גלובס - עיתון העסקים של ישראלאתר נגיש

השינויים בשוק הנגזרים: כשהגידור עצמו מצוי בסיכון

המגמה העולמית החדשה של עלייה בתשואות האג"ח הממשלתיות מצריכה התגוננות - בין היתר באמצעות נגזרי ריבית ■ אבל בשוק הנגזרים צפויים בקרוב שינויים, שיהפכו את השימוש בנגזרי ריבית בישראל למורכב ויקר בהרבה

אירו, דולר  מט"ח / צילום: רויטרס
אירו, דולר מט"ח / צילום: רויטרס

נובמבר היה החודש הגרוע ביותר לאג"ח הממשלתיות בעולם מאז 2009, וכ-2 טריליון דולר נמחקו משוויין. ייתכן שאנו עדים לסופן של 35 שנות ירידת תשואות ועליות מחירים באג"ח הממשלתיות.

את המגמה הובילו האג"ח הממשלתיות בארה"ב, על רקע ציפיות שטראמפ יוביל הרחבה פיסקאלית והשקעות בתשתיות, שיצריכו הנפקות אג"ח מרובות וילבו אינפלציה.

בולטת במיוחד העלייה בתשואת האג"ח ל-30 שנה אל מעל ל-3%, שהפד הגדיר באחרונה כיעד הריבית ארוך-הטווח החדש. במקביל, התשואה ל-10 שנים עלתה ל-2.45%, לעומת פחות מ-1.5% ביולי. באירופה, תשואת אג"ח ממשלת גרמניה ל-30 שנה עלתה לראשונה זה חצי שנה אל מעל ל-1%, והמרווחים באג"ח של מדינות אחרות עלו משמעותית, בדגש על איטליה וצרפת. גם בישראל, תשואות השחרים עלו בכ-0.5%.

כלים פשטניים לגידור

כתוצאה מכך, משקיעים המחזיקים אג"ח בתיקי ההשקעות, ובפרט אג"ח ארוכות, חשופים להפסדים. הכלים שנוקטים מרבית המשקיעים בישראל להתגוננות מעליית הריבית, לרבות גופים מוסדיים, הם פשטניים יחסית, וכוללים בעיקר מכירות אג"ח וקיצור מח"מ. מאידך גיסא, גופים פיננסיים מתוחכמים בעולם, כגון בנקים וקרנות השקעה, משתמשים בנגזרי ריבית, בהיקפים משמעותיים.

נגזרי ריבית הם מכשירים פיננסיים שבמסגרתם הצדדים לעסקה מחליפים תזרימי מזומנים המבוססים על שיעורי הריבית במטבע מסוים. לדוגמה, צד אחד לעסקה משלם ריבית קבועה שנקבעת במועד ביצוע העסקה, והשני משלם ריבית משתנה, שנקבעת מחדש לאחר כל תשלום, בהתאם לריבית השוק באותו מועד.

משקיע המעוניין להתגונן מעליית ריבית יכול לבצע עסקת החלפה מסוג Interest Rate Swap, שבמסגרתה יקבל ריביות משתנות וישלם ריבית קבועה. תיק אג"ח בריביות קבועות שיגודר כך, יניב ריבית משתנה, ולא יהיה חשוף להפסדים מעליית ריבית הבסיס.

מאידך גיסא, בעת ירידת ריביות, לאותו משקיע ייגרמו הפסדים בנגזר, מאחר שיקבל ריבית משתנה נמוכה יותר, וימשיך לשלם ריבית קבועה. לכן, משקיעים החוששים מהפסדים בעסקאות החלפה במקרה זה, יכולים לרכוש אופציות על הריבית, שבמסגרתן ייהנו מהגנה מעליית ריבית בלבד, בתמורה לתשלום פרמיה.

נתוני משרד האוצר לגבי השקעות הגופים המוסדיים מלמדים שהשימוש שלהם בנגזרי ריבית נמוך: שווי נגזרי הריבית השקלים המצרפי בתיקים הנו כ-0.03% בלבד מחשיפות הריביות השקליות שלהם.

נוסף על כך, על פי נתוני ה-Bank of international settlement, השימוש בנגזרי ריבית בישראל נמוך במיוחד בהשוואה עולמית: במדינות המפותחות בעולם, הפוזיציות הפתוחות בנגזרי הריבית הן פי 15 מהתמ"ג, ובישראל הן כהיקף התמ"ג בלבד. לכן, נראה שישנו מקום רב להגדלת פעילות הגופים המוסדיים בנגזרי ריבית, בעיקר שקליים, לקראת סביבת ריבית עולה ותנודתית יותר.

אולם ישנן חדשות רעות: אנו עומדים בפני שינויים רגולטורים ומבניים בשוק הנגזרים, שיהפכו את השימוש בנגזרי ריבית בישראל למורכב ויקר בהרבה, ונגיש פחות.

ראשית, ב-1 במארס 2017 צפויה להיכנס לתוקף בעולם, בדגש על ארה"ב ואירופה, רגולציה חדשה המסדירה הפקדת ביטחונות מנדטורית בנגזרי OTC (Over the Counter). נגזרי OTC הם נגזרים לא סחירים, שהעסקאות בגינם מבוצעות "בהתאמה אישית" בין שני צדדים, ללא בורסה או מסלקה ביניהם.

הרגולציה מחייבת גופים פיננסיים הסוחרים בנגזרי OTC לחתום על הסכמים להפקדת ביטחונות (המכונים הסכמי CSA), ולהפקיד ביטחונות מלאים בגין שווי תיקי הנגזרים, בתדירות יומית. הרגולציה אמנם אינה חלה ישירות על בנקים וגופים מוסדיים ישראליים, אך הגופים הזרים צפויים לדרוש מהם לעמוד בה בעסקאות מולם, כתנאי להמשך המסחר עמם.

עבור הבנקים הישראליים הרגולציה החדשה אינה יוצרת שינוי מהותי במצב הקיים, אולם עבור הגופים המוסדיים - חברות הביטוח וגופים פיננסיים שונים - מדובר בשינוי דרמטי. אם לא יסדירו הסכמי ביטחונות חדשים עם הבנקים הזרים עד 1 במארס, לא יוכלו להמשיך לסחור עמם, ויוכלו לסחור רק עם גופים ישראליים.

מאחר שהבנקים הזרים הגדולים מתמודדים עם עומס כבד בעדכון הסכמים, צפוי שלפחות חלק מהגופים הישראליים לא יספיקו לחתום על הסכמים חדשים עד כניסת הרגולציה לתוקף.

גופים מוסדיים שיצליחו להסדיר הסכמים במועד, עלולים להיתקל בקשיים תפעוליים משמעותיים. כיום חלקם אינם מפקידים ביטחונות, או מפקידים בתדירות נמוכה. מאידך גיסא, במציאות החדשה הם יידרשו להפקיד ביטחונות ע"ב יומי, ואף להעביר הביטחונות לצד הנגדי כבר ביום קבלת הדרישה, בעוד שבעבר התאפשר יום נוסף ממועד הדרישה.

הדרך היחידה כמעט להימנע מהפקדה יומית שוטפת, היא הפקדת ביטחונות עודפים משמעותיים אצל הצד הנגדי, שיכסו על צורכי הביטחונות השוטפים. אולם הדבר כרוך בחשיפה לסיכון אשראי של הצד הנגדי, בוויתור על נזילות ובפגיעה בתשואה.

היעדר סליקה מרכזית

סיכון מרכזי נוסף הוא שבנקים זרים יעדיפו לצמצם, ואף להפסיק פעילות בנגזרים שקליים, לנוכח הבעיה הגדולה בשוק נגזרי הריביות השקלי: היעדר אפשרות לסליקה מרכזית.

ב-2009 החליטו מדינות ה-20-G, בעקבות המשבר, שיש להפחית את הסיכון בשוק הנגזרים, שהתנהל ברובו בשוק OTC בין הבנקים. זאת, באמצעות העברת החשיפות הדו-צדדיות למסלקות מרכזיות, הנכנסות בין הצדדים לעסקה, ונוטלות מהם את סיכוני האשראי. כך, בנקים וגופים פיננסיים אינם נותרים חשופים זה לזה, אלא לגוף גדול וחזק, המחזיק כמות גבוהה של ביטחונות, מנהל סיכונים באופן מחמיר ומגדיל שקיפות בשוק.

שינוי רגולטורי זה נועד להפחית את סיכון "אפקט הדומינו", שנוצר בעת קריסת בנקים החשופים זה לזה בסכומים גדולים.

הרפורמה הגלובלית נמצאת כיום בשלבי יישום מתקדמים: נכון ליוני 2016, 62% מהסכומים הנסחרים בנגזרי ה-OTC בעולם כבר עברו לסליקה, ובפרט 98% מהנגזרים שיש אפשרות להעבירם לסליקה מרכזית.

הבנקים המובילים בעולם הם התומכים הגדולים בהעברת נגזרים לסליקה מרכזית, בשל יעילות תפעולית גבוהה, הפחתת סיכונים וחיסכון דרמטי בהקצאת הון רגולטורי - הנובע מכך שכללי באזל 3 רואים סיכון נמוך בחשיפה למסלקות מרכזיות. רגולציית הביטחונות צפויה להפוך את המסחר בנגזרי OTC לכדאי אף פחות, ולהגביר את המעבר לסליקה מרכזית.

כיום, במדינות רבות ישנה חובה מנדטורית להעביר נגזרי ריבית לסליקה מרכזית, ובמטבעות הבאים ישנה אפשרות סליקה מרכזית: דולר ארה"ב, אירו, ליש"ט, ין יפני, דולר אוסטרלי, דולר קנדי, פרנק שוויצרי, קורונה דנית, קורונה צ'כית, פורינט הונגרי, דולר הונג קונגי, פסו מקסיקני, קורונה נורבגית, דולר ניו זילנדי, זלוטי פולני, קורונה שבדית וראנד דרום אפריקאי.

השקל בולט כחריג בקרב המטבעות הנזילים יחסית של מדינות מפותחות, ללא אפשרות לסליקה מרכזית. זאת למרות שהיקפי הנזילות בו כיום, שירדו בשנה האחרונה, עדיין גבוהים ממטבעות אחרים שכבר נמצאים בסליקה מרכזית, כך שישנה הצדקה עסקית לסליקה.

גורם מרכזי למצב הנו שבישראל אף רגולטור לא לקח אחריות בנושא. כבר בחודשים הקרובים אנו עלולים להתמודד עם שוק נגזרי ריבית שקליים מדולל, שבמסגרתו הבנקים הזרים ממשיכים לצמצם פעילות, וגופים ישראליים מתקשים לפעול ולגדר סיכונים.

נוסף על כך, פעילות הבנקים הזרים באג"ח ממשלתיות בישראל צפויה להצטמצם, בשל הפגיעה באפשרויות גידור סיכוני ריבית. הדבר עלול להוביל לעליית מחיר החוב הממשלתי ולפגיעה בעשיית השוק, ולקשיים עתידיים בשיווק הנפקות בחו"ל.

מחיר עליית התשואות באג"ח הממשלתיות, וקשיי גידור סיכוני הריבית בתיקי החסכונות הפנסיוניים, עלול להיות כבד במיוחד. ראוי לקדם בדחיפות סליקה מרכזית של נגזרי ריבית בישראל.

הכותבים הם, בהתאמה, שותף ומנהל ב-PwC ישראל. הגורמים בכתבה עשויים להשקיע בניירות ערך ו/או מכשירים, לרבות אלו שהוזכרו בה. האמור אינו מהווה ייעוץ או שיווק השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם

היקפי סליקת

עוד כתבות

סינגפור  / צילום:  Shutterstock/ א.ס.א.פ קריאייטיב

מכתב למשרד הבריאות: "דווקא מסינגפור אתם מונעים כניסת זרים?"

במכתב שהעבירו שתי ישראליות תושבות סינגפור לשר הבריאות ולשר החוץ, הן כותבות: "אם יש מדינה שיכולה לווירוס הזה – זו סינגפור! אז דווקא מהם אתם מונעים כניסה?"

פרופ’ מייקל פורטר וניר ברקת   / צילום: רמי זרנגר

קבלו תזכורת: ההיסטוריה הפחות מחמיאה של המנטור של ניר ברקת

וגם: מנכ"לית המוסד לבטיחות ולגהות, ד"ר אורנית רז, תפרוש לאחר ארבע שנים בתפקיד ● השיחה

אל על דרימליינר / צילום: גלובס

דעה: אל על, תסתדרי לבד - חברת תעופה לא זקוקה לסיוע מכספי הציבור

לא מצאתי בתקשורת העולמית שום פרסום על שר תחבורה במדינה מערבית שמציע להעביר כספי מדינה לחברת תעופה מקומית בשל נזקי הקורונה ● מוטב גם לאל על שלא לפזול לעבר הקופה הציבורית, אלא לתת לכוחות השוק לעשות את מלאכתם

רווחת העובד / אילוסטרציה: shutterstock, שאטרסטוק

עלייתו של הארגון החומל: העובדים לא רק "הון אנושי" יותר

כנס שנערך לאחרונה בבית הספר לפסיכולוגיה במרכז הבינתחומי בהרצליה עסק בדור הבא של מושג "רווחת העובד" - Caring ארגוני ● זה אומר לראות בעובד לא "הון אנושי" או "כוח-אדם" - אלא אדם שלם שיש לדאוג לצרכיו, בלי קשר לשורת הרווח

דב גילהר / צילום: תמר מצפי, גלובס

דב גילהר פורש מהגשת התוכנית "ערב ערב" בערוץ "כאן 11"

במקום התוכנית של דב גילהר צפויה לעלות לאוויר התוכנית החדשה של שלי יחימוביץ' ויגאל גואטה

בניה ירוקה באוסטרליה / צילום: shutterstock, שאטרסטוק

בדרך למדינת בנייה ירוקה: התקנות שכל ענף הבנייה צריך להכיר

ועדת המשנה של המועצה הארצית לתכנון ובנייה הצביעה היום על ההמלצות לתקן הבנייה הירוקה בישראל ● התקנות החדשות שצפויות להתאשר במועצה הארצית בתוך כשבועיים ייכנסו לתוקף עד 2025

שי ג'ינפינג / צילום: שאטרסטוק

פרשנות: מדינת משטרה - הקורונה עשויה לחזק את השליטה של הממשל הסיני

אפליקציות חדשות מאפשרות עכשיו לסין לבלוש אחר תנועותיהם של חצי תושביה במלחמתה נגד וירוס הקורונה ● אבל סדק של אי־אמון נפער ביחסים בין מדינת המשטרה המשוכללת ביותר בהיסטוריה לבין נתיניה ● הפחד שהיא מטילה עליהם מנע אזהרה מוקדמת ● האם הווירוס ידביק גם את המשטר?

לארי טסלר / צילום:  Yahoo! Inc, Wikipedia

האיש שמאחורי "העתק-הדבק" מת בגיל 74

מדען המחשב לארי טסלר החל לעבוד בעמק הסיליקון בתחילת שנות ה-60, בתקופה שבה מחשבים היו בלתי נגישים לרוב הציבור ● ההמצאות שלו עזרו להפוך את המחשב האישי לכלי נוח לשימוש

ענת כהן דייג / צילום: רמי זרנגר

קומפיוג'ן מרחיבה את ההסכם עם בריסטול מיירס; יצאו לניסוי נוסף

לחברות שיתוף פעולה שהוביל בעבר להשקעה של 12 מיליון דולר בקומפיוג'ן; במסגרת שיתוף הפעולה הנוכחי יבחן מוצר של קומפיוג'ן עם מוצר של בריסטול שעדיין נמצא בפיתוח

אנרכיה בפירמידה התכנונית / אילוסטרציה: טלי בוגדנובסקי , גלובס

אנרכיה בפירמידה התכנונית תוביל לאי ודאות

ועדת הערר החליטה לאשר מתן הקלה לתוספת יחידת דיור, לאחר שהוועדה המקומית עמדה בסירובה לאשר את ההקלה

שני כהן והשחקנית גילה אלמגור מככבות בפרסומת של תשעה מיליון / צילום: יח"צ

סקר הפרסומות: מדברים עם שוקה, משקיעים בקורונה

גיאוקרטוגרפיה: בראש טבלת הפרסומות הזכורות ביותר מדורגת השבוע הפרסומת של 9 מיליון, "מדברים עם שוקה" ● הפרסומת של קוטג' תנובה - הכי אהובה ● קמפיין לפ"מ על ההתגוננות מנגיף קורונה הוא המושקע ביותר השבוע מבחינה תקציבית

המשטרה והמז"פ הגרמניים חוקרת את זירת הירי  / צילום: מייקל פרובסט, AP

10 הרוגים במסע ירי נגד בר נרגילות בגרמניה; המניע: ימין קיצוני

לפי הדיווחים, היורה נכנס אמש לבר נרגילות בעיר הנאו והחל לירות באופן חסר אבחנה בנוכחים; לאחר מכן נסע לבית קפה אחר וירה גם ביושביו ● מאוחר יותר פשטה המשטרה על הבניין שבו גר היורה - וגילתה שם את גופתו וכן מכתב וקטע וידאו המצביעים על שנאת זרים כמניע למסע הרצח

מטוס ממריא בנמל תעופה / צילום: shutterstock

בעקבות הקורונה: גם smartair מציע אפשרות לבטל טיסות וחופשות

לפי תנאי smartair, הביטול לחופשות שאפשר להזמין כעת לתקופת החגים והקיץ יתאפשר עד 12 שעות ממועד ההמראה ● לא מדובר על החזר מלא של דמי הנסיעה, אלא על 80% ● הביטול אפשרי לכל חברות התעופה ולכל סוגי הכרטיסים

חיבורים פיראטיים על עמוד בירכא / צילום: תמונה פרטית

המלחמה ברשתות הפיראטיות הביאה לניתוק אלפים מהאינטרנט באזור הצפון

מדובר ברשתות שחברת הוט סיפקה להם את קווי האינטרנט, ושאותם החליטה לנתק כשהבינה שמדובר בשירותים פיראטיים, שמשרד התקשורת מודע להם ● הניתוק הוביל לתגובה אלימה של שריפת ארונות תקשורת של בזק, ששיתקה את שירותי התקשורת לחלוטין באזור

נשים בדירקטוריון - יצרניות מזון ומשקאות

רק יו"רית אחת ופחות משליש נשים: כך נראים הדירקטוריונים בשוק המזון בישראל

תמונת המצב בדירקטוריונים של רשתות הקמעונאות ויצרניות המזון לא מזהירה ● עפרה שטראוס היא היו"רית היחידה, בתנובה יש רק נציגה אחת מתוך תשעה, ובאסם-נסטלה אין נשים כלל ● מי החברה שסירבה למסור את ל"גלובס" הנתונים ומי יצרנית הממתקים שבה יש 60% נשים?

אורנה דריזין, בעלת השליטה בנקסטייג' / צילום: איל יצהר

חברת המחקר והפיתוח המקומית שתשתמש בקנאביס לשיפור פוריות הגבר

המטרה היא לפתח משפחה של חומרים הפועלים על רצפטורים קנבינואידים בגוף כדי לשפר את תפקוד הזרע

יצחק תשובה / צילום: תמר מצפי

יצחק תשובה מגדיל החזקותיו בדלק: רכש מניות הקבוצה ב-44 מיליון שקל

מדובר ברכישה של קרוב ל-1% מהונה המונפק של דלק ובכך תשובה עלה להחזקה של 61.7% ממניותיה של הקבוצה ● בחודש האחרון איבדה דלק כ-20% מערכה, מה שמשקף לקבוצה שווי שוק של 5.13 מיליארד שקל

אסף שהם, מגדל / צילום: איל יצהר, גלובס

אסף שהם, מנהל חטיבת ההשקעות במגדל, הודיע על פרישתו

שהם נעתר לבקשת החברה להישאר בתפקידו, שבו כיהן שש שנים, עד שיאותר לו מחליף

 

 

בניין וואלה  / צילום: איל יצהר, גלובס

בעלי בניין וואלה בת"א מבקשים להגביהו ב-7 קומות

אחרי שהתוכנית להקים במקום מגדל בן 40 קומות נדחתה, מבקשים בעלי השטח - האחים לוסטרניק - לנייד זכויות בנייה למבנה הקיים, וכך להגביהו

דוד אמסלם / צילום: יוסי זמיר

רגע לפני הבחירות: שר התקשורת רוצה לבטל את ההפרדה בין מכירת ספק אינטרנט ותשתית

ל"גלובס" נודע כי שר התקשורת זימן ליום רביעי הקרוב ישיבה עם כל גורמי המקצוע ומתכוון להוציא שימוע ציבורי לקראת ביטול ההפרדה ● אם הדבר אכן ייצא לפועל מדובר ברעידת אדמה בשוק התקשורת אולם חשוב להדגיש שהחלטה סופית בעניין תתקבל רק לאחר הבחירות