בזק, בי-קומיוניקיישנס, אינטרנט זהב: איזו מניה לקנות?

זה לגיטימי להתווכח על שווי השוק של בזק ; ניתן לטעון כי ירידה של 35% במחיר המניה היא בבחינת פאניקה ותגובת יתר. מנגד, יש מי שיאמר שזו בסך-הכול התאמת ציפיות מתבקשת לסביבה עסקית מידרדרת. על דבר אחד קשה להתווכח, על העלייה באי-הוודאות.

משקיעים, ככלל, נרתעים מחוסר בהירות, אבל הנקודה היא שקיימות השקעות שדווקא אי-הוודאות היא זו שמעלה את ערכן; אופציות פיננסיות, למשל. כידוע, שוויה הכלכלי של אופציה עולה ככל שסטיית התקן של נכס הבסיס גדלה, וזו מצידה גדלה ככל שאי-הוודאות מתעצמת (זו לא רק הנוסחה המתמטית של בלאק אנד שולס, זו גם האינטואיציה הטבעית).

קיימות אופציות טהורות וקיימות אופציות בתחפושת - כאלו הן המניות של בי-קומיוניקיישנס (בי.קום) ואינטרנט זהב . כל מהותן העסקית של השתיים היא החזקה בחברת התקשורת בזק: הראשונה עושה זאת ישירות, והשנייה באופן עקיף - באמצעות החזקה בראשונה.

בי-קומיוניקיישנס

מה שהופך את מניית בי.קום לסוג של אופציה פיננסית, זה המינוף הגבוה. עומק החוב הפיננסי, ביחס לשווי ההחזקה, יצר מצב שבו תנודות מתונות בשוויה של בזק מתורגמות לתנועות אלימות במחירה של בי.קום.

העניין הוא שכאן, בדיוק כמו בכל אופציה פיננסית, ההפסד מוגבל, בעוד הרווח לכאורה אינסופי. זה נכון תיאורטית לגבי כל מניה, אבל מה שהופך את מרכיב האופציה למעשי ומוחשי, הוא השילוב שבין מינוף גבוה לסטיית תקן גבוהה של נכס הבסיס (ההחזקה בבזק במקרה של בי.קום).

לפיכך, נשאלת השאלה, האם מרכיב האופציה על בזק מקבל ביטוי בשווי השוק של בי.קום? התשובה היא לא, ולדעתי זה עיוות.

במידה ששווי השוק של בי.קום היה משקף גם את ממד האופציה הגלומה, הרי הוא לא היה זהה לשוויה הנכסי של החברה (שזה המצב הנוכחי) - הוא היה גבוה ממנו לפחות ב-35%.

אינטרנט זהב

מחזיקה גם היא בבזק כאמור, אבל לא ישירות אלא דרך החזקה בבי.קום. מה שמבדיל את אינטרנט זהב מבי.קום, הוא עוצמת המינוף הגבוהה, והדבר הופך את ממד האופציה הגלומה בה למובהק יותר.

ואכן, לא רק ששוק ההון מתמחר בברור את מרכיב האופציה הגלומה באינטרנט זהב, הרי הוא עושה זאת בנדיבות רבה - שווי השוק גבוה פי שלושה מהערך הנכסי (שווי ההחזקה בבזק, בניכוי החוב הפיננסי נטו).

על פניו, המסקנה הנגזרת היא לקנות את מניית בי.קום ולמכור במקביל את זו של אינטרנט זהב. אז זהו, שלא בהכרח. המסקנה הזו תקפה כל עוד שווי השוק של בזק משקף נאמנה את שוויה הכלכלי. ככל שערכה הכלכלי של בזק גבוה משווי השוק שלה, כך עולה האטרקטיביות היחסית של אינטרנט זהב. בנקודה מסוימת, כאשר הפער האמור עובר את רף ה-20% לערך, ההשקעה באינטרנט זהב הופכת לעדיפה.

שורה תחתונה

אם לדעתכם מניית בזק יקרה, הניחו לבי.קום ואינטרנט זהב - הן יקרות שבעתיים.

אם לדעתכם מניית בזק זולה, אבל אתם שונאי סיכון, השקיעו ישירות בבזק - שתי האחרות אינן תואמות את פרופיל הסיכון שלכם.

אם יש לכם תיאבון לסיכון, ואתם סבורים כי מניית בזק נסחרת בחסר מתון - כזה שאינו עובר את הרף של 20% - השקיעו בבי.קום, היא עדיפה על אינטרנט זהב במישור הסיכוי/סיכון.

אם אתם סבורים כי הדיסקאונט שבו נסחרת מניית בזק גבוה מ-20%, ובנוסף יש לכם תיאבון גבוה לסיכון - השקיעו באינטרנט זהב.

 בזק

* הכותב הינו מנהל מחלקת מחקר מניות בלאומי שוקי הון, עובד בנק לאומי. הסקירה בוצעה על בסיס מידע ונתונים ציבוריים, המפורסמים לכלל המשקיעים, ועליהם בלבד