האנליסטית ליאת גלזר מאקסלנס ברוקראז' מעריכה כי חברת בזן תצא בשבועות הקרובים להנפקת זכויות של לפחות 170 מיליון דולר.
בעיית המינוף הגבוה של בזן נמשכת תקופה ארוכה כאשר עד כה המזל לא היה לצידה של החברה: פיצוץ בצינור הגז המצרי ב-2011, נפילת מרווחי הפטרוכימיה ב-2012, עיכוב בהפעלת המיד"ן לתחילת 2013 ותחילת פעילות מלאה על גז רק באפריל 2013 ואז צניחה במרווח הזיקוק ל-1 דולר ברבעון השלישי ובינתיים המרווח באוקטובר עומד על ממוצע של 70 סנט בלבד עם רמה שלילית בימים האחרונים.
גלזר אומרת כי המינוף הגבוה בשילוב עם הריביות הגבוהות אותן משלמת החברה כתוצאה מאי עמידה באמות מידה הפיננסיות וסביבת המרווחים שאינה משתפרת הביאו לשפל במניה ולהורדת דירוג של אג"ח אתמול כאשר כעת האפשרות של המשך "התגלגלות" עד שתהיה סביבת מרווחים יותר נוחה הינה פחות סבירה.
האפשרות המתבקשת בסיטואציה הנוכחית הינה הנפקת זכויות אשר תביא לשיפור מבנה ההון של החברה, עמידה בהתניות הפיננסיות, שתוביל לירידה בריביות המשולמות לבנקים ולכן להמשך יכולת ניצול מסגרות האשראי מהבנקים.
עם זאת, מבנה הבעלות של בזן הוא בעייתי. "כאשר פטרוכימיים נמצאת בעצמה במהלכו של הסדר חוב מול בעלי אג"ח החוב והבנקים ועל כן סביר להניח כי בסיטואציה של הנפקת זכויות הנ"ל לא תוכל לשים את חלקה בהנפקה ועל כן תדולל. אין לנו ספק שהקושי הנ"ל מעלה לא מעט דיונים בדירקטוריון בז"ן לגבי הצעד הבא כאשר גודל הנפקת הזכויות יקבע את היקף הדילול של פטרוכימיים (וכנגזרת, הדילול בדיבידנדים בעתיד), ואולי אף את השינוי במבנה גרעין השליטה (40% ממניות בזן הן בגרעין השליטה 22.25% ח"ל ו- 17.75% פטרוכימיים)".
בזן צריכה לפרוע קרן וריבית בהיקף של כ-700 מיליון דולר מיוני 2013 עד סוף 2014, ההון למאזן שלה נכון לסוף רבעון שני עומד על 16.9% כאשר היא הייתה אמורה לעמוד באמת מידה של הון למאזן של 17% ברבעון השלישי - וכבר הודיעה שככל הנראה כי לא תעמוד בו כנגזרת מכך שה-EBOTDA שלה תהיה נמוכה מהרף המינימאלי של 58 מיליון דולר.
המשמעות הינה כי יש צורך בגיוס משמעותי של מזומנים על מנת שהחברה תעמוד באמות המידה שלה וכתוצאה מכך נראה ירידה בריביות אותן משלמת החברה לבנקים, ושהבנקים ימשיכו לאפשר לה לנצל את מסגרות האשראי שיש לה.
גלזר רואה גיוס של כ- 170-200 מיליון דולר כרף מינימאלי של הנפקה אשר יאפשר לחברה להרים את הראש מעל המים ולא רק להוציא אותו לשנייה ללקיחת אוויר, או במילים פשוטות יקל את תשלום האג"ח ביוני 2014 עם תלות נמוכה יותר במרווחים. בסיטואציה כזו ההון למאזן (על פי נתוני רבעון שני בתוספת גיוס החוב של 111 מיליון דולר שביצעה החברה) יעלה את ההון לרמה של כ- 19.4%-19.9% והמזומן של החברה יעמוד על כ-400 מיליון דולר אשר יספיקו לפירעונות החברה בתקופה הקרובה. במקרה כזה, אחזקתה של פטרוכימיים תדולל מכ-30% לכ-24% בהנחה של מכירת מלוא הזכויות.
"אנו מעריכים כי מהלך כזה יבוא בשילוב עם הסכמה של הבנקים על המשך מתן מסגרות אשראי וריביות זמן קצר יותר נוחות לשם כך ובכך נראה בשנה הבאה את תשלומי הריבית של החברה יורדים בניגוד למגמה של השנה האחרונה".
לגבי פתרונות נוספים גלזר מעריכה שהנפקת זכויות בקנה מידה קטן יותר היא אפשרות, ואז..."להתפלל לאלוהי המרווחים ולקוות שהבנקים ימשיכו להעמיד מסגרות אשראי ולנסות לבצע עוד מכירות מלאי כפי שראינו ב- 2012. במקרה כזה הדילול יהיה פחות אך הסיכון ימשיך לרחף מעל החברה, המניה ולפי מה שאמר בדוח הדירוג, גיוס נמוך אשר יכלול שינוי בפריסת החוב עשוי להביא להורדת דירוג אג"ח".
בשורה התחתונה מציינת גלזר כי "מן השיחות שלנו עם החברה, דוח הדירוג של מעלות אמש והעיתונות נראה כי החברה תבצעה הנפקת זכויות בחודש-חודש וחצי הקרובים. תחת הנחה של גיוס לפחות ברמה המינימאלית שציינו אנו מעריכים כי אג"ח של החברה תצאנה מ- credit watch וכי הלחץ על המניה אשר נובע מהחשש מהסדר חוב וסביבת המרווחים הנמוכים יפחת משמעותית. השאלה העיקרית הינה האם ח"ל תנצל את ההזדמנות ותגדיל את חלקה בבז"ן על חשבון פטרוכימיים או שמע מלוא הזכויות הנובעות מן המניות של פטרוכימיים (30.72% מן הזכויות) ימכרו בשוק".