כבלים להתנעת התיק: כדאי לבחון את האג"ח הזו

חברת New Charter (לשעבר Charter Communications) הינה מפעילת הכבלים השנייה בגודלה בארה"ב, אחרי Comcast במונחי מנויים. לחברה למעלה מ-20 מיליון מנויי פס-רחב, למעלה מ-10 מיליון מנויי סלולר וכ-17 מיליון מנויי טלוויזיה. בין המותגים של החברה ניתן למצוא את Charter Spectrum - חבילת טריפל המשלבת מספר שירותי תקשורת תחת קורת גג אחת. שיעורי חדירת האינטרנט והטלוויזיה של החברה בארה"ב עומדים על 45% ו-35% בהתאמה. מניות החברה נסחרות בבורסת נאסד"ק (סימול: CHTR) לפי שווי שוק של כ-62 מיליארד דולר.

במהלך מאי 2016, השלימה Charter את רכישת מפעילת הכבלים Time Warner Cable (סימול: TWC) בעסקה משולבת עם Bright House Networks (BHN), תמורת 57 מיליארד דולר. מאז הרכישה החלה החברה למזג פעילויות משותפות ולאמץ אסטרטגיה מסחרית משותפת לשלוש החברות. מיזוג הנכסים ייצר חברה הנהנית מפריסת רשת טלוויזיה בכבלים דיגיטלית (הידועה בשם HFC) ומדריסת רגל רחבה בזכות עוצמתה של TWC ויכולותיה במזרח ארה"ב.

הגידול בבסיס הלקוחות, וכן שיפור בהיצע המוצרים, אפשרו לחברה להציג ביצועים חזקים, שימשיכו להיות הרוח הגבית לצמיחה מתמשכת. ברבעון השני של 2016, הכנסות CHTR זינקו בכ-6.5% ל-6 מיליארד דולר בעקבות הרכישה והודות לתנאי שוק נוחים בתחום הכבלים. תוצאות אלו משקפות את האווירה החיובית המתמשכת במגזר הכבלים, וכל את יכולתה של החברה לנצל את ההזדמנויות הנובעות מכך, ובהתאם להמשיך ולשפר את קצב הגיוסים ואת הרווח התפעולי שלה, שהם מהגבוהים בענף.

כמו כן, במהלך הרבעון השני הוסיפה החברה 126 אלף מנויים נטו, וממוצע ההכנסות למשתמש (ARPU) גדל בכ-1% ל-109.99 דולר, כאשר נתון זה גדל בכל אחת משלוש החברות. אנו מעריכים כי מגמה זו צפויה להימשך בזכות הרוח הגבית, שכאמור מגיעה ממספר היבטים, אשר מפצה בתוך כך על הגידול בעלויות התוכן בשוק הטלוויזיה. CHTR מצפה להשיג סינרגיות בסך 600 מיליון דולר במהלך השנה הקרובה, וסינרגיות בהיקף למעלה מ-800 מיליון דולר במהלך שלוש השנים הקרובות.

מבנה ההון יגן מהורדת דירוג

נכון לרבעון השני, לצ'רטר חוב בהיקף כ-62 מיליארד דולר, ולמולו לרשות החברה עומדים מזומנים ושווי מזומנים בסך של 555 מיליון דולר, וכן קו אשראי לא מנוצל בהיקף של כ-2.5 מיליארד דולר בתוקף עד 2021. החברה ייצרה EBITDA (רווח לפני ריבית, מסים, פחת והפחתות) במהלך 12 החודשים האחרונים (פרופורמה) בהיקף של 14.1 מיליארד דולר, והיא מציגה יחס חוב ל-EBITDA של פי 4.3 ויחס חוב מובטח ל-EBITDA ברמה של פי 3.3.

חוב החברה המובטח מדורג Ba1 על ידי מודי'ס ו-BBB על ידי S&P, תחזית הדירוג בשתי הסוכנויות היא "יציב". חשוב לציין כי מבנה ההון של CHTR צפוי להגן על בעלי החוב מפני הורדת דירוג ב-S&P וב-Fitch, אל מתחת לדירוג השקעה.

איגרות החוב מגובות בביטחונות מדרגה ראשונה באמצעות שעבוד על נכסי החברה, כך שסביר להניח כי אג"ח CHTR ימשיכו ליהנות מסטטוס דירוג השקעה, ולפיכך תשמור החברה גם על גישה נוחה לשוק ההון.

אנו באופנהיימר אוהבים את איגרת החוב של CHTR משכבת החוב המובטח, הנושאת קופון של 4.908% לפדיון ביולי 2025. האיגרת נסחרת בתשואה לפדיון של 3.53%, המבטאת מרווח של 200 נ"ב מעל העקום הממשלתי. נציין כי המרווח על איגרות חוב של חברות תקשורת אמריקאיות בדירוג השקעה הינו נמוך משמעותית ממרווח זה.

בצד הסיכונים, נציין את התחרות מצד חברות תקשורת גדולות כגון AT&T ו-Verizon. חברות אלו מהוות איום על פעילות CHTR, בכך שהיא נדרשת להשקיע הון רב לפריסת התשתית שלה ושדרוגה. ואולם, לפי קצב ייצור תזרים מזומנים חופשי (FCF) של כ-744 ברבעון השני, אנו מאמינים שהחברה תוכל לעמוד בהוצאות אלו, ואף תצליח להפנות חלק מהתזרים החופשי להורדת היקף החוב. מעבר לכך, חשוב לציין כי CHTR השהתה את תוכנית הרכישות העצמית של מניותיה, בעקבות מהלכי המיזוגים והרכישות שביצעה לאחרונה.