נמשך גל הרכישות

מי אמר שוול סטריט אינה תורמת לכלכלה ולמדינה? לפי דו"ח החשב הכללי של מדינת ניו-יורק שהתפרסם אתמול, מדינת ניו-יורק תגבה מס בסך 1.6 מיליארד דולר השנה, רק מהבונוסים שמקבלים החבר'ה בוול סטריט. הבונוסים שישולמו בוול סטריט השנה על-פי הדו"ח, מגיעים ל-23.9 מיליארד דולר. בגולדמן זאקס כבר הודיעו שמנכ"ל החברה יקבל בונוס של 54 מיליון דולר, מחצית במזומן ומחצית במניות החברה. מסתבר שתרומתה של וול סטריט לכלכלת ניו-יורק מדהימה, ושעל כל עובד שוול סטריט שוכרת נוספות בניו-יורק שלוש מישרות. מעניינת גם הסטטיסטיקה לגבי כמה מפוטרים יש בניו-יורק כשוול סטריט בשפל.

אגב, הבונוס של לויד בלנקפיין (Blankfien), מנכ"ל גולדמן זאקס, אושר לאחר שהחברה הודיעה שהיא הרוויחה 9.5 מיליארד דולר נטו השנה, הרווח הגדול בתולדותיה. מגיע לו? אם הביצוע קובע - בהחלט. בגולדמן זאקס עובדים 26,474 אנשים, שקיבלו ביחד ב-2006 בונוסים ומשכורות בסך 16.5 מיליארד דולר. זה מתבטא ב-622 אלף דולר לעובד. זה הממוצע הגבוה ביותר בוול סטריט. הבאה אחרי גולדמן היא ליהמן ברדרס, שחילקה 334 אלף דולר פר עובד. שכר המנכ"ל פלוס הבונוס בגולדמן נראים אדירים? נכון הם באמת אדירים, אבל בואו ונשמור על פרופורציה, זה הכל כנגד הביצוע. מלבד זאת, זו אינה ההטבה הכי גבוהה בגולדמן, כי יש שם כמה טריידרים שכל אחד מהם עושה מעל ל-50 מיליון דולר במזומן, כאחוז מתוך הרווח שהוא מביא לחברה.

מחזוריות בטבע

מוכרחים לומר לאדם שבחו שלא בפניו. הגיעה לידינו סקירה על טבע משולחנו של האנליסט יואב בורגן מלידר, תחת הכותרת: "טבע - עד מתי משקיעים יזילו דמעה". זוהי לדעתנו סקירה יוצאת דופן בבהירותה, גם בדייקנותה ולבטח בכך שהיא נותנת תמונה מלאה על החברה הציבורית האמיתית היחידה שיצאה מארץ הקודש. הבעיה עם המחקר המצוין הזה היא שהאנשים שצריכים להחליט על השקעות שמסוגלות להזיז את מניית טבע, בחיים לא יראו אותו או דומים לו, שהרי אלו מסתכלים על מחקרים של האנליסטים המובילים מבתי ההשקעות המובילים בארצות-הברית. ולידר, עם כל הכבוד, עדיין לא נמצאת בקטגוריה. יחד עם זאת, אין לנו ספק שגם האנליסטים המכובדים בארצות-הברית, לאחר שהם יתעוררו ממסיבות סוף השנה ויתפקחו, הם יגלו את הערכים שהם מפסידים כשהם ממליצים ללקוחותיהם לעמוד מהצד ולא לנצל את הירידות לקניית המניה.

מכיוון שאנחנו עוקבים אחרי החברה הזו מאז שאלי הורביץ לקח אליו את מושכות הניהול בסוף שנות ה-60', עברנו איתה הרבה מאוד עליות וירידות, וכשפשפשנו בזיכרון, גילינו שהתקופה הנוכחית אינה משהו יוצא דופן בחייה הבורסאיים של החברה הזאת. העובדה שמזה כשנה המניה מידרדרת (מ-45.5 דולר בדצמבר 2005) אינה דבר חדש או יוצא דופן, ומי שיטרח לבדוק יגלה שזה קורה במעגלים מדי כמה שנים. בואו ונעבור על מעלליה של המניה הזו מאז החלה לככב בבורסת הנאסד"ק בסוף 1987 (בישראל נסחרה מניית טבע כ'טבע' מאז סוף שנות ה-60', כשאלי הורביץ רכש את השליטה בטבע באמצעות אסיא-צרי, שהייתה בבעלות משפחת פרידמן מירושלים).

אנחנו מתחילים את הסקירה עם מניית טבע במחיר של 30 סנט מתואם להיום. האמת היא שבערכים מתואמים להיום טבע יצאה לדרכה ב-55 סנט (ההנפקה בספטמבר 1987 למכירת גרעין השליטה של כור, הייתה לפי 9.25 דולר במחירים של אז, ובהנהלת בתי ההשקעה הגדולים בר סטרנס, ליהמן ודרקסל ברנהם למברט; ההנפקה הישראלית הראשונה עם חתמים מהשורה הראשונה). אלא שמיד לאחר ההנפקה, בגלל משבר אוקטובר 1987, המניה נפלה ל-30 סנט, שם שהתה זמן לא קצר, ולכן עבורנו זו תחילת המסע בוול סטריט. עד לאוגוסט 1994 המניה טיפסה פי 11 ל-3.34 דולר. בין אוגוסט 1994 לפברואר 1995 היא ירדה ב-10%. העליות התחדשו בפברואר 1995 ונמשכו עם הפסקות קצרות מאוד עד תחילת 1997. בפברואר 1997 המניה שברה שיא חדש ברמה של 7.3 דולר, עלייה של כ-122% בשנתיים ועלייה של פי 24 ממשבר 1987.

ביולי 1998, שנה וחצי לאחר השיא של פברואר 1995, מוצאת עצמה המניה ב-4.1 דולר, ירידה של 44%. במשך שנה וחצי המניה הידרדרה למרות שטבע העלתה אז את המכירות והרווחים. חשוב לציין, שבאותה שנה וחצי קרו מספר אירועים שהשפיעו על המניה, כמו משפטו של אלי הורביץ בפרומדיקו, כמו משברי דרום מזרח אסיה בקיץ 1997, כמו החששות הכבדים בהוצאות על הקופקסון שבאופן עקבי הפחיד את האנליסטים, ועוד כהנה וכהנה. אבל עובדה - במשך שנה וחצי המניה הידרדרה והעולם לא נחרב.

המניה החלה בסיבוב נוסף שהביא אותה ל-10 דולר וקצת יותר בפברואר 2000. בנקודת הזמן ההיא המניה הייתה ברמה של פי 33 מתחילת דרכה ו-144% מעל לשפל של יולי 1998. בחודשיים שלאחר מכן נרשמה ירידה חדה וקצרה של 20% ל-8 דולר, אבל משם המניה טיפסה ל-17 דולר באוגוסט 2001. טבע, כמו חברות רבות אחרות שלא היו מזוהות עם ההיי-טק, "נהנתה" מעדנה בתקופת ההידרדרות של ההיי-טק. באוגוסט 2001 טבע נמצאת פי 56 מנקודת ההתחלה וב-113% מעל לשפל האחרון של אפריל 2000. באפריל 2002 המניה נסחרה ברמה של 13 דולר, בעקבות ירידה של למעלה 23% לאורך 11 חודשים. המניה התאוששה וחלפה באלגנטיות על "משבר אוקטובר 2002" והגיעה ביוני 2004 לרמה של 32 דולר, זינוק של 146% מאפריל 2002 ועלייה של פי 107 מנקודת ההתחלה. יופי, כולם מרוצים, כולל כל האנליסטים, והופ - שוב הידרדרות ודווקא כשכולם ממתינים להמשך העליות.

מגיע ינואר 2005, חצי שנה מאוחר יותר, והמניה על 28 דולר, ירידה של 12.5% בשישה חודשים. לא נורא אומנם, אבל גם אז התעוררו אחיתופלים למיניהם עם סיפור "הסוף של טבע". לא סוף ולא נעליים, המניה ב-45.9 דולר בדצמבר 2005. זו עלייה של 64% מינואר 2005 ושל פי 153 מנקודת הזינוק. היום, שנה ושבוע מנקודת השיא של ה-16 בדצמבר,45.91 דולר למניה, מניית טבע נמצאת על פחות מ-32 דולר, ירידה של 30% לאורך שנה ושבוע. האם יואב בורגן אינו צודק בכותרת? מספיק לבכות, והגיעה העת לבדוק.

כעת, משיישרנו את ההדורים בעניין "הירידה הארוכה של טבע", שבעצם אינה ארוכה כפי שהתקשורת מספרת, בואו ונראה היכן טמונות הבעיות. הבעיות שפוגעות במניה (בחברה עצמה אין פגיעות, היא מתקדמת כרגיל) הן שתיים. הראשונה היא בעיה פסיכולוגית, שאותה מפרט בורגן בצורה נאה. הוא מכנה זאת "פרדוקס הצמיחה". ההצלחה העסקית ב-2006 גורמת ל-2007 להיראות חיוורת משהו. בגלל שלוש השקות של תרופות מובילות שאיבדו את הגנות הפטנט עליהן, וניתנה הזכות לחברות הגנריות לשווקן - זוקור, זולופט ופרבקול - הפכה 2006 לשנת שיא. זה לא שהאנליסטים לא ציפו לכך, ההיפך. כל אנליסט ידע לנבא ש-2006 תהיה שנת שיא. עכשיו האנליסטים באים ואומרים שזה דופק להם את 2007. "ייתכן שעל-מנת לרצות את וול סטריט", כותב בורגן, "היה על טבע לנסות ולהשטיח במידת האפשר את ההשקות הגנריות הגדולות של 2006 לתוך 2007". "לרצות את וול סטריט"; האם חברה עסקית צריכה לרצות את וול סטריט או את עסקיה? זו, אגב, אחת הסיבות לכך שרבות מהחברות הציבוריות מעוניינות להיקנות על-ידי ענקיות ההון הפרטי.

לא ניכנס לניתוח של בורגן, אבל השורה התחתונה ברורה למדי. אם לוקחים את כל המשתנים שקובעים הערכות של חברות מהסוג של טבע, מגיעים למסקנה אחת בלבד - שטבע במחיר הנוכחי מהווה רכישה כלכלית ביותר.

הבעיה השנייה של טבע היא התפר בין שלמה ינאי לישראל מקוב, ועל כך כבר דיברנו בעבר. הבעיה, כפי שאנחנו קוראים אותה, אינה במהות. בעלי המניות הגדולים מכירים היטב את ישראל מקוב אבל לא מכירים בכלל את ינאי. לא שמענו טענות נגד ינאי, חלילה. הטענות הן נגד שיטת החפיפה או האי-חפיפה. כאן, לדעתנו, אלי הורביץ יהיה איש המפתח. אם ינאי הוא מנהל טוב ובעל כישורים פוטנציאליים (הרי לא יעלה על הדעת שאלי הורביץ תומך בטמבל), אז הצורה שבה "יטפל" הורביץ בנושא היא שתקבע, כי עדיין עם כל הכבוד לכל השמות האחרים, ולמרות שהורביץ עצמו לא היה פעיל במיוחד בניהול השוטף בחמש השנים האחרונות, האיש נחשב משכמו ומעלה מעל כל אחד, כולל ידידנו ישראל מקוב. על-מנת להרגיע בעלי מניות גדולים יצטרך הורביץ עצמו להכניס את ינאי לנעליים המתאימות. אם הוא יעשה זאת, הכל יעבור בשלום, ובתנאי שלינאי יש את מה שדרוש לניהול חברה כמו טבע.

האמת - אנחנו כלל לא בטוחים שנראה את המניה עולה בקרוב, כי בטבע נוצר מצב שכולו וול סטריט, התנתקות מוחלטת ממיין סטריט. אתם יכולים לראות זאת גם בהמלצות האנליסטים, שמספר התומכים בקניית המניה ממשיך לרדת ועומד על תשעה בלבד, לעומת 12 בחודש שעבר ו-14 חודש קודם. זה בולט במיוחד לאור העובדה שטבע כרגע נסחרת במכפיל הנמוך ביותר מבין כל מתחרותיה. תופעה כזו לא ראינו שנים רבות בהן נסחרה טבע בפרמיה. לדעתנו, עניין ה-"2007 חיוורת בגלל 2006 הזוהרת" אינו חשוב עד כדי כך, שהרי בקרוב יתחילו להעריך את טבע על-פי 2008.

אם טבע מעוניינת לצאת מהמשבר במניה, צריך לעורר את דן זיסקינד שייקח את אלי הורביץ ביד ויעשה סיבוב אצל מוסדיים מובילים באירופה וארצות-הברית; זה ירגיע את הרוחות ואת האנליסטים וזה מה שחשוב לוול סטריט. במיין סטריט אין מה לעשות, הכל בסדר.

ההתרחשויות בצ'ק פוינט

נס חנוכה של ממש התרחש ב צ'ק פוינט ; ככל שהמניה עולה כך מצטרפים אנליסטים להמלצות הקנייה. האם זה לא צריך להיות ההיפך? החודש עלה מספרם של ממליצי הקנייה לשישה, משניים בחודש שעבר. בעצם, אם ננקה את כל הרעשים של המערכת נגלה שהצטרפותם של האנליסטים לעידוד מניית צ'ק פוינט נעשתה בגלל סיבה אחת ויחידה - ההחלטה של הנהלת החברה לצאת לקניות, שהרי כל יתר המרכיבים של מודל התחזיות לא השתנו.

לא סתם הכנסנו את צ'ק פוינט לאחר טבע. שתי החברות סובלות מאותה הבעיה של פערים בין וול סטריט למיין סטריט. ביום ד' שעבר ירדה מניית צ'ק פוינט כי היו שמועות שהדיל עם השבדים לא הולך כמו שקיוו, שכן פחות ממחצית בעלי המניות נתנו את הסכמתם לעסקה. אבל שלשום העלתה צ'ק פוינט את מחיר ההצעה בכמעט 4% וגם הודיעה שהיא רוכשת עוד חברה ב-20 מיליון דולר, והמשקיעים נרגעו. יש לנו הרושם שהסיפור השבדי לא הסתיים עדיין, ויתרה מזאת, יש לנו הרושם שצ'ק פוינט עשו טעות בדרך שבה הוצעה ההצעה, שאומרת שרק אם 90% מבעלי המניות של החברה השבדית פרוטקט דאטה יסכימו, העסקה תקבל תוקף. עכשיו, מה קרה? מכיוון שבעלי המניות שעדיין לא הסכימו ראו שצ'ק פוינט מתחילה להעלות את המחיר, אז למה להם למהר ולהסכים? אם אפשר לקבל 625 מיליון דולר אז למה לא לקבל 650 ואולי אפילו יותר? לצ'ק פוינט נוצרה בעיה "קטנה" עם השבדים, והשבדים כנראה מנצלים אותה.

נניח ששויד ייסוג בגלל שגם במחיר של 625 מיליון דולר לא יגיעו מספיק מעוניינים - המניה שלו תחזור לצלול, כי במקרה כזה האנליסטים יחליטו שצ'ק פוינט לא יודעת להחליט וששויד לא מחויב לצמיחה. יגידו ששויד קמצן, ועוד כהנה וכהנה, דברים שאף אחד לא אוהב לשמוע, במיוחד לא מנהלים מוכשרים. צ'ק פוינט הודיעה אומנם שאין זה סביר שהיא תעלה שוב את רף ההצעה, אבל נראה לנו שמישהו יועץ לשבדים שלא לוותר. מסכמת את המצב נכון כתבת הסטריט.קום פרייה גנפטי (Priya Ganapati) שפרסמה אתמול מאמר על צ'ק פוינט, ופתחה אותו במילים: "אי הצלחה בניסיון רכישה, נפילה ברווחיות, ביקורת על שאננות והפסד נתחים של שוק, עוררו לבסוף את צ'ק פוינט משנתה".

גם האנליסט גרג מוסקוביץ' מבית ההשקעות ססקוונה מסכים עם גנפטי, וכותב: "הם סוף-סוף ענו לטלפון. הם חטפו הרבה ביקורת על ההתנהגות שלהם, על השאננות, והיעדר מדיניות ואסטרטגיה ברורות. כעת הדברים נראים כמו מדיניות אגרסיבית". לו אני שויד הייתי שם היום ביד חדש של 450 מיליון דולר על סורספייר (החברה הראשונה שהם ניסו לקנות והוכשלו על-ידי גורמי ביטחון אמריקניים). זה היה מעביר עוד לפחות 25 אנליסטים להמלצת קנייה. מאידך, תחשבו מה יקרה אם הקנייה של השבדים לא תצליח. אהוד איזנשטיין, האנליסט של אוסקר גרוס, משאיר לצ'ק פוינט את המלצת ההחזק. איזנשטיין, מהמעקב שלנו אחריו, הוא אנליסט שלא הולך בתלם וברוב המקרים עד כה הוא צדק. הוא דווקא רואה שיפור בצ'ק פוינט, אבל מעדיף להמתין ולראות מה יקרה. מחיר היעד שלו כרגע הוא 20 דולר. ב-CIBC לעומת זאת ממליצים ב'קנייה'.

הכותב משקיע בניירות ערך שונים ולכן עשוי להיות לו עניין בחברות עליהן הוא כותב בטור זה. מערכת "גלובס" אינה אחראית לתוכן המאמר ואין לראות בו משום עצה ו/או המלצה לפעילות כלשהי בניירות ערך. כל הפועל בהסתמך על המאמר ו/או על תוכנו אחראי באופן בלעדי לכל נזק ו/או הפסד שייגרם לו עקב פעולותיו.