גלובס - עיתון העסקים של ישראלאתר נגיש

כור היתוך

החלטת ביהמ"ש הכלכלי בעניין עסקת מכתשים אגן תרמה תרומה חשובה לפיתוח הדין

אז מה היה לנו כאן? מן מהשמיים לבעלי המניות, לא פחות ולא יותר. זה 3 שנים מכבידה חברת מכתשים אגן תעשיות על בעלי מניותיה. בקיץ 2008 עוד נסחרה מניית מכתשים בשער של 32 שקל למניה, אבל ההתפתחויות שחלו בתעשיית הכימיקלים לחקלאות בעולם פגעו בחברה בהתמדה והורידו אותה בסוף 2010 לשער של 14 שקל למניה. מכתשים אגן התקשתה לעמוד בתחרות, והתחזיות לגביה לא היו מעודדות.

בשלב זה נכנסה לתמונה חברת כמצ'יינה הסינית, שרצתה לקבל את הפריסה הבינלאומית של מכתשים אגן, והסכימה לשלם עבורה 75.5 דולר למניה (20 שקל בינואר 2011), ובסך-הכול 2.4 מיליארד דולר.

מתווה העסקה היה: 60% מהמניות (53% של הציבור ועוד 7% של כור) יועברו מיד, ויתרת המניות שבידי כור יועברו בעוד 7 שנים, אלא אם כור תבחר להשיב את התשלום שקיבלה עבורן בתוספת ריבית. כלומר, להבדיל מבעלי המניות מהציבור, אשר ימכרו את כל החזקותיהם - כור תמכור רק חלק קטן מהחזקותיה ותחזיק באופציה למכור את יתרתן באותו מחיר בעתיד.

התנאים המועדפים שקיבלה כור היו הבסיס לבקשה לאישור תובענה ייצוגית, שהגיש בעל המניות, דב כהנא, באמצעות עו"ד יצחק אבירם, בקשר לעסקה. לטענתו, האופציה שקיבלה כור שווה 270 מיליון דולר, ושווי זה צריך להתחלק בין כל בעלי המניות.

במאמר ב"גלובס" הבעתי גישה אחרת. עקרונית, הסברתי, אין לכפות על בעל שליטה בחברה לחלוק עם יתר בעלי מניות את הפרמיה שמוכן קונה לשלם עבור מניותיו, כי כפייה כזו עלולה להרתיע העברות שליטה לקונים שישביחו חברות ("כור מחצבתם", "גלובס", 31-30 בינואר, 2011, עמוד 11).

העסקה כפופה לביקורת שיפוטית

כך גם במקרה שלפנינו. כמצ'יינה קונה את השליטה במכתשים אגן מתוך כוונה לעשותה לרווחית יותר. בעלי המניות מהציבור נהנים מכך. הם זוכים למכור את מניותיהם במחיר גבוה בהרבה ממחירן בבורסה, בלי לשאת בסיכון שכמצ'יינה תיכשל. אז נכון שכור מקבלת יותר: היא תוכל להמתין ולראות אם מכתשים תמריא תחת שליטת כמצ'יינה, ולמכור את 40% מהמניות שנשארות בידיה רק אם זה לא יקרה.

אבל כור גם שילמה יותר עבור מניותיה כשקנתה את השליטה, והיא עדיין נוטלת לעצמה פחות מכפי שיכולה הייתה ליטול כדין: הרי כור הייתה יכולה למכור את גרעין השליטה שבידיה לכמצ'יינה במחיר מפולפל בלי לשתף את בעלי המניות מהציבור. בעלי המניות מהציבור לא היו מרוויחים אז דבר זולת הסיכוי ששווי מניותיהם יעלה תחת שליטת כמצ'יינה - לצד הסיכון ששוויין ירד.

עסקאות כאלה נעשות בישראל כדבר שבשגרה בלי שיובאו לאישור בעלי המניות מהציבור, בלי שישולם להם מאומה ובלי שתהיה להם עילת תביעה.

סייג אחד הוספתי לדבריי. כיוון שעסקת מכתשים אגן היא מיזוג שבו יש לבעל השליטה עניין, היא טעונה אישור של רוב בעלי מניות המיעוט לאחר אישור ועדת הביקורת - אשר ראוי שיינתן לאחר משא-ומתן עמה על תנאי העסקה - וגם לאחר קבלת האישורים ראוי שהעסקה תהיה כפופה לביקורת שיפוטית.

