גלובס - עיתון העסקים של ישראלאתר נגיש

ראה סיכויים ולא את הסיכונים: מנכ"ל טבע לשעבר, ארז ויגודמן

המקרה של טבע הוא עוד הוכחה להשפעה של הפסיכולוגיה על החלטות כלכליות ■ ככה זה כשרודפים בכל מחיר אחרי תחזיות האנליסטים - ופחות נוטים לנהל את החברה עצמה ■ אנשי השנה של "גלובס"

ארז ויגודמן / איור: הילית שפר
ארז ויגודמן / איור: הילית שפר

אם צריכים הוכחה, עוד הוכחה, להשפעה של הפסיכולוגיה על החלטות כלכליות - המשבר של טבע, הצעידה שלה לעבר התהום, לעבר אפשרות מעשית של חדלות פירעון - היא עדות מצויינת לכך. זה לא סוד גדול שהיבריס, גאווה, היא מחלת עתיקת יומין וחשוכת מרפא, מחלה מדבקת לא רק אצל מנהלים, אלא גם אצל פוליטיקאים, אצל אנשי תקשורת בכירים ואצל כל מי שנצבר אצלו כוח רב מדי. הכוח הזה מסחרר, מבלבל, משכר. כשאנשים מסתחררים, כשהם מתבלבלים, כשהבכירים משתכרים מהכוח - הם נוטים לא להקשיב לסביבתם, הם גם נוטים להקיף את עצמם באומרי הן, עדת חנפנים שהתפקיד שלהם היא בעיקר למחוא להם כף.

הם בטוחים מדי בעצמם, הם בטוחים מדי בהחלטות שהם מקבלים, הם בטוחים שדרכם זו הדרך הנכונה ואין בילתה. עם הסחרור, הבלבול ושיכרון הכוח, באים בדרך-כלל ההימורים, הנטייה לא להבחין בסיכונים, אלא רק לקחת בחשבון את הסיכויים.

ארז ויגודמן, לשעבר מנכ"ל טבע, קיבל חברה שהייתה כבר בתהליך ירידה. חברה שהחליפה מנהלים יחסית בקצב מהיר, וכל מנהל מיהר לנקות את השולחן של קודמו ולהציג חזון חדש. חברה שהייתה תלויה בהצלחה מסחררת של הקופקסון, התרופה האתית שלה לטרשת נפוצה. בשנים האחרונות הניבה התרופה רווח שנתי של כ-10 מיליארד שקל, כולו פטור ממס. ולו אגורה אחת מס לא שולמה, הודות לפטור שערורייתי שניתן לטבע - אפס אחוז מס - לעשר שנים, במסגרת תיקון לחוק עידוד השקעות הון שעבר דרך ועדת הכספים. תיקון שעבר בלי שום הצגה של נתונים, בלי שום הגבלה ובלי שום התנייה וללא כל שקיפות. פטור שנתפר בעיקר למידותיה של טבע.

ההצלחה המסחררת של הקופקסון, הרבה מעבר לציפיות אפילו של החברה עצמה, גרמה לטבע להשמין מנחת, לגדל כרס, להפוך ללא יעילה, לרכוש עוד ועוד ועוד חברות, חלקן בקלפי המשחק של השווקים (המניה). ויגודמן הבין שהגיע לחברה בנקודה קריטית וחשב שרק מהלך של רכישה גדולה יבסס את עצמאותה של החברה. חשיבה הגיונית? כן. השאלה היא רק המחיר, וזו בדיוק הנקודה שבה הפסיכולוגיה של הכלכלה והטעויות של החלטות אנושיות נכנסים לתמונה.

כדור שלג

מחיר מניה כמטבע עובר לסוחר, וכמטבע שמשמש לרכישות הוא כמו ז'יטון בקזינו. גם הכסף הזול שנמצא איתנו כבר כמעט כעשור, זה שאפשר לקחת אותו באג"ח או מהבנקים, הוא כמו ז'יטון. ככל שמחיר המניה יותר גבוה, ככל שמחיר הז'יטון יותר גבוה בשווקים וככל שמחיר הז'יטונים בשוק האשראי יותר זול - הפיתוי להשתמש בהם הוא ענקי, במיוחד כשעל הפרק עמדה האפשרות לבצע עסקה גדולה כדי לבסס את עצמאותה של טבע.

מעטים שמו לב אבל לפני שנתיים חצי, רק לפני שנתיים וחצי, מניית טבע הגיעה לשיא של כל הזמנים, והמחיר השמיימי של המניה היה עוד גורם לסחרור של ויגודמן והדירקטוריון שלו. בספר "כדור השלג", הביוגרפיה של וורן באפט, מתאר המשקיע הגדול בעולם את התורה של מחירי המניות בקליפת אגוז: "...אני אדבר על תמחור מניות, אך לא על המגמה שלהן בחודש הבא או בשנה הקרובה. קביעת ערך למניה אינה זהה לחיזוי...". וכאן עבר באפט לאבחנה הכה מדוייקת: "בטווח הקצר, השוק הוא מכונת הצבעה. בטווח הארוך, השוק הוא מכשיר משקל. המשקל קובע בסופו של דבר, אך הקולות קובעים בטווח הקצר. וזו דרך הצבעה מאוד לא דמוקרטית. לרוע המזל, הבוחרים הללו אינם חייבים לעבור מבחני אוריינות כפי שבוחרים חייבים, כפי שכולכם יודעים".

הקולות הלא-דמוקרטיים, בשפתו של באפט, העובדה שהקולות הללו קבעו בטווח הקצר את מחיר מניית טבע, דירבנה את ויגודמן לבצע עסקה ענקית בכל מחיר, תוך שימוש בשני ז'יטונים: המניה והאשראי. תחילה זה היה הניסיון הכושל להשתלט בצורה עויינת על מיילן בשילוב של מזומן ומניות, וכשהניסיון הזה לא צלח, תוך קרב אמוציונלי מאוד בין שתי החברות ובין מנהליהן - עבר ויגודמן לבצע במהירות עסקה בהיקף דומה, אבל רובה במזומן (בז'יטונים של האשראי הזול) לרכישת אקטביס. זו הייתה בעיקר עסקה של אגו.

ויגודמן רצה להוכיח שאם לא מיילן, אז יש לו תרופה הרבה יותר חזקה למצב שנוצר, עוד עסקה בהיקף דומה - והפעם רובה בז'יטונים של האשראי הזול. ויגודמן רצה להוכיח לשוק מי פה הגבר.

גם כשמחירי המניות הגנריות החלו לרדת ולכולם היה ברור שהעסקה יקרה מאוד ועלולה לסכן את טבע, ויגודמן דבק בה והיה בטוח שהיא תחזיר את ההשקעה תוך שנים ספורות. לא היה שום ניסיון לסגת מהעסקה, גם במחיר "כבד" של כ-2 מיליארד דולר, כפי שאיפשר למעשה ההסכם, תוך כניסה למאבק משפטי. "מה שעושים בהשקעה הוא בעצם דחייה של צריכה והנחת כסף עכשיו כדי לקבל יותר כסף במועד מאוחר יותר", אמר באפט בספרו. "יש למעשה רק שתי שאלות: האחת היא כמה כסף תקבלו חזרה, והשנייה היא מתי... ".

זה לא שטבע רכשה פלופ, בלון ריק מתוכן לחלוטין, אבל השאלה העיקרית כשאתה משקיע בסדרי גודל כאלה, היא כאמור, מתי זה חוזר אליך וכמה חוזר אליך, כשפרמטרים כמו עלות ההשקעה ועלות ההלוואות חייבים לשחק תפקיד מכריע בהחלטות הללו. במקרה של טבע הם לא נלקחו, ומה שנלקח בחשבון בעיקר זה האגו. ויגודמן "חינך" את השווקים שיצפו לעסקה גדולה, אז בבקשה, ניתן לשוק מה שהוא רוצה.

השתעבדות הרסנית

הדיאלוג של החברות ושל מנהליהן עם השווקים עלול להיות הרסני, במיוחד במרוץ הרבעוני אחרי עמידה ביעדי אנליסטים כפי שנהוג בוול-סטריט. מי שהשתעבד לרצות את האנליסטים מדי רבעון ולעקוף בסנט-שניים את תחזיותיהם לרווח למניה, בדרך-כלל מצא את עצמו במצב שנקלעה אליו טבע. ויגודמן התמכר ליחסים הללו והקדיש תשומת לב עצומה לשכנוע של וול-סטריט באסטרטגיה שלו. כשאתה רודף בכל מחיר אחרי "עמידה בתחזיות האנליסטים", ורצון להשביע את גחמותיהם של האנליסטים, אתה נוטה הרבה יותר לנהל את המניה והרבה פחות את החברה.

זה עובד לטווח הקצר, וזה עבד בטווח הקצר בטבע, משום שויגודמן נטה להתהדר בפרגון של האנליסטים לטבע, אבל השתעבדות לחנופה כזו בטווח הקצר היא בדרך-כלל הרסנית לטווח הארוך. השוק והאנליסטים איתו ממהרים להפוך כיוון ובעוצמה אכזרית.

לא נותר לי אלא לסיים עם דבריו של באפט בנושא הזה, עצת זהב לכל המנהלים שנוטים להישאב לתוך המלכודת של ניהול המניה "אתם לא מסוגלים להבין כמה אני שונא ניהול רווחים בגלל ההשפעה שיש לזה על אנשים", אמר באפט. "מה שקורה בניהול רווחים הוא שמתחילים בקטן. זה כמו לגנוב חמישה דולר מהקופה ולהבטיח לעצמך שתחזיר את הכסף. אתה אף פעם לא מחזיר. בפעם הבאה אתה תגנוב עשרה דולר. ברגע שאתה מתחיל במשחק הזה, כולם מעורבים. הארגון עולה על זה, אנשים מתחילים להתחכם והדבר הופך לכדור שלג. נתתי את הנאומים האלה אחרי שגילינו את זה. אמרתי להם, 'עכשיו נפטרנו מהבעיה הזאת. אנחנו לא צריכים יותר להתייחס לתחזיות האנליסטים. פשוט נפרסם מדי שנה את התוצאות - ומה שהרווחנו, הרווחנו'".

מקרה חריג בעצמתו

ההיסטוריה חוזרת הרי על עצמה, גם אם בשינויים כאלה או אחרים, וההיסטוריה הפיננסית מוכיחה זאת שוב ושוב. המקרה של טבע הוא אמנם חריג מאוד בעצמתו, חריג מאוד בהיקף הכישלון (זה הכישלון העסקי הגדול בישראל מאז ומעולם), אבל יש בו את כל התכונות האנושיות: אופוריה, היבריס ובמיוחד איבוד הפרספקטיבה. פעם אחר פעם אנחנו למדים: כשאנשים מגיעים שם למעלה, הם נוטים לאבד את הפרספקטיבה לאלו שלמטה ולכל מה שמסביבם.

עוד כתבות

דיון בוועדת החוקה / צילום: נועם מושקוביץ/דוברות הכנסת

ועדת החוקה אישרה: השינוי הדרמטי בדיני החוזים מתקרב

הצעת החוק כוללת הסדר שהוביל היו"ר רוטמן, ולפיו הצדדים לחוזה יקבעו בעצמם כיצד יש לפרשו ● ההצעה נועדה לבטל את פסק הדין המזוהה עם נשיא העליון לשעבר ברק, ואשר העניקה סמכות רחבה לבתי המשפט לפרש חוזים ● יועמ"ש ועדת חוקה: "חשש שחוסר הודאות רק יגדל"

וול סטריט / צילום: Unsplash, Ahmer Kalam

המניה הלוהטת שחזרה לככב בוול סטריט, והמניות שאכזבו בת"א

האופטימיות ביחס להסכמי הסחר והמערכה הקצרה עם איראן צבעו את המסכים בבורסה בתל אביב ובוול סטריט בירוק במהלך החודש החולף ● סקטור השבבים ובעיקר מניית אנבידיה הובילו את העליות, מי אכזבו והאם הראלי יימשך?

בניין מערכת וואלה בתל אביב / צילום: ראובן קסטרו, וואלה! NEWS

גל העזיבות בוואלה נמשך: סגן העורך דוד רוזנטל עוזב אחרי חודשיים בתפקיד

התפקיד הבא של רוזנטל: עורך אתר "ישראל היום" ● בוואלה הודיעו כי ליאת להב תחליף את רוזנטל ותמונה לסגנית העורך הראשי ● לאחרונה עזבו את וואלה גם סגן העורך צחי קומה, המנכ"ל עידן אלרום והפרשן המדיני ברק רביד

בעלי סוכנות נטו פיננסים וקרן וולת'סטון, מימין: עידן כץ, אילן בן-ישי וירון פיטארו / אילוסטרציה: טלי בוגדנובסקי, צילומים: תמר מצפי, אתר החברה, שאטרסטוק

רשות ני"ע מאשימה את בעלי וולת'סטון: "גייסו כסף במרמה, בהיקף של 1.6 מיליארד שקל"

הרשות מאשימה את הבעלים של קרן ההשקעות בנדל"ן וולת'סטון, ירון פיטארו, אילן בן ישי ועידן כץ, בגיוס כספים במרמה, בהיקף של 1.6 מיליארד שקל ● לפי החשד, השלושה הציעו השקעות בסיכון גבוה, שלא על־פי תשקיף, תוך הטעיית המשקיעים והצגת מצגי שווא באשר לניגוד העניינים בו היו מצויים

נזק כתוצאה מהמטח מאיראן / צילום: כב''ה

פתרון לבירוקרטיה ולמאבקי הדיירים? הממשלה שוקלת לקנות את הדירות ההרוסות

על פי הערכות, קיימות כיום כ-3,000 משפחות שביתן נהרס כליל בעקבות המלחמה, וכי ייקח שנים עד שישוקמו או שבתים אחרים יוקמו במקומם ● משרד האוצר, משרד הבינוי והשיכון, רשות המסים והתאחדות הקבלנים, הודיעו על מסלול שיסייע לתושבים בהתנהלות מול הרשויות, במסגרתו כל התהליך ינוהל על ידי המדינה, לרבות מימון, פיקוח וביצוע

בניין האיחוד האירופי / צילום: Shutterstock

אירופה מוכנס להסכם סחר עם ארה"ב, אך לא ללא תמורה

האיחוד שואף שהסכם הסחר עם ארה"ב יכלול מכס אחיד של 10% על חלק נרחב מהיצוא האירופי, אך מבקש מהאמריקאים התחייבויות להפחתת מכסים בתחומים מרכזיים כמו תרופות, אלכוהול, שבבים ומטוסי נוסעים

מטוסים בנתב''ג / צילום: Shutterstock, Dmitry Pistrov

חברות התעופה מבקשות פטור רטרואקטיבי על הטיסות שבוטלו, איך זה ישפיע עליכם?

חברות התעופה פנו בבקשה דחופה להעניק להם פטור רטרואקטיבי מחובת מתן הטבות לנוסעים שטיסותיהם בוטלו או שונו בעקבות מבצע "עם כלביא" ● במקביל, אלפי ישראלים כבר תובעים את חברות התעופה על הפרת זכויותיהם במהלך תקופת המבצע ● נראה כי בחברות התעופה מנסים לדחוף לשינויים רגולטוריים כדי להימנע מתביעות הענק ● ומה קבעו בתי המשפט במשברי תעופה עולמיים?

שרת התחבורה מירי רגב / צילום: עמית שאבי - ידיעות אחרונות

רגב הורתה להחרים את הדיונים על הקמת שדה תעופה בעמק יזרעאל

שרת התחבורה הורתה שלא לקדם את הקמתו של השדה הצפוני עד להצגת חלופות לשדה הדרומי לראש הממשלה ● בכך מצטרפת רגב לקריאתו של ח"כ אלמוג כהן שלא לקדם בינתיים את השדה

מערכת ההגנה האווירית SPYDER בתצורת All in One / צילום: רפאל

המערכת שמאחורי עסקת הענק של רפאל, ולמה היא לא ממש פועלת בישראל?

רומניה תרכוש את מערכת ההגנה האווירית ספיידר של רפאל, בעסקה בשווי של כ־2.2 מיליארד דולר ● העובדה שמכירתה לא דורשת אישור אמריקאי, לצד התאמתה לאיומים מתמרנים כמו מל"טים וטילים בליסטיים, הופכת אותה למבוקשת במיוחד בשוק הביטחוני הנוכחי

תשואות קרנות הפנסיה והגמל / אילוסטרציה: טלי בוגדנובסקי

זו הייתה מחצית פנומנלית לחוסכים לפנסיה, חוץ ממסלול אחד

למרות המכסים, המלחמות, הנפט והיחלשות הדולר - הקפיצה של הבורסה המקומית סידרה לחוסכים תשואות נאות מאוד ● גם הקאמבק של וול סטריט מהשפל של תחילת אפריל סייעה ● היחלשות הדולר פגעה בכולם אך בפרט במסלולים מחקי מדד ה-S&P 500

וול סטריט / צילום: Unsplash, Chenyu Guan

מגמה מעורבת בוול סטריט; טסלה ואנבידיה יורדות ומושכות את נאסד"ק למטה

נאסד"ק יורד ב-0.9% ● תשואות האג"ח האמריקאיות מטפסות ● נעילה מעורבת באירופה ● הדולר בעולם בשפל של מעל 3 שנים • S&P 500 חצה לראשונה את רף ה-6,200 נקודות • גאופוליטיקה, מלחמת הסחר ו-"רגע ליז טראס" - בבלומברג מנתחים את הסיכונים בוול סטריט במחצית השנייה של השנה

טראמפ שולח לישראל מערכת נשק בשווי חצי מיליארד דולר

גלובס מגיש מדי יום סקירה קצרה של ידיעות מעניינות מהתקשורת העולמית על ישראל במלחמה ● והפעם: ארה"ב תמכור לישראל מערכת להנחיית פצצות, בוול סטריט ג'ורנל טוענים שגם דחייה של חודש בתוכנית הגרעין האיראנית משמעותית ואיך השפיעה המערכת מול איראן על ענף התעופה ● כותרות העיתונים בעולם

חלוקת רכוש בגירושים / איור: Shutterstock

העליון בפסק דין תקדימי: גם נכסים מלפני הנישואים עשויים להתחלק שווה בשווה בגירושים

בפסק דין תקדימי נקבע כי הזכויות בחלקת קרקע שקיבלה האישה במתנה לפני הנישואים יחולקו בינה לבין בעלה לשעבר ● השופטת יעל וילנר הרחיבה בכך את הלכת השיתוף הספציפי וקבעה כי היא תחול אם ניתן להסיק מהתנהגות בני הזוג על הסכמה בפועל לשתף בנכס ● עוד נקבע כי הכלל עשוי לחול גם על נכס שאינו בהכרח דירת המגורים המשפחתית

ישראל שיתקה את המימון השיעי / צילום: AP

הצד הפחות מוכר של המלחמה: ישראל נתנה מכה אנושה גם לתשתית הפיננסית של איראן

אחרי ששיתקה כלכלית את הציר השיעי, ישראל חנקה גם את מנגנון הכספים של איראן עם חיסול אנשי מפתח בהעברת כספים לציר השיעי ● אבל המערכה טרם הסתיימה: חברות קש סיניות מבריחות נפט וסחורות תחת מסווה, ונעזרות בבנקים אירופיים

איתמר בן גביר, עוצמה יהודית בוקר טוב דרום, רדיו דרום, 25.6.25 / צילום: אלכס קולומויסקי-ידיעות אחרונות

האם בשנה שעברה נוספו למשטרה 3,500 שוטרים?

השר לביטחון לאומי איתמר בן גביר התגאה בהגדלת הכוח המשטרתי, אבל הוא לא הפריד בין הברוטו לנטו ● המשרוקית של גלובס

יעקב לוקסנבורג / צילום: סיון פרג'

המהלך הכפול שהניב ליעקב לוקסנבורג תוספת שווי של 400 מיליון שקל

בשבוע שעבר ניצל יעקב לוקסנבורג את מחירי השיא בבורסה בת"א כדי למכור מניות בחברת הבנייה דניה סיבוס, ובמקביל הגדיל את החזקותיו בלפידות קפיטל השולטת בה ● התוצאה: שווי החזקותיו בלפידות זינק ל-3.2 מיליארד שקל

בורסת תל אביב / צילום: שלומי יוסף

נעילה מעורבת בתל אביב; אלקטרה צריכה עלתה בכ-6%, מדד הבנקים ירד ב-2.5%

ת"א 35 ירד ב-0.3% ● מדד הבנקים ירד בכ-2.5% ● חצי שנה פנומנלית בבורסה בת"א: 28 שיאי כל הזמנים, 9 הנפקות ראשוניות, ושני מדדים שכיכבו מעל כולם ● השקל נסחר ביציבות, הדולר בעולם בשפל של מעל 3 שנים ● S&P 500 חצה לראשונה את רף ה-6,200 נקודות ● גאופוליטיקה, מלחמת הסחר ו-"רגע ליז טראס" - בבלומברג מנתחים את הסיכונים בוול סטריט במחצית השנייה של השנה

נשיא אזרבייג'ן אילהם אלייב (מימין) עם נשיא איראן מסעוד פזשכיאן / צילום: ap

המל"ט שחשף ידידה ותיקה של ישראל להאשמות איראניות

על רקע קשריה ההדוקים עם ישראל, מוצאת את עצמה אזרבייג'ן מטרה לחשדות של טהרן בשיתופי-פעולה ביטחוניים עם ישראל בזמן המלחמה, לרבות תנועות של מל"טים על גבול איראן ● באקו מכחישה, אבל המשטר האיראני דורש הסברים - והמתיחות האזורית מתגברת

ראש ממשלת בריטניה קיר סטארמר ושרת האוצר רייצ'ל ריבס / צילום: ap, POOL

הטבת מס בת 200 שנה בוטלה והמיליונרים נוטשים את בריטניה

כ־16 אלף מיליונרים זרים עזבו את בריטניה מאז תחילת השנה, בעקבות ביטול הטבת המס בת 200 שנה שפטרה אותם מתשלום על הכנסות מחוץ למדינה ● כעת שרת האוצר רייצ'ל ריבס שוקלת לצמצם את הרפורמה - שהייתה הבטחת בחירות מרכזית של מפלגת הלייבור

איור: גיל ג'יבלי

"המדינה שלנו זקוקה לאלטרנטיבה": הסכסוך בין טראמפ למאסק עולה שלב

איל ההון תקף ברשת החברתית X את חוק התקציב הענק והשנוי במחלוקת של הנשיא, ושוב איים בהקמת מפלגה מתחרה ● התגובה של טראמפ לא איחרה לבוא: "מאסק קיבל יותר סובסידיות מכל אדם אחר בהיסטוריה" ● החוק צפוי להגדיל את הגירעון האמריקאי ב־3.8 טריליון דולר