מדד הנדל"ן בבורסה של תל אביב עלה בשנת 2012 ב-14% והוכיח שוב את חוסנו של ענף "הקירות והלבנים", למרות חטאי המינוף בשנים האחרונות ומצוקת האשראי מסביב.
עם פתיחת 2013 כינס השבוע "גלובס" פאנל אנליסטים המסקרים את תחום הנדל"ן, כדי לנסות להבין האם גם השנה, חרף העננים הקודרים מעל המשק בכלל ומעל שוק הנדל"ן בפרט, החגיגה יכולה להימשך.
- ישנן הזדמנויות להשקעה במניות או באגרות חוב בתחום הנדל"ן, או שהעליות מאחורינו?
נעם פינקו, פסגות: "נדל"ן 15 עשה מהלך מדהים בחצי השנה האחרונה וגם די מוצדק, אבל עכשיו רוב המניות שם במחיר מלא או קרוב לשם. רוב המניות אצלי ב'החזק'. לא צריך למכור אותן, אבל האפסייד שם נמוך יחסית ברוב החברות הטובות".
רו"ח ניר טואף, מיטב: "התשואות באג"ח מאוד מאוד נמוכות. לכן, אם כבר, עדיף להיות במניות. אבל יחד עם זאת, המניות כבר עשו מהלך משמעותי ובמדד נדל"ן 15 אין כרגע מציאות. רובן פחות או יותר די יקרות".
רודי שתיוי, לאומי פרטנרס: "כל סקטור הנדל"ן מתומחר באופן די מלא. ההזדמנויות נמצאות היום בחברות עם הסיכון היותר גבוה".
- בינתיים, משבר האשראי לחברות הענף לא נפתר.
שי ליפמן, אקסלנס: "מגבלות האשראי משפיעות על הנדל"ן, אך לא על השורה הראשונה של החברות, שהבנקים ירצו להגדיל להן אשראי כי הוא נחשב לאיכותי. גם השוק החוץ בנקאי צומח, כי יש שם הרבה כסף. יש שם יותר התמקצעות בתחום הזה, כולל מענה פיננסי של המוסדיים בתחום הייזום.
"הגיוסים זולים יחסית - גן עדן לחברות נדל"ן. החברות הגדולות והחזקות מגייסות היום כמה שהן רוצות, במחירים מאוד נמוכים. אולי זאת נורת אזהרה, כי הבעיות בדרך כלל מתחילות כמה שנים אחרי שהכסף הזול שולט בשוק".
טואף: "חברות קטנות לייזום למגורים מגייסות במחירים יותר גבוהים, אבל העובדה שחברות קטנות ומסוכנות בכלל מצליחות לגייס כסף, זה כבר מראה שהשוק מאוד מאוד חם, והוא מתקרב פחות או יותר לשיא".
- למי שבכל זאת קופץ כעת על הרכבת הדוהרת, מהן המניות המומלצות ביותר להשקעה?
שתיוי: "אלוני חץ וגזית גלוב . בשתיהן יש אפסייד של 10%. שתי החברות עם פיזור גלובלי מרשים, ולאלוני חץ יש תשואה תזרימית גבוהה של יותר מ-9%, שתגדל עם השלמת ההשקעה החדשה שלה בוושינגטון. זאת חברה יציבה, עם מינוף נמוך מאוד יחסית לחברת נדל"ן. מבחינת כל הפרמטרים, היא השקעה טובה יחסית לאלטרנטיבות. בגזית גלוב נקודת החוזק העיקרית, מעבר לפיזור הגלובלי, היא יכולת היזמות והצפת הערך של ההנהלה".
טואף: "אני אוהב את רבוע כחול נדל"ן , בהנחה שהמניות העיקריות במדד נדל"ן 15 כבר עשו את שלהן, פחות או יותר, והאפסייד שם יחסית מוגבל. ברבוע נדל"ן הנכסים לא משוערכים מספיק ויש שם נכסים טובים של סניפי מגה ומגה בעיר, אז יכול להיות שיש שם עוד אפסייד מסוים בשערוכים. נוסף על כך, פרויקט השוק הסיטונאי מוצלח (רבוע נדל"ן שותפה בו ביחד עם משפחת גינדי) והסיכון בו לא מאוד גבוה, כי רוב הדירות נמכרו והקניון במיקום מאוד מרכזי.
"מניה מומלצת נוספת היא נכסים ובניין . יש שם עוד 'בשר'. לאחרונה הודיעו על מחיר של 750 מיליון דולר שהוצע לבניין HSBC שבבעלותה בניו יורק. אם זה נכון, אז יש למניה עדיין לאן לעלות".
ליפמן: "מניית מליסרון מומלצת - יש שם עוד הרבה אפסייד. כל הצמיחה שהייתה בבריטיש ישראל, ושבגללה מליסרון רכשה את בריטיש ישראל, תבוא לידי ביטוי בשנתיים הקרובות. חברות נדל"ן הן בהגדרה ממונפות וגם אלה שלא ממונפות אז הן ב-50% מינוף. מחזור החובות בריבית נמוכה יותר מקטינה דרמטית את הוצאות המימון, וזה הולך ישר לרווחיות. במליסרון זה דרמטי.
"גם חברת ביג מאוד מעניינת - יש אפסייד גדול מהפעילות בישראל ומהפעילות בארה"ב, שכבר קיבלה תג מחיר (מגדל ביטוח רכשה 20% לפי שווי של 150 מיליון דולר). ביג נסחרת במכפיל הון נמוך מאוד על הפעילות בישראל ואפילו די מגוחך. מבני תעשייה ונצבא הן חברות מעניינות מאוד. מבני תעשיה פרופיל הסיכון אולי קצת יותר מסוכן, בגלל הלחץ הפיננסי בקבוצה, אבל בסך הכול גם שם יש הרבה אפסייד מהפעילות בארץ והרבה מאוד מהפעילות של החברה-הבת, מירלנד. בשנתיים הקרובות רק יתחילו להבין בכלל מה זה מירלנד, בעקבות מכירת הדירות ברוסיה.
"בשביל לקבל תשואה עודפת על חברות שפעילות בחו"ל צריך טיפה להעלות רמת סיכון - כלומר להשקיע בכלכלית ירושלים , בנכסים ובניין או באפריקה נכסים , שם יש אפסייד. כלכלית ירושלים אולי נסחרת בחסר, בשל לחץ פירעונות האג"ח, אבל לא בצדק, להערכתי. אני לא רואה בעיה בהחזר החוב. המימושים שהחברה ביצעה יימשכו והמזומנים ישמשו אותה להורדת המינוף ולתשלומי האג"ח".
פינקו: "מבין מניות מדד נדל"ן 15, מניית מליסרון הכי זולה - זאת חברה שצריכה להיסחר ביותר ממכפיל 7 על ה-FFO (התזרים מהפעילות השוטפת) ורמת המינוף אמורה לרדת בשנה הקרובה, בעקבות מימושים נכסים שהיא צריכה למכור. גם החלפת החוב לזול יותר משמעותית מאוד ל-FFO שלה.
באלקטרה נדל"ן האג"ח בתשואה חד-ספרתית גבוהה, ומצד שני המניה ב-0.26 על ההון העצמי, כך שהאפסייד נמצא דווקא במניה, שיש בה אמנם סיכון - זאת לא מניה שמתאימה לכל אחד".
- מאלה מניות הייתם מתרחקים?
שתיוי: "אין משהו שאני ממש שלילי לגביו, אך יש מניות מסוכנות כמו נצבא או אלרוב נדלן שאם השוק לא יהיה חיובי אז הן תספוגנה מכות קשות. מצד שני אם השוק יעלה, אז אלרוב תעלה משמעותית. אני לא נגד אלרוב, אבל זה תלוי במידת שנאת הסיכון שלך".
טואף: "יש מניות שהסיכון בהן גדול מאוד - חברות שנכנסו לתהליך של מימוש נכסים בשביל להצליח לשלם את החובות שלהן. אני יכול לציין את אלקטרה נדל"ן או כלכלית ירושלים. המניות האלה מאוד תנודתיות, ואני לא יכול להגיד כרגע אם הן מומלצות או לא, אבל הסיכון בהן גבוה".
"לא קל היום להשכיר משרדים. בונים יותר מדי"
- על פי התוכניות, כ-900 אלף מ"ר משרדים מתוכננים להיבנות עד 2018, בעיקר בגוש דן. האם מתפתחת בועה בתחום המשרדים בישראל?
נעם פינקו: "אני לא חושב שכל מה שמתכננים ייבנה. לא כולם יכולים לגייס אשראי, ואלה שיכולים לגייס לא בהכרח מתחילים לבנות. במגדל פסגות, לדוגמה, יש כעת 10 קומות ריקות. אנחנו רואים קשיים באכלוס בניינים, כמו זה של אפריקה ישראל בבני ברק, של אמות בפתח תקווה, או של גב ים בחולון. לא קל היום להשכיר משרדים. השוק צריך 100-150 אלף מ"ר בשנה, אבל נראה שבונים קצת יותר".
רודי שתיוי: "הכול תלוי במצב הכלכלי. אם נכנס למצב של פיטורים, וחברות לא ייצמחו, אז היצע המשרדים יהיה גבוה מדי. אבל כרגע, שיעורי התפוסה לא ירדו בצורה משמעותית ואם המשק יצמח לפי הציפיות בשנה שנתיים הקרובות, אז גם לא נראה ירידה משמעותית בתפוסה".
ניר טואף: "תהיה ירידה בתפוסה, כי ההיצע גדל ואין מי שיתפוס את המקומות האלה. זה לא שאנחנו הולכים לגאות כלכלית והכול יהיה ורוד, בארץ או בחו"ל. בסופו של דבר, זה מקרו כלכלה וההיצע גדול. עוד סימן לא טוב הוא שרואים חברות שרק רוכשות קרקעות ולא מתחילות לבנות. יש חברות שכבר רואים אצלן פילים לבנים - מגדלים שעומדים ולא מושכרים. המקומות הבעייתיים ביותר הם בני ברק, מה שנקרא 'בני ברק ביזנס סנטר', רמת החייל ופתח תקווה. בתל אביב רואים הרבה התחלות בנייה והיתרי בנייה, ובסוף זה ישפיע על התפוסות ועל המחירים".
שי ליפמן: "ענף המשרדים והנדל"ן המניב כולו הם בבואה של כלכלת ישראל, שהיא חזקה. בלי קשר לתוצאות הבחירות, היא כנראה תמשיך להיות כזאת גם בעתיד. אין דין בני ברק כדין תל אביב, אין דין רמת גן כדין רמת החייל, ואין דין פתח תקווה כדין חולון. בתל אביב, חוץ מעזריאלי, אף אחד לא יותר מדי רלוונטי כרגע. עזריאלי מתחיל עכשיו פרויקט ענק של 120 אלף מ"ר (בדרום הקריה), שצפוי להסתיים בעוד ארבע שנים. עד אז אף אחד גדול לא בונה. כל הפרויקטים האחרים הם כרגע על הנייר ולא רלוונטיים: אני לא רואה את פרויקט תנובה בדרך בגין קורם עור וגידים, אני לא רואה את פרויקט הארגז בדרך השלום יוצא לפועל. לא יסתמו פה בניינים בבטון, כמו שחשבו שיקרה לפני 15 שנה בדרך בגין".
"בוא נסכים שמחירי הדירות לא צפויים לרדת"
מחירי הדירות סיימו גם את 2012 בעלייה של אחוזים בודדים (כ-4%), אחרי נסיקה של למעלה מ-60% במחירים תוך 4 שנים. ובזמן שכל הפוליטיקאים מתייחסים למצוקת הדיור, ומבטיחים שבכנסת הבאה נראה ירידת מחירים דרמטית (עם שלל הצעות וקוריוזים שטובים אולי כמצע בחירות), הישראלים מראים סימני ייאוש וחוזרים בהדרגה לשוק. השבוע פורסם, כי בדצמבר נטל הציבור משכנתאות בהיקף של 4.7 מיליארד שקל, לעומת 4.1 מיליארד שקל בחודש לפניו.
- נתניהו מבטיח להוריד את מחירי הדירות ב-30%.
ליפמן: "הנה נוסחת הקסם איך מורידים מחירים ב-30%: מעיפים את שדה דב, ובמקביל מפשירים את כל הקרקע שם ובפי גלילות ונותנים הקלות ליזמים. ההיצע יעשה את שלו וכך מורידים מחירים. אם יבנו מחר 20 אלף דירות בערד, זה כנראה לא ישפיע על אף אחד. וכמובן יש חשיבות גדולה לתשתיות, כפי שראינו בכביש 6 שפיתח מקומות קטנים וקירב את הפריפריה. דיור בר השגה לא צריך להיות בצפון ת"א, אלא במקום שאנשים יכולים תוך שעה להגיע לעבודה".
שתיוי: "יש קונפליקט בין משרד השיכון ומשרד האוצר, שמעוניינים להוזיל מחירים, לבין נגיד בנק ישראל, שמעוניין לשמור על יציבות הבנקים ולא רוצה שהמחירים ירדו משמעותית. צריך ליצור תוכנית משותפת למשרד השיכון ולמשרד האוצר, וזאת גם יכולה להיות דרך להגדיל את הכנסות המדינה על ידי שיווק קרקעות, במחירים מעט יותר זולים".
ליפמן: "זה מחולל צמיחה עצום. תחשוב שהתחלות הבנייה יעלו מ-40 ל-60 אלף או אפילו ל-70 אלף".
שתיוי: "התחלות הבנייה עומדות על פחות מ-35 אלף, שזה נמוך משמעותית מהצרכים של השוק. אם משרד השיכון לא יפעל - המחירים יעלו. היצע הדירות והתחלות הבנייה מספיקים רק כדי לתמוך ביציבות מחירים, אבל תוך שנה שנתיים המחירים עשויים לעלות, אם משרד השיכון לא יפעל יותר בנחישות. בשביל זה חייבים את משרד האוצר ואת ראש הממשלה, כדי לבנות תוכנית אסטרטגית".
- ומה הייתם מייעצים לשר השיכון הבא?
פינקו: "שלא יצא בהצהרות לא נכונות. בעיקר שיפעלו שם לפתיחת חסמים תכנוניים, כולל בשוק מקבצי דיור, משהו שלא קיים כמעט בישראל וקיים כמעט בכל העולם. בנוסף, יש לפתוח חסמים במינהל מקרקעי ישראל. אם קובעים מחיר מינימום למכרזים מעל למיליון שקל ליחידת קרקע באזורים טובים, אז מן הסתם קשה להוריד מחירים. בלי פתרון כולל, שבו המדינה תעזור למחירים לרדת, הם לא ירדו אף פעם".
טואף: "לשר השיכון הבא, לא משנה מה יעשה, יהיה לו מאוד קשה. צריך לתאם עמדות בין בנק ישראל לממשלה, שצריכה להתמקד יותר בהגדלת ההיצע ובקיצור הביורוקרטיה. זה לא כל כך פשוט כי הביקוש כאן מאוד קשיח - אנשים מתחתנים וישר חושבים לקנות דירה, ובצדק, כי שוק השכירויות פה לא מתוחכם ולא גדול".
ליפמן: "בנק ישראל החמיר את המצב. הממשלה צריכה להחליט לרצות באמת להוריד את מחיר הדיור, לא בסיסמאות, שעד כה בעיקר הרעו את המצב. צריך להחליט שמגדילים את ההיצע ולקוות ששר השיכון הבא יהיה מהמפלגה שתרכיב את הממשלה ושיפעל ביחד עם שר האוצר וראש הממשלה. אם שר השיכון הבא יהיה שוב סקטוריאלי, אז כל הדברים ה'יפים' שראינו באלעד, בחריש, בבית שמש וכו' יימשך".
- ובשורה התחתונה?
ליפמן: "בוא נסכים שמחירי הדירות לא צפויים לרדת".
שתיוי: "תלוי בבחירות - אם פתאום שלי יחימוביץ' תהיה שרת השיכון או שרת האוצר אז ברור שיהיו צעדים להורדת מחירים, אבל סביר להניח שזה לא יקרה. לכן, לא רק שהמחירים לא ירדו, הם אולי אפילו יטפסו למעלה".
*** אליעזר פישמן הוא בעל השליטה בכלכלית ירושלים, במבני תעשייה וב"גלובס"
