גלובס - עיתון העסקים של ישראלאתר נגיש

ההלוואות הפרטיות ב-2013 הסתכמו בכ-10 מיליארד שקל

3 שנים לוועדת חודק: ההלוואות הפרטיות מהוות יותר מרבע מהגיוסים הקונצרניים ■ S&P מעלות: "לוועדה תרומה משמעותית בשכלול שוק החוב, אך צריך לבחון כיוון של 'חודק לייט' ולטפל בארביטרז' הרגולטורי בכל הנוגע להשקעות המוסדיים באג"ח בחו"ל"

"יישום כללי ועדת חודק ותנאי השוק, הוביל לגידול ניכר בהיקף ההלוואות שניתן ע"י גופי הפנסיה, חברות הביטוח וקופות הגמל לחברות עסקיות באופן ישיר (הלוואות פרטיות)". כך קובעים בחברת S&P מעלות, בחלוף שלוש שנים לפרסום המלצות ועדת חודק להסדרת שוק האג"ח הקונצרניות.

מאז כניסת ההמלצות לתוקף, זינק היקף ההלוואות הפרטיות שמעניקים המוסדיים ביותר מפי שלושה: מכ-3 מיליארד שקל ב-2010, לכ-10 מיליארד שקל ב-2013, ושיעורן מהגיוסים הקונצרניים (בנטרול הנפקות הבנקים) קפץ מ-12% ל-27% בתקופה זו (ראו גרף).

במעלות חוזרים על מה שכבר ידוע מזה זמן בשוק, כשהם קובעים כי "ההלוואות הפרטיות הפכו למסלול 'עוקף חודק', בעל השפעה שלילית על היקף הנפקות האג"ח לציבור. בחברה מעריכים כי "גם התופעה של ריבוי הסדרי חוב באג"ח עודדה מתן הלוואות פרטיות כתחליף להנפקות אג"ח ציבוריות".

ועדת חודק הגדירה סטנדרטים להשתתפות הגופים המוסדיים בהנפקות, והמליצה לאמץ מספר צעדים שעל גופים אלה לנקוט ולוודא שהם מתקיימים בהנפקה כדי שיוכלו לקחת בה חלק (ראו מסגרת). בכך, היא הובילה להיעדרם של המוסדיים מהנפקות שלא עמדו באמות המידה הללו.

יחד עם זאת, לשוק האג"ח הקונצרניות המשיך לזרום הון משמעותי בשנים האחרונות והיקף גיוסי החוב אף עלה, כשאת מקומם של המוסדיים בהנפקות שלא עומדות בכללי הוועדה, תפסו בעיקר קרנות הנאמנות, באמצעותן משקיע הציבור הרחב את כספו.

כך, שיעור החברות הלא מדורגות שהנפיקו אג"ח ירד בשיעור מתון, מ-28% ב-2010 (טרם יישום ההמלצות) ל-24% ב-2013. עם זאת, במעלות מציינים כי "האג"ח שהונפקו ב-2013, בשונה מ-2010, מגובות ברובן בהתניות פיננסיות וחוזיות, ובחלק מהמקרים בבטוחות, וזאת בהתאם לכללי חודק ולניסיון שנצבר בשנים אלה".

ביטחונות והתניות פיננסיות הם מהשינויים המרכזיים שהכניס יישום המלצות חודק לשוק ההנפקות ובמעלות מציינים כי "החל מ-2011 ניכר גידול משמעותי בשיעור הסדרות החדשות המגובות בביטחונות (כולל שעבוד שלילי), בהשוואה לנתוני 2009-2010, לפני כניסתן של המלצות חודק לתוקף".

נתוני מעלות מראים כי כ-87% מהסדרות החדשות שהונפקו מתחילת השנה מגובות בביטחונות או בשעבוד שלילי, לעומת 28% בלבד ב-2009.

"הנתונים על גידול בשיעור ההנפקות המגובות בביטחונות עולים בקנה אחד עם הכוונה של חודק לשנות את מדיניות ניהול האשראי של הגופים המוסדיים בישראל", מסבירים שם.

לגבי הסדרות שהונפקו ללא ביטחונות, במעלות מציינים כי מאז חודק מרביתן כוללות התניות פיננסיות. "להבנתנו, הגופים המוסדיים סבורים שהימצאותן של התניות פיננסיות איכותיות היא נקודת חוזקה משמעותית". במעלות מסבירים כי קיום התניות שכאלה מאפשר למוסדיים "להעמיד לפירעון מיידי את האג"ח עם זיהוי תהליך ההתדרדרות בחברה".

יחד עם זאת, הם מוסיפים, "עולה השאלה האם הכוונה (של ועדת חודק, א' ל') בעניין הביטחונות הייתה לביטחונות שהם חלשים יחסית, כמו שעבוד שני על נכסים, שעבוד שוטף על לקוחות ומלאי, שעבוד של מניות לא סחירות ועוד".

כדי לבדוק את שיעור הגיוסים העומד בכללי חודק במעלות הפרידו בין הנפקה חדשה להרחבת סדרות קיימות (הרחבה של סדרה שהייתה קיימת עוד לפני כניסת הכללים לתוקף לא מחויבות לעמוד בדרישות חודק). לפי הנתונים, "היקף הסכומים שגויסו באמצעות הרחבה של סדרות (לא כולל הסקטור הפיננסי) שהונפקו לראשונה לפני כניסת כללי חודק, ירד מ-45% ב-2012, לכ-19% בלבד ב-2013".

ובמספרים: כ-21 מיליארד שקל גויסו ב-2013 לפי מתכונות "תואמת חודק", וסכום זה מהווה כ-80% מסך הגיוסים בבמהלך השנה. זאת לעומת כ-12 מיליארד שקל ב-2012, שהיוו 55% מסך הגיוסים אז.

מגמה נוספת אליה מתייחסים במעלות היא ההיקף הגדל והולך של הוצאת השקעות מצד גופים מוסדיים מקומיים לחו"ל. בנושא זה מציינים שם כי "התופעה אינה נובעת בהכרח מכללי חודק. עם זאת, חשוב לציין כי קיים ארביטראז' רגולטורי בולט, כאשר לא קיימת בכללים התייחסות לרכישת ני"ע בחו"ל ככלל, ואג"ח בפרט, על אף שאין ספק שהשווקים והמוצרים בחו"ל פחות מוכרים למוסדיים הישראלים".

"חודק טיפל בצד הסיכון"

במעלות סבורים כי "ההתפתחויות השונות בשוק האג"ח הקונצרני לאחר יישום כללי חודק, משקפות צעד נוסף בהתפתחות שוק ההון. השאלה המרכזית היא האם ההשקעה ביישום הכללים תרמה גם לרמה טובה יותר של תמחור סיכונים? שאלה זו מתחדדת לאור המרווחים הנמוכים מאוד של הנפקות האג"ח בחודשים האחרונים".

רונית הראל בן זאב, מנכ"לית S&P מעלות, אומרת כי "יש להניח שגם ללא ועדת חודק היה נלמד לקח מתקופת המשבר והתנהלות הגופים המוסדיים לאחריו הייתה שונה מהתקופה טרום המשבר. עם זאת, לוועדת חודק תרומה משמעותית בשכלול שוק החוב בישראל".

"חודק טיפל בצד הסיכון", היא אומרת, "ומהצד השני נשאלת השאלה בנוגע לתשואה, האם היא מתומחרת נכון ואיך נעשית הערכת התשואה מול הסיכון. השאלה כעת היא מה השלב הבא, והאם אפשר ללכת לכיוון של 'חודק לייט' כדי לעודד את השוק ולהקל קצת בתנאים. היתרונות של כללי חודק עולים על החסרונות, אבל ייתכן שכדאי לבחון למזער את החסרונות לאור ההשתכללות והפעילות בשוק, ולתת יותר חופש פעולה למוסדיים, משום שחודק הפך להיות מסגרת מאוד מובנית".

נולדה בעקבות המשבר של 2008

ועדת חודק מונתה במאי 2009 על ידי אגף שוק ההון, ביטוח וחיסכון באוצר, במטרה לקבוע פרמטרים להשקעת הגופים המוסדיים בהנפקות אג"ח קונצרניות ולשפר את תהליך ההשקעה באפיק זה.

לראשות הוועדה מונה עו"ד דוד חודק, ועל חבריה נמנו מספר בכירים בתפקידים שונים בשוק ההון, בהם ענת לוין, אהרון קצרגינסקי, עו"ד דן אבנון, גילי כהן, עו"ד דידי לחמן-מסר, פרופסור אסף חמדני, רו"ח אריק פרץ ורו"ח ענת פייער.

הרקע להקמתה היה המשבר הפיננסי העולמי, שחידד את הבעייתיות והסיכונים הגלומים בהשקעה באג"ח קונצרניות, ואת החשיבות להגדרת מנגנונים לניהול סיכונים. זאת, בעקבות כישלונות רבים בהחזר חוב קונצרני שגויס בתקופת הגאות בשווקים טרם המשבר של 2008.

בשנים שקדמו להקמת הוועדה, חלה עלייה מואצת בהשקעות הגופים המוסדיים באפיק האג"ח הקונצרניות. מנתוני הוועדה עלה כי בספטמבר 2009, בעת הגשת דוח הביניים שלה, היקף ההשקעה של המוסדיים באג"ח קונצרניות הסתכם ב-135 מיליארד שקל והיווה כ-30% מסך נכסיהם, לעומת 45 מיליארד שקל בסוף 2003, שהיוו 12% מנכסיהם בלבד.

בוועדה ציינו כי "המשבר בשווקים הדגיש את הצורך בשיפור וייעול תהליך ההשקעה באג"ח". עוד הסבירו שם כי חלק מהבעייתיות בהשקעות מסוג זה קשורה למאפיינים בעיתיים של המשק הישראלי.

המלצות הוועדה נכנסו לתוקף באוקטובר 2010 ובין כללי ההשקעה המרכזיים שנכללו בה נמנים עריכת אנליזה נרחבת לפני השתתפות בהנפקה, דרישת גילוי פרטים מחברות פרטיות המנפיקות אג"ח, דרישת קובננטים ממנפיק האג"ח ודירוג האג"ח ביחס לחובות אחרים של הגוף המנפיק.

"ארגז הכלים של בעלי האג"ח מגוון וטוב יותר כיום"

עו"ד דוד חודק, מי שעמד בראש הוועדה שנשאה את שמו, מביע שביעות רצון מהשפעותיה על השוק שלוש שנים לאחר שהמלצותיה נכנס לתוקף. "כשיצאנו לדרך קיווינו שהמלצות הועדה יהיו מנוף לשינוי חיובי בשוק האג"ח הקונצרניות, בכך שהן יסייעו להתקדם לעבר הסטנדרטים העולמיים. בדיעבד, אפשר לראות שהדברים אכן הופנמו, גם על ידי הלווים וגם על ידי המלווים והמלצות הוועדה עזרו לנרמל את הביטחונות ומערך הקובננטים ביחס לנעשה בעולם", אומר חודק בראיון ל"גלובס".

לדבריו, "היו הרבה שאלות וחששות כשהוועדה קמה, אבל בסופו של דבר שוק האג"ח הקונצרניות מתפקד בצורה שהיא יותר מסבירה - יש פעילות ויש גיוסים".

"אני מרוצה", הוא מוסיף, "משום שההמלצות יצאו כהנחיות והשוק אימץ את הגישה שלנו, לפיה מותר לסטות מההמלצות, אבל צריך לנמק זאת. בתוך תיק השקעות, אפשר להקצות אחוז מסוים שינותב להשקעות שאינן לפי ההמלצות, משום שהסיכוי הגבוה נמצא במקומות בהם הסיכון גבוה. כמנוף במו"מ, הרבה פעמים נוח לגופים מוסדיים להצהיר שהם לא רוצים לסטות מהמלצות הוועדה".

עוד הוא אומר כי "אג"ח היא הלוואה, רק עם אופי שונה. ברגע שהתשתית טובה יותר, אני מניח שזה אמור להשפיע על רמת ההחזרים העתידיים. אין ספק שברגע שארגז הכלים של בעלי האג"ח מגוון וטוב יותר, יש תקווה שרמות ההחזרים העתידיות יהיו טובות יותר. אם משווים את שוק האשראי היום לאשראי של הבנקים, לא נראה שיש דיפרנציאציה גדולה בהיקף האשראי הבעייתי. זאת, על אף שמנגנוני הבנקים בתחום האשראי הרבה יותר ותיקים ומשוכללים, ולהם גם יש מנופים גדולים יותר להפעיל על הלווה. זה סימן טוב לשוק המוסדי".

- מה דעתך על מגמת הגדלת היקף ההלוואות הפרטיות של מוסדיים על חשבון השתתפות בהנפקות אג"ח?

"מבחינה מאקרו כלכלית, זה טוב שיש שוק הלוואות מיועדות של המוסדיים, כי זה יוצר תחרות מסוימת לבנקים. השאלה היא לגבי השקיפות של ההלוואות האלה, הנמוכה הרבה יותר ממה שקיים בבנקים, אבל אגף שוק ההון באוצר יטפל בזה".

לגבי גל הרגולציה המתהדקת על השוק, שוועדת חודק הייתה חלק ממנו, הוא אומר: "יש גל רגולציה הגולש מכלכלות המערב בעקבות המשבר העולמי, חלקו מבורך וחלקו עודף. צריך לרסן את עודף הרגולציה במקומות בהם היא מיותרת. מידתיות חייבת להדריך את הרגולטורים, כי לפעמים אנחנו נסחפים בגל הבינלאומי".

הלוואות פרטיות

עוד כתבות

נחום איצקוביץ / צילום: איל יצהר, גלובס

מנהל רשות ההשקעות עזב כנס לאחר מחאה של עשרות משתתפים

כנס משותף למשרד הכלכלה והתעשייה ולעיריית קריית שמונה שהתקיים היום בקריית שמונה התפוצץ זמן קצר לאחר שהחל, וזאת לאחר שעשרות ממשתתפיו התפרצו בצעקות ובשריקות לעבר מנהל רשות ההשקעות, נחום איצקוביץ'

שלט חוצות של קמפיין משותף של פרטנר TV ואמזון פריים וידאו / צילום: באדיבות זניט

אמזון רוצה אתכם גם במסך: יוצאת בקמפיין משותף עם פרטנר TV

סלקום לא נותרה אדישה למהלך של המתחרה, והיא מכריזה היום על חתימת הסכם עם אמזון בישראל להפצת אפליקציית אמזון פריים וידאו על גבי ממיר סלקום, ותאפשר גם גישה ישירה מכפתור ייעודי בשלט לתכני אמזון

בנימין נתניהו וגדעון סער / צילומים: תמר מצפי, שלומי יוסף, עיבוד תמונה: טלי בוגדנובסקי

גדעון סער לחדשות 12: לדחות את שידור סדרת הכתבות "ימי בנימין"

סער, המתמודד מול נתניהו בפריימריז בליכוד, טוען כי שידור סדרה בת 4 פרקים על רה"מ בעיתוי הנוכחי הוא בלתי סביר ופוגע קשות בעיקרון השוויון בבחירות, בשל החשיפה הרבה שיקבל נתניהו כתוצאה מכך ● פנה בנושא למנכ"ל חדשות 12 וליו"רית הרשות השנייה

אוהד רוזן, שותף מנהל קרן ריאליטי / צילום: יח"צ

קרן ריאליטי רוכשת ב-100 מיליון שקל קרקע לתעשייה בפתח-תקווה

השטח ממוקם באזור התעשייה קריית אריה, וקיים עליו מבנה לאחסנה בשטח בנוי של 4,000 מ"ר וכן מבנה משרדים ● המוכרת: משפחת שטראוס

רחוב הקניות המקושט/ צילום: Shutterstock | א.ס.א.פ קריאייטיב

תענוגות של חורף: כך חוגגים בבודפשט את חג המולד

השילוב של שוקי כריסמס מקושטים, מעיינות חמים, יופי אדריכלי, אוכל טוב ומחירים זולים הופך את בודפשט ליעד אידאלי לחופשה אורבנית עונתית קצרה

רוני צ'אן / צילום: שלומי יוסף

"היזהרו מהכסף הגדול שמגיע מסין": ראיון עם המיליארדר שממליץ לישראל להיות פרנואידית

המיליארדר רוני צ'אן, מעשירי הונג קונג, מזהיר מהשפעת מלחמת הסחר בין ארה"ב לסין על ישראל ("בסוף תצטרכו לבחור צד") • בראיון ל"גלובס", איל הנדל"ן וההשקעות מציע לחברות ישראליות שמעוניינות בשוק הסיני לפעול מה, ומסביר כי המו"מ בין טראמפ לבייג'ין הוא העמדת פנים

רון קובי ראש עיריית טבריה/  / צילום: שלומי יוסף

בג"ץ דחה את עתירת רון קובי: השימוע יתקיים היום אחה"צ

ראש עיריית טבריה טען כי מכיוון שאנו בתקופת בחירות ובממשלת מעבר, יש להורות על ביטול השימוע שאמור להיערך היום במשרד הפנים עקב אי-הצלחתו להעביר את תקציב העירייה לשנת 2019 ● השופט נעם סולברג דחה את בקשתו על הסף

ג'ודי ניר מוזס / צילום: לם וליץ

הפוגה במאבק השליטה ב"ידיעות": ג'ודי שלום ניר מוזס מיישרת קו עם אחיה על רקע כתב האישום

אחותו של המו"ל הודיעה לעליון כי היא מושכת את הערעור שהגישה על ההחלטה שלא להתיר לה לעיין במסמכי עסקת "ידיעות אחרונות", בעקבות כתב האישום שהוחלט להגיש נגד אחיה ● עורך דינה: "ג'ודי היא אשת משפחה, ובשעת צערו של אחיה היא לא תצטרף לצרים עליו"

עופר נמרודי / צילום: פרטי

הכשרת הישוב הנפיקה מניות לראשונה אחרי 30 שנה - והתחילה להרוס את בית מעריב, שיהפוך למגדל יעקב נמרודי

לאחר שהשלימה את השינוי במבנה ההון שלה, גייסה החברה של משפחת נמרודי 162 מיליון שקל באמצעות הנפקה פרטית של מניות למוסדיים ● לאחר ההנפקה מחזיקה המשפחה בכ-60% מהון המניות של הכשרת הישוב

סקר הסקרים

סקר הסקרים: כחול לבן מגדילה את הפער, אבל עדיין לא תצליח להקים ממשלה

מדינת ישראל הולכת לבחירות בפעם השלישית בתוך שנה ● סקר הסקרים בודק מי מתחזק, מי נחלש, ומי מתנדנד סביב אחוז החסימה ● כל הסקרים מכל כלי התקשורת ● "גלובס" עושה סדר ומביא את המספרים העדכניים ביותר של מערכת הבחירות הסוערת

בוריס ג'ונסון חוגג את ניצחונו / צילום:  Hannah McKay, רויטרס

ניצחון השמרנים הרגיע את עשירי בריטניה והקפיץ את הליש"ט

המיליארדרים שהפכו את לונדון לביתם מרוצים מהוודאות שחזרה בעקבות הניצחון המוחץ של השמרנים וגם מהסרת האיום של קורבין, שרצה להגדיל את המיסוי על העשירים ● הליש"ט זינקה ב-2.5% בדקות לאחר פרסום המדגם ביום חמישי

חן גולדברג, מנהלת הנדסה בגוגל  / צילום: תומר פולטין

הכירו את הישראלית הבכירה שעוזרת לגוגל בזירת המאבק החמה ביותר של ענקיות הטכנולוגיה

חן גולדברג אחראית על פלטפורמת הדגל החדשה של גוגל קלאוד, שמנהלת לארגונים את המידע שלהם בעננים השונים ובשרתים הפיזיים ● בראיון ל"גלובס" היא מספרת על הטכנולוגיות מאחורי אסטרטגיית הענן של גוגל: "מכירים בכך שלא כל החדשנות תהיה בענן"

פארק הייטק ברעננה./ צילום: א.ס.א.פ קריאייטיב / Shutterstock

"שוק ההייטק ימשיך להיות שוק של מועמדים ולא של חברות"

לפי נתונים של חברת ההשמה נישה, הואט קצב הצמיחה של שכר העובדים בהייטק, ו-70% מההשמות התבצעו בתפקידים בטווח שכר של 16-30 אלף שקל

דודי אפל / צילום: אמיר מאירי

נדחתה על הסף תביעת דודי אפל נגד מיכאל צ'רנוי וזאב רום

ביהמ"ש קבע כי התביעה על סך 239 מיליון שקל שהגיש דודי אפל התיישנה זה מכבר, שכן מטענות שהעלה אפל בהליכים קודמים עולה כי כל העובדות הנדרשות לצורך הוכחת תביעתו, שנוגעת לעסקה שהתרחשה ב-2001, היו ידועות לו כבר אז

נתן חץ / צילום: איל יצהר

אלוני חץ ממשיכה להתרחב בבריטניה: רכשה פארק עסקים סמוך לאוקספורד תמורת כ-370 מיליון שקל

מתחילת השנה ועד היום רכשה אלוני חץ חמישה נכסים בבריטניה, בהיקף השקעה כולל של כ-2.8 מיליארד שקל ● חמשת הנכסים מניבים כיום הכנסה תפעולית נקייה (NOI) של כ-28 מיליון ליש"ט

ג'אק סבג, מנכ"ל שותפות רא"מ / צילום: אסף לב

המחשבה להפיק נפט בישראל פרנסה לא מעט סאטיריקנים: ראיון עם האיש שרוצה להחזיר אותה לאופנה

המחשבה להפיק נפט מאדמת הארץ ישראל פרנסה לא מעט סאטיריקנים, אבל לאחרונה נראה כי המשקיעים מאמינים מעט יותר להבטחות של השותפות רא"מ ● בראיון ל"גלובס", המנכ"ל ג'אק סבג מדבר על אתגרי המימון שבדרך ועל התקוות להכנסות גבוהות בעתיד

נפגעי הקורקינטים - סופ"ש 13-14 בדצמבר

בסופ"ש באיכילוב: 15 נפגעי תאונות קורקינט ואופניים חשמליים

מדי יום "גלובס" ובית החולים איכילוב מדווחים על מספר הנפגעים מתאונות שבהן מעורבים כלי רכב חשמליים: אופניים וקורקינטים

ליאון אביגד ומטוס של ישראייר. המתווה יחייב אישור של בנק לאומי / צילום: כפיר זיו

נמצא פתרון להקמת מלון בנתב"ג: מלונות בראון וקבוצת אמן יקימו מלון בצמוד לטרמינל 3

מלון "בראון נתב"ג" ייבנה על שטח של 7.5 דונם בצדו המערבי של טרמינל 3 וצפוי לכלול כ-200 חדרים ● ליאון אביגד, מבעלי רשת בראון: "השאיפה היא להקים מלון שלא יהיה 'מלון שדה תעופה' רגיל, ושיהיה שווה להישאר בו"

הבורסה בתל אביב/ צילום: שלומי יוסף

המסחר בבורסה מתנהל ביציבות; כלל ביטוח מטפסת ב-1%

המדדים המובילים נסחרים ללא שינוי מהותי ● הכשרת הישובה מזנקת בכ-10% לאחר גיוס מוצלח בחמישי ● ביום שישי האחרון ארה"ב וסין הודיעו על הסכמות לגבי השלב הראשון בהסכם הסחר, והצדדים יפעלו לקבוע מועד לחתימה ● ניצחונו של בוריס ג'ונסון בבחירות בבריטניה ביום שישי סולל את מימוש הברקזיט כבר בחודשיים הקרובים

הדרימליינר של אל על / צילום: סיון פרג'

מטוס אל על עבר תאונה בלאס וגאס ונחבל בכנף; אין נפגעים

התאונה התרחשה בשעה שמטוס הדרימליינר בואינג 787-9 "באר-שבע" נגרר לעמדת החניה, אחרי שנחת בלאס וגאס בטיסה מת"א ● בעת התאונה המטוס היה ריק מנוסעים ומאנשי צוות