בארצות-הברית יש פסיקה ארוכת שנים על כך. אך בישראל, הן הצורך במשא-ומתן עם דירקטורים בלתי תלויים ונעדרי עניין אישי, והן כפיפות העסקה לביקורת שיפוטית - היו בגדר שאלות פתוחות.

מעתה זה יהיה הדין גם בישראל. בהחלטה תקדימית של בית המשפט הכלכלי בתביעה, קבעה השופטת דניה קרת-מאיר כי העסקה אכן כפופה לביקורת שיפוטית חרף קבלת האישורים הנדרשים לה, וכי שיקול מרכזי בביקורת זו הוא אם קדם לעסקה משא-ומתן עם ועדת הביקורת. משא-ומתן כזה לא התקיים.

בסוף ההחלטה התייחסה השופטת גם לזכות בעל השליטה לשמור את פרמיית השליטה לעצמו בכלל, ובמקרה הנדון בפרט. התייחסות זו, שלא נדרשה לצורך ההחלטה, הייתה במוקד בקשת רשות ערעור שהגישה כור לבית המשפט העליון. אולם הבקשה לא הגיעה לדיון, כי כעבור שבוע הגיעו הצדדים לפשרה, שלפיה כור תשלם לבעלי המניות מהציבור 45 מיליון דולר.

אז למה הושגה פשרה?

הפשרה אמנם מנעה הכרעה בבית המשפט העליון, אבל התרומה של החלטת בית המשפט הכלכלי לפיתוח הדין חשובה. מעתה, יהיה ידוע לכול כי יש לשתף את ועדת הביקורת בעיצוב תנאיה של כל עסקה הנגועה בניגוד עניינים - ולא רק להציג את מתווה העסקה המוגמר לאישור הוועדה; וגם לאחר קבלת כל האישורים נתונה העסקה לביקורת שיפוטית. אלה קביעות חשובות בשוק הישראלי רווי בעלי השליטה.

התובע בתביעה הייצוגית זכה לתהילה בן-לילה. אך הוא הודיע כי לדעתו סכום הפשרה נמוך. מדוע אפוא הסכים התובע לפשרה? מפני שלא הייתה לו - וגם לא לנתבעים - ברירה טובה יותר.

ראשית, ניצחונו בבית המשפט העליון לא היה מובטח, וזה עשוי היה להפוך את החלטת בית המשפט הכלכלי כדי לא לעצור את העסקה. שנית, כמו לכל הסכם מיזוג, להסכם עם כמצ'יינה היה תאריך פקיעה, אוגוסט 2011. עד אז היה על מכתשים אגן לסיים את ההידיינות המשפטית ולקיים אסיפת בעלי מניות. אי-עמידה בלוח-זמנים זה היה מאפשר לכמצ'יינה לסגת מהעסקה, או לדרוש שינויים כתנאי להשלמתה. לא התובע ולא הנתבעים רצו בכך.

בחצי השנה שחלפה מאז ההודעה על המכירה התאפיינה מניית מכתשים אגן בתנודתיות רבה, ששיקפה שינויים בסיכויי השלמת העסקה. התפתחויות חיוביות כללו, למשל, הודעה על משא-ומתן מתקדם עם כמצ'יינה, הודעה על גיבוש מתווה העסקה והודעות על קבלת אישורים מממשלת סין. כל אירוע כזה לווה בעליית שער חדה.

נוסף להודעה על הפחתת מחיר העסקה מ-2.7 מיליארד דולר ל-2.4 מיליארד דולר, האירוע המרכזי שניתן לייחס לו ירידת שער באותה תקופה היה החלטת בית המשפט הכלכלי, שהעמידה בספק את השלמת העסקה וגררה ירידת שער של 7.3%.

המגמה לא התהפכה עד להודעה על השגת הפשרה בתביעה, אשר לוותה בעליית שער של 6.6%. הגשת הסכם הפשרה לאישור בית המשפט כעבור שבוע לוותה בעליית שער נוספת.

החלטת בית המשפט הכלכלי, לפיה כור הפרה לכאורה את חובותיה כלפי בעלי המניות מהציבור במכתשים אגן, באה להגן על בעלי מניות אלה ולא לפגוע בהם. אבל מבחינת השוק, הסיכון שהעסקה תעלה על שרטון בעקבות החלטת בית המשפט עלה על הסיכוי שהתמורה בעסקה תהיה גבוהה יותר.

כמו כן, פשרה בסך 45 מיליון דולר אינה מצדיקה עלייה של 6.6% בשווי מניות הציבור במכתשים אגן, המתומחרות בעסקה ב-1.27 מיליארד דולר. חלק מהעלייה משקף את שמחת המשקיעים על כך שהעסקה תושלם.

ובאשר לתובע ולעורך דינו? הם יקבלו 1.35 מיליון דולר ועוד 2.25 מיליון דולר, בהתאמה. לא רע בתור ציפור ביד.

מניית מכתשים אגן

אהוד קמר הוא פרופ' למשפטים באוניברסיטת תל-אביב ובאוניברסיטת דרום קליפורניה ומנהל משותף של מרכז פישר לממשל תאגידי ולרגולציה של שוק ההון באוניברסיטת תל-אביב.

עוד כתבות

המיזוגים החדשים מצטרפים למגמת ההתאוששות הניכרת בחודשים האחרונים / אילוסטרציה: Shutterstock

משרד עוה"ד נשיץ ברנדס אמיר מתמזג עם משרד שלמה כהן המייצג קיבוצים

נשיץ ברנדס אמיר, המדורג בעשיריית המשרדים הגדולים בישראל, ימזג גם את משרדה של עו"ד ענבל דהן-שרון המתמחה בדיפנס-טק ובפיקוח על היצוא, וימנה בסה"כ 312 עורכי דין

יהודה מורגנשטרן, מנכ''ל משרד הבינוי והשיכון / צילום: יוסי זמיר

כשמנכ"ל משרד השיכון והבינוי מציע לרכוש דירות שנפגעו מהטילים האיראניים - למה הוא מתכוון

יהודה מורגנשטרן, מנכ"ל משרד הבינוי והשיכון, בישר בכנס חיפה של מרכז הנדל"ן, כי נשקלת האפשרות שהמדינה תרכוש דירות שנהרסו במלחמה ● לגלובס נודע כי מטרת המהלך היא לספק מענה נקודתי לדיירים שדירתם נהרסה, ולא ירצו להצטרף להליך התחדשות עירונית בבניין שלהם ● יש לציין כי מהלך כזה טרם נעשה על ידי המדינה עד היום

מטוס של אייר אינדיה / צילום: Shutterstock

זו חברת התעופה שלא תשוב לפעול בישראל בחודשי הקיץ

אייר אינדיה, חברת התעופה היחידה שמפעילה טיסות ישירות להודו, האריכה את השהיית הטיסות לישראל ● החברה מוותרת על הקיץ בישראל - אלה היעדים דרכם תוכלו לטוס להודו

הדמיית מגדל הספירלה של קבוצת עזריאלי בתל אביב / צילום: KPF

עסקת ענק: משרד עורכי הדין שעובר למגדל הספירלה של עזריאלי

משרד עורכי הדין נשיץ, ברנדס, אמיר, ישכור 11,000 מ"ר במגדל הספירלה של עזריאלי ● על פי הערכות בשוק, המחיר לרמת מעטפת עומד על כ-130 שקל למ"ר, כך שהמשרד ישלם כ-17 מיליון שקל בשנה ● וגם: הריבית עוד לא ירדה - אבל היזמים מתנפלים על המכרזים: יותר מ־130 הצעות לארבעה מגרשים בת"א וביבנה ● חדשות השבוע בנדל"ן

המפקח על הבנקים דני חחיאשוילי. צילומים: שלומי יוסף, איל יצהר, עיבוד: טלי בוגדנובסקי

מניות הבנקים קפצו, האם בנק ישראל יאשר להגדיל את הדיבידנד?

בשוק ההון מעריכים כי הפיקוח על הבנקים עשוי לאשר את בקשת הבנקים להגדיל את שיעור חלוקת הדיבידנד לעד 50% מהרווח הנקי

גל קרובינר, מנכ''ל פאגאיה / צילום: יח''צ פאגאיה

מנכ"ל פאגאיה רוצה לבנות חברת פינטק של עשרות מיליארדי דולרים

שלוש שנים לאחר הדרמה שנלוותה להנפקת פאגאיה בנאסד"ק, מציגה החברה לראשונה רווח נקי ● גל קרובינר, מנכ"ל ואחד ממייסדי החברה, מסמן יעד שאפתני: "להוכיח שאפשר לבנות חברת פינטק של עשרות מיליארדי דולרים מישראל" ● ההמלצה שלו ליזמים צעירים: "להשקיע בבחירת השותפים, ולהבין שזה כמעט כמו נישואים"

היזם בני לנדא / צילום: איל יצהר

עובדים בחברת הדפוס של לנדא מתנגדים למהלך עיכוב ההליכים

25 מהעובדים בחברת הדפוס של בני לנדא הגישו בקשת התנגדות לעיכוב ההליכים, שלטענתם ימנע מהם קבלת פיצויים מהביטוח הלאומי ● כמו כן, העובדים מתנגדים למינוי מנהלים לתהליך העיכוב - עורכי הדין של נושי החברה, וכן מתנגדים למעמד המשקיעים כנושים מובטחים

כריסטין לגארד, נשיאת ה־ECB / צילום: Associated Press, Michael Probst

התחזיות התבדו: האירו זינק מול הדולר, אך לאירופה יש כמה סיבות לדאוג

לפני חצי שנה ההערכות ניבאו דעיכה - אבל מאז האירו זינק ב־14% מול הדולר ושבר שיא של 4 שנים ● לצד שביעות הרצון בבנק המרכזי האירופי, גוברים הקולות המזהירים מפני פגיעה ביצוא וביציבות הכלכלית ● האם האירו בדרך להפוך למטבע רזרבה או שמדובר בשיא חולף?

קיבוץ ניר עם, 2021 / צילום: אייל פישר

עם טכנולוגיה גרמנית: מפעל מחזור סוללות הרכב הגדול בישראל ייפתח בקיבוץ ניר עם

בהשקעה של 50 מיליון שקל: חברת BRI, יחד עם קבוצת סמלת, קבוצת דן תחבורה, קבוצת מאיר, קרן מוביליטק קפיטל ומשפחת נוסבאום החלו להקים בקיבוץ ניר עם מפעל למחזור סוללות של רכבים ואוטובוסים חשמליים ● המפעל נבנה בטכנולוגיה גרמנית, ועובדים מגרמניה הוזמנו כדי להשתתף בבניה

איתי בן זאב, מנכ''ל הבורסה לניירות ערך / צילום: כדיה לוי

האקזיט של המשקיעים הזרים על מניית הבורסה בת"א, ומדוע הגופים המקומיים נעדרים ממנו

שתי קרנות השקעה זרות מכרו בימים האחרונים מניות הבורסה ב־650 מיליון שקל, ובתשואה של יותר מפי 10 על השקעתן

וול סטריט / צילום: Shutterstock

בעקבות הסכם הסחר עם וייטנאם, נאסד"ק ו-S&P 500 ננעלו בשיאים

נעילה מעורבת באירופה ● קמעונאיות הביגוד זינקו בעקבות הסכם מכס בין ארה"ב לוויאטנם ● מיקרוסופט עומדת לפטר כ-9,000 עובדים ● נפילה של 13% במסירות של טסלה, רבעון שלילי שני ברציפות ● פסגות: הפד לא יוריד את הריבית לפני 2026, למרות הלחצים של הנשיא טראמפ ● וגם: הבנק האמריקאי שמסביר עד מתי הראלי בוול סטריט יימשך ● המגזר הפרטי בארה"ב התכווץ לראשונה ממרץ 2023

יירוט טיל מעזה / צילום: ap, Tsafrir Abayov

תבעו את הקבלן על איחור במסירת דירה, ובית המשפט קבע: מלחמת "חרבות ברזל" היא כוח עליון

בית המשפט המחוזי דחה ערעור של רוכשי דירה על איחור במסירה, וקבע כי הנחיות פיקוד העורף והשלכות המלחמה מהוות נסיבות בלתי־צפויות, שמצדיקות את הדחייה בקיום החוזה

דונלד טראמפ / צילום: ap, Manuel Balce Ceneta

טראמפ הודיע כי חתם על הסכם סחר עם וייטנאם

"זה יהיה הסכם שיתוף פעולה נפלא בין שתי המדינות שלנו. התנאים הם שוייטנאם תשלם לארצות הברית מכס בגובה 20% על כל המוצרים שיישלחו לשטחנו, ומכס של 40% על כל העברה דרך מדינה שלישית", כתב טראמפ

החוסכים הישראלים מסכמים חצי שנה פנומנלית / אילוסטרציה: טלי בוגדנובסקי (נוצר בעזרת adobe firefly)

החודש ההיסטורי שסידר לחוסכים הישראלים את אחת התקופות הטובות אי פעם

המחצית הראשונה של שנת 2025 הייתה עמוסה בטלטלות בארץ ובעולם, ועדיין חוסכי הגמל והפנסיה צפויים ליהנות מתשואות שלא נראו כמותן זה שנים ● הסיבה המרכזית: הבורסה בתל אביב שהפכה לאחת החזקות בעולם, ושברה שורה של שיאים היסטוריים ● ובכל זאת, במסלול אחד ייצאו מאוכזבים

האלוף (מיל') תמיר הימן / צילום: המכון למחקרי ביטחון לאומי, אוניברסיטת ת''א

בשיתוף ארה"ב וסעודיה: הפרויקט השאפתני של ראש אמ"ן לשעבר

האלוף (במיל') תמיר היימן מקדם קרן מחקר למחשוב קוונטי ל"נטרול השאיפות הסיניות" בתחום ● התקציב לפעילות בגובה 200 מיליון דולר יאפשר לחברות ישראליות, שנחשבות מובילות בתחום, לקחת חלק בפרויקטים חדשניים ● היוזמה לקרן היא על רקע היעדרות ישראל מהסכמי הבינה המלאכותית שנחתמו בין ארה"ב לאמירויות ולסעודיה

דן בודנר, מנכ''ל ורינט / צילום: איל יצהר

לא הסיבוב הראשון בארץ: הקרן שעשויה להפוך לגלגל ההצלה של מניית ורינט

חברת הטכנולוגיה הוותיקה שנסחרת בשווי של 1.1 מיליארד דולר עשויה לעבור לידי קרן ההשקעות תומא בראבו, לה היסטוריה מוצלחת עם חברות בישראל ● ורינט המספקת פתרונות למוקדי שירות, איבדה שליש מהשווי שלה רק השנה

דונלד טראמפ, נשיא ארה''ב / צילום: ap, Evan Vucci

טראמפ סוחט ניצחון דחוק: הסנאט אישר את "החוק הגדול היפה" שלו במחיר כבד

החקיקה שמוביל הנשיא פוערת גירעון ענק בתקציב האמריקאי: עד 5 טריליון דולר בעשור הקרוב ● במרכזה עומדים קיצוצי מסים, לצד הקצאות למניעת הגירה והוצאות ביטחון ● הפוליטיקאים ממשיכים מסורת של 40 שנה, ומשתמטים מטיפול במשבר הפיננסי הגדול ביותר מאז ומעולם

אילוסטרציה: Shutterstock

רשות המסים מגדירה מחדש: מי נחשב תושב ישראל לצורכי מס?

תזכיר חוק חדש מבקש לעגן את הקריטריונים שעל פיהם יקבע אם יחיד הוא תושב ישראל או תושב חוץ בעיקר בהתבסס על מספר ימי שהותו בישראל, ללא צורך בבחינת מכלול קשריו המשפחתיים, הכלכליים והחברתיים

הזדמנות לבנות מחדש / צילום: ap, Bernat Armangue

"אין כוח בעולם שיעצור עכשיו פרויקט תמ"א": בוועדות התכנון משנים גישה במתן היתרי בנייה

ההרס הרב שגרמו הטילים מאיראן העלה את הצורך בפתרונות מיגון מיידיים ● משיחות עם גורמים ובעלי תפקידים ברשויות ניכר כי לנגד עיניהם עומד הצורך בהפחתת הבירוקרטיה בוועדות, לצד פתרונות כמו היתרים מהירים להריסה, או מכירת דירות שנפגעו למדינה ● כמו כן, מורגשת ירידה בסרבנות לפרויקטים מצד דיירים ● הזדמנות לבנות מחדש, פרויקט מיוחד 

ח''כ שמחה רוטמן / צילום: נועם מושקוביץ', דוברות הכנסת

המהפכה בדיני החוזים יוצאת לדרך: כך היא תעבוד

ועדת החוקה אישרה את הצעת החוק שהוביל היו"ר רוטמן, לביטול הפסיקה המאפשרת לבתי משפט לפרש חוזים בהתאם לכוונת הצדדים ● במקומה, הצדדים לחוזה הם שיקבעו כיצד לפרשו זולת מספר החרגות ● בענף חלוקים לגבי ההשלכות ונערכים לשינוי דרמטי