חודש וחצי מאז החלו השווקים לתמחר את סיום תוכנית הרכישות של האג"ח על ידי הפד, והתנודתיות עדיין רבה. תשואות האג"ח הממשלתיות לעשר שנים בארה"ב אמנם נבלמו ברמה של 2.5%, אחרי עלייה חדה מרמה של 1.6% בתחילת מאי, אך המשקיעים ממשיכים להצביע ברגליים ולפדות קרנות אג"ח בהיקף שיא של 23 מיליארד דולר בשבוע שעבר בלבד.
נראה, כי כיוון התשואות בתקופה הקרובה ייקבע בעיקר על סמך נתוני המקרו שיתפרסמו. כבר ביום שישי הקרוב יתפרסם דוח המשרות, החשוב בנתוני המקרו בהשפעתו על הפד ועל התשואות.
על השפעת עליית התשואות על המניות והמגזרים הרגישים למגמה זו, כמו הבנקים וחברות הריט, כתבנו בחודש האחרון. הפעם נרחיב על אחד המגזרים היותר רגישים לנושא הריבית - חברות הביטוח, בדגש על חברות ביטוחי החיים בארה"ב.
המלצתנו מהשנה שעברה - להתמקד בשוק בארה"ב, תוך דגש על מגזרים מקומיים המוטים להתאוששות הצרכן ושוק הדיור בארה"ב - מקבלת משנה תוקף בחודשים האחרונים, שבמהלכם בולטת חולשת הצמיחה; בעיקר בשווקים מתעוררים, אך גם בחלק מהמפותחים.
מדד חברות הביטוח בארה"ב, הנסחר תחת הסימול KIE, הניב תשואת חסר בשנים 2011-2012 לעומת מדד 500 S&P. אולם בחודשים האחרונים החלו מניות חברות הביטוח, בעיקר בתחום החיים, לעלות חדות, ועלייתן הסתכמה ב-22% במחצית השנה. המומנטום החיובי הושפע גם מכך שכ-80% מהחברות הביטוח הכו את התחזיות לדוחות הרבעון הראשון.
נציין, כי לשיפור במצב הכלכלה בארה"ב, כמו גם במצב הצרכן הפרטי ומגזר הנדל"ן, השפעה חיובית מובנית על מגזר הביטוח. פרטים שמצבם מתאושש פודים פחות פוליסות קיימות, בכדי לשלם חובות או לצורכי מחייה, ועשויים אף להגדיל הפרשות מחסכונות לצורכי ביטוח. כך, חברות הביטוח, שבשנים 2008-2010 סבלו קשות מפדיונות פוליסות, מתחילות להתאושש. במגזר הביטוח עלות החתמת לקוח חדש נפרסת על פני מספר שנים, לפי אורך חיי הפוליסה; ואילו פדיון מוקדם גורר מחיקה מיידית של כל הוצאות ההחתמה.
רגישות לאג"ח
לנושא התשואות: מסלולי ביטוח החיים הנפוצים בארה"ב מבטיחים למבוטח קצבה קבועה (אנונה), או משתנה עם נקודות יציאה בדרך או בפנסיה. סכום הקצבאות נחשב כהתחייבות במאזן חברת הביטוח, ומנגד, בצד הנכסים מחזיקה החברה את סכום התשלומים השוטפים.
כאשר התשואות בשוק האג"ח יורדות, חברת הביטוח מתקשה לשלם את התשואה המובטחת - מה שמחייב אותה לשמור הון רב יותר, כדי לעמוד בהתחייבויותיה. במצב ההפוך, שבו התשואות עולות (כמו שאירע באחרונה), משתחררים עודפי הון ממאזן החברה, ובהם היא יכולה להשתמש על מנת להרחיב את מאמצי השיווק, לחלק דיבידנד או לרכוש חזרה את מניותיה.
בפוליסות המשתנות עולה הקצבה, שאותה יכולה חברת הביטוח להבטיח למבוטחים, ובכך להביא להצעה אטרקטיבית יותר, שתגרור החתמת פוליסות חדשות וגידול בהכנסות. בנוסף, במשוואת הנכסים וההתחייבויות, עליית התשואות מקטינה את התחייבות החברה, מאחר שאלו מהוונות בריבית גבוהה יותר ושוב משתחרר הון פנוי חדש.
גורמים כגון אלו, וכן אחרים, הביאו את מגזר הביטוח להיות רגיש ביותר לשינוי התשואות. העלייה החדה האחרונה עדיין לא הופכת את החברות ליקרות - המגזר נסחר במכפיל רווח נמוך מכל מגזר הפיננסים, פחות מ-10 על רווחי השנה; תשואת הדיבידנד שמחלקות החברות, צפויה לעלות; ובמונחי שווי שוק להון עצמי, החברות עדיין נסחרות בהנחה של כ-20% על ממוצע התמחור שלהן בעבר. חברות רבות, למרות העליות האחרונות, עדיין נסחרות במחצית ממחירן טרום 2008.
לא נתעלם גם מהצורך לנתח את דרך ניהול חברות הביטוח ויתרות הנזילות. תנודות בשוק משפיעות על צד נכסי החברה במקרה שאלו לא נוהלו בצורה שמרנית אל מול התחייבויותיה. המגזר, מהתנודתיים בתחום הפיננסים, אינו מתאים לכל משקיע, ולרבים עדיף להיחשף אליו דרך קרנות או מדדים פיננסיים רחבים, הכוללים גם בנקים וקרנות ריט (XLF ודומיו).
ארבע המומלצות
מבין החברות היותר רגישות לעליית התשואות בתחום, נציין את MetLife - מחברות ביטוח החיים הגדולות בארה"ב, עם נכסים בשווי 482 מיליארד דולר, והכנסות שצפויות לעבור השנה את 68 מיליארד הדולרים. לחברה כ-90 מיליון לקוחות, בעיקר בארה"ב, אך יש לה גם נוכחות גלובלית, לאחר שבשנת 2010 רכשה אחת מחברות AIG. החברה, שתדווח תוצאות בתחילת אוגוסט, צפויה השנה לרכוש חזרה מניות בכ-2 מיליארד דולר.
Ameriprise Financial (AMP) היא חברת שירותים פיננסיים, המציעה ללקוחותיה שירותי ביטוח באמצעות 9,700 סניפים וסוכנים, כמו גם קרנות נאמנות - תחום שבו היא השביעית בארה"ב, עם נכסים מנוהלים בסך 463 מיליארד דולר. החברה, שנוסדה ב-1894 והתפצלה מאמריקן אקספרס ב-2005, צפויה להגיע להכנסות של 11 מיליארד דולר, תוך המשך שיפור המרווחים השנה ובשנים הקרובות. גובה המלצתנו נובע מסכימת שווי בחברות-הבנות המוחזקות, ושיפור בתחום הביטוח יכול להביא לצמיחת רווח מהירה מזאת הצפויה כיום.
Unum Group היא מובילה בביטוחי אובדן כושר עבודה בארה"ב ובבריטניה, ומטפלת ביותר מ-25 מיליון לקוחות. לחברה נכסים בשווי של 62 מיליארד דולר, והכנסות שצפויות לעלות השנה על 10 מיליארד דולר. החברה מטפלת בצורכי 37% מחברות פורצ'ן 500. החברה, שמניותיה עלו חדות בשנה האחרונה, עדיין נסחרת במכפיל רווח של 8.7 לשנה הקרובה, ומרווחיה צפויים להמשיך לרשום שיפור בארה"ב וכן בבריטניה.
Lincoln National מציעה ללקוחותיה מגוון מוצרי ביטוח ותכנון פרישה. החברה, עם נכסים בשווי 219 מיליארד דולר, צפויה לדווח על תוצאותיה בסוף יולי. בכנס משקיעים שערכה בחודש החולף, שידרה ההנהלה ביטחון רב במצבה - היא צפויה השנה לרכוש חזרה מניות ב-400 מיליון דולר, והכנסותיה צפויות לעמוד על קרוב ל-12 מיליארד דולר.
לסיכום, למרות שחוו עליות משמעותיות במניותיהן באחרונה, גם בהשפעת עליית תשואות האג"ח, חברות ביטוחי החיים עדיין נסחרות במכפיל חד-ספרתי לרווחי השנה. הן מציעות למשקיע בעל אופק השקעה בינוני וארוך מעין אופציה על התאוששות הכלכלה בארה"ב, כמו גם על עליית תשואות האג"ח בשנים הבאות. למשקיע בעל פרופיל סיכון בינוני ומטה מומלץ אולי להיחשף לתחום דרך מדדי פיננסים רחבים, ובכך להקטין את התנודתיות בתחום השקעה זה.
*** הכותב הוא מנהל השקעות ראשי ב-UBS Wealth Management Israel Ltd. לכותב המאמר ו/או לחברה עשוי להיות עניין אישי בנושא. האמור בכתבה אינו מהווה תחליף לשיווק השקעות ו/או ייעוץ השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם
