סניף של בנק אינטסה סאן פאולו במילאנו / צילום: בלומברג
איטליה, הכלכלה השלישית בגודלה בגוש האירו, לא ממש אוהבת לצמוח ונחשבת זה זמן רב לאחת החוליות החלשות של גוש האירו. למעשה, אף שהכלכלה האיטלקית צמחה ב-1.2% בשנה האחרונה - הקצב המהיר מאז 2012 - עדיין מדובר בקצב נמוך משמעותית בהשוואה לשאר מדינות הגוש, שצמחו בממוצע ב-1.9%.
גם במבט לאחור נוכל להבחין במגמה דומה: מכינונו של גוש האירו ועד לסוף 2016, הצמיחה הממוצעת של איטליה עמדה על 0.2%, בעוד מדינות כמו גרמניה וצרפת צמחו ביותר מ-1% בממוצע בכל שנה. ואם ננעץ עוד מסמר בארון, אז ממבט על רמתו הנוכחית של התוצר האיטלקי, נראה כי הכלכלה האיטלקית לא צמחה כלל מאז 2005.
אז מה עבר על הכלכלה האיטלקית בשנה האחרונה? מדיניות מוניטרית ופיסקאלית אולטרה-מרחיבות; הצלת בנקים איטלקיים עמוסים בחובות "רעילים", שסיכנו וממשיכים לסכן את יציבות המערכת כולה, על ידי הממשלה; ניסיון כושל להעביר רפורמה חוקתית להגברת המשילות באמצעות משאל עם, שגרמה לראש הממשלה מת'או רנצי להודיע על התפטרותו בסוף 2016; אבל, גם סימנים שמעידים על התאוששות הכלכלה, הודות למאמצי הבנק המרכזי, הרפורמות הממשלתיות שכן עברו, והגידול ביצוא, שנתמך בשיפור בסחר העולמי במהלך השנה האחרונה. סימנים נוספים להתאוששות במדינה ניתן למצוא גם בנתונים ה"רכים", כמו מדדי מנהלי הרכש וביטחון העסקים, שנמצאים בשיא ומצביעים על פעילות כלכלית חזקה ואופטימיות של בעלי העסקים.
עם זאת, בפני הכלכלה האיטלקית עומדים כמה סיכונים שמאיימים על המשך ההתאוששות, והעיקריים שבהם נוגעים למערכת הבנקאות ולבחירות הקרבות.
הבנקים "הרעילים" ביותר באירופה
מערכת הבנקאות האיטלקית נמצאת תחת לחץ כבר זמן רב, כפי שבא לידי ביטוי באופן ברור בביצועי המניות של הבנקים בשנים האחרונות. למרות מאמצי הממשלה והבנק המרכזי, האתגרים העומדים בפני הבנקים המקומיים עדיין רבים מאוד.
הבנקים האיטלקיים, שהם הוותיקים ביותר באירופה, אבל גם "הרעילים" ביותר, סוחבים על גבם הלוואות "רעילות" בהיקף של יותר מ-360 מיליארד אירו - כ-17% מסך ההלוואות במערכת הבנקאות האיטלקית. לשם השוואה, בגרמניה נתון זה עומד על 2%, בצרפת, 3.9%, בישראל 1.6% ובארה"ב 1.3% בלבד.
מעבר לעובדה שההלוואות האלה מאיימות על יציבות הבנקים, הן גם עשויות לייצר מחנק אשראי. ואכן, כשבוחנים את זרימת האשראי מהבנקים לכלכלה הריאלית, איטליה נמצאת הרחק מאחור ביחס למדינות אחרות בגוש האירו. בעקבות החילוץ של הבנק הוותיק ביותר באירופה והשלישי בגודלו במדינה, מונטה פאשי דה סיינה, מגזר הבנקאות האיטלקי התחיל לנשום לרווחה, לאחר שהממשלה התחייבה להזרים עוד 17 מיליארד אירו להצלת שני בנקים גדולים נוספים במדינה - בנקו פופולאר ד'י ויצ'נזה (Banca Popolare di Vicenza) ובנקו ונטו (Veneto Banca). על פי הסכם החילוץ, נכסי שני הבנקים יפוצלו לנכסים טובים ורעים. הנכסים הטובים יירכשו על ידי הבנק הגדול במדינה, אינטסה סאן פאולו (Intesa Sanpaolo), בעוד הנכסים הרעים יולאמו על ידי הממשלה.
בהצלות אלה הציבה לה הממשלה כמטרה לצמצם את הסיכונים המערכתיים במגזר הבנקאי, להגדיל את הנזילות - וכך להניע את גלגלי הכלכלה. עם זאת, אי הוודאות הפוליטית במדינה, הביקורת הציבורית הרחבה על שימוש בכספי ציבור והלחץ שמפעיל הבנק המרכזי האירופי (ECB) על הבנקים לטפל במאזניהם, צפויים להמשיך ולהקשות על פתרון כלל-מערכתי.
תנועת חמשת הכוכבים נחלשת
תוצאות הבחירות בצרפת הפחיתו את הסיכונים בשווקים הפיננסיים, וגם ההתפתחויות באיטליה בשבועות האחרונים עזרו להפחית במעט את הסיכון הפוליטי במדינה. נזכיר כי החשש העיקרי בשווקים בכל הנוגע למצב הפוליטי באיטליה הוא הפופולריות הגואה של תנועת חמשת הכוכבים (Movimento 5 Stelle) - המפלגה היורו-סקפטית, שחרתה על דגלה את הדרישה לקיום משאל עם ליציאתה של איטליה מגוש האירו. מדובר במפלגה בעלת אידאולוגיה רדיקלית, השואפת לצמצם את הצריכה הפרטית וצמיחת המשק לטובת איכות הסביבה ושוללת את הגלובליזציה, מפלגה אנטי-ממסדית, אנטי-קפיטליסטית, התומכת ביציאה מהגוש האירופי, ובקיצור - כל מה שיכול לעשות רע לכלכלה האיטלקית.
במהלך השנים האחרונות מפלגת חמשת הכוכבים ניצחה בהרבה רשויות מקומיות על רקע הפופולריות הגואה שלה באיטליה, והחששות בשווקים התגברו בסוף 2016 לאחר התפטרותו של רנצי מראשות הממשלה עקב כישלונו במשאל העם לשינוי מבנה החוקה. אז הציפייה היתה שבבחירות מוקדמות המפלגה תתפוס את המושכות על הנהגת המדינה - מה שבאופן ברור היה יוצר הרבה מאוד אי ודאות בשווקים. ואולם מיד לאחר התפטרותו של רנצי, הטיל נשיא איטליה על מספר 2 במפלגה הדמוקרטית, פאולו ג'נטילוני, את מלאכת הרכבת הממשלה עד לבחירות, שייערכו לכל המאוחר במאי 2018.
קיומן של הבחירות בשנה הבאה צפוי לתת דחיפה לרנצי (שכבר הספיק להיבחר בשנית כמועמד המפלגה הדמוקרטית בבחירות הכלליות) לגבש את מפלגתו ולנסות לכבוש מחדש את השלטון.
ומה לגבי חמשת הכוכבים? נראה שאלה קצת דועכים בשבועות האחרונים, לאחר שנחלו הפסדים כבדים בבחירות המוניציפליות בתחילת יוני - מה שמטיל ספק רב ביכולתה של המפלגה לנצח בבחירות הכלליות שייערכו בשנה הבאה. על כך ניתן להוסיף את האכזבה מווירג'יניה ראג'י, ראשת העיר רומא ונציגת מפלגת חמשת הכוכבים, שהפכה לאשה הראשונה בתולדות הבירה האיטלקית שזוכה לכהן בתפקיד זה. ראג'י לא הצליחה לטפל בבעיות הכרוניות שמהן סובלת העיר, ולכן סביר להניח שהסיכוי של המפלגה לכבוש את השלטון ברמה הלאומית פוחת והולך. הדיפת המפלגה מבשרת על הפחתת הסיכונים בשווקים הפיננסיים מפני יציאתה של איטליה מהגוש.
לאן הכלכלה ממשיכה מכאן?
לצד הירידה בסיכונים מכיוון מערכת הבנקאות המקומית והתבהרות המצב הפוליטי, נראה כי ההתפתחויות האחרונות בכלכלה האיטלקית מעודדות מעט. התחזקות גוש האירו והשיפור המתמשך בכלכלה האמריקאית צפויים להמשיך ולתמוך ביצוא האיטלקי, אף שהתחזקותו המשמעותית של האירו מתחילת השנה מהווה סיכון להתאוששות היצוא בהמשך השנה.
נוסף על כך, למרות שיתוק יחסי בצד הפוליטי, הממשלה כן הצליחה להוציא לפועל כמה צעדים שזכו לתמיכה מהבנק המרכזי ושסייעו לייצב את החוב האיטלקי ונתנו שקט יחסי למערכת הבנקאות. בגזרת שוק העבודה, שיעור האבטלה ירד ל-11.3%, הרמה הנמוכה מאז ספטמבר 2012 - אבל חשוב להזכיר ששוק העבודה המקומי עדיין שברירי. 15% מכוח העבודה האיטלקי נשר מהנתונים הסטטיסטיים, מכיוון שהם לא חיפשו עבודה באופן פעיל כבר זמן רב. אילו קבוצות אלה היו נכללות בקרב המובטלים, שיעור האבטלה במדינה היה גבוה באופן משמעותי.
במבט קדימה, הכלכלה האיטלקית תמשיך ליהנות מהמדיניות המוניטרית המרחיבה של ה-ECB ומהשיפור בכלכלה העולמית, אבל להערכתנו, התחזקות האירו, הזדקנות האוכלוסייה והפריון הנמוך של המדינה - כולם יכבידו על סביבת הצמיחה האיטלקית, שזקוקה נואשות לרפורמות דרמטיות בתחומי שוק העבודה, הפנסיה והרווחה. כל אלה יוכלו להגיע רק כשתהיה באיטליה ודאות פוליטית. לצערנו, אי היציבות הפוליטית היא הדבר הכי יציב באיטליה - ואיננו מצפים שלאחר הבחירות הקרובות המצב ישתנה באופן מהותי.
■ הכותב הוא מנהל מחלקת מאקרו, מערך המחקר והאסטרטגיה בבית ההשקעות פסגות. אין באמור ייעוץ/שיווק השקעות ו/או תחליף לייעוץ/שיווק המתחשב בנתונים של כל אדם ו/או תחליף לשיקול דעתו של הקורא ואינו מהווה הצעה לרכישת ני"ע
