אני מניח ששוקי המניות רואים את הממשל הנוכחי כידידותי יותר לתוצרים כלכליים מובדלים", כתב קולאס.
לפי נתונים של חברת מדדי דאו ג'ונס ו-S&P, המתאם בין מניות S&P היה רק 0.06 באוקטובר. קריאה של אפס פירושה העדר מוחלט של מתאם, וקריאה של 1 היא מתאם מושלם בין המדד והמניות שלו.
"באוקטובר, המתאם הממוצע של 1,200, מניות מדד S&P העולמי (גלובל), היה הנמוך ביותר בעשור האחרון לפחות, והתנודתיות של המדד ב-7 מבין 18 המדידות שכלולות בדוח שלנו הייתה גם היא בשפל של עשר שנים", נאמר בדוח.
דוגמה ראויה לציון להתפלגות של מניה אחת מהמדד שלה היא ג'נרל אלקטריק (GE), שצנחה עד כה השנה ביותר מ-43%, מול עלייה של 18.5% במדד שלה, דאו ג'ונס (500 S&P עלה ב-15.2%).
אחד מתוצרי הלוואי של שוק עם פחות מתאמים הוא שמנהלי כספים מקצועיים, שבונים תיקי השקעה בבחירה אינדיבידואלית של מניות, יכולים לספק ביצועים עדיפים על ביצועי הקרנות הפסיביות, שמחקות את המדדים על-ידי החזקת אותן המניות שלהן ובאותו יחס. ההשקעה האקטיבית הזו הייתה במצב קשה בעשור האחרון, ורק מנהלים מעטים יכלו להכות בהתמדה את השוק הרחב שנע בצורה כה מתואמת ומתמשכת.
שובה של ההשקעה האקטיבית
בגלל הביצועים העלובים ודמי הניהול הגבוהים של הקרנות הפעילות, יחסית לקרנות הפסיביות (בעיקר תעודות הסל), המשקיעים נהרו למוצרים המדדיים. לפי נתוני מורנינגסטאר דיירקט, קרנות מניות פסיביות בארה"ב - כולל קרנות נאמנות ותעודות סל - נהנו עד כה השנה מצבירה נטו של 27.56 מיליארד דולר, ואילו הקרנות הפעילות סבלו מנטישה (פדיון) בסך 18.8 מיליארד דולר.
המגמה הזו מעלה כמה חששות, ומבקרי ההשקעה הפסיבית טוענים שאם כל משקיע קונה את אותן מניות ובאותו יחס (משקל), מניות בודדות יתומחרו בצורה לא נכונה, מפני שהן לא יוערכו על סמך נתוני היסוד שלהן (ביצועי החברות). רוברט שילר, הפרופסור זוכה נובל בכלכלה מאוניברסיטת יל, השווה את ההשקעה הפסיבית ל"טרמפ בחינם על עבודה של אחרים" בריאיון לערוץ CNBC בשבוע שעבר. "כוחה של המדינה הזו (ארה"ב) התבסס על אנשים שעקבו אחרי חברות אינדיבידואליות. היו להם דעות עליהן. הדיבורים הללו על המדדים מדללים קצת את האינטלקט שלנו. זה הופך יותר למשחק", הוא אמר.
השקעה פסיבית מהווה היום כ-35% משוק המניות האמריקאי, לעומת 15% בשנת 2002, לפי נתוני חברת טורוסו השקעות ריסרץ'.
כעת יש למנהלי ההשקעות האקטיביים יותר סיכוי בתיאוריה לאתר שמות שנסחרים בתת-ערך, או ליהנות בצורה אחרת ממה שקולאס מכנה "ביצועים כלכליים מובחנים" - להכות את ביצועי השוק הרחב.
יש סימנים לכך שזה כבר התחיל. לפי מורנינגסטאר, ב-10 מבין 12 סוגי נכסים שהיא עוקבת אחריהם יש השנה יותר מנהלים פעילים שעוקפים את ביצועי המדדים הרלוונטיים שלהם בהשוואה לשנה שעברה. רוב המנהלים הפעילים עקפו את ביצועי השוק ב-8 מבין 12 אפיקי ההשקעה הללו.
"בחמש השנים האחרונות, הערך שסיפקו אסטרטגיות הקצאת הנכסים הפעילות והמתוחכמות - יחסית להשקעות הפסיביות והפשוטות - נעלם לכאורה", נאמר בדוח מחקר של חברת הרמס אינווסטמנט מנג'מנט. "הניתוח שלנו מראה שהערך הוא מחזורי, והוא נוטה להיות גבוה יותר בנקודות שבהן השוק נוטה להשתנות. לכן, בהקשר של הקצאת נכסים, מעבר מקיף לאסטרטגיות פסיביות כרוך בסיכון של קוצר ראייה לגבי מה שיקרה בשוק".