הפד מתקרב לנקודת הכרעה והשווקים רועדים - האם להתחיל לצמצם את רכישות האג"ח, בהיקף חודשי של 85 מיליארד דולר, או להמתין.
קולות בקרב חברי הפד החלו לקרוא להתחיל את הצמצום בפועל כבר בקיץ הקרוב. זה הביא לזינוק חד בתשואת אג"ח ממשלת ארה"ב בכ-0.5% - אחד משלושת הזינוקים החדים בהיסטוריה בחודש בודד. העובדה, כי הזינוק לא היה מלווה בעליית ציפיות האינפלציה מעידה, שהוא לא נבע מהעלאות תחזית צמיחה אלא היה פיננסי ביסודו.
הפד צריך להחליט לא רק מתי להתחיל בתוכנית הצמצום ("Tapering"), אלא באיזה קצב, וחשוב לא פחות - האם לתת לאג"ח בהיקף אדיר של 3.4 טריליון דולר, שהוא מחזיק, להיפדות או להיות מוכר אקטיבי בשוק. בל נתבלבל - עדיין לא מדובר על העלאת ריבית הצפויה כנראה רק במהלך 2015, ובכל זאת השווקים סוערים.
לעליית התשואות, שנראית מהירה מדי, השלכות נרחבות על השווקים הריאליים והפיננסיים. לא בכדי אמר יו"ר הפד, בן ברננקי, כי רבה הסכנה בנסיגה מוקדמת מדי, והפד ימתין להתבהרות תמונת התעסוקה והצמיחה לפני שיתחיל בצמצום הרכישות. לדוח המשרות, שיפורסם מחרתיים (ו'), תהיה באופן טבעי חשיבות רבה בהקשר זה. ההערכות כרגע מדברות על תחילת צמצום הרכישות בתחילת 2014, וסיומו באמצע אותה שנה.
לעליית התשואות השפעה מיידית על מחיר הכסף, כלומר על עלות המשכנתאות וההלוואות לפרטיים וחברות. מכאן החשש בקרב הפד, כי זינוק מוקדם מדי עלול לבלום את ההתאוששות בשני המגזרים החזקים היום בכלכלה האמריקנית - הנדל"ן והצריכה הפרטית. עליית תשואות האג"ח, במקביל לצמצום הגירעון בארה"ב, צפויה גם להמשיך לחזק את הדולר - תהליך שצפינו כאן, והואץ בעקבות הורדת ריבית על ידי 15 בנקים מרכזיים במאי לבדו.
לתהליך עליית התשואות, במקביל להתחזקות הדולר, השפעה רחבה כאמור על כלכלות העולם ברמת המקרו, כמו גם על כל אפיקי ההשקעה - מניות, אג"ח, סחורות, מט"ח ונדל"ן; את חלקן ננתח כאן. מאז שנת 2000, למעט משבר 2008, לעליית התשואות קורלציה חיובית לשוקי המניות, מאחר שהיא לוותה בעלייה בצמיחה העולמית, שהשפיעה לחיוב על רווחי החברות. כאן הנקודה החשובה.
לסביבה המקרו-כלכלית, שבה תתקבלנה החלטות הפד, תהיה השפעה מכרעת על עוצמת השינויים בשווקים - ראשית בעקום התשואות, ולאחר מכן גם בעוצמתו היחסית של הדולר. כך, חלק לא מבוטל מניתוח השפעת פעילות הפד, צריך יהיה להתבצע באופן שוטף - בחצי השנה הקרובה תחילה, ולאחר מכאן בשנתיים העוקבות, עם תחילת הציפייה להעלאות ריבית בארה"ב במהלך 2015; זאת תוך שימת לב מיוחדת לנושא הריבית הריאלית, ולאו דווקא זו הנומינלית.
לעליית התשואות קורלציה חיובית כאמור עם המניות. למגזר הפיננסים הקורלציה הגבוהה ביותר, ולאחריו למגזר חומרי הגלם. למגזר המזון, המשקאות והטבק מתאם שלילי בפיגור של כמה חודשים. מנגד, להתחזקות הדולר קורלציה חיובית עם מגזרי הטכנולוגיה והבריאות, אך גם הצריכה, כך שהניתוח צריך להיעשות במקביל להתפתחויות בשוקי המט"ח.
היציאה מהמיתון בשנות ה-90 של המאה שעברה הביאה להתחזקות של 50% בדולר אינדקס בין אפריל 1995 ליוני 2001. התחזקות זו ממחישה את חשיבות הניתוח על השווקים. בתקופה זו עלו במקביל התשואות ומניות הפיננסים, שזינקו עם היציאה מהמיתון והמשיכו במסען מעלה לאורך מספר שנים.
אזוריים בארה"ב, מובילים באירופה
על מגזר הבנקים האזוריים בארה"ב המלצנו כאן באוקטובר אשתקד, ואנו עדיין אופטימיים לגביו, אם כי באופן סלקטיבי לאור עליית המחירים. לגבי הפיננסים בארה"ב בכלל, אנו אופטימיים יותר. ניתן להיחשף לשני התחומים דרך התעודות KRE ו-KBE בהתאמה.
משקיע המעוניין גם בחשיפה לתחומי פיננסים אחרים, כנדל"ן וביטוח, ימצא זאת בתעודה XLF. למרות שאנו עדיין זהירים עם כלל מגזר הפיננסים בעולם, ניתן לקבל חשיפה דרך התעודה IXG. על אף התיקון החד במחירי חלק ממניות הפיננסים בעולם, הן עדיין נסחרות בחסר של 40% ביחס שווי שוק להון לעומת מדד המניות העולמי.
שני בנקים אזוריים עדיין לא הגיעו למחירי היעד - BB&T (סימול: BBT) ו-TCF Financial (TCB). לראשון, שהוא הגדול ביניהם, יש 1,500 סניפים ונכסים בשווי 150 מיליארד דולר; ולשני 440 סניפים ו-19 מיליארד דולר נכסים. בממוצע, כל עלייה של אחוז בתשואות הארוכות מהווה עבור הבנקים האזוריים השפעה חיובית של 3.2% על ההכנסות נטו מריבית. לשיפור בשוק הנדל"ן והמשכנתאות, כמו גם לסך השיפור במצב הכלכלה והצרכן, יש השפעה חיובית על פעילות המגזר.
תחום הבנקאות באירופה מתחיל במסע ההתאוששות. גיוסי הון מסיביים בחסות הבנק האירופי המרכזי (ECB), השומר ממעל על האג"ח הממשלתיות, מחזק משמעותית את מצב הבנקים ביבשת. סך האשראי, שלא כמו בארה"ב, עדיין מתכווץ אך הסתמכותם על הבנק המרכזי פוחתת. רמז לכך ניתן לקבל מירידה חדה בהפקדות הבנקים ב-ECB, משיא של 1.42 טריליון אירו בספטמבר 2012 ל-1.15 טריליון אירו בסוף מארס. ההשקעה בבנקים באירופה, לאור מצב הכלכלות שם, עדיין מתאימה לבעלי רמת סיכון גבוהה יותר ואופק השקעה בינוני וארוך.
בנק Swedbank (SWEDA.SS) פעיל בשבדיה, אך גם במדינות הבלטיות, ברוסיה ובאוקראינה. הוא מהווה 25%-40% משוק המשכנתאות בשבדיה, אסטוניה ולטביה, ולכן להתפתחות כלכלות אלו השפעה על פעילותו ורמת הסיכון בו. על רמת הסיכון מפצה חלקית דיבידנד נדיב, הצפוי השנה בשיעור 7%. הבנק, שהכה את תחזיות האנליסטים לרבעון הראשון, מחזיק גם בחברת השקעות, המטפלת בתיקים בשוק השבדי, אך מנגד אין לו פעילות ביטוח כמו בנקים נורדיים אחרים.
עבור משקיעים שאינם חוששים להשקיע באיטליה, נציין את Intesa SanPaolo (ISP.IM) - הבנק הגדול במדינה, עם 18% נתח שוק, שיותר ממחצית סניפיו מחוץ לערים הגדולות. הבנק הכה את תחזית האנליסטים לרבעון הראשון, ובכל השנה צפוי להרוויח כ-1.6 מיליארד אירו ולחלק 3.5% תשואת דיבידנד. למרות זאת ובשל הסיכון במדינה, הוא נסחר במחצית מהונו העצמי. למשקיע בפרופיל בינוני, המאמין שאיטליה תצלח את המשבר, זו עשויה להיות השקעה מעניינת.
לסיכום, לתהליך ולאופן נסיגת הבנקים המרכזיים מתוכנית ההרחבות הגדולה מעולם, ובראשם הפד, השלכות מקרו ומיקרו כלכליות נרחבות. השלכות אלו ימשיכו ללוות את שוקי ההון בשנים הקרובות, ומצריכות ניתוח ומחשבה כבר כיום בעת בניית תיק השקעות.
*** הכותב הוא מנהל השקעות ראשי ב-UBS Wealth Management Israel Ltd. לכותב המאמר ו/או לחברה עשוי להיות עניין אישי בנושא. האמור בכתבה אינו מהווה תחליף לשיווק השקעות ו/או ייעוץ השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם
