גלובס - עיתון העסקים של ישראלאתר נגיש

הכוונה טובה, המוצר כושל: למה קרנות ההייטק לא מתרוממות

למרות הכישלון המסתמן של היוזמה הממשלתית להגדיל את השקעות המוסדיים בהייטק, אסור להרים ידיים

96% מהכסף שזורם לתעשיית ההון סיכון הישראלית הוא כסף זר  / איור: Shutterstock/ א.ס.א.פ קרייטיב
96% מהכסף שזורם לתעשיית ההון סיכון הישראלית הוא כסף זר / איור: Shutterstock/ א.ס.א.פ קרייטיב

1. איזו החמצה! הכוונה היא לכישלון המסתמן של קרנות ההייטק כפי שבאה לידי ביטוי בכותרת הראשית של "גלובס" ביום רביעי האחרון. הרי לישראל יש תעשיית הייטק משגשגת ששמה יצא למרחוק. מצד אחד, קיימת פה תשתית של ידע וחדשנות בלתי ניתנת לערעור, שהונחה לאורך שנים ארוכות ומושכת אליה השקעות עצומות, משהו כמו 5 מיליארד דולר מדי שנה לתעשיית ההון סיכון, ומצד אחר הכסף הישראלי, בין היתר המוסדי, אינו פקטור בתעשייה הזאת. המוסדיים משקיעים שברירי אחוזים בלבד מהיקף הנכסים שלהם בהייטק, אף שזו התעשייה הכי צומחת בישראל.

כבר הצגתי כאן בעבר את הנתונים, וכדאי לחזור עליהם שוב ושוב, כדי להמחיש את האבסורד: 96% מהכסף שזורם לתעשיית ההון סיכון הישראלית הוא כסף זר. רק 4% הוא כסף מקומי. הגופים המוסדיים מנהלים יותר מ-1.5 טריליון שקל, 1,500 מיליארד שקל, ורק 0.2%-0.3% מתוכם מושקעים בתעשיית ההייטק המקומי. זה כלום, זה מגוחך, ושום תירוץ של רגולציה לא יכול להסביר את המצב המעוות הזה.

כיצד קורה שכל העולם מגיע לפה, מאמין בתעשייה הזאת, חוץ מישראל עצמה?

2. האוצר הבין את האבסורד, ומתוך כוונה באמת טובה, להגדיל את השקעות המוסדיים בהייטק, הוא פרסום מכרז להקמת ארבע קרנות הייטק הזכאיות לתמריצי מדינה שונים (כמו הגנה מפני הפסדים), שייסחרו בבורסה לניירות ערך בת"א. האוצר והבורסה קיוו שקרנות הנאמנות הללו יספקו אפשרות להשקה בחברות סטארט-אפ באמצעות מכשיר סחיר ונגיש ועל פי המתווה של הקרנות הן היו אמורות להשקיע 50% מהונן בחברות טכנולוגיה הנסחרות בבורסה ובשווקים זרים, ועד 50% בחברות היי-טק פרטיות ישראליות. ההון המינימלי לרישום עמד על כ-400 מיליון שקל, כלומר 1.6 מיליארד שקל בסך הכול והמדינה הייתה אמורה להציע, כאמור, הגנה מפני הפסדים בהיקף של עד 20% מההשקעות הלא סחירות. כמו כן, לשתיים מהקרנות תהיה אפשרות לגיוס חוב בערבות מדינה של עד 100 מיליון שקל, וכולן אמורות היו להיסחר בבורסה כעוד מכשיר השקעה לציבור הרחב.

חמש קרנות ניגשו למכרז. הן היו אמורות לגייס כספים מהציבור, ו-4 הקרנות הראשונות שיעמדו בתנאי הרישום לבורסה יזכו לתמריצי המדינה. למכרז ניגשו איילון קרנות נאמנות, תמיר פישמן, אלומות, אי.בי.איי ואקסלנס נשואה. אחת המתמודדות אף יצאה לקמפיין אונליין ובטלוויזיה כדי לנסות לגייס את הקרן מהציבור. עד כאן יפה, אבל יש מרחק גדול מאוד בין כוונות טובות לביצוע טוב. הרי הכול נופל בסופו של דבר על ביצוע ועל איכות המוצר.

3. בשבוע שעבר חשף "גלובס" שהמהלך המבורך והמשותף של הבורסה ומשרד האוצר להקמת קרנות הון סיכון עומד להיכשל. גורמים בקרנות המתמודדות מאשימים את מערך ההפצה הבנקאי שהגדיר את המוצר בסיכון מיוחד או סיכון גבוה ולכן בפועל מרחיק את הציבור מהמוצר הזה.

ייתכן שהטענות של הקרנות על מערך שיווק שלא מעוניין לשווק את המוצרים לציבור הוא מוצדק, אלא שיש עוד סיבה עיקרית לכישלון המסתמן: הכוונה טובה, אבל המוצר פגום.

הנה כמה מהפגמים, שגורמים לחוסר הרצון של המוסדיים בעצמם להשקיע בקרנות:

עירוב של השקעות סחירות ולא סחירות באותה קרן: עבור משקיע מוסדי שיכול להשקיע ישירות בחברות הייטק נסחרות אין שום היגיון להשקיע בקרן ש-50% מהחזקותיה הן בחברות נסחרות ולשלם על כך דמי ניהול.

איכות המנהלים בקרנות המתמודדות: הקרנות אינן מצטיינות בנבחרת של משקיעי הייטק מנוסים בעלי רקורד של הצלחה מוכחת בהשקעות מהשנים האחרונות. חלק מהמנהלים כיהנו בתפקידים בכירים בחברות בינלאומיות אולם אין להם ניסיון בהשקעות הון סיכון. אחרים הם אמנם יזמים מצליחים בתחום מסוים אלא שגם להם אין ניסיון מוכח בתחום. מנהלים אחרים באים מתעשיית ההון סיכון אולם לא נחשבים מנהלים מוצלחים (אחרת היו מגייסים קרן הון סיכון רגילה).

אסטרטגיית השקעות לא ברורה: קרנות הון סיכון מודרניות מתמחות בתחומי השקעה מאוד מסוימות וכך משפרות את סיכוייהן להצליח. הקרנות הנסחרות לא הצהירו על כל אסטרטגיית השקעות הגיונית. ככל שפיזור ההשקעות רחב יותר ומגוון התחומים רחב יותר - הסיכוי להצליח קטן יותר.

החיסרון המשמעותי של קרן סחירה: הקרן מחויבת לפרסם אחת לרבעון את החזקותיה ואת שווי השוק שלה, וזו הופכת להיות מגרעה גדולה. חברות סטארט-אפ אינן ששות לחשוף את שוויין לציבור ולכן רק אלה שאין להן אפשרויות אחרות יגייסו מהקרנות הנסחרות - מה שיפחית את סיכויי הצלחתן.

התזמון: היקף השקעות ההון סיכון בישראל עולה משנה לשנה בשמונה השנים האחרונות. האם בשוק של היום יש באמת מקום לארבע קרנות חדשות?

ההיסטוריה: בשנות ה-90 היו כמה קרנות הון סיכון שנסחרו בבורסה - אף אחת מהן לא הצליחה להניב תשואות מעולות למשקיעיה ולשרוד לאורך זמן. זהו עוד גורם שמרתיע את המוסדיים.

4. האם צריך להרים ידיים בניסיון להכניס יותר כסף ממוסדיים ישראליים לתעשיית ההייטק המקומית? ממש לא.

העובדה שהבורסה פורחת בשנה האחרונה, מאז כניסתו של איתי בן-זאב לתפקיד המנכ"ל והפעולות שיזם יו"ר רשות ני"ע היוצא שמואל האוזר, רק מחדדת את ההחמצה: יש זרם של הנפקות אקוויטי, חלקן של חברות גדולות כמו פתאל, אבל אף אחת מהן לא בתחום ההייטק. חשוב מאוד שקרנות ההייטק יתרוממו, למרות הקמפיין שמנוהל נגדן כאילו מדובר בזריקת כספי ציבור לשווא (בסך הכול מדובר ב-1.6 מיליארד שקל, כסף מוסדי קטנטן).

יש שתי בעיות עיקריות בממשק בין כסף מוסדי ישראלי לקרנות הייטק, שצריכות לבוא על פתרונן.

הראשונה היא הפליית מס בין משקיעים זרים למשקיעים ישראלים. בעבר האוצר השתכנע מהטענות שהעלו הגופים המוסדיים וקרנות הון הסיכון על הבדלים במיסוי בין משקיעים ישראלים למשקיעים זרים בקרנות הון סיכון. כך, למשל, המדינה מטילה מע"מ על דמי הניהול השנתיים שמשלמים המשקיעים הישראלים לקרנות הון הסיכון בעוד שמשקיעים זרים אינם נדרשים לשלם מע"מ על השקעותיהם.

דמי הניהול, העומדים לעתים קרובות על 2.5% בשנה מגובה ההשקעה, עשויים להגיע לסכומים משמעותיים ככל שההשקעה מתמשכת על פני שנים רבות יותר. לכן, לענייני המע"מ יש פקטור בהפחתת המוטיבציה להשקיע. גם במיסוי דמי ההצלחה בקרן קיימים הבדלים. משקיעים אמריקאים, למשל, משלמים מס רווחי הון בשיעור של 25%, בעוד שבישראל נגבה מס בשיעורים גבוהים יותר ממשקיעים פרטיים וממוסדיים שהשקיעו כספי נוסטרו. השורה התחתונה היא שרשות המסים צריכה ליישר קו מבחינת הכללי המיסוי למשקיעים ישראלים ומשקיעים זרים בהייטק.

הבעיה השנייה של חברות הייטק, בין שהן קטנות ובין שהן בינוניות או גדולות, היא שאין שום מוטיבציה לרשום את מניותיהן למסחר בת"א. זו ההיסטוריה, זו הסחירות, זו הרגולציה, זו התדמית הטובה יותר של נאסד"ק - כל המכלול הזה מרחיק חברות הייטק מהבורסה בת"א. איך אפשר לפתור זאת? זה כמובן לא עניין לקוסמות, כי מדובר בתהליכים ארוכי טווח (כמו גם הכנסת שותף זר מתאים לכך לבורסה). בסופו של דבר זה גם עניין של תמריצים שידחפו חברות הייטק לעבר הבורסה המקומית. ותמריצים, בין היתר, הם גם הטבות מס, פקטור מאוד משמעותי בכל החלטה לרישום למסחר.

להטבות המס, בעיקר בגלל טבע, יצא שם רע מאוד, אבל כל עוד הן נעשות בצורה מידתית וכל עוד הן נעשות בתנאים הגיוניים, הן טובות לשני הצדדים.

כותרת גלובס 28.2.2018

עוד כתבות

הוספת מיגון ליצירת ''חדר מוגן''. הביקוש עלה מאוד בשבועות האחרונים / צילום: אורטק

איך למגן חדר קיים במקרה שאי אפשר להוסיף ממ"ד

בעקבות מתקפת הטילים מאיראן ושיעורם הנמוך של דירות ובניינים ממוגנים, ישראלים רבים נמצאים בחיפוש אחר מרחב מוגן תקני ● חברות שונות מציעות פתרונות מיגון מעבר לממ"דים ולמקלטים, אולם פיקוד העורף אישר רק חלק מהשיטות ● גלובס עושה סדר

יעקב לוקסנבורג / צילום: סיון פרג'

המהלך הכפול שהניב ליעקב לוקסנבורג תוספת שווי של 400 מיליון שקל

בשבוע שעבר ניצל יעקב לוקסנבורג את מחירי השיא בבורסה בת"א כדי למכור מניות בחברת הבנייה דניה סיבוס, ובמקביל הגדיל את החזקותיו בלפידות קפיטל השולטת בה ● התוצאה: שווי החזקותיו בלפידות זינק ל-3.2 מיליארד שקל

שלמה קרמר / צילום: Eclipse Media and Leonid Yakobov

חברת הסייבר של שלמה קרמר מגייסת 360 מיליון דולר והופכת לאחת הגדולות בישראל

סבב הגיוס הנוכחי של קייטו נטוורקס בוצע לפי שווי חברה של כ-4.8 מיליארד דולר, זאת לעומת 3 מיליארד דולר לפני פחות משנתיים ● בכך היא הופכת לאחת מחברות הסייבר הישראליות בעלות השווי הגבוה ביותר ● שיעור הצמיחה הגבוה של החברה מקרב אותה ליציאה להנפקה, אם כי טרם נודע האם היא מתקרבת לרווחיות

היזם בני לנדא / צילום: איל יצהר

הוא חתום על אחד האקזיטים המדהימים בתולדות ישראל אבל 4 חברות שלו כבר נקלעו לקשיים. למה זה קורה?

בני לנדא נחשב לאחד מהיזמים הבולטים