המשקיעים בעולם רוצים מניות. צבירה מואצת במכשירים מנייתיים, יחד עם עליות נאות במדדי בורסות מובילות כארה"ב, שוויץ, יפן, בריטניה וגרמניה, מובילות משקיעים לחפש הזדמנויות בשווקים אחרים. אחת המדינות שביצועי מניותיה מפגרים אחרי המדינות שהוזכרו, היא הולנד - מהמדינות הבודדות שלא איבדו את דירוג האשראי המושלם, ואשר נחשבת יחד עם צרפת וגרמניה למדינת ליבה באירופה.
הסיבות לביצועי החסר של המניות בהולנד רבות. המדינה עדיין סובלת ממיתון ומירידה מתמשכת במחירי הנדל"ן. הכלכלה, שלהערכתנו תתכווץ השנה בכ-1.1%, צפויה לחזור לצמוח בשנה הבאה בשיעור דומה. סימנים ראשנים של שינוי מגמה ניתן לראות במדדי מנהלי הרכש המתאוששים. הקיצוצים התקציביים שביצעה הממשלה, יחד עם התכווצות בצריכה הפרטית, משכו את הכלכלה מטה; אולם הבעיה המרכזית הייתה ונותרה צניחה במחירי הנדל"ן בשנים האחרונות.
מחירי הנדל"ן למגורים צללו מאז 2008 בכ-20%, והם צפויים להמשיך לרדת בחודשים הקרובים, אם כי בקצב מואט של ב-2%-4% נוספים. בתחום המשרדים החלש מבין מגזרי הנדל"ן ירדו המחרים ב 30% כשהתחום המסחרי החזק מבין המגזרים רשם ירידת מחירים של כ 4% בלבד.
החלטת הממשלה החדשה מספטמבר האחרון, לקיצוץ תקציבי בסך 6 מיליארד אירו בתקציב 2014, צפויה לגרוע כ-0.25% מצמיחת המדינה בשנה הבאה. הקיצוץ כנראה לא יספיק כדי לעמוד ביעד גירעון של 3%, שאותו רצתה הולנד להשיג כבר השנה. החלטה נוספת שהתקבלה בספטמבר, ואשר אמורה לתמוך בשוק הנדל"ן, היא הקמת קרן משכנתאות ממשלתית, שייעודה הורדת עלות המשכנתאות בהיקף של 50 מיליארד אירו בחמש השנים הקרובות - סכום שאותו תוכל הקרן להנפיק תוך איגוח משכנתאות בטווחי פדיון שונים.
האבטלה בהולנד, שעומדת על 8.6% לעומת ממוצע היסטורי של כ-5.5%, ממשיכה להכביד על ההוצאה הצרכנית ועל הזהירות שנוקטים הבנקים מול הלווים. הריבית על המשכנתאות, שאותה אמורה הקרן העתידית להוריד, מצויה ברמות של כ-1.5% מעל זו בספרד, ובכ-1.7% מעל אנגליה.
אך לא הכול שחור בהולנד: כאמור דירוג המדינה נותר מושלם, מדדי מנהלי הרכש מתאוששים באחרונה בשיעור חד, והיצוא מתרחב ויוצר עודף ממאזן התשלומים. בחודשים האחרונים ניכרת התאוששות גם בשוק הנדל"ן המקומי עם גידול במספר העסקאות, בינתיים בתחום המגורים בלבד, לאחר חודשים רבים של ירידה. אם נוסיף לכך את התאוששות הכלכלה באירופה ומגזר הפיננסים בפרט, ניתן להעריך כי מגזר הנדל"ן קרוב לשפל.
יוניליוור לא תרמה
המניות בהולנד נסחרות במכפיל של 13 לרווחי 2014 - רק מעט מעל המכפיל הממוצע הצפוי למדד הרחב באירופה, וצמיחת הרווח צפויה לעמוד על כ-15% בשנה הבאה לאחר צמיחה של כ-10% השנה. מכפיל ההון, העומד על 1.7, בדיסקאונט של כ-30% לעומת ממוצע עבר של 2.2 - בדומה למניות בגרמניה, אך גבוה ממרבית המדינות באירופה.
בבחינת מדד המניות (סימול: EWN) עולה תמונה שונה: הוא מורכב מיוניליוור, המומלצת על ידינו "החזק", במשקל של כ-17% (והיציבות בה השנה מסבירה חלק מהביצוע החלש של המדד יחסית למדדים אירופיים אחרים); שאר 10 המניות המובילות מהוות כ-72% מהמדד. משקל תחום הצריכה - כ-30%, אחריו הפיננסים עם כ-20% והתעשייה עם כ-16%.
בין עשר המניות המובילות המלצתנו לחמש מהן היא "משקל שוק", אחת "מכירה", אחת אינה מסוקרת ורק שלוש "קנייה". ברור מכאן, אם הערכתנו נכונה, משקיע הרוצה לפזר חלק מהשקעותיו באירופה להולנד רצוי כי יעשה זאת ישירות במניות ולא במדד.
המניה שנייה בגודלה במדד, של בנק ING , מומלצת על ידינו "קנייה" למרות העליות בחודשים האחרונים, וזאת לאור השיפור הצפוי בתוצאות הבנק. החשיפה המשמעותית למשכנתאות הפרטיות, בשיעור של כ-150 מיליארד אירו, לעומת חשיפה נמוכה לנדל"ן מסחרי, בשיעור של כ-15 מיליארד אירו בלבד, הופכת את הבנק להיות הנהנה המשמעותי משיפור בתחום. הון החברה, שמכרה שבוע שעבר בארה"ב מניות חברה-בת בתחום הביטוח בשווי 974 מיליון אירו, איתן, ועומד בדרישות בזל 3 עם הון ראשוני של 10.2%. רווחי הבנק צפויים לצמוח מכ-3.5 מיליארד אירו השנה לכ-4.6 מיליארד אירו בשנה הבאה. הבנק נסחר ב-0.7 על הונו העצמי, שצפוי כאמור להמשיך ולגדול.
חברת פיליפס עברה שינוי מיקוד עסקי בשנים האחרונות - 40% מהכנסותיה כיום נובעים מתחום הבריאות; 35% מהתאורה, וכ-20% ממוצרים צרכניים. החברה היא מובילה עולמית בתחום התאורה הידידותית לסביבה ונורות LED, מובילה בתחום המערכות לחיסכון בחשמל, ומספר שלוש בעולם בתחום ההדמיה הרפואית. רווחי החברה צפויים לצמוח השנה בכ-50%, לכ-1.5 מיליארד אירו, ובשנה הבאה לכ-1.67 מיליארד אירו.
KPN היא חברת תקשורת הולנדית, שפרסמה בדוחותיה בשבוע שעבר את כוונתה לקצץ עלויות בסך כולל של 200-250 מיליון אירו בשנתיים הקרובות; כמו כן היא דיווחה על מכירת חלקה בחברה-הבת E-PLUS בתחום התקשורת בגרמניה. בעלי המניות סרבו להצעת רכש מצד בעלת המניות הגדולה שלה, חברת התקשרות של קרלוס סלים ממקסיקו, במחיר של 2.4 אירו למניה. החברה מומלצת על רקע תמחור זול וקיצוץ העלויות, ופחות בגלל שיפור צפוי בהכנסותיה. היא נסחרת במכפיל EV/EBITA של 4.2 בלבד לשנת 2014.
ASML היא מובילה עולמית בתחום ייצור רכיבי שבבים מוליכים למחצה מתקדמים, שהופרדה מקונצרן פיליפס ב-1984. החברה מספקת שירותים למרבית חברות הטכנולוגיה הגדולות, כאינטל, סמסונג, טושיבה ואחרות, וצפויה ליהנות מהצורך שלהן בהגדלת קיבולת שבבי הסיליקון במוצריהן. לאחר פרסום דוחותיה, לפני שבועיים, העלנו את תחזיותינו לתוצאות החברה לשנה הקרובה. החברה צפויה להגדיל ביותר מפי שניים את רווחיה בשנתיים הקרובות - אלו צפויים לצמוח מכ-1 מיליארד אירו השנה לכ-1.7 מיליארד אירו בשנה הבאה.
בין חברות הנדל"ן המסוקרות על ידנו - Corio, Wereldhave, Unibail ו-Eurocommercial - רק השתיים האחרונות מומלצות "קנייה", אך תיק הנכסים שלהן מוטה למדינות אחרות באירופה. שתי הראשונות, הנסחרות בהנחה של 20%-25% על הערך הנכסי הנקי (NAV), עדיין מומלצות "החזק" ויש לעקוב אחרי ההתפתחויות בשוק הנדל"ן בהולנד על כל מגזריו.
לסיכום, התאוששות הכלכלה באירופה, כמו גם צעדי ממשלת הולנד, צפויים לאושש את הצמיחה במדינה; אך פיזור השקעה לבורסה שם מומלץ דרך מניות בודדות ופחות דרך המדד, בגלל הרכבו וזהות המניות המובילות בו.
*** הכותב הוא מנהל השקעות ראשי ב-UBS Wealth Management Israel Ltd. לכותב המאמר ו/או לחברה עשוי להיות עניין אישי בנושא. האמור בכתבה אינו מהווה תחליף לשיווק השקעות ו/או ייעוץ השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם
