גלובס - עיתון העסקים של ישראלאתר נגיש

ימי תעודות הבגרות מתקרבים, ויותר חברות שוקלות להשיל מעצמן עסקים בעסקאות ספין-אוף. בחודש שעבר הודיעה החברה התעשייתית דובר (DVO) שהיא מתכננת לפצל ממנה יחידת אלקטרוניקה צרכנית מהירת צמיחה. שתי תשלובות מדיה, טיים וורנר (TWX) וניוז קורפ (NWS), הכריזו על פיצולים שיפרידו את יחידות ההוצאה לאור שלהן ונכסי מדיה אחרים.

לחצים של בעלי מניות דוחפים מנהלים נוספים לשקול צעדים כאלו. פפסיקו (PEP) עמדה בפני הקריאות לפצל את עסקי החטיפים והמשקאות בעבר, אך המנכ"לית אמרה באפריל שהחברה בודקת "הזדמנויות הגיוניות להצפת ערך באמצעות חלופות מבניות משמעותיות", עגה תאגידית שהציתה שמועות על עסקת ספין-אוף.

המטרה של ספין-אוף היא להציף את ערך העסקים שהיו אולי מובלעים או שלא נוהלו בצורה יעילה בתוך תשלובות.

15 עסקאות ספין-אוף הגיעו לשוק מתחילת השנה עד סוף מאי, 50% יותר בהשוואה לתקופה המקבילה אשתקד. ערך השוק של יבול זה היה גבוה משמעותית מ-53 מיליארד דולר של 10 העסקאות שבוצעו בינואר-מאי 2012, לפי חברת המחקר Spin Off Advisors משיקאגו.

והמשקיעים הרוויחו מכך בבירור. בשנה שהסתיימה ב-30 במאי עלה מדד מניות הספין-אוף של "בלומברג", שכולל חברות בשווי שוק מינימלי של מיליארד דולר, ב-60% - יותר מפי שניים מעלייה של 26% שנרשמה במדד 500 S&P.

מניית האימא נהנית ממניית הבת

וביצוע היתר הזה אינו מוגבל רק למניות שפוצלו - גם החברה האם נהנית בדרך כלל מעלייה במנייתה. קרדיט סוויס בחן את ביצועי מניות חברות האם ומניות הספין-אוף שלהן מ-1995 עד מחצית 2012, ומצא שמניות חברות האם עקפו את מדד S&P ב-9.6% בממוצע ב-12 החודשים הראשונים שאחרי הפיצול, ומניות הספין-אוף עקפו את המדד ב-13.4% בממוצע. מחקרים אחרים הראו שביצוע-היתר לעומת השוק נוטה להימשך 24-36 חודשים, מפני ששתי ההנהלות יכולות להקצות משאבים בצורה טובה יותר, ולחפש עסקאות שאולי לא יכלו להתבצע לפני כן. יתרון אחר: החברות החדשות הופכות ליעדי השתלטויות קורצים.

ואלרו אנרג'י (VLO), לדוגמה, פיצלה את יחידת תחנות הדלק וחנויות הנוחות שלה, קורנר סטור, שהפכה ל-CST Brands, ב-1 במאי. היא שחררה לחופשי עסק שקבל תשומת לב מעטה ומשאבים מינימליים מחברת הזיקוק. כעת, להנהלת CST יש את התמריץ של המניה ואת השליטה שנחוצה לשיפור שולי הרווח. בנוסף, מפני שלבעלי מניות ואלרו בשווי 22 מיליארד דולר אין סיבה להחזיק ברשת קמעונית קטנה שמוכרת בירה ובשר מיובש בתחנות דלק, הם צפויים לממש את מניותCST שקיבלו בפיצול, וכך לתת למשקיעים אחרים הזדמנות לקנות אותן בזול.

מניה זו נסחרת כעת לפי מכפיל 12 לרווח שחזוי ב-2014. אם היא תיסחר קרוב יותר לתמחור של רשתות דומות, מכפיל 15, המניה תוכל לעלות ל-40 דולר מרמה נוכחית של 31. "זו דוגמה קלאסית", אומר לואיס מאייר, אנליסט מצבים מיוחדים בחברת אוסקר גרוס, שחושב שמניות ספין-אוף "יתומות" כמו CST יכולות לעלות ב-20% עד 50%.

אופציה אחרת היא לקנות את החברה-האם לפני הפיצול. אינגרסול-רנד (IR) מתכננת, לדוגמה, לפצל את עסקי האבטחה שלה, שהם הרווחיים ביותר וכוללים מותגים כמו קריפטונייט (יצרנית מנעולים לאופנועים, אופניים וכו'), ATV ושלאגה (מנעולי דלתות). לפני הספין-אוף, חברת-האם נסחרת בדרך כלל בתמחור שמשקף את סך כל עסקיה: באינגרסול-רנד, זה צריך להוביל למחיר של 67 דולר למניה, 16% מעל מחיר נוכחי של 57 דולר. מאחר שהפיצול לא צפוי לפני סוף השנה, ייתכנו עליות נוספות על רקע עסקי הליבה של החברה, מערכות חימום ומיזוג אוויר ומשאבות, כשהתאוששות בשוק הבנייה נמשכת.

הנפקה הופכת לפחות רלוונטית

הפיצול של אינגרסול-רנד יהיה נקי ממס, ומשקיעיה יקבלו מניות בחברה החדשה. פיצולים "טהורים" כאלו שכיחים יותר ומועדפים במקרים רבים על פני הנפקת העסק המפוצל בבורסה, מפני שאין צורך ב"רוד שואו" כדי לעניין משקיעים בהנפקה.

ועדיין, יש הנפקות שהן אטרקטיביות, כמו הנפקת בלקהוק נטוורק (HAWK), חטיבת כרטיסי המתנה ומערכת התשלומים מראש של סייפוויי (SWY) שבוצעה באפריל. חטיבה זו הייתה אחת הרווחיות של סייפוויי, ולרשת המזון הזו יש יתרון חשוב על יריבותיה עם כרטיסי מתנה שזמינים ב-100,000 מרכולים, 90% מסך המרכולים שלה.

משקיעים שמעוניינים בגישה מגוונת יותר לשוק הספין-אוף יכולים לחשוב על תעודת הסל גוגנהיים ספין-אוף (CSD) שמחזיקה מניות שפוצלו ב-30 החודשים האחרונים. זו קרן קטנה, רק 155 מיליון דולר בנכסים, אבל שווי השוק הממוצע שלה, 1.9 מיליארד דולר, כולל מניות ספין-אוף קטנות. אלו נוטות להיות יותר קורצות מהשמות הגדולים שכבר מוכרים למשקיעים ולאנליסטים, אומר ג'ו קורנל, מנהל Spin-Off Advisors.

תעודה זו הניבה 24% בממוצע בשנה בשלוש השנים האחרונות, והיא בצמרת הקרנות מסוגה בסיווג של מורנינגסטאר. דמי הניהול שהיא גובה, 0.65%, נמוכים בהרבה מהקרנות שמשקיעות במניות ספין-אוף. "היא שברה את השוק, אפילו בניכוי סיכונים", אומר מאט הוגאן, סגן נשיא חברת המחקר IndexUniverse.