גלובס - עיתון העסקים של ישראלאתר נגיש

הגרוע ביותר בהחלט לא מאחורינו

מה התקלקל, מה הלקח למוסדות הפיננסים ומה הן השלכות לגבי הממשלות בימינו

אלו הם בהחלט זמנים דרמטיים. עד שלשום (ב') התאדו שלושה מחמשת בנקי ההשקעות המובילים בוול סטריט כישויות עצמאיות: בר סטרנס, ליהמן ברדרס ומריל לינץ'. קבוצת הביטוח AIG בצרה רצינית. ומה שהיה עד לא מכבר 'העולם החדש והאמיץ של הפיננסים בארה"ב' מתמוסס לנגד עינינו.

בשבועות האחרונים היו שלוש התנסויות שעזרו לי להבין טוב יותר את המשבר. תחילה, קראתי מחדש את יצירת המופת של היימן מינסקי, "לייצב כלכלה לא יציבה"; אחר כך התווכחתי על עתיד הרגולציה עם עמיתי הנערץ וידידי ג'ון קיי; ושלשום הנחיתי דיון על המשבר בסמינר של סוויפט אינטרנשיונל בנקינג בוינה.

דנתי בסמינר בארבע שאלות. מה התקלקל? האם הגרוע ביותר מאחורינו? מה הלקח למוסדות הפיננסיים? ומה הלקח לממשלות? הנה תשובותיי הנוכחיות.

מה התקלקל?

התשובה הקצרה היא שמינסקי צדק. תקופה ממושכת של צמיחה מהירה, אינפלציה נמוכה, ריביות נמוכות ויציבות מקרו-כלכלית הולידה שאננות ונכונות מוגברת לקחת סיכונים. היציבות הובילה לאי-יציבות. חדשנות כמו איגוח, מימון חוץ-מאזני וכיו"ב, התבררה, כמו תמיד, כחלק גדול מן הסיפור. כפי שמינסקי הזהיר, אמונה בלתי מוגבלת בשווקים ללא רגולציה התבררה כשגיאה גדולה.

זו היתה ההתקדמות של ארה"ב בעשור האחרון, אך היא לא היתה לבד. בועות של מניות ונדל"ן הופיעו גם בחלקים מאירופה, והיו חשובות במיוחד בבריטניה.

האם הגרוע ביותר מאחורינו?

בהחלט לא. ירידה מהפרזות כאלו כוללת ארבעה תהליכי-ענק: צניחת מחירי נכסים מנופחים לרמות בנות קיימא; ירידה ממינוף במגזר הפרטי; הכרה בהפסדי המגזר הפיננסי; ומימון מחדש של המערכת הפיננסית. מה שיחריף זאת יהיה קריסת הביקוש במגזר הפרטי, כשהאשראי מתכווץ והעושר מתפוגג.

אף אחד מתהליכים אלו אינו מתקרב לסיום; חלקם בקושי החלו. מחירי הנדל"ן עדיין צונחים, אפילו בארה"ב. בדומה, התיקונים בכלכלה הריאלית, בייחוד זינוק בלתי נמנע בשיעורי החיסכון בארה"ב ובריטניה, הם בשלב מוקדם. ומכיוון שגם הדיוט יודע כמה התוצאות בלתי ודאיות, הפחד שורר בכל מקום. ראו, בין היתר, את המרווחים הגדולים של הריבית הבין-בנקאית לעומת הריבית הרשמית.

השאלה הגדולה היא אם יידרש חילוץ ממשלתי של מערכות פיננסיות שאינן ממומנות דיין, מה שנראה כעת סביר יותר ויותר.

ממשלות מחלצות כלכלות שנפגעו ממשבר בארבע דרכים: מציעות נזילות ב"הלוואות של מוצא אחרון" באמצעות הבנק המרכזי; נכנסות לגירעון פיסקלי אדיר למימון מעבר המגזר הפרטי לעודף כספי; מחליפות חובות פרטיים בחובות ציבוריים כדי לממן מחדש מערכות פיננסיות במימון חסר (לרוב ע"י הלאמות ישירות); ועשויות לאמץ שחיקה אינפלציונית של החובות הפרטיים (והציבוריים). וכל זה צפוי כעת - כולל, לדאבון הלב, האפשרות האחרונה.

מה הלקח למוסדות הפיננסיים?

שערי האורוות נסגרים אחרי שעדרים שלמים של סוסים כבר ברחו החוצה. המוסד למימון בינלאומי (IIF) ניסח דו"ח מצוין על מה התעשייה הפיננסית צריכה לעשות כעת (ולמעשה היתה צריכה לעשות בעבר). הדו"ח מתמקד - בצדק - בניהול סיכונים (שהיה אסון), תגמול עובדים (שהיה פזיז בצורה גרוטסקית), מודל החיתום וההפצה (שהיה נגוע בחוסר אחריות והונאה) וכו'.

כל מי שנבהל מהמשבר ייקח את ההמלצות ברצינות, לזמן מה. כמה שנים מהיום - 20 אם יהיה לנו מזל, פחות מ-10 אם הרשויות יצליחו לרסן את הנזק - הדו"ח יהיה היסטוריה עתיקה. במערכות פיננסיות ליברליות ומעטות-רגולציה משברים הם בלתי נמנעים כמו רעידות אדמה באזורים מסוימים בעולם. הנעלם היחיד הוא העיתוי.

האם יש למשבר השלכות לגבי הממשלות בימינו?

בעצם אלו שתי שאלות: איך לבנות מחדש רגולציה לטווח ארוך, ובמה להשתמש מארגז הכלים הקיים כעת. קיי טוען שהרגולציה צריכה להיות מוגבלת, משום שהמפקחים אינם יכולים לשפוט בהצלחה החלטות של מוסדות-ענק בעלי עובדים בעלי מוטיבציה ושכר גבוהים יותר משלהם.

"ממשלות אינן צריכות להעמיד פנים שביכולתן לייצב את המערכת הפיננסית, אלא לנסות לבודד את הכלכלה הריאלית מההשלכות של אי-יציבות פיננסית", טוען קיי. את זה ניתן להשיג ע"י ביטוח פיקדונות קטנים, יצירת משטרי פירוק לבנקים, והפיכת ביטוחי הפיקדונות לנושים מועדפים.

לטעמי, גישתו אינה מציאותית. ממשלות רואות בתיווך פיננסי וביטוח תשתיות חיוניות לכלכלה מודרנית. גם אי אפשר להגן על הכלכלה הריאלית ממשבר במערכת האשראי. לכן ממשלות אינן יכולות להבטיח להימנע מהתערבות בקלקולים פיננסיים. זהו הלקח של לפחות מאה שנות היסטוריה פיננסית.

רגולציה מוגברת היא בלתי נמנעת, גם אם אינה מושלמת. דרושים שני צעדים: ראשית, כללים פשוטים לשיפור תפקוד המערכת, כולל הגדלת דרישות ההון במצבי היפוך המחזור הפיננסי. ושנית, להפסיק להניח שהמוסדות יודעים מה הם עושים.

במיוחד יש לשים לב למצב שבו כל מוסד מאמץ החלטה רציונלית מבחינתו, אך התרחיש אינו סביר אם כל המוסדות מאמצים אותה החלטה בו זמנית. מימון בועות במחירי בתים בהלוואות של 100% מערך נכס שבקושי עבר שיערוך ע"י שמאי - כי המחירים עולים תמיד - הוא דוגמה טובה.

על הרשויות לשאול את עצמן אם מה שהן עושות יהפוך את המערכת לבטוחה יותר בחלוף המשבר. בראייה כזו, ההחלטה לא לחלץ את ליהמן נראתה נכונה אך גם מסוכנת, כי עלינו לעבור את המשבר. נקווה שהיא תתברר כחלק מן הפתרון, ולא כהחמרה של האתגרים שלפנינו. לא הייתי מהמר על התוצאה.

עוד כתבות

משה כחלון/ צילום:  איל יצהר

ממחר: עיצומים במשרד הביטחון - בקשות יצוא של אלביט ורפאל לא יטופלו

ועד העובדים של משרד הביטחון הודיע היום לראשי החברות כי בקשותיהם לא יטופלו החל ממחר ועד להודעה חדשה ● זאת, במסגרת עיצומים שבהם יפתחו עובדי המשרד במחאה על מה שהוגדר "ההתנהלות חסרת תום הלב מצד משרד האוצר והפגיעה הצפויה בשליחים עובדי המדינה בחו"ל"

אביגדור ליברמן במסיבת העיתונאים היום / צילום: שלומי יוסף

ליברמן: נתניהו מכשיר ממשלה צרה בתמיכת ערבים מבחוץ

יו"ר ישראל ביתנו אמר היום בישיבת סיעת מפלגות כי "נתניהו נוהר לכיוון המפלגות הערביות, וזה יעלה למשלם המסים הרבה מאוד כסף" ● ליברמן התייחס למאמרי הדעה של נתן אשל שקראו לשיתוף-פעולה בין הימין והציבור הערבי, ואמר: "מאמרים אלה לא יכולים להתפרסם ללא ידיעת ראש הממשלה"

מריו דראגי./ צילום:  רויטרס Vincent Kessler

מי יחליף את מריו דראגי? משחק הפוקר האירופי מתקרב לנקודת הכרעה

בתחילת השבוע הבא יתכנסו מנהיגי האיחוד האירופי כדי להחליט על שורת מינויים, ביניהם מחליפו של נשיא הבנק האירופי המרכזי, אשר יפרוש מתפקידו ב-1 באוקטובר ● הבחירה נעשית מאחורי דלתות סגורות, בעסקאות רבות אינטרסים ורוויות פוליטיקה ● שישה מועמדים בולטים, ואף לא אישה אחת, ניצבים נכון לעכשיו על קו הזינוק

אורית אלסטר  / צילום: רמי זרנגר,

נמשכת שרשרת עזיבות הבכירים בבנק דיסקונט: גם אורית אלסטר הודיעה על עזיבה

בעוד שהדירקטוריון מתחיל היום את ההליך לאיתור המנכ"ל הבא או הבאה של הבנק, במקומה של לילך אשר טופילסקי, הודיעה סמנכ"לית וראש החטיבה העסקית הוותיקה בבנק "כי בכוונתה לסיים את כהונתה ולפרוש מהבנק לאחר כ-20 שנות עבודה בבנק"

איתי בן זאב/ צילום: שלומי יוסף

הבורסה בחרה מפיצים להנפקתה: לידר, ברק קפיטל, לאומי פרטנרס, דיסקונט קפיטל ופועלים אי.בי.אי

הבורסה מצרפת את חברות החיתום כמפיצות מקומיות של המניות שיוצעו בהנפקתה בת"א, וזאת תחת מנהל ההנפקה, בנק ההשקעות הזר ג'פריס ● גם אוריון עשויה לקחת חלק בהפצה ● לפי הערכות הבורסה שואפת להנפיק במהלך הרבעון השלישי, לפי שווי של יותר מ-600 מיליון שקל

חגיגות הניצחון של תומכי אקרם איממוגלו באיסטנבול / צילום: Kemal Aslan, רויטרס

סימני דמוקרטיה בטורקיה: מה אפשר ללמוד מהתבוסה של ארדואן באיסטנבול

אקרם איממוגלו, ממפלגת האופוזיציה (CHP), זכה אתמול בראשות העיר הגדולה והחשובה במדינה ● המכה הפוליטית באיסטנבול היא איתות אזהרה לארדואן שעליו לרסן את שלטונו הסמכותני, אבל הוא מעולם לא לקח בקלות תבוסות פוליטיות או אחרות ● הלירה הטורקית מזנקת בכ-1% מול הדולר ● פרשנות

גניבת קריפטו / איור: שאטרסטוק / צילום: shutterstock, שאטרסטוק

שני אחים ישראלים חשודים בגניבת ביטקוין בשווי 100 מיליון דולר

האחים אלי ואסף גיגי, לפי החשדות המיוחסים להם במשטרה, פרצו לחשבונות של אחת מבורסות הקריפטו הגדולות בעולם, ביטפינקס ● השניים נעצרו לראשונה ביום רביעי שעבר, והיום מעצרם הוארך בשבוע ● משטרת ישראל פרסמה המלצות למניעת פגיעה מהונאת פישינג ברשת

אמיר כבירי ומני ויצמן/ צילום: רפי דלויה

תביעה נגד הבעלים של הפועל ת"א לשעבר: "לא החזירו חובות במיזם בת ים של הקבוצה"

בתביעה של 16 מיליון שקל נטען כי אמיר כבירי שימש כ"איש-קש" של מני ויצמן, וכי מדובר בדפוס שיטתי של התחמקות מתשלום חובות ● "הגיעה העת להסיר את המסכה מעל פניו של 'הטייקון' ויצמן ולחשוף כי מדובר באדם המציג עצמו כאיש עסקים מכובד – אולם בפועל הוא אינו עומד בהתחייבויותיו"

בצלאל סמוטריץ' בכנס לשכת עורכי הדין באילת / צילום: ליאב פלד

לקראת בחירות: חברי מרכז האיחוד הלאומי אישרו הרשימה

חברי מרכז האיחוד הלאומי אישרו מחדש ברוב גדול את רשימת מועמדי המפלגה לבחירות לרבות בצלאל סמוטריץ' בראש המפלגה ● במקביל אישרר מחדש המרכז את ההסכמים הפוליטיים ככתבם וכלשונם אשר נחתמו עם מפלגות הבית היהודי ועוצמה יהודית לריצה משותפת

רובוט שמסייע לילדים ללמוד לתכנת תוצרת Root Robotics / צילום: יח"צ

לא רק ניקיון: הרובוט החדש של iRobot ילמד את ילדיכם לתכנת

החברה הודיעה על רכישת חברת Root Robotics שפיתחה רובוט שמסייע לילדים ללמוד לתכנת ● הרובוט מלמד ילדים מגיל ארבע ומעלה כישורי תכנות ופתרון בעיות, באמצעותה הם יכולים לתכנת את הרובוט לבצע משימות שונות

חייל צה"ל נושא טיל "ספייק" נגד טנקים מתוצרת רפאל / צילום: רפאל

עסקה של 40 מיליון אירו לחברה בת של רפאל: תמכור טילים לאסטוניה

אירו-ספייק תספק טילים נגד טנקים שפותחו על ידי רפאל ● המשלוח הראשון יסופק לצבא האסטוני בתחילת 2020 ● בתוך כך, ברפאל ממתינים להכרעה שאמורה להתקבל בהודו בנוגע לביצוע עסקה בהיקף של יותר מחצי מיליארד דולר

נגיד בנק ישראל, פרופ' אמיר ירון./ צילום: רפי קוץ

הממשלה אישרה את הקיצוץ התקציבי; הנגיד: "לממשלה הבאה לא תהיה ברירה, תצטרך להעלות את שעורי המס"

(עדכון) - הממשלה אישרה היום את צעדי ההתאמות לתקציב המדינה, במסגרתם תהיה הפחתה בסך 1.234 מיליארד שקל מתקציבי משרדי הממשלה לטובת מימון פרויקט ביטחוני, סבסוד הצהרונים פ וטיפול בנפגעי שריפות ● נגיד בנק ישראל אמיר ירון אמר בישיבת הממשלה כי רמת הגירעון בישראל גבוהה מאד בהשוואה בינ"ל ● להערכתו, הגירעון הצפוי ללא צעדים מתקנים הוא מעל 4.5 אחוזי תוצר

בינה מלאכותית/ צילום:  Shutterstock/ א.ס.א.פ קריאייטיב

עולם בלי קניין רוחני? הבינה המלאכותית משנה את עולם היזמות

הקושי להתחקות אחר תהליך הפיתוח שנעשה על-ידי מערכות בינה מלאכותית מזעזע את עולם הקניין הרוחני, ועשוי בסופו של דבר להוביל לחיזוק של ענקיות הטכנולוגיה ● "בעולם התוכנה יודעים מי ישב וכתב את הקוד, כאן לא", אומר עו"ד אסא קלינג, לשעבר ראש רשות הפטנטים

קו המלונות בתל אביב / צילום: תמר מצפי

למרות האירוויזיון: ירידה של 2% במספר הלינות בת"א במאי 2019

לפי התאחדות המלונות, 2.28 מיליון לינות נרשמו בחודש החולף בבתי המלון בארץ, מתוכם כ-1.2 מיליון לינות של תיירים (עלייה של 3% לעומת מאי אשתקד) וכ-1.1 מיליון לינות של ישראלים (ללא שינוי מהשנה הקודמת)

נשיא צרפת, עמנואל מקרון / צילום: שאטרסטוק, א.ס.א.פ קריאייטיב

מעודד מדעיכת הפגנות האפודים הזוהרים, מקרון ממשיך בביצוע רפורמות כלכליות בצרפת

חצי שנה אחרי שהחלו בהפגנות ציבוריות שטלטלו את צרפת, יצאו שלשום לרחובות רק 11,800 בני אדם ברחבי המדינה ● בשבוע לפני כן נרשם שפל של 7,000 מפגינים בלבד ● האבטלה בצרפת צנחה לרמה הנמוכה זה עשור (8.8%), בין השאר בגלל הרפורמות בשוק העבודה שיזם מקרון

לילך אשר טופילסקי, כנס הנדל"ן של EY / צילום: אורן טסלר,

בנק דיסקונט משיק מודל ייעוץ השקעות חדש לקרנות הנאמנות: לטווח ארוך יותר ועם נתונים כמותיים

המודל החדש יחל להיכנס לשימוש בבנק כבר בשבוע הבא, כאשר הליך ההטמעה שלו ייעשה בכמה פעימות ● גורם מעורה מספר כי המודל "נועד לנטרל מניפולציות ומשחקים שיווקיים"

ד”ר שלומית ווגמן–רטנר / צילום: רן יחזקאל

הכוח הבינלאומי למאבק בהלבנת הון מהדק את הפיקוח על מטבעות הקריפטו

ברשות לאיסור הלבנת הון, שהשתתפה בשבוע שעבר במליאת הארגון הבינלאומי FATF בפלורידה, אומרים כי יש צורך דחוף בהתקנת צו איסור הלבנת הון בישראל שיחול על נותני השירותים במטבעות דיגיטליים, "על-מנת לאפשר את צמיחת הסקטור, תוך עמידה בכללים הבינלאומיים"

אליעזר פישמן/  צילום: אלון רון

כך "הציל" אליעזר פישמן את עצמו ואת הום סנטר מקריסה על חשבון הנושים

בקשה של הנאמן לנכסי פישמן חושפת טענה, שלפיה איש העסקים ובנו יצרו מארג הסכמים פיקטיביים שבמסגרתם הוזרמו 75 מיליון שקל להום סנטר מחברת ההחזקות של פישמן באופן שפגע בנושיה ● מנהל הכספים והחשב חשפו בחקירה את השיטה ● הום סנטר: "הבקשה חסרת בסיס"

שי ניצן / צילום: איל יצהר

מרים פיירברג ושי ברס לא לבד: כך נוקטת הפרקליטות סחבת שפוגעת באזרחים ומערערת את אמון הציבור

אחרי שנים של סיפורים, עלבונות, רמיזות והאשמות, הודיעה הפרקליטות על סגירת התיק נגד ראשת עיריית נתניה, מנהלי נתיבי ישראל, הרופאים הבכירים באיכילוב, ראש עיריית קריית מוצקין ועוד ועוד ● סחבת ועינוי דין זה הסיפור - ועל זה אחראית רק הפרקליטות ● פרשנות

דוד פורר / צילום: רפי דלויה	,

נחתמה העסקה: סרצ'לייט ופורר רכשו את השליטה בביקום

השלמת העסקה תאפשר הזרמה כוללת של כ-640 מיליון שקל, אשר צפויים לייצב ולשפר משמעותית את מצבה הפיננסי ● כעת ניתן יהיה לפרוע במלואה את יתרת החוב של ביקום למחזיקי אגרות החוב מסדרה ב' ולבצע פירעון מוקדם בהיקף של כ-614 מיליון שקל של אגרות החוב מסדרה ג'