האינפלציה הגואה במשק היא כבר איום מוחשי, ועליית הריבית הרודפת אחריה, כבר הפכה לקונצנזוס בשוק. השאלה הראשונה היא, מהו הקצב והיעד שאליו אנחנו הולכים; והשאלה החשובה היא, איך בשורה התחתונה הקצב והיעד הללו עשויים להשפיע על המשקיעים.
רפי גוזלן, אסטרטג המאקרו של בית ההשקעות לידר שוקי הון, מחזיק, נכון להיום, בתחזית הכי אגרסיבית בשוק לגבי גובה הריבית בשנה הקרובה - 5%. "הריבית הריאלית נמצאת בטריטוריה שלילית, שלא תואמת את מצב המשק. יש עוד דרך ארוכה לעלות, עד שנגיע לריבית נורמלית", הוא מסביר בראיון ל"גלובס".
ריבית ריאלית היא פונקציה של ציפיות המשק לגבי האינפלציה. עדות לרמתן הגבוהה קיבלנו בתחילת החודש, כאשר בנק ישראל פרסם את סקר החברות שלו לרבעון: הן צופות אינפלציה של כ-3.1%, לעומת 2.65% ברבעון הקודם.
גוזלן נחרץ בעמדתו, וטוען כי הצפי להמשך הצמיחה החזקה במשק ב-2011 ו-2012, בשילוב עם עליית הסחורות ומצבו של המשק המקומי שנמצא בסביבת תעסוקה מלאה - מגבירים את הלחצים האינפלציוניים. אלו לא מותירים ברירה אחרת לנגיד אלא להעלות מהר והרבה את הריבית הקיימת.
לדבריו, "ככול שבנק ישראל יתעכב עכשיו בהעלאת הריבית, בהמשך יהיו לו קפיצות. רק נחישות מצדו תוכל לגרום לריבית לעלות פחות, ואג"ח לטווח ארוך יוכלו להרגיש יותר נוח עם זה. בינתיים לא מקבלים את זה בצורה מספקת מהבנק". גוזלן מעריך, כי "נראה פה סביבת ריבית של 5%, המשקפת ריבית ריאלית של 2%-2.5% - ריבית מרסנת, אך כזו שלא תבלום את המשק".
הערכותיו של גוזלן צופות למעשה סיכון להפסדי הון בשוק האג"ח, שכן הסביבה האינפלציונית תלחץ כלפי מעלה את התשואות. "ההמלצה שלי היא להחזיק אג"ח קצרות עם מח"מ של עד 1.5, בריבית משתנה, או צמודות קצרות. מי שמחזיק תיק של 30/70 - הייתי ממליץ לו, אחרי העליות בשוק המניות, לתת משקל יתר לדפנסיביות בבחירת מניות ואג"ח. כשהריבית עולה, צריך להיות דפנסיבי בשני הכיוונים".
- אז מה שאתה אומר בעצם זה לשבת על המזומן?
"לא. אני סבור שבאופן יחסי כדאי לתת משקל עודף לתרחיש עם ריבית משתנה. זאת באמצעות מכשירים של ריבית משתנה, כמו גילון או קונצרניות בדירוגים גבוהים".
להערכתו של גוזלן, לא צפויה לנו הפתעה עם מדד אפריל. הוא צופה העלאה קרובה של 0.25% בלבד, לרמת ריבית של 3.25%. "עד אז שהמשקיע יישאר בדיפנס. לא כדאי לקחת סיכון, בייחוד בטווחים הארוכים. אנחנו רחוקים משווי משקל בשוק, והתשואה לא מפצה. עדיף להישאר בקצר, ולהיות צמוד לאינפלציה".
בכול הנוגע לחשיפת התיק מבחינה גיאוגרפית סבור גוזלן, כי החשיפה לחו"ל עדיפה על פני השוק המקומי, בייחוד לארה"ב - שם התשואה תהיה עודפת, בשל הסיכון הנמוך מפני העלאות ריבית. "גרמניה צפויה להציג צמיחה סבירה, ולמרות העלאת הריבית האחרונה בגוש האירו - לא נראה שם עוד העלאות. בשווקים מתעוררים הייתי מחפש את המטבעות ולא את האג"ח לטווח ארוך, כמו למשל דרום קוריאה, אוסטרליה וברזיל".
"האירו יגיע ל-4.5 שקלים"
גוזלן מחזיק בדעה, כי מאמציו של בנק ישראל לבלום את ייסוף השקל, הם בעלי סוף ידוע מראש. "המגמה של השקל היא למעלה. זה פועל יוצא של הביצוע העודף של המשק הישראלי על פני המשקים המפותחים. הבנק מבין זאת, ומנסה לבצע את תהליך הייסוף בהדרגה". הבעיה, לטענת גוזלן, היא משקל היתר שמעניק הבנק לחשיבות שער החליפין בגלל היצואנים. "לדעתי סדר העדיפויות צריך להיות - קודם כל הביקושים מחו"ל, ורק אחר-כך שער חליפין".
בהתאם לכך גוזלן סבור, כי כל עוד יימשכו הלחצים האינפלציוניים, ימשיך השקל להפגין התחזקות בשנה הקרובה ביחס לסל המטבעות. "מצבו של הצמד דולר-שקל נגזר ממצב הצמד אירו-דולר. הדולר צריך להתחזק מול האירו. מציירים את המצב בארה"ב בצורה מוגזמת. המשבר באירופה הוא זה שרחוק מלהסתיים. הכיוון של הדולר הוא לרמה של 3.3-3.4 שקלים, והאירו לעומתו יגיע לכיוון 4.5 שקלים במהלך השנה הקרובה. הדבר יקרין על השערים הצולבים בארץ".
ישנם גורמים בשוק, שטוענים כי מס על תנועות הון, אפילו בשיעור של 10%, יכול להביא לפיחות מהותי בשקל. לטענתם, המקרה של ישראל שונה ממדינות אחרות, שבהן הוטל מס ספקולנטים ללא הצלחה, כמו ברזיל. זאת משום ששם הריבית הייתה גבוהה מאוד (יותר מ-10%), ולמרות המס פערי הריביות נותרו אטרקטיביים.
גוזלן מתייחס לעניין: "כאשר מדובר בהטלת מס על תנועות הון, יוצאים מנקודת הנחה שהתחזקות השקל נובעת בעיקר ממניעים ספקולטיביים. זה לא ברור במקרה הישראלי. הניסיון הגלובלי לא הראה שלהטלת מס יש השפעה אפקטיבית מתמשכת בכיוון של היחלשות המטבע - כך שאין סיבה להניח שכך יהיה בישראל.
"אנחנו לא רוצים להיות במקום של הגבלת תנועות הון. נראה צעדים נוספים להגבלה בטווח הקצר, ברגע שתהיה תמונה יותר רחבה לבנק ישראל, כשהוא יקבל את הדיווחים על הפעילות במט"ח. לגבי האפקטיביות שלה - קשה לומר. הלחצים לייסוף השקל יתחזקו בכל מקרה".
ההמלצות הבולטות של רפי גוזלן:
■ להחזיק אג"ח קצרות עם מח"מ של עד 1.5, בריבית משתנה, או צמודות קצרות.
■ מי שמחזיק תיק של 30/70 - לתת משקל יתר לדפנסיביות בבחירת מניות ואג"ח.
■ החשיפה לחו"ל עדיפה על פני השוק המקומי, בייחוד ארה"ב. גרמניה צפויה להציג צמיחה סבירה.
■ בשווקים המתעוררים: חפשו במדינות כמו דרום קוריאה, אוסטרליה וברזיל את המטבעות, ולא את האג"ח לטווח ארוך.
■ הכיוון של הדולר הוא לרמה של 3.3-3.4 שקלים; האירו לעומת זאת יגיע לכיוון 4.5 שקלים במהלך השנה הקרובה.