הראל ויזל, מנכ''ל ובעל השליטה בפוקס / צילום: דימה טליאנסקי
זה לא היה השבוע של המשקיעים במניית קסטרו, רשת חנויות האופנה שהפתיעה את הציבור עם מבצע, שבו חתכה את מחירי פריטי הלבוש שלה בשיעור דרמטי. אתר החברה קרס ובהמשך נסגר בפני רוכשים, בזמן שהלקוחות מסתערים על סניפי הרשת כדי לרכוש שלושה פריטים ב-100 שקל.
● רשתות האופנה לא התכוננו נכון לחורף, ומשלמות מחיר
● דסק"ש מתניעה מחדש את מהלך מכירת השליטה בסלקום
● פחות מותגים, יותר דירות: כיכר המדינה כבר לא יוקרתית כמו פעם
המבצע האגרסיבי, כפי שכבר נכתב לא אחת בימים האחרונים, הוא תוצאה של חורף חם מהצפוי, שהוביל את רשתות האופנה המקומיות לנקוט מהלך של הפחתות מחירים, שתכליתו חיסול מלאי הסחורה שבה הצטיידו לקראת החורף, גם במחיר של פגיעה ברווחיות.
את החשבון הזה עשו כנראה גם המשקיעים במניית קסטרו , שהפילו אותה בשבוע האחרון בכ-25%. מדובר אומנם בירידה דרמטית בפרק זמן קצר, אך היא מתגמדת לנוכח אובדן השווי שחוותה קסטרו בחמש השנים האחרונות - של יותר מ-60%, המעמיד את שווי השוק הנוכחי של החברה על פחות מ-300 מיליון שקל. הנפגעים העיקריים מכך הם בעלי המניות הגדולים בחברה, בראשות המייסדים ממשפחת רוטר (המחזיקה כ-31% מהמניות).
הירידה הזו צורמת במיוחד לנוכח הביצועים החזקים שמציגה מניית המתחרה הגדולה, פוקס , שבאותן חמש שנים זינקה בכ-460%, ושמחירה משקף כיום לפוקס שווי חברה של 4.2 מיליארד שקל - פי 14 מקסטרו.
לנוכח פערי התשואה והשווי העצומים שנפתחו בשנים האחרונות, קצת קשה להאמין שבעבר היו שתי החברות הללו שמות כמעט שמות נרדפים בעולם רשתות האופנה המקומי. לפני כ-20 שנה, זמן קצר לאחר הנפקתה הראשונית של פוקס בבורסה בתל אביב, נסחרו פוקס וקסטרו בשווי דומה.
כשמשווים את התוצאות הכספיות של תשעת החודשים הראשונים של 2022, מקבלים אינדיקציה לפערי השווי בין החברות. קסטרו, המנוהלת כיום על-ידי רון רוטר, בנם של אתי וגבי רוטר (המהווים חלק מדבוקת השליטה בחברה), רשמה הכנסות של 1.2 מיליארד שקל, שעלו ב-7% ביחס לתקופה המקבילה שנה קודם לכן. הרשת סבלה ברבעון השלישי מחולשה גוברת במכירות פריטי האופנה שלה, בזמן שהוצאות המכירה והשיווק טיפסו, וכך גם הוצאות שכר העבודה.
פוקס רשמה באותה תקופה הכנסות של 3.45 מיליארד שקל, שצמחו ב-18% בתוך שנה. בשורה התחתונה הפערים גדולים הרבה יותר. קסטרו הציגה רווח נקי של כ-10 מיליון שקל בלבד בתשעת החודשים הראשונים של השנה החולפת, שחיקה של 89% ביחס לתקופה המקבילה, ואילו פוקס רשמה באותה תקופה רווח נקי של 137 מיליון שקל, שחיקה מתונה יותר של 32%.
משווי דומה לפתיחת פערים אדירה
כאמור, לא תמיד היו הפערים בין קסטרו לפוקס כל-כך משמעותיים. קסטרו הונפקה במרץ 1992, כאשר יצחק שמיר המנוח שימש כראש הממשלה, ואילו פוקס הונפקה כעשור לאחר מכן, באפריל 2002. שנה לאחר הנפקתה נסחרו כאמור השתיים בשווי דומה פחות או יותר.
אז מה הוביל לפתיחת הפערים האדירה? גורם בשוק ההון טוען כי בשתי מילים, הגורם להבדל הוא "הראל ויזל", המנכ"ל הדומיננטי של פוקס ואחד מבעלי השליטה בקבוצה, שהשכיל להביא לישראלים מותגי-על בינלאומיים (נייקי, פוט לוקר, אמריקן איגל, אורבן אאוטפיטרס, מנגו, ג'מבו ועוד), לייצר עימם קשרים אמיצים ואף לקבל זיכיונות לפתיחת עשרות חנויות של נייקי ופוט לוקר באירופה ובקנדה. חברת ריטיילורס, המחזיקה בצמד מותגי הספורט של פוקס, נסחרת כיום לבדה בשווי של יותר מ-3 מיליארד שקל.
תחת ניהולו של ויזל, נקטה פוקס מהלך התרחבות אפקטיבי באמצעות הוספת עוד ועוד מותגים בינלאומיים, שמחד העצימו את כוחה בקניונים, שם ממוקמות רוב החנויות של רשתות האופנה, ומאידך הקטינו את התלות שלה בשוק המקומי, על תהפוכות מזג האוויר והתחרות החריפה המאפיינים אותו.
בשוק טוענים כי עצם העלייה בכושר המיקוח של קבוצת פוקס מול בעלי הקניונים סייעה להמשך הצמיחה וההתרחבות שלה, אגב יצירת זרוע דיגיטלית חזקה (טרמינל איקס) שהונפקה בבורסה בעצמה.
למרות כל אלה, מניית פוקס לא נמלטה מהירידות בשוק בשנה האחרונה, ולנוכח הגורמים שפגעו בענף בתקופה זו (פתיחת השמיים, פגעי מזג האוויר, גידול בהוצאות), הסבה מניית החברה תשואה שלילית של מעל 40%. אצל קסטרו המצב גרוע אף יותר, עם ירידה שנתית של 63%.
המיזוג לא הביא לשיפור המקווה בתוצאות קסטרו
צריך לציין כי גם קסטרו לא שקטה על השמרים בשנים האחרונות, אך לא הצליחה לתרגם זאת לשבריר מההצלחה העסקית של פוקס. המהלך המשמעותי ביותר שנקטה החברה התרחש בשנת 2018 - המיזוג עם קבוצת האופנה הודיס בראשותו של יוסי גביזון.
העסקה הגיעה כשנתיים לאחר שקסטרו נכנסה כשותפה ורכשה כרבע ממניות הודיס, שהחזיקה מעבר לחנויות הבגדים הנושאות את שמה גם ברשת אביזרי האופנה המוזלים אורבניקה, בחברת משקפי השמש קרולינה למקה וברשת האקססוריז טופ טן.
ביוני 2018 חתמה קסטרו על רכישת כלל מניות הקבוצה באמצעות הקצאת מניות. משפחת רוטר, שעד אותה עסקה החזיקה בכ-70% ממניות הרשת שייסדה, דוללה משמעותית, והיא מחזיקה כיום בכ-31% מהמניות.
שווי החברה הממוזגת, כפי שחושב אז על-ידי חברת הייעוץ הכלכלי פרומתיאוס, הוערך ב-1-1.3 מיליארד שקל. אולם נכון להיום נסחרת קסטרו בשווי של שליש עד רבע מאותה הערכה, לאחר שהמיזוג לא הביא לשיפור המקווה בתוצאות העסקיות של החברה המאוחדת.
התקווה של המשקיעים לראות צמיחה משמעותית בהכנסות ובשורת הרווח הנקי של קסטרו לא התגשמה. בשנים 2018-2019 רשמה החברה הפסדים עצומים של יותר מ-100 מיליון שקל במצטבר, בשל זינוק חד בהוצאות המכירה והשיווק, לצד עלייה בהוצאות ההנהלה והכלליות.
גם את שנת הקורונה, שהגיעה לאחר מכן, חתמה החברה בהפסד ובירידה של 30% בהכנסות, שעמדו על 1.2 מיליארד שקל. ב-2021 חלה התאוששות בהכנסות, שהסתכמו ב-1.6 מיליארד שקל, וקסטרו רשמה רווח משמעותי ראשון לאחר זמן, של 108 מיליון שקל.
הכנסותיה של פוקס ב-2018 הסתכמו ב-2 מיליארד שקל (לעומת 1.2 מיליארד שקל אצל קסטרו באותה שנה), אך הן יותר מהכפילו את עצמן ל-4.2 מיליארד שקל שלוש שנים לאחר מכן. בשורה התחתונה סיפקה פוקס רווח נקי של 152 מיליון שקל ב-2018, ורווח כפול מכך ב-2021 (298 מיליון שקל).
"מתקשה להבין למה השוק לא מפרגן להם"
"צריך להבין שמניית קסטרו נסחרת בדיסקאונט עמוק ומשמעותי זה זמן", אומר גורם מוסדי בכיר. "אני מתקשה להבין מדוע שוק ההון לא מפרגן להם עד כדי כך. מדובר במנהלים מעולים ששולטים היטב בכל הסניפים, עם מערכות מחשוב מתקדמות וניהול צוותים מקצועיים ברמה הכי גבוהה, וכך גם הממשל התאגידי שם".
לדבריו, "הפעילויות של הודיס וקסטרו זוכות לפרגון גם מצד המתחרים, ואילו רשת אורבניקה היא קונספט של לואו קוסט שנחשב למוצלח, ולא נראה שהסיפור שלה מתומחר בשווי שהשוק נותן לרשת.
"לעומתה ויזל הלך והתרחב בקצב מהיר מאוד, והביא לארץ רשתות בינלאומיות משגשגות. בשלב מסוים הקסם של פוקס כבר דיבר בעד עצמו. יש לא מעט רשתות שלא רצו להגיע לישראל, והגיעו רק בזכות ויזל. זה משהו שאין לקסטרו".
גם בשוק ההון לא האיר המזל פנים לקסטרו. בעוד שפוקס הנפיקה שתי חברות-בנות (ריטיילורס וטרמינל איקס) בשנת הגאות של 2021, הניסיון של קסטרו להנפיק את אורבניקה נבלם שנה לאחר מכן, כשהשווקים הלכו והתקררו במהירות.
ההנפקה תוכננה לצאת לדרכה במרץ אשתקד, ועל-פי מקורבים למהלך, כבר היו הצעות על השולחן לשווי של מעל לחצי מיליארד שקל, אך בקסטרו, ששאפה לשווי גבוה יותר עבור החברה-הבת, העדיפו לעצור ולתת לאורבניקה להמשיך לצמוח, בתקווה שיקבלו עליה שווי נדיב יותר בעתיד.