בשיאו של גל עליות חד בשווקים הפיננסיים ברחבי העולם, התכנס היום פאנל אלטרנטיבות השקעה מקומיות, בוועידת DC פייננס, שעסק בשאלה המעסיקה היום את המשקיעים מסביב לעולם: האם המשבר תם?
"כששואלים אם הגענו לתחתית, האם זה מאחורינו, צריך להתחיל בשאלה לאיזה משבר בדיוק מתכוונים, ומה הכוונה ב'נגמר'. האם המשבר הריאלי בעולם נגמר? תלוי באיך מגדירים זאת", אומרת ורד דר, הכלכלנית הראשית של פסגות. "האם הגענו לשפל, והתוצר יצמח? אני חושבת שעדיין לא. יש אינדיקטורים פיננסיים שעוד לא התחלנו לראות את העלייה החדה בהם, כמו האבטלה, מקרי חדלות הפירעון, ההסדרים וההפשרות של הבנקים.
"מה שכן יתכן הוא, שיש האטה בקצב הירידה. העליות האחרונות יכולות להיות אור קטן בחשיכה גדולה יותר", מוסיפה דר. "אני לא בטוחה שראינו את הסוף, ולחשוב שהכל כבר נגמר - זה טעות".
דר התייחסה גם לשינויים בעולם הפיננסי בעקבות המשבר, ואמרה כי "במובנים מסוימים, ולאו דווקא הטובים שבהם, מה שהיה הוא מה שעכשיו. היו פה כמה הנפקות שראינו התנפלות עליהן, וברמה כוללנית יותר - עוד שנים מהיום נהיה בעולם אחר. זה לא מסוג המשברים המחזוריים, אנחנו במשבר שונה. עברנו מעולם של מינוף יתר לעולם של מינוף חסר.
מעולם של רגולציית חסר לרגולציית יתר. אנחנו עוברים לעולם של חזרה ליסודות, ומגלובליזציה למצב שבו כל מדינה דואגת לעצמה על חשבון האחרים. המשבר הזה בורא לנו עולם חדש, שאולי בסופו של דבר יהיה מסוכן פחות פיננסית, אבל יהיה אפרורי יותר וצומח פחות".
סם ברונפלד, יו"ר הבורסה לניירות ערך, חושב אחרת. "ההרגשה שלי היא שסדר עולמי חדש לא יהיה", אמר, "ומה שהיה הוא שיהיה. הבעיה הבסיסית של העולם הכלכלי היא מסוג הבעיות שאי אפשר לפתור. מה שנראה הם מוצרים חדשים, הגדרות חדשות לתשואה וסיכון, אבל לא הרבה מעבר לזה. תהיה רגולציה משופרת. הנה, מאז שנות ה-30 כל הזמן משנים את החוקים, האם זה מנע את המשברים? הרי כל פעם ישנה סיבה אחרת למשבר. האמון בשוק חוזר שנה וחצי אחרי המשבר, כשהציבור שוב שועט לרכוש את הנכסים, וחוזר חלילה. כמו בובות נחום-תקום", איבחן ברונפלד. "למזלנו, האמון הוא גם כזה".
"כולם עכשיו מכים על חטא שלא הייתה שקיפות ואחריות תאגידית בהנפקת האג"ח הקונצרניות", הוסיף ברונפלד, "אבל אני מוכן לשים את הראש שלי שהמשבר לא היה שונה אם היו נעשים כל הדברים שמדברים עליהם היום. צריך לעשות את הדברים הללו, אבל לצפות שהם ימנעו את המשברים בעתיד - זה לא ריאלי".
"אג"ח מדינה לא סיימו תפקידן"
קובי פלר, מנהל ההשקעות הראשי בקרנות הנאמנות של כלל פיננסים, התייחס לשאלת סוף המשבר בשוק האג"ח, בעקבות העליות החדות במדדי התל-בונד מתחילת השנה. "בשיא המשבר היינו עדים לשני חששות מרכזיים - קריסת המערכת הפיננסית ופשיטת רגל של מדינה זו או אחרת", אמר. "שני סוגי החששות האלו הוסרו, כשהמערכת הבנקאית בארה"ב חזרה לסוג של התייצבות כזו או אחרת. הדבר המרכזי שתומחר בשוק האג"ח הוא היעדר הסחירות - היינו בשוק של מוכרים ללא קונים. הפרמיה של האג"ח הייתה גבוהה מפרמיית הסיכון בפשיטת רגל של החברות".
פלר התייחס גם לסיכונים באפיק אג"ח מדינה, וכיצד יש לטפל בהם במסגרת הקצאת הנכסים בתיק. "באג"ח מדינה נוצרו סיכונים שלא קיימים היום", ציין. "כשהריבית הבין-בנקאית מגיעה למינימום - מקצרים את המח"מ של התיק. עומדת לפנינו עליית ריבית, וצריך לנקוט משנה זהירות, אבל אג"ח מדינה בהחלט לא סיימו את תפקידן בתיק ההשקעות".
תחום הסחורות שנחשב לספקולטיבי בעיני משקיעים רבים, עלה גם הוא על שולחן הניתוחים של חברי הפאנל. "ההסתכלות על תחום הסחורות בישראל היא כעל ספקולציה, ולא כך הדבר", סבור פלר. "זהו רכיב לגיטימי בתיק ההשקעות של הציבור. החשש היחידי מפני אינפלציה יגיע רק מתחום הסחורות - והן מהוות הגנה מפני עלייה אינפלציונית. ניתן ליצור הגנה באמצעות חשיפה לסחורות", הדגיש.
"אין ספק שיש מקום בתיק להשקעות אלטרנטיביות כמו סחורות", קבע רוי רגב, יו"ר קסם תעודות סל. "הדבר החשוב ביותר הוא שיש להן קורלציה נמוכה לאפיקים אחרים, ויש חשיבות להכניס אותן לתיקים. השוק הזה שונה מהותית מהשווקים המסורתיים, שכן המחיר בו אינו שקוף במיוחד".
"הפכו את המוסדיים לסוחרי-יום"
רגב הוסיף ופירט את הבעיות שקיימות היום בניהול כסף מוסדי, והדרכים להתמודד איתן. "אני נפגש הרבה עם מנהלי השקעות, ואני חושב שהמשבר הוא הזדמנות לבוא ולפתור שלוש בעיות מבניות חשובות, כדי להמשיך הלאה בצורה נבונה יותר. הראשונה היא תיאום הציפיות עם המשקיעים. אחת הבעיות שהיו בעבר היא שפחות התעסקנו בתיאום ציפיות מול הלקוחות, ולכן הם נכנסו כמקשה אחת לקרנות הגדולות בלי הבחנה. הדבר הראשון שכלל המשקיעים המוסדיים צריכים לעשות הוא תיאום ציפיות, כדי להתאים כל לקוח לסטנדרט שלו.
"התיקון השני קשור לתקנות שהפכו את המשקיעים המוסדיים לסוחרי יום", הוסיף רגב. "הם חושבים מה תהיה התשואה בחודש הקרוב, ועל פי זה מגייסים חוסכים. זה משהו שחייב להשתנות, ואני יודע שגם הולך להשתנות.
"הדבר השלישי והאחרון הוא הפירמידה ההפוכה. אנחנו, כמנהלי השקעות, מתמקדים בשלושה אספקטים מרכזיים: הגדרת הסיכון על ידי הקצאת נכסים, בחירה סלקטיבית של ני"ע והתזמון. זאת בעיה של פירמידה הפוכה, שכן מהניסיון שלי מרבית העיסוק של הגופים הללו הוא בשני הגורמים הפחות רלוונטיים מבין השלושה - ה-stock picking והטיימינג. הגורם היחידי שמשפיע בסופו של דבר על ההצלחה ביצירת ערך נוסף, הוא הקצאת הנכסים", סיכם רגב.
"אין לי ספק שנלמד לקח מהמשבר האחרון", אמר פלר, בסוגיית הפקת הלקחים מהמשבר האחרון. "מי שיסתכל על התיק המוסדי ב-2008 יראה שונות בין גופים שלקחו סיכונים ושילמו על כך, לבין גופים יותר סולידיים שנהנו מאמון הציבור שלהם. לא יצאנו בלי לקח מהמשבר האחרון. שוקי הון הם כמו מטוטלת - שעוברים מתמחור יתר לתמחור חסר וחוזר חלילה. צריך לשאול באיזה שלב של המטוטלת אנחנו נמצאים, ולפיכך לפעול", סיכם פלר.