הבורסה בת"א / צילום: בלומברג
לאחר עשרות חברות נדל"ן אמריקאיות, שגייסו יותר מ-18 מיליארד שקל באמצעות הנפקות אג"ח בשוק ההון המקומי, מגיעה לתל-אביב עוד חברה אמריקאית במטרה לגייס כאן חוב זול יחסית. אלא שהפעם מדובר בהנפקת אג"ח של חברת המימון החוץ-בנקאי פננט-פארק (PennantPark Floating Rate Capital).
במסגרת ההנפקה מתכננת פננט-פארק לגייס עד 400 מיליון שקל באמצעות אג"ח, וכן להירשם בבורסה המקומית ברישום דואלי באמצעות מניות. הריבית על האג"ח, שתהיה צמודה לדולר, תשולם פעמיים בשנה בין השנים 2018-2023, והקרן תיפרע בין השנים 2020-2023.
עיקר עיסוקה של פננט-פארק, הנסחרת בבורסת נאסד"ק בשווי של כ-540 מיליון דולר (כ-1.8 מיליארד שקל) תחת הסימול PFLT, מתרכז במתן הלוואות לחברות המוגדרות בינוניות בארה"ב (Mid-Market). החברה הוקמה ב-2010. את הגיוס מובילה לידר הנפקות, והיועצת המובילה להנפקת החוב והרישום הדואלי של החברה היא חברת ההשקעות אפ.סי.סי.
פננט-פארק, הפועלת תחת כללי רגולציה אמריקאיים ספציפיים לתחום פעילותה, מעניקה הלוואות במינוף נמוך, ומוגדרת כ"חברה לפיתוח עסקים" (BDC - Business Development Company) - הכפופה לחטיבת ניהול ההשקעות של רשות ני"ע האמריקאית (SEC). חברות מסוג זה מתמקדות בפעילות מול חברות מידל מרקט, וכפופות למגבלת מינוף הלוואה ביחס של 1:1 - יחס חוב להון עצמי של המלווה.
לקראת ההנפקה העניקה חברת הדירוג S&P מעלות דירוג AA מינוס בתחזית יציבה לחברה, וציינה כי הדירוג "משקף את מדיניות מתן האשראי השמרנית יחסית בהשוואה לחברות פיתוח עסקים אחרות, איזון בין מח"מ הנכסים למח"מ מקורות המימון ויחס מינוף נמוך באופן עקבי".
מרבית העסקאות שבהן מעורבת החברה מתרחשות לצד הליך רכישת שליטה וכחלק מארגון מבנה ההון והחוב של החברה הנרכשת. ההלוואות שהיא מעניקה עומדות בטווח של כ-5-25 מיליון דולר, ובסוף חודש יוני תיק ההלוואות שלה עמד על כ-770 מיליון דולר. בעל השליטה בחברה הוא ארתור פן, השותף המייסד שלה.
פחות מבנק, יותר מחוץ-בנקאי
מתודולוגיית הדירוג של מעלות לחברות פיתוח עסקים מסוגה של פננט-פארק מתבססת על נקודת פתיחה נמוכה בשתי רמות דירוג (נוצ'ים) ביחס למערכת הבנקאית האמריקאית, המשקפת לפי מעלות "את הסיכון הנוסף במגזר חברות פיתוח עסקים, הנובע מהיעדר גישה לתמיכה של הבנק המרכזי ומסיכון תחרותי גבוה יותר בהשוואה לבנקים".
לעומת זאת, נקודת פתיחה זו גבוהה ברמת דירוג אחת ממגזר החברות הפיננסיות החוץ-בנקאיות, בזכות "מסגרת מוסדית חזקה יותר, בדגש על פיקוח רגולטורי הדוק יותר, כולל דיווח ציבורי".
במעלות מציינים, כי פננט-פארק "מתמקדת בעיקר במתן הלוואות לחברות בינוניות בארה"ב, עם EBITDA (רווח לפני ריבית, מס, פחת והפחתות) ממוצע של בין 10-100 מיליון דולר, הנתמכות על-ידי משקיעים פיננסיים כגון קרנות השקעה פרטיות".
במעלות סבורים, כי "המינוף הנמוך יחסית של פננט-פארק מהווה נקודת חוזקה משמעותית התומכת בדירוג", וכי "נתוני הרכב תיק ההשקעות והתשואה הממוצעת המשוקללת משקפים פרופיל סיכון שמרני יחסית בהשוואה לחברות לפיתוח עסקים רבות אחרות".
לפי מעלות, "בתקופת הפעילות הקצרה יחסית של החברה, כשש שנים, היא השקיעה סך של 1.8 מיליארד דולר ב-300 השקעות, ורק חמש מהן (המהוות 1.4% מהון החברה) הפכו לחוב שאינו נושא הכנסה (non-accrual) עם שיעור שיקום (recovery) ממוצע משוקלל של 105%".
יחד עם זאת, במעלות סבורים כי "הישענותה של פננט-פארק על מסגרת אשראי מובטחת יחידה מהווה נקודת חולשה עבור הדירוג. בדומה לקרנות פיתוח עסקי רבות אחרות, פננט-פארק מממנת את מתן ההלוואות באמצעות מסגרת אשראי מובטחת מתחדשת, אך מקורות המימון שלה ריכוזיים יותר".
במעלות מסבירים, כי "כדי לממן את הגידול בתיק ההשקעות נשענת פננט-פארק על מסגרת אשראי בכירה מובטחת ומתחדשת (secured revolving credit facility) של 375 מיליון דולר. אף שכמה בנקים משתתפים במסגרת, בנק אחד מספק יותר מ-50% ממנה, דבר היוצר סיכון ריכוזיות לדעתנו. נכון ליוני 2017, ניצלה החברה 291 מיליון דולר ממסגרת זו".
לגבי נזילותה מציינים, כי היא "הולמת לדעתנו, היות שתחזית תזרים המזומנים ל-12 חודשים מספקת את צורכי המימון שלה גם תחת תרחיש הבסיס וגם במבחן הלחץ שלנו. ביוני 2017 עמדו לרשות פננט-פארק מזומנים ושווי מזומנים בהיקף של כ-49 מיליון דולר".
פננט-פארק
תחום עיסוק: מתן הלוואות לחברות בינוניות (Mid-Market) בארה"ב
בעל שליטה: ארתור פן
שווי שוק: 540 מיליון דולר
היקף תיק הלוואות: כ-700 מיליון דולר
מזומנים ושווי מזומנים: 49 מיליון דולר
סך השקעות מאז הקמתה: כ-1.8 מיליארד דולר