המנכ"ל תמיד יתוגמל

בתחילת שנות ה-90 נולד אמצעי-תשלום חדש בעולם התאגידים האמריקני: אופציות. זה התקבל מלכתחילה על הדעת, מפני שאופציות יצרו קשר ישיר בין תפקוד לתיגמול. באמצע שנות ה-90, כאשר שוקי המניות נסקו אל סביבות החלל החיצון, אופציות חדלו להיות הזית בגביע המרטיני, והן נעשו המרטיני עצמו. מזומנים נעשו "משעממים", בלשונו של מומחה אחד לתיגמול; מועמדים למשרות ניהול רצו לדעת רק דבר אחד - כמה אופציות ממתינות להם. בזכות האופציות, חברות נטולות מזומנים יכלו להתחרות על שירותיהם של טובי האקזקוטיבים במשק האמריקני.

פעם אחר פעם היה אפשר לשמוע על מנהל בכיר, מבוסס ורב-תיגמולים, הפונה עורף לתאגיד של "הכלכלה הישנה", ממיר משרד מרווח ורב-הטבות בכוך עבש של "כלכלה חדשה". כשאורח היה שואל בתדהמה, אבל מדוע, התשובה המפורשת או המשתמעת היתה "אופציות".

זה היה סיפורו של דניאל שולמן, מילדי-הפלא של ענף הטלקומוניקציה. הוא הצטרף בגיל 23 לענק הטלפונים T&AT, כאיש שיווק זוטר. בתוך כמה שנים הוא פילס את דרכו עד סמוך מאוד אל הפסגה, והופקד על חטיבת שירותי הצרכנים של T&AT, עם מחזור מכירות שנתי של 24 מיליארד דולר. שולמן היה בהכרח אחד מנסיכי-הכתר של חברת הטלפונים והכבלים הגדולה ביותר באמריקה. ואו-אז הוא קם, ונעלם אל תוך כרעיו של עולם הנקודה-קום. Priceline.com, שנעשתה בן-לילה אלטרנטיבה לכל שיטת הזמנת הכרטיסים בחברות-התעופה הגדולות, מינתה את שולמן למנכ"ל. היא הבטיחה לו תיגמול שנתי של מאה מיליון דולר, שהיה מבוסס כמעט כולו על אופציות. שולמן גם הורשה ללוות מן החברה תשעה מיליון דולר, כדי לקנות מניות. בשיאה, ב-1999, המניה של Priceline נסחרה בשער של 162 דולר, וערך השוק של החברה היה גדול מזה של כל חברות-התעופה האמריקניות גם יחד.

T&AT התבוננה בתדהמה במהלך הזה, גירדה חודשים ארוכים את פדחתה (T&AT היא ממגרדות הפדחת הידועות ביותר באמריקה), ולבסוף החליטה שהדרך להתגונן מפני שולמניזציה של מנהליה היא להרעיף עליהם אופציות, ולקצר את זמן ההמתנה הממוצע למימוש אופציות מחמש שנים לשנה אחת. היא לא היתה היחידה. אופציות נערמו על כל שולחן ומילאו כל מגירה. כל מיני משקיעים רטנו שריבוי האופציות מדלל את ערך מניותיהם, אבל כל זמן שחברות הניבו מכפלות אסטרונומיות של מחיר/הכנסה, הרטינות היו מוגבלות לשוליים הסהרוריים.

אז נכנס חודש מארס 2000, והאוויר התחיל לצאת בשריקה ארוכה מן הבועה המפורסמת. עד סוף שנת 2000 ירד ערכה של מניית Priceline ל-1.13 דולר. נקל לשער מה חשב שולמן על שבעת מיליון האופציות שהעניקו לו מעסיקיו. בדצמבר שעבר המירה Priceline את האופציות של שולמן ב-2.5 מיליון "מניות מוגבלות", והתירה לו למכור 60% מהן בתוך חצי שנה. ומה קרה לתשעת מיליון הדולר שלווה שולמן, כדי לקנות מניות, כאשר המניות עדיין ריחפו אי-שם בין נגה למאדים? אילו שולמן היה משקיע מן היישוב, הוא היה יכול לנשוך את שפתיו, ולהגיד משהו הנשמע באמריקנית מדוברת כמו "אכלתי אותה". כשמהמרים בקזינו, אפשר גם להפסיד. אבל שולמן אינו משקיע מן היישוב, ומעסיקיו החליטו לפצות אותו על הנזק: הם מחלו על מחצית חובו.

מטילים מטבע סוף-סוף, כולנו יודעים - כל צופי הסרט Groundhog Day ("להתעורר כל בוקר מחדש"), לפחות - שיש תמיד הזדמנות שנייה. אם הפסדת ביום שישי, חזקה עליך שתתעורר ביום שבת ותגלה שעכשיו יום שישי בבוקר, אז למה שלא תנסה עוד פעם.

הסידור האטרקטיבי הזה עורר את אחד המשקיעים הבולטים בוול סטריט, סגן נשיא של קרן פנסיה ידועה, להגיד לוול סטריט ג'רנל: "מטילים מטבע, אם יוצא 'עץ', אני מנצח; אם יוצא 'פאלי', זורקים עוד פעם".

אגב, רשמית, החברה הסבירה ששולמן ושני מנהלים בכירים אחרים הסכימו "לוותר" על האופציות שלהם, כדי שהחברה תוכל לחלק אותן בין עובדים אחרים. אכן, אפשר להניח שתורים ארוכים השתרכו בכניסה לקיוסק האופציות של חברה, השווה עכשיו פחות משלושה אחוזים של שוויה לפני שנתיים בדיוק.

הבניין שעמד על אופציות קרס תחתיו. נתונים של חברת ייעוץ, המתמחה בתיגמול מנכ"לים, מראים כי חמשת המנכ"לים רבי-האופציות ביותר באמריקה הפסידו בשנה שעברה - על הנייר, כמובן - 62 מיליארד דולר. 151 מנכ"לים, שחברותיהם נכללות במדד ה-P&S, מימשו בשנה שעברה בממוצע 98 אלף אופציות כל אחד, בערך אותה כמות של 1999. אבל בעוד שב-1999 כל מממש גרף 2.85 מיליון דולר בממוצע, בשנת 2000 פחתה התנובה ל-1.89 מיליון דולר.

אפשר לומר ללא הגזמה כי ההתרסקות בבורסה מוטטה את מבנה השכר למנהלים בחלקים גדולים של עולם התאגידים האמריקני. הנה מה שקרה לסטיב ג'ובס: כאשר חזר ונקרא אל הדגל, להציל את חברת המחשבים Apple מסדרת מנכ"ליה הכושלים, הוא ויתר לחלוטין על שכר. הצלחתו הגדולה הניבה נוסחת תיגמול נדיבה להפליא (בקני-המידה של הזמן ההוא): 20 מיליון אופציות, בנות-מימוש בשער של 43.95 דולר. הן הוענקו בינואר 2000, כאשר המניה נסחרה ברמה של 50 דולר, וערב המפולת של מארס 2000 היא אפילו נסקה מעל 70 דולר. בששת החודשים הבאים היא שמרה על ערכה בהצלחה גדולה יותר מזו של רוב מניות הטכנולוגיה האחרות, ונסחרה בדרך-כלל מעל רמת המימוש של ג'ובס. ואז, ביום אחד ויחיד בספטמבר 2000, היא איבדה 45% מערכה (אחרי שאפל הודיעה על הפסד רבעוני ראשון מאז כניסת ג'ובס). מאז אין היא עולה מעל 25 דולר, ומדי פעם היא צונחת אפילו מתחת ל-20. האופציות של ג'ובס אינן שוות אפוא אף פרוטה אחת.

אם סטיב ג'ובס נופל ממטוס בשביל אבירי "הכלכלה החדשה", התאדות האופציות היא חוויה חדשה. בכלכלה הישנה היא מוכרת יותר. למשל, המקרה של חמשת המנהלים הבכירים ביותר ברשת חנויות הספרים הענקית Borders: ב-1997 הם הסכימו לוותר על שכר במזומנים, ולקבל תמורתו אופציות. החמישה היו מלאי רוח-קרב וביטחון עצמי, וחשבו שהם עומדים להיות משווקי הספרים הגדולים באמריקה. ואז באה Amazon.com, וטרפה את הקלפים. ניסיונה של בורדרז להציב חלופה מקוונת משלה הסתיים בכישלון חרוץ, ולאחרונה היא מכרה את נכסי האינטרנט שלה לאמזון. האופציות לא התקרבו כלל אל סף המימוש, המנהלים המתוגמלים נאלצו ללות כסף כדי לשלם את המשכנתא - ולבסוף החליטו לבקש משכורת.

סטיבן ג'ובס עדיין אינו מקבל משכורת, אבל אפל, שהרבה מזומנים בידיה, מצאה דרך לפצות אותו על בוגדנותו של השוק: היא העניקה לו מטוס מנהלים "גולף סטרים" בערך של 90 מיליון דולר. אין ספק שהוא ראוי לאיזשהו תיגמול, כי הוא באמת החזיר את אפל מן המתים. כיוצא בזה, יש שורה של מקרים של מנכ"לים, שתוגמלו בנדיבות על-יסוד תפקודם. אבל, כפי שמראה המסגרת המתפרסמת לצד הרשימה הזו, יש שורה של מקרים שבהם תיגמולים פנטסטיים הורעפו על ראשיהם של מנכ"לי חברות, אשר תשואתן למשקיעים היתה מזערית, או אפילו שלילית. הסבר, לפחות חלקי, לתופעה הזו ניתן במסגרת שנייה המופיעה כאן, שכותרתה היא "האיגוד המקצועי של המנכ"לים".

שקיעת נאסד"ק הצריכה פתרונות יצירתיים. הפתרון הקל ביותר הוא להציע אופציות חדשות עם סף מימוש הרבה יותר נמוך. אבל פתרון כזה כרוך בדילול ערך המניות, אינו אהוד על משקיעים חיצוניים, ויש בו פוטנציאל של התקוממות, או לפחות של אי-נעימות בכינוס הבא של חבר בעלי המניות. תחליף האופציות הפופולרי ביותר עכשיו הוא "מניות מוגבלות". על מייקל קאפלאס הורעפו כמעט מיליון מניות מוגבלות (24.4 מיליון דולר), כאשר נעשה מנכ"ל קומפאק. מוגבלותן באה לידי ביטוי בזה שיהיה עליו לוותר על חצי מיליון מהן, אם החברה לא תעמוד ביעדים מסוימים של הכנסות ושל שערי מניות. אבל ראו זה פלא, שלושים יום אחרי שקיבל את המניות, כמעט על חמישית מהן הוסרו ההגבלות (ואגב-כך נמחלה לקאפלאס הלוואה של חמישה מיליון דולר, שהוא קיבל בשעתו כדי לקנות מניות של קומפאק). האם כל התיגמולים הנדיבים האלה הועילו לקומפאק? בסוף השבוע שעבר, מנייתה היתה נמוכה ב-30% משערה כאשר קאפלאס קיבל עליו את המנכ"לות.

דניס קוזלובסקי, המנכ"ל רב-הכוח של חברת האחזקות הענקית Tyco, שילשל לכיסו בשנה שעברה תיגמולים של 125 מיליון דולר. מזה, 21.2 מיליון דולר באו במניות מוגבלות. בתקופה האמורה, תשואת Tyco למשקיעיה היתה רק שש עשיריות האחוז. ג'ק וולש, היושב-ראש האגדי של ג'נרל אלקטריק, קיבל 122 מיליון דולר, 75% מזה מאופציות וממניות מוגבלות, בשעה שהתשואה למשקיעים היתה שלילית: -6.1%. אבל להגנת העסק של וולש צריך להוסיף שזו השנה האחרונה שלו, ומועצת המנהלים החליטה להעניק לו פיצוי מיוחד לאות הכרה ב"20 שנות השירות יוצאות-הדופן" שלו כמנכ"ל.

הסיכונים של גארי וונדט פחות מובן, והרבה יותר מעורר-מחלוקת, הוא סיפור תיגמוליו של גארי וונדט, משהו המתואר כ"שערורייה הגדולה ביותר בתיגמול מנהלים" לאחרונה.

וונדט היה מנהל חטיבת הפיננסים הגדולה של ג'נרל אלקטריק, ושמו הלך לפניו. הוא נחשב מועמד מרכזי לרשת את ג'ק וולש - אבל הוא עשה משהו שלא התיישב עם השקפות-העולם הפוריטניות של מעסיקיו: הוא התגרש מאשתו אחרי שנות נישואים ארוכות, והסתבך במשפט סנסציוני על חלוקת הרכוש. לורנה וונדט תבעה חצי ממאה מיליון הדולר שהשתכר בעלה במרוצת השנים. הוא הסכים לתת רק עשרה מיליון, היא תבעה אותו למשפט, וקיבלה עשרים מיליון. במהלך המשפט, לורנה נעשתה סמל לאומי של שוויון נשים, ואפילו הקימה ארגון המעודד נשים לעמוד על זכויותיהן הפיננסיות לצד בעלים עשירים. גארי וונדט, הבעל שלא שמר אמונים ולא דאג לאשתו, נאלץ להתפטר מ-GE בסוף 1998.

שנה וחצי אחר-כך, ביוני 2000, הוא נשכר למנכ"ל על-ידי ענק הביטוח והפיננסים Conseco, שנקלע למשבר חמור (מניית קונסיקו קרסה בשנתיים הקודמות משער של 57 דולר באפריל 1998 לחמישה דולרים ופחות במאי 2000). על-ידיו של וונדט נשקלו במעמד החתימה 45 מיליון דולר במזומנים, עשרה מיליון אופציות ו-3.2 מיליון מניות מוגבלות בשווי של 18.8 מיליון דולר. חוזהו של וונדט נחתם לחמש שנים, עם הבטחה למתת מזומנים נוספת, ששיעורה יהיה בין שמונה ל-50 מיליון דולר, על-פי השער הממוצע של מניית קונסיקו בין 10 ל-30 ביוני 2002. למה? ככה. כמו-כן הובטחה לוונדט משכורת שנתית של לפחות מיליון דולר, בונוס שנתי של עד 2.8 מיליון דולר, וחצי מיליון אופציות בשנה בכל אחת משלוש השנים האחרונות של החוזה. אם יוארך חוזהו של וונדט, והוא יישאר שם לפחות שבע שנים, הוא יוכל לסמוך על הכנסה שנתית של מיליון וחצי דולר לכל חייו. לפי הידוע, לא נכללו סעיפי תיגמול מפורשים לעולם הבא.

וונדט הסביר לוול סטריט ג'רנל כי הוא קיבל עליו סיכונים עצומים. "איזה ערובות היו לי? זו היתה חברה שהתקרבה לחיסול". הוא גם שילם מחיר על התמנכ"לותו, הוא אמר. החוזה שלו עם ג'נרל אלקטריק היה מעניק לו 65 מיליון דולר, אילו היה מתנזר מפעילות בתאגיד מתחרה למשך 21 חודש. יתר-על-כן, הוא לא יקבל משכורת עד אמצע 2002. "אני הנחתי על השולחן עשרות מיליוני דולר, כאשר קיבלתי עליי את הסיכון שהאופציות האלה והמניות המוגבלות האלה יהיו שוות משהו יום אחד", אמר וונדט.

הרגלי התיגמול של קונסיקו קדמו לוונדט. מנכ"לה הקודם, סטיבן הילברט, האיש שיסד אותה וגם דירדר אותה אל פי-התהום, אסף 70 מיליון דולר בשנת עבודתו האחרונה, נוסף על 45 מיליון אופציות משנות עבודתו הקודמות (הנתונים נלקחו מאתר הרשת של תנועת האיגודים המקצועיים באמריקה. כתובתו ניתנת בסוף הרשימה).

קונסיקו קיזזה 78 מיליון דולר מדוח הכנסותיה, כדי לממן את תיגמולי מנהליה. כך או כך, מאז שוונדט נכנס לנעלי המנכ"ל, המניה של קונסיקו עלתה פי שלושה ויותר. האומנם הוא ראוי לאשראי מלא? האומנם אנייה טובעת יכולה לשנות כיוון, ולהפליג במלוא העוצמה קדימה בתוך זמן כל-כך קצר? הדעות חלוקות. המגזין "פורבס" כתב בחודש שעבר כי קונסיקו משתמשת בשיטות מפוקפקות בניהול תיקי ההלוואות שלה. גם כך היא

הפסידה בשנה שעברה 1.2 מיליארד דולר על הכנסות של שמונה מיליארד. יעברו ארבע שנים לפני שהיא תחזור אל רמת 1997. האם מצב עניינים כזה מצדיק את הנדיבות חסרת-התקדים כלפי וונדט?

פי 476 לפי האיגודים המקצועיים, מנכ"ל אמריקני ממוצע שילשל לכיסו בשנה שעברה 20 מיליון דולר, בזכות עלייה של 50% בהקצאת אופציות, ושל 22% בשכר ובבונוסים. בתקופה הזו, שכרו של עובד ממוצע במשק גדל בשלושה אחוזים. ב-1999, שכרם של ראשי התאגידים היה גדול פי 476 מזה של פועל צווארון כחול.

בדיקה של ביזנסוויק הניבה תוצאות נמוכות קצת יותר. לפי שבועון העסקים, בשנת 2000 השתכר המנכ"ל האמריקני הממוצע 13.1 מיליון דולר, והתיגמול במזומנים למנכ"לי 365 החברות הגדולות באמריקה עלה ב-18%.

