בורסת תל אביב / צלם: תמר מצפי
בדיקת ביצועי הקרנות אל מול מדדי הייחוס שלהן ממשיכה להיות המוקד שלנו בטור זה, כאשר השבוע ביקשנו לבדוק את קטגוריית האג"ח הכללי, והבדיקה נעשית לגבי שתי תקופות - השנים 2013-2015 ושנת 2015 בלבד.
קרנות הנאמנות המתמחות באג"ח כללי מסווגות לחמש קטגוריות, כשהמבדיל ביניהן הוא רמת החשיפה המנייתית שלהן. הקטגוריות מחולקות לקרנות עם 0% חשיפה למניות, עד 10% חשיפה, עד 20%, עד 30% ומעל 30%. הבדיקה שלנו נעשתה רק על ארבע הקטגוריות הראשונות שהוזכרו, בשל מיעוט הקרנות שבקטגוריה האחרונה.
המתודולוגיה לבחירת מדדי הייחוס הייתה זהה לאופן בו בחרנו בשבועות האחרונים, כשלקטגוריית הקרנות עם חשיפה מנייתית של 0% הגדרנו את מדד הייחוס כמדד האג"ח הכללי; לזו עם חשיפה מנייתית של עד 10% התאמנו מדד ייחוס המורכב מ-90% מדד אג"ח כללי ו-10% ממדד המניות ת"א 100; וכך עשינו לכל אחת מהקטגוריות הנוספות, בהתאמה. נציין כי תשואת מדד ת"א 100 בתקופה 2013-2015 הייתה 25.4%, ואילו בשנת 2015 עלה המדד בכ-2%. תשואת מדד אג"ח כללי בשנים 2013-2015 הייתה 12.4% וב-2015 היא הייתה 1.8%.
בדיקה זו מחמירה עם מנהלי הקרנות, שכן רבות מאלו המסווגות כעד 20% מחויבות על פי תשקיפיהן ל-15%, ורבות מהקרנות שעד 30% מוגבלות בפועל ל-25%, מה שגרע כ-1.25% מתשואתן הפוטנציאלית בשלוש השנים האחרונות.
יש שורה של גורמים שמייצרים הבדלים בין התשואות של הקרנות השונות, ובינן לבין תשואות מדדי הייחוס. המרכיבים העיקריים הם: רמת הסיכון הגלומה בקרן, שבאה לידי ביטוי במח"מ (משך חיים ממוצע של תיק האג"ח), משקל האג"ח הממשלתיות מול הקונצרניות ומשקל הצמודות מול הלא-צמודות, שיעור החשיפה המנייתית, דמי הניהול שגובה מנהל הקרן, וכמובן בחירת המניות עצמן.
האם מנהלי הקרנות ניצלו את הגמישות שמוקנית להם על מנת להכות את מדדי הייחוס?
כבר בפתיחה חשוב להדגיש, כי ישנו "עיוות" מסוים בהשוואת ביצועי מנהלי הקרנות לבין מדד הייחוס, כיוון שהמח"מ של מדד אג"ח כללי הוא 5.3 שנים, ואילו חלק גדול ממנהלי הקרנות נמנע מ"להתחייב" למח"מ כל כך ארוך, בשל הסיכון הכרוך בכך. אלמנט זה מדגיש את החשיבות של בדיקת התשואה, אבל תוך התייחסות לסטיית התקן, או במלים אחרות - מדד שארפ.
פערים אדירים בין הקרנות עצמן
בשנים 2013-2015 מדד אג"ח כללי השיג כאמור תשואה של 12.4%, בעוד שממוצע הקרנות מאותה קטגוריה, ללא חשיפה מנייתית כלל, היה 8.5%, כלומר, פער גדול של כ-4%. שמונה קרנות מתוך 45 היכו את המדד, כאשר הקרן הטובה ביותר השיגה 17.5% ואילו זו עם התשואה הנמוכה ביותר עלתה ב-1% בלבד - פער של יותר מ-16% בין הקרנות שבקצוות.
הקרנות בקטגוריית חשיפה מנייתית של עד 10% השיגו בממוצע 11.4%, בעוד שמדד הייחוס השיג באותה תקופה 13.7%. כלומר, 2.3% יותר משהשיגו הקרנות בממוצע. 7 קרנות מתוך ה-40 הצליחו להכות את מדד הייחוס, כשהטובה ביותר עשתה זאת בצורה מובהקת מאוד עם תשואה של 25.3%, בעוד שהגרועה ביותר במונחי תשואה עלתה ב-4.4% בלבד. ההבדל בתוך קבוצת הקרנות הוא מהגבוהים שנמדדו - 21%!
בקטגוריה המאפשרת חשיפה למניות של עד 20% נבדקו 38 קרנות, כשהממוצע שלהן עמד על 11.9%, בעוד שמדד הייחוס השיג 15%, פער של כ-3%. שש קרנות הצליחו להכות את מדד הייחוס, כשהגבוהה ביותר בקטגוריה השיגה תשואה של כ-30% ואילו הנמוכה ביותר עלתה ב-5.4% בלבד. גם במקרה זה, כמו בקטגוריה שלפניה, הפער בין הקרנות היה גבוה מאוד, כ-25%.
בקטגוריה האחרונה של קבוצת הקרנות בעלות שיעור חשיפה של עד 30%, התשואה הממוצעת הייתה 14.8% בעוד שמדד הייחוס השיג 16.3%. בקטגוריה זו נמדד הפער הקטן ביותר בין הקרנות לבין מדד הייחוס שעמד על 1.5% בלבד. 6 קרנות מתוך ה-14 בקבוצה הצליחו להכות את מדד הייחוס, כשהפער בתוך הקבוצה עמד על 13.4%. הקרן הטובה ביותר השיגה תשואה של 21.2%, והמפגרת בתשואות עלתה ב-8.2% בלבד.
הבדלים של עשיריות אחוז
החלק השני של הבדיקה נעשה על פני שנת 2015 לבדה, שבה ההבדלים בין הקרנות לבין מדדי הייחוס לא היו מהותיים כפי שנמדדו בתקופה הראשונה.
הקטגוריה בעלת החשיפה המנייתית בשיעור של 0% (65 קרנות) השיגה תשואה ממוצעת של 1.4%, בעוד שמדד הייחוס עלה ב-1.8% - הבדל של 0.4% שמוסבר בדמי ניהול. 18 קרנות השיגו תשואה גבוהה יותר משל מדד הייחוס, כשהטובה ביותר עלתה ב-8.8% וזו בעלת התשואה הנמוכה ביותר ירדה ב-1.4%. הפער אם כך עמד על כ-10%, גבוה מאוד במונחים של שנה.
בקטגוריה של עד 10% מניות, התשואה הממוצעת הייתה 1.7%, נמוך בכ-0.1% בלבד מתשואת מדד הייחוס. 30 קרנות מתוך 71 השיגו תשואת עודפת על פני מדד הייחוס, כשהטובה שבהן עלתה ב-6.5% ואילו הגרועה ביותר בקטגוריה ירדה בכ-1.5%. הפער בתוך קבוצת הקרנות עמד על כ-8%.
הקטגוריה של עד 20% למניות השיגה בממוצע 1.7%, בעוד שמדד הייחוס עלה בכ-1.9%, כלומר פער של 0.2% לטובת המדד. 21 קרנות מתוך 61 הצליחו להכות את מדד הייחוס, כאשר הטובה שבהן עלתה ב-9% והמפגרת ירדה ב-1.3%, פער גבוה מאוד עבור שנה אחת.
בקבוצת הקרנות של עד 30% מניות פער התשואות בין הקרנות בממוצע לבין מדד הייחוס עמד על 0.2%, לטובת המדד. בעוד שהאחרון עלה ב-1.9%, התשואה הממוצעת של הקרנות הייתה 1.7%. מנהלי הקרנות יכולים להתנחם בכך שכ-45% מהקרנות בקטגוריה השיגו תשואה גבוהה מזו של מדד הייחוס, מה שמעיד על ההבדלים הגדולים בין תשואת הקרנות שנבחנו. לראיה, הקרן הטובה ביותר השיגה תשואה של 7.6%, בעוד שהקרן עם התשואה הנמוכה ביותר ירדה בכ-4.3% - פער של כ-12% בין שני מנהלי קרנות.
לסיכום, בשתי התקופות שנבדקו לא הצליחו מנהלי הקרנות באפיק האג"ח הכללי בארץ לספק תשואה עודפת (בממוצע) על פני מדדי הייחוס. המצב ב-2015 היה טוב יותר מהתמונה העולה מהתקופה של 2013-2015.
מנהלי הקרנות שמו דגש חזק יותר על ניהול הסיכונים מאשר על ניהול התשואות. האם במונחים של תשואה-ליחידת סיכון (מדד שארפ) מדיניות זו הוכיחה את עצמה?
כפי שמראה הטבלה, בשנת 2015 ערכי מדד השארפ של הקרנות בכל הקטגוריות היו זהים כמעט לחלוטין לאלו של מדד הייחוס, בעוד שבתקופה 2013-2015 התמונה הייתה הפוכה - ערכי השארפ של הקרנות היו נמוכים משמעותית מאלו של מדדי הייחוס (בכל הקטגוריות).
כלומר, ניתן לומר שבתקופה אחת מתוך השתיים שנבדקו, תשואת החסר של הקרנות הייתה קטנה מאוד ורמת הסיכון הנמוכה פיצתה על כך, ואילו בתקופה של שלוש שנים שבהן נרשמה עלייה חדה כל כך באיגרות החוב הארוכות, מדיניות ה"בונקר" של מנהלי הקרנות לא הוכיחה עצמה כמשתלמת במונחי תשואה-סיכון.
הכותבים הם בעלי בית ההשקעות מיטב דש ויו"ר מיטב דש קרנות נאמנות בע"מ, ואנליסט ונציג קשרי יועצים בקבוצת תכלית (מבית מיטב דש). אין לראות באמור הצעה או ייעוץ לרכישה ו/או מכירה ו/או החזקה של ניירות ערך, והוא אינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם
