סוף שבוע מלא דיווחים מתקרב אלינו. כמדי רבעון, מנהלי הכספים האמריקנים עומדים לפתוח בפני ציבור המשקיעים את תיקי ההשקעות שלהם, ולפרט מה קנו ומכרו ברבעון הרביעי.
הפעם, אני מעריך, הדיווחים יהיו מעניינים במיוחד. ראשית, החרדה שהתלקחה ביתר שאת ברבעון הקודם סיפקה, לכאורה, הזדמנויות השקעה נדירות. מנהלי ההשקעות הצהירו בחודשים האחרונים כי מילאו תיקיהם בהשקעות נפלאות, והזקן מאומהה אף הגדיל לעשות וביקש באוקטובר האחרון, בטור בניו יורק טיימס "להתחיל לקנות".
בעוד כמה ימים ניתן יהיה לפרוט את ההצהרות למעשים ולבחון כיצד הגיבו מנהלי ההשקעות לאותה פאניקה ומה בדיוק רכשו.
הסיכון במורד הדרך: אינפלציה
שאלה מעניינת יותר היא כיצד ישתקפו בתיקים המנוהלים סיכוני המאקרו ארוכי הטווח, שנחשפו ברבעון האחרון. אני מתכוון בעיקר למדיניות האגרסיבית בה נוקטים המוסדות המוניטריים ברחבי העולם, ובארה"ב בפרט. שיעורי ריבית הורדו קרוב לאפס, הלוואות ממשלתיות ניתנו כנגד נכסים רעילים, כסף מודפס והמאזן האמריקני אדום מתמיד.
לא צריך להיות גאון כדי להבין שהסיכונים הגדולים במורד הדרך, 3-5 שנים קדימה, לאחר שייחלשו הכוחות הדפלציוניים הנובעים מצמצום מינופים, הם אינפלציה גואה והשמדת ערכם של מטבעות, והדולר בראשם.
סת' קלארמן, מנהל השותפות הפרטית בופוסט ואחד ממשקיעי הערך הטובים בעולם, כתב על כך לפני מספר חודשים: "בטווח הארוך, כדי לפתות את העולם להמשיך להחזיק נכסים דולריים, הריביות בארה"ב יהיו חייבות לעלות, וחבל ההצלה החריג שסיפק הממשל למערכת הפיננסית רק יוסיף ללחצים האינפלציוניים, במיוחד כשהכלכלה תחל להתאושש".
כיצד נערך קלארמן להתפתחות כזו? "השותפות בנתה פוזיציית הגנה משמעותית מפני אינפלציה בעלות נמוכה", סיפר לשותפיו וסתם. הודעתו, כי ההגנה נרכשה בעלות נמוכה, שוללת כנראה פוזיציה בנגזרים. הייתי מוציא מכלל חשבון גם משחק עם מטבעות, מכיוון שהלחצים האינפלציוניים מאיימים גם על יתר כלכלות העולם. אז מה נשאר? צמודי מדד, זהב, סחורות ועסקים שמותאמים טוב במיוחד לתנאי אינפלציה.
מניית ניוז קורפ. היא לא הגנה
על צמודי מדד כמו ה-TIPS אין הרבה מה להרחיב. האופציה השנייה, הזהב, משמשת כיום מקום מפלט טבעי למטבעות הפיאט (כינוי למטבעות שערכם נובע מצו השלטון ולא משקף סחורה). למשל דייויד איינהורן, מנהל קרן הגידור גרינלייט קפיטל, הודיע לאחרונה שכנגד הסיכון האינפלציוני הוא רכש זהב, קולים על זהב ואינדקס של כורות זהב (GDX). אלא שלזהב אין ערך בפני עצמו, הוא אינו מספק כל תועלת כלכלית, בניגוד לנפט או סחורות דומות, למשל.
אגב, רבע מהתיק של קלארמן ממוקד בחברות נפט וגז, רבע בחברות מתחומי הרפואה ורבע נוסף הוקדש לאחרונה לחברות מדיה, דוגמת ניוז קורפ. (NWS.A ) של רופרט מרדוק - הפוזיציה הגדולה ביותר של קלארמן.
חברות המדיה נסחרות כיום במכפילים הנמוכים ביותר ב-80 השנים האחרונות, אך האם אליהן התכוון קלארמן? כדי לענות על כך יש לבחון האם יש בהן את התכונה המרכזית הנדרשת מעסקים מותאמי-אינפלציה: יכולת להעלות מחירים בקלות יחסית ומבלי לפגוע משמעותית בנפח המכירות או בנתח השוק, גם בסביבה של ביקושים מתונים.
אמנם חברות המדיה ידועות כיצרניות תזרים מזומנים יציב, אך לא ניתן לומר כי הן עונות על התנאי הנ"ל בקלות. התוצאות הפיננסיות האחרונות הראו שצינור החמצן שלהן - הכנסות מפרסום - נפגע משמעותית. אז מהי בכל זאת הפוזיציה הסודית של קלארמן? אולי נקבל על כך תשובה בסוף השבוע הקרוב.
עודד קרייזל מנהל את Israel Value Funds, הזרוע הניהולית של שותפיות השקעה פרטיות וכותב באתר בלוג המדידות: www.buysidemetrics.com