היו גם חברות שחשבו כי מנכ"ליהן צריכים לסבול ממש כמו משקיעיהן. תיגמולי המזומנים של 26% מן המנכ"לים פחתו בשנה שעברה (ב-1999, שנת שיא לבורסה, התיגמולים ירדו אצל 19% מן המנכ"לים). אבל הרוב הגדול לא נפגעו. 20 המנכ"לים המתוגמלים ביותר השתכרו בשנה שעברה בממוצע 117.6 מיליון דולר, עלייה של כמעט חמישה מיליון דולר לעומת 1999.

החברות שנפגעו ביותר גילו נדיבות מופלגת כלפי מנכ"ליהן. וולט דיסני, למשל, הגדילה בשנה שעברה את שכרו של מנכ"לה, מייקל אייזנר, שקלה על-ידיו שני מיליון אופציות בערך של 37.7 מיליון דולר, והוסיפה בונוס של 11.5 מיליון דולר - וזה אחרי שלוש שנים שבהן הכנסתה הנקייה של דיסני פחתה בחצי, מ-1.9 מיליארד דולר ב-1997 ל-920 מיליון דולר ב-2000.

כיוצא בזה, בין 1998 ל-2000, Computer Associates העניקה למשקיעיה תשואה שלילית של 63%. בתקופה הזו השתכר מנכ"לה צ'רלי וואנג כמעט 700 מיליון דולר.

דייוויד וות'רל, מנכ"ל CMGI, חממת האינטרנט, קיבל בשנה שעברה בונוס של 481 אלף דולר, כפליים מזה של השנה הקודמת. בשנה שעברה הפסידה 1.3 CMGI מיליארד דולר נטו. מה הניע אפוא את מועצת המנהלים לתגמל את המנכ"ל בנדיבות כזאת? היא מצאה נחמה בהכנסות התפעוליות החזקות, והוסיפה שלוות'רל היה "מגיע", מפני שמנכ"לי ענף אחרים תוגמלו יותר ממנו.

בימי השיא של השגשוג הכלכלי ביפן, בשנות ה-70 וה-80, יפנים נהגו לנחור בבוז כאשר היו נתקלים בפרטי תיגמוליהם של מנהלים אמריקניים. בעיניהם זו היתה אילוסטרציה של המחלה המבנית של המשק האמריקני:

עצל, לא-פרודוקטיבי - ושקוע עד אוזניו ב"טווח הקצר", מפני שהמשקיעים המוסדיים אינם מתעניינים אלא בדוח הרבעוני הבא. הביקורת הזו נעלמה לאותו חור שחור, שאליו נעלמה כלכלת יפן. העובד האמריקני הוא כיום הפורה ביותר בעולם, וחרף הצליעה של החודשים האחרונים, כלכלת ארצות-הברית עדיין רשאית להתפאר בתקופת השגשוג הארוכה ביותר בהיסטוריה (בשבוע שעבר שמענו שהתוצר המקומי הגולמי של ארצות-הברית רשם עלייה של שני אחוזים ברבעון הראשון של השנה; לא מי יודע מה, אבל הרבה יותר טוב מן האלטרנטיבה החזויה).

אבל אין זאת אומרת שהביקורת היפנית הישנה מופרכת מעיקרה. התפנוקים המורעפים על מנכ"לים גורמים נזק חומרי ומורלי לכלכלה האמריקנית, והם מאיימים על היציבות ביחסי-העבודה, לפחות באותו חלק מוגבל של המשק שבו הפועלים מאוגדים (בערך 12%).

ריבוי האופציות והמניות המוגבלות מעורר שאלות על סדרי-העדיפויות של המנכ"לים המתוגמלים: האם הם מעוניינים בחיזוק החברה שהם מנהלים, או בעמידה בלוח-הזמנים כדי לממש מניות ואופציות? זו שאלה מעניינת, מפני שהיא נוגעת לעצם ההיגיון של אחזקה מסיבית של מניות החברה בידי מנהליה. במשך שנים, חוכמת אנשים מלומדה היא שבעלות על מניות הכרחית לחלוטין, כדי שלמנהל יהיה עניין ישיר בהצלחת הארגון. מספר גדל של בעלי מניות קוראים עכשיו תיגר על ההבנה הזו. הם אומרים כי יש דבר כזה, "יותר מדיי מניות" בשביל מנהל.

חזרה לשער הפרויקט

עשרים הגדולים

המספרים שמאחורי המשכורות

סיפורים קטנים על משכורות גדולות

נחיתת האופציות

חצופים בצמרת

קרנות הישועה

איך הופכים אשה ל-Old Boy

המנכ"ל תמיד יתוגמל

עשרים מתוך 150