אילנות-בטוחה: מחירי הדירות ימשיכו לרדת בשנתיים הקרובות

"הירידה במחירי הדירות למגורים, לה אנו עדים, תימשך בעתיד הנראה לעין. כל הפרמטרים מצביעים על כך שרמת המחירים כיום אינה סבירה - גם לאחר ירידות המחירים האחרונות. לפיכך, אנו סבורים כי בשנים 98' ו-99' יימשכו הירידות הריאליות של מחירי הדיור" - כך מעריכים כלכלני חברת הברוקרים אילנותבטוחה, בסקירה מקיפה שהכינו על ענף הנדל"ן הישראלי.

למרות התחזית הפסימית באשר לענף הנדל"ן, סבורים באילנות-בטוחה כי שוק ההון מתמחר את מניות הענף באופן המבטא משבר והאטה חמורה בענף. הם מעריכים כי ההסתברות למשבר כזה אינה גבוהה, ולכן מחירי חלק ממניות ענף הנדל"ן נמוכים בצורה ניכרת משווי נכסי החברות ומהשווי הכלכלי שלהן, לפי כל שיטות הניתוח. ההערכה היא שהחברות הוותיקות, שנהנות מאיתנות פיננסית ונסחרות מתחת לשווי נכסיהן, יבצעו בסופו של דבר תיקון לשווי השוק שלהן, כך שיבטא טוב יותר את ערכן הכלכלי.

בעבודה מנתחים כלכלני אילנות-בטוחה את צד הביקוש בענף הנדל"ן, את צד ההיצע, את המחירים, את שוק הדיור להשכרה ואת מדיניות הממשלה.

שלושה גורמים משפיעים על צד הביקוש: הראשון הוא הצמיחה הטבעית באוכלוסייה, שעומדת כיום על 60 עד 65 אלף נפש בשנה. גודל משק בית ממוצע עומד כיום על 3.52 נפש, ולכן הצמיחה הטבעית באוכלוסייה "מייצרת" 17 עד 18.5 אלף משקי בית חדשים בשנה. ההנחה היא שהביקוש לדיור הוא ביחס של 1:1 לצמיחה במשקי הבית, ולכן צמיחה זו יוצרת ביקוש מצרפי של כ-18 אלף יחידות דיור בשנה.

הגורם השני בצד הביקוש הוא העולים. מראשית שנות ה-90 הגיעו לישראל כ-850 אלף עולים חדשים, המהווים 240 אלף משקי בית. בראשית תקופת העלייה הביאו צורכי הדיור לאכלוס מהיר של מלאי הדירות הפנויות שהיו אז בארץ. צפיפות הדיור של העולים בראשית שנות ה-90 היתה גבוהה משל האוכלוסייה הוותיקה ועמדה על 1.7 משפחות לדירה, לעומת משפחה בדירה בכלל האוכלוסייה. בשנים האחרונות החלו העולים לרכוש דירות, וצפיפות הדיור ירדה.

בהתחשב בהערכות לגבי מספר העולים בשנים הקרובות, באחוז רוכשי הדירות מקרב העולים ובקצב הרכישה, מעריכים באילנות-בטוחה כי הביקוש שייצרו העולים בשוק הדיור יסתכם ב-19.5 אלף דירות בשנת 98', ב-16.5 אלף דירות בשנת 99'; ב-15.8 אלף דירות בשנת 2000. הביקוש ימשיך לרדת עד ל-12.5 אלף דירות בשנת 2004.

הגורם השלישי בצד הביקוש הוא הביקוש הספקולטיבי, הנובע מציפיות של משקיעים לגבי עליית מחירי הנדל"ן. ההערכה בחברת הברוקרים היא שבשנים הקרובות יירד ביקוש זה, ואם יחלו ירידות מחירים, יצטרפו הספקולנטים לצד ההיצע ויאיצו את ירידות המחירים.

לצד הביקוש הפיסי לדירות, יש בשוק השפעות מבניות רבות. העיקרי שבהם הוא שוק המשכנתאות וזמינות האשראי, שכן שוק המשכנתאות מהווה את המקור העיקרי למימון רכישת הדירות בארץ.

בתקופה האחרונה חלה ירידה במתן משכנתאות ומימוש הסיוע הממשלתי לזכאים. הסיבות לכך הן העלייה המתמשכת בשיעורי הריבית על המשכנתאות, מימוש הזכאות על ידי העולים שהגיעו לארץ בגלי העלייה הראשונים והאטה בקצב הגעת עולים חדשים בשנים האחרונות, ציפיות להמשך הירידה במחירי הדיור וכן המתנה לעדכון המשכנתאות בעקבות המלצות ועדת גדיש.

באילנות-בטוחה מציינים גם את ההאטה והמיתון במשק ואת העלייה באבטלה כגורמים לירידה בכוח הקנייה של הצרכן, ומכאן גם לפגיעה בנכונותו וביכולתו לשלם את מחירי הדיור הנוכחיים.

בצד ההיצע קיימים מספר מקורות משפיעים: בניית דירות חדשות, פינוי דירות ישנות עקב פטירה, או עזיבת הארץ ושינוי ייעוד של מבנים - למשל ממשרדים למגורים. ההיצע תלוי בראש וראשונה בבניית דירות חדשות, שמשמעותה עלייה עתידית בהיצע דירות יד שנייה, עקב מעבר האוכלוסייה מדירות ישנות לחדשות.

"רוב הקרקעות במדינת ישראל נמצאות ברשות המדינה (כ-%90). את הצורך בקרקע לבניית הדירה קל להסביר, אך את קצב שיווק הקרקעות האיטי - לא". בתחום התחלות הבנייה מציינים באילנות-בטוחה כי בשנה שעברה הגיע מספרן ל-50.85 אלף דירות - מספר גבוה מהתחזיות. מתחילת 98' מובחנת ירידה בקצב התחלות הבנייה - בבנייה ביוזמה ציבורית הירידה היתה של %6 לעומת התקופה המקבילה אשתקד, ובבנייה ביוזמה פרטית ב-%9. ההערכה היא שב-98' יהיו התחלות בנייה של 45 אלף דירות, וב-99' 44 אלף דירות.

בחברת הברוקרים מציינים את בעיות המימון הקשות בהן נתקל ענף הנדל"ן. החברות, שהתרגלו לעבוד במנופים פיננסיים גבוהים, מתקשות לגייס כיום מקורות, והריבית הריאלית הגבוהה מקשה על המשך הפעילות. גם הלוואות המט"ח, שהיו אפיק מוצלח בעבר, אינן אטרקטיביות כיום. עיקר הבעיה נובעת מבעיות גיוס מהבנקים המסחריים שחלקם הגיעו לתקרת האשראי המוכתב על ידי המפקח על הבנקים, ולפיכך הם מצמצמים את האשראי לענף.

כלכלני אילנות-בטוחה מציגים בעבודה גרף של מדד הדיור הריאלי - מנוכה ממדד המחירים לצרכן. הגרף מנפץ את האמונה הרווחת כי מחירי הדיור בישראל מעולם לא ירדו. מאז תחילת שנות ה-60 היו שלושה גלי ירידת מחירים עיקריים: בשנים 66' עד 67' ירדו מחירי הדיור בכ-%12, בגלל המיתון; בשנים 73' עד 77' היתה ירידה של כ-%36, ובשנים 85' עד 88' היתה ירידה של כ-%18.

כשמדובר במחירי הדירות, יש לכוח הקנייה של הצרכן חשיבות רבה. בדיקה של נתוני השכר הממוצע מול מחיר דירה ממוצעת מביא להערכה כי "הצרכן הישראלי הגיע לקצה גבול יכולתו בתשלום לדירות, והביקוש הקיים לדירות ייעלם במחירים גבוהים יותר".

לאורך רוב שנות המדינה עלתה דירה ממוצעת בין 70 ל-80 משכורות ברוטו של שכיר ממוצע. היום עומד מחיר הדירה על קרוב ל-110 משכורות ברוטו. לשם השוואה, בית ממוצע בארה"ב, שמחירו 100 אלף דולר, שווה ערך ל-30 עד 36 משכורות, לפי נתוני המשכורת החציונית של תושבי ארה"ב.

העבודה כוללת התייחסות גם לשוק הדירות להשכרה. שוק זה מעולם לא זכה לעדנה, בגלל התשואות הנמוכות יחסית שמניב נכס בהשכרה יחסית למחירו. העבודה כוללת דוגמה בה לאזרח י. יש 400 אלף דולר, ועומדות בפניו האפשרויות לרכוש דירה בת 4 חדרים בתל-אביב או לשכור דירה דומה תמורת 1,000 דולר בחודש ולהפקיד את כספו בבנק בריבית של %5.5.

באפשרות השנייה יישאר י., לאחר קבלת הריבית ותשלומי שכר הדירה, עם הקרן ועם עודף של 10,000 דולר. בנוסף, ייחסכו ממנו ההוצאות להן חשוף בעל דירה, כמו שיפוצים ותיקוני צנרת.

ההסבר הכלכלי היחיד לבחירה באפשרות הראשונה הוא ציפייה סמויה לעלייה ריאלית שנתית של %2.5 במחיר הדירה. באילנות בטוחה מעריכים כי תרחיש של המשך עליית מחירי דירות מגורים בקצב כזה הוא בעל הסתברות נמוכה ביותר.

בסיום העבודה סוקרים בחברת הברוקרים את המניות של חברות הנדל"ן בבורסה. דו"חותיהן של חברות אלה לשנת 97' לא שיקפו את המשבר הפוקד את הענף, בגלל שיטת הדיווח החשבונאי לפי "עבודות גמורות". בגלל שיטה זו הדו"חות מציגים את מכירות הדירות בשנים 95' עד 97', שמחיריהן היו גבוהים יחסית למחירי הדירות כיום.

הדו"חות לרבעון הרביעי של 97' כבר התחילו להצביע על המשבר: המכירות המצרפיות ברבעון זה ירדו ב-%18.5 יחסית למכירות ברבעון המקביל ב-96', הרווחיות הגולמית ירדה במקצת, והירידה המשמעותית יותר היתה ברווחיות התפעולית - מ-%12.2 ברבעון הרביעי של 96' ל-%9.1 ברבעון הרביעי של 97'.

"להערכתנו, בשנת 98' צפוי המשך ההאטה בענף, תוצאות החברות בדו"חות הכספיים צפויות להצביע על הרעה ביחס לשנת 97' - בעיקר חשבונאית. להערכתנו, סובל הענף מסנטימנט שלילי שבא לידי ביטוי בשערי המניות של מרבית החברות בענף. במצב זה ניתן למצוא חברות המתומחרות בדיסקאונט ביחס לשוויין הכלכלי - גם לאחר התחשבות במצב הענף"