כשזה מגיע לתשובה - מעלות לא חוששת מענף הנדל"ן האמריקני

יצחק תשובה ממשיך לקצור מחמאות על פועלו, וכעת הגיע תורה של חברת הדירוג מעלות לטפוח לו על השכם. מעלות העניקה דירוג AA עם אופק יציב לאג"ח שתשובה יגייס, באמצעות קבוצת הנדל"ן אלעד גרופ שבשליטתו, בהיקף של עד 650 מיליון דולר. במסגרת סקירתה ציינה מעלות, לא אחת, כי רמות הביצועים והפרסונות המרכיבים את הקבוצה גבוהות בהרבה מהממוצע המקובל בתחומי פעילותה (וכפועל יוצא רמת הסיכון של אלעד נמוכה מהממוצע בתחום), מה שמסביר את הדירוג הגבוה שיאפשר לאלעד גרופ לגייס בריבית נוחה במיוחד. הדירוג הגבוה בולט במיוחד על רקע ה'מיני משבר' שפוקד את ענף המגורים באזורים שונים בארצות-הברית, ואשר מייצר חששות לגבי מידת השפעתו על הנדל"ן האמריקני בכלל.

קבוצת אלעד, שהגדילה בשנים האחרונות את היקפי פעילותה, עלתה לכותרות בעיקר בשל ההימור המוצלח שלקח תשובה כשרכש באמצעותה את מלון הפלאזה בניו-יורק והפך אותו לביצת זהב. נזכיר, כי באחרונה הודיע תשובה כי יקים ביחד עם אי.די.בי מגה פרויקט בהיקף של מיליארדי דולרים בלאס וגאס, אך גם בלי להחשיב ייזום עתידי זה, אלעד היא מפלצת נדל"נית.

מלבד פרויקטים נוצצים אלו כוללת פעילותה של אלעד 84 נכסים מניבים בקנדה ובפלורידה ובהם 18 אלף יח"ד, תיק של 24 נכסים מסחריים בקנדה וכן שני נכסים מסחריים בניו-יורק ובפלורידה. עוד מחזיק תשובה בשמונה פרויקטים לייזום בהיקף של 9 אלף יח"ד בקנדה ובארצות-הברית, חמישה פרויקטים לפיתוח מחדש בניו-יורק ובפלורידה, וכן 30 פרויקטים שונים להסבה לדירות קונדו (דירות יוקרה) בארצות-הברית ובקנדה וכן פרויקטים יזמיים שונים בהיקפים גדולים במיוחד. במקביל שוקלת אלעד להתפתח גם לתחום הנכסים המניבים במערב אירופה ואף לסינגפור.

על הפרק - הנפקה

מהדו"ח עולה כי אסטרטגיית החברה כוללת בין היתר הפיכה לציבורית על-ידי הנפקת הון באחת מהבורסות בעולם. במקביל נכתב בדו"ח כי תשובה מתכנן להתרחב באמצעות רשת הפלאזה בכל רחבי העולם, ולשמור על יחס של 50% נכסים מניבים מסך ההשקעות של הקבוצה.

במסגרת הדיונים מול מעלות התחייב תשובה, כי אלעד תהיה הפלטפורמה הנדל"נית המרכזית שלו. הצהרתו רומזת למעשה כי זרוע הנדל"ן הנוספת שלו - דלק נדל"ן, שהיא הזרוע הציבורית של קבוצת דלק שבשליטתו - צפויה להתרכז בעיקר במערב אירופה, ולהימנע מעסקאות מהותיות בקנדה, שם היא מחזיקה במספר לא מבוטל של נכסים.

כלכלני מעלות, עופר עמיר ואורן ברק, מציינים עוד בדו"ח שפרסמו, כי היקף ההכנסות של אלעד גרופ בשנתיים האחרונות עמד על 700-800 מיליון דולר, ומעריכים כי המחזור צפוי לגדול משמעותית בשנה הקרובה ובאלו שאחריה, וכך גם שיעור הרווחיות. בנוסף מציינת חברת הדירוג, כי רמת ההכנסות והרווחיות של אלעד גרופ גבוהה בהרבה מהממוצע, ולכן הסיכון הפיננסי שלה נמוך יותר. מהדוח עולה עוד, כי היקף החוב הכולל של אלעד, שעמד בסוף הרבעון הראשון של 2007 על 3.6 מיליארד דולר, צפוי לרדת בקרוב משמעותית. הסיבה לירידה הצפויה בחוב נעוצה בכוונת החברה לממש בעתיד חלק מפורטפוליו הנכסים המניבים שלה בקנדה, וכן על רקע הכרה קרובה בחלק מההכנסות מפרויקט הדגל של הקבוצה - הפלאזה שבניו-יורק.

לגבי פרויקט הדגל מציינת חברת הדירוג, כי כבר כיום הכנסותיה של אלעד מהפרויקט משתוות לעלותו הכוללת של המיזם - 1.2 מיליארד דולר. במעלות צופים, כי בגמר המכירות תכריז הקבוצה על רווחיות בולטת, וזאת משום שנותרו במסגרת הפרויקט דירות בשווי של 250 מיליון דולר שטרם נמכרו, וכן מלון ומלון דירות נוסף של 185 יחידות דיור. בנוסף, קיים נכס מסחרי בשטח של 161 אלף רגל רבועים, שצפוי להניב דמי שכירות שנתיים של 40 מיליון דולר. האנליסטים מעריכים, כי במסגרת ההכרה בהכנסות מהמיזם ומפרויקטים נוספים, הונה העצמי של הקבוצה צפוי לצמוח ל-1.4 מיליארד דולר (מ-1 מיליארד דולר בסוף הרבעון הראשון). כתוצאה מהגידול הצפוי בהון העצמי יחס החוב הפיננסי מנוכה ה-CAP יירד מ-77% ליחס שלא יעלה על 55% בתום 2007. מקבץ הנתונים המספריים הללו ממקמים את אלעד, לפי מעלות, ברף איתנות פיננסי הגבוה בהרבה מהממוצע.

גם בכל הקשור לנושא הנזילות ותזרים המזומנים טוענים במעלות, כי אלעד נמצאת בסקאלה גבוהה בהרבה מהממוצע. נכון לסוף מארס השנה לאלעד גרופ יש תיק נזיל בהיקף משמעותי של 123 מיליון דולר. בנוסף מחזיקה הקבוצה במזומן בהיקף של 100 מיליון דולר, העומד כנגד התחייבויות שנטלה. עוד במסגרת הניתוח טוענת מעלות כי בסוף 2006 מסגרת האשראי הפנויה של אלעד עמדה על 161 מיליון דולר, וכי ברשותה נכסים משועבדים בשווי כולל המאפשר קבלת אשראי נוסף בהיקף של יותר מחצי מיליארד דולר.

במעלות מעריכים, כי משבר ה-SUB PRIME בארצות-הברית לא צפוי להשפיע יותר מדי על עסקיה של קבוצת אלעד בארצות-הברית, וזאת משום שהיא פועלת בעיקר ביזמות למגורי יוקרה. עם זאת, טוענת מעלות, כי ישנה חשיפה עקיפה מעצם חשיפתו של ענף הנדל"ן האמריקני. במעלות מציינים, כי התקררות שוק המגורים בארצות-הברית עלולה להשפיע לרעה על הקבוצה, בעיקר בכל הקשור לפרויקט ההסבה לדירות קונדו אותו היא מבצעת בפלורידה. אבל, מאחר שהפרויקט עומד אך ורק על 7% מהיקף פעילותה, השפעתו על סיכון הקבוצה מוגבלת, ובמיוחד לאור העובדה שבכוונת תשובה שלא להתרחב אל מעבר לפרויקטים הקיימים באזור.

במעלות מוסיפים ומעריכים, כי גם המגה פרויקט בלאס וגאס בהיקף של מיליארדי דולרים, שיוזם תשובה ביחד עם חברות שבשליטת נוחי דנקנר, צפוי להגדיל את הסיכון של אלעד גרופ. מעבר לכך שמרחפת עננה מעל לענף הנדל"ן האמריקני בכלל והנדל"ן למגורים בארצות-הברית בפרט, מציינת מעלות כי ההון הרב שצפוי תשובה להשקיע ב-STRIP בלאס וגאס, יוצר תלות בקבוצה בפרויקט יחיד. "