גלובס - עיתון העסקים של ישראלאתר נגיש

אדוארדו אלשטיין / צילום: תמר מצפי

היערכות לקראת יישומו של השלב הראשון בדרישות חוק הריכוזיות עומדת להסתיים. עד דצמבר הקרוב נדרשות כל הפירמידות הציבוריות להשלים את התכווצותן לכדי שלוש שכבות בלבד - אחרת יאלצו להיפרד מהשליטה בחברות שנמצאות בשכבה הרביעית.

חוק הריכוזיות אושר בקריאה שנייה ושלישית בכנסת בדצמבר 2013. החוק קבע אז כי כל חברה שנחשבת לתאגיד מדווח בישראל - כלומר, הנפיקה ניירות ערך לציבור - תיחשב לחברת שכבה. בחוק אף הודגש כי גם חברה שהנפיקה רק אג"ח לציבור, ולכן מוכרת כחברה מדווחת (בשונה מחברה ציבורית שהנפיקה מניות לציבור), תיחשב לחברת שכבה.

עוד קבע החוק כי חברת שכבה ראשונה תהיה חברה ציבורית הנשלטת בידי בעל שליטה, ואילו חברת שכבה שנייה תהיה חברה ציבורית הנשלטת בידי חברת שכבה ראשונה. מעבר לכך, אסר החוק על חברות שכבה שנייה לשלוט בחברות שכבה אחרות, וקבע מסגרות זמן לשינוי המצב: ארבע שנים לצמצום מספר השכבות בפירמידה לשלוש, ושש שנים לצמצום מספרן לשתיים בלבד.

כמה פירמידות יצטרכו להצטמצם

ערב כניסת החוק לתוקף, היו 67 חברות בשכבה שלישית ומעלה - ומתוכן 37 בשכבה השלישית, 20 בשכבה הרביעית, וכן 10 בשכבות החמישית והשישית (כולן בפירמידת אי.די.בי). מאז יצאו 52 חברות מההגדרה של חברות בשכבה שלישית ומעלה. כך שנכון למועד זה, נותרו כ-15 חברות בורסאיות בלבד שנמצאות בשכבה שלישית ובשכבה רביעית של פירמידות שליטה. 12 מתוכן נמצאות בשכבה שלישית, ושלוש בשכבה הרביעית (גב ים, מהדרין וישפרו מפירמידת אי.די.בי). לפיכך, מלבד אי.די.בי, יש עוד כמה פירמידות שיידרשו לצמצם שכבה עד דצמבר 2019 - ובהן אלה של צור שמיר אחזקות, אינטרנט זהב ואקויטל.

מנתונים שאספה באחרונה רשות ניירות ערך, עולה כי שווי השוק של החברות בשכבה השלישית מסתכם כיום בכ-40 מיליארד שקל (מתוכם כ-15 מיליארד שקל שווייה של בזק ועוד כ-10 מיליארד שקל שווי החברות המשתייכות לקבוצת אי.די.בי), ואילו שווי החברות בשכבה הרביעית מסתכם בכ-4 מיליארד שקל. בסך הכל מהוות חברות אלה כ-5% מהשווי המצרפי של כלל החברות בבורסה. לחברות השכבה השלישית והרביעית גם אג"ח הנסחרות בבורסה בהיקף מצרפי של כ-23 מיליארד שקל ע"נ.

נכון לסוף יולי, רק פירמידה ישראלית אחת נותרה עם יותר משלוש שכבות של חברות ציבוריות, והיא קבוצת אי.די.בי פתוח, שנמצאת בשליטת אדוארדו אלשטיין. בשכבה הראשונה של אותה פירמידה יושבת אי.די.בי, ואילו בשכבה הרביעית ממוקמות החברות הנינות גב ים, מהדרין וישפרו. ביניהן ניתן למצוא בשכבה השנייה את דיסקונט השקעות (דסק"ש) וכלל ביטוח, ואילו בשכבה השלישית את נכסים ובנין, סלקום, שופרסל ואלרון.

המהלך שיקנה עוד שנתיים לאלשטיין

כדי לפתור את בעיית השכבה הרביעית, הודיעה באחרונה אי.די.בי על כוונתה לבצע מהלך של מכירת מניות השליטה בדסק"ש לידי חברה פרטית חדשה, שתהיה גם היא בשליטת אלשטיין. כתוצאה מכך תפוצל פירמידת החברות הציבוריות של אלשטיין לשתיים, ותצומצם ללא יותר משלוש שכבות.

הפירמידה הראשונה תכלול את דסק"ש בשכבה הראשונה, את נכסים ובנין, סלקום, שופרסל ואלרון בשכבה השנייה, וכן את גב ים, מהדרין וישפרו בשכבה השלישית. הפירמידה השנייה תכלול את אי.די.בי בשכבה הראשונה ואת כלל ביטוח בשכבה השנייה.

המהלך הזה, אם יצליח, יקנה לאלשטיין עוד שנתיים ויותר להתכונן למועד הסופי ליישום חוק הריכוזיות - דצמבר 2019. אלא שעבור אי.די.בי המכשול הגדול ביישום דרישות החוק נעוץ בראש ובראשונה בהכללת חברות האג"ח תחת ההגדרה של חברות שכבה, כפי שמופיע בסעיף 20 לחוק ("לעניין זה יראו חברת איגרות חוב שהיא תאגיד מדווח, כחברת שכבה").

בשל הגדרה זו, נחשבת אי.די.בי עצמה כחברת שכבה, אף שכל מניותיה מצויות בידי חברות שבשליטת אלשטיין. מעבר לכך, אותה הגדרה גם מקשה על מיזוגן של שתי חברות הנדל"ן בקבוצה, נכסים ובנין וגב ים, שלכל אחת מהן אג"ח נסחרות בהיקף של מיליארדי שקלים.

לפיכך, שינוי קטן בסעיף 20 לחוק יביא להקלה משמעותית במילוי דרישות החוק, הן עבור אי.די.בי והן עבור הפירמידות האחרות שנותרו עם שלוש שכבות. נוסף על כך, הוא יאפשר לחברות פרטיות הנשלטות בידי חברות שכבה שנייה לחזור ולגייס חוב בבורסה.

"להוציא את האג"ח הנסחרות מהחוק"

שינוי של דרישות חוק יכול לכאורה להוות אינטרס ראשון במעלה עבור כמה מהחברות הציבוריות, ובהן אי.די.בי, אבל נדמה כי לפי שעה אף אחת מהן אינה נוקטת צעדים קונקרטיים בנושא. זאת, אף שגם בכירי רשות ני"ע מחזיקים בדעה כי עדיף לוותר על הכללת חברות האג"ח בחוק, כך שלא יביעו את התנגדותם לנושא, אם יועלה בידי מי מהצדדים.

ואולם לדעת עו"ד פנחס (פיני) רובין, ראש משרד גורניצקי ושות', האקלים הציבורי הנוכחי לא יאפשר למהלך כזה לעבור. "באקלים הציבורי הקיים, אנשים לא מוכנים לשמוע וגם לא להרהר מחדש על כל התופעה הזאת, מכיוון שיש עגל זהב חדש, שנקרא 'ניפוץ הריכוזיות'. הלוואי שזה היה מוביל לתוצאות הרצויות, אבל אני מסופק בכך, ולכן התשובה שלי לשאלה אם מהלך כזה יוכל להצליח, היא שלילית. אבל זה לא פותר אותנו מחובת ההתרעה, שכדאי לעשות סדר בדברים ולהסיר את נושא האג"ח הנסחרות מהחוק".

- ואם רשות ני"ע תביע את תמיכתה?

"זה יהיה מעניין מאוד. באווירה הציבורית הקולנית והפופוליסטית, שמתרחשת גם בכנסת, אני מסופק אם זה מהלך צליח, אבל הוא שווה ניסיון. הרי זה לא חלק מההיגיון של החוק, מכיוון שבעיית הפירמידה היא בעיית הדיפרנציאציה בין השליטה לבין האקוויטי (שיעור ההחזקה בהון; ע"כ), ואילו האג"ח הנסחרות אינן ממין העניין".

- אז למה זה הוכנס לחוק?

"זה נכנס ברגע האחרון, כי פתאום הם (המחוקקים; ע"כ) תפסו שאלמלא מכניסים את חברות האג"ח הנסחרות לחוק, חלק מהשרשור הפירמידאלי יישאר, והם הרי רצו לעשות מעשה, גם אם אין תוחלת של היגיון, ולכן הוסיפו את האג"ח הנסחרות. אני רוצה להזכיר ששמואל האוזר, שכבר היה אז יו"ר רשות ני"ע, התנגד לצמצום הפירמידה אל מתחת לשלוש שכבות. הוא חשב שאפשר להשאיר שלוש שכבות, ולא לצמצמן לשתי שכבות".

עו"ד רובין, שעם לקוחותיו נמנים ארגונים גדולים במשק, ובהם גם אי.די.בי, מעולם לא נחשב חסיד של חוק הריכוזיות. לדעתו, לא צמחה וגם לא תצמח כל תועלת משקית מפרימת הגופים הגדולים במשק.

דעה זו יכולה להיתפס כחסרת אובייקטיביות, לאור נטייתו הטבעית של רובין לטובת לקוחותיו - בעלי הממון והתאגידים שבשליטתם. ולמרות זאת, הביקורת הנקודתית שלו על הכללת חברות האג"ח בחוק, ועל הסיבוכים המיותרים שהיא יוצרת, מקבלת רוח גבית גם מהרגולטור - ולכן אינה אמורה להיתפס כחשודה.

חברות שכבה שנותרו בבורסה

חברות בשכבה שלישית:

1. נכסים ובנין

2. שופרסל

3. סלקום

4. אלרון

5. איי.די.איי ביטוח

6. אדגר

7. בזק

8. נפטא

9. איירפורט סיטי

חברות בשכבה רביעית:

1. גב ים

2. מהדרין

3. ישפרו

אמורות להפוך לשכבה שנייה בפתרון המוצע של אי.די.בי

אמורות להפוך לשכבה שלישית בפתרון המוצע של אי.די.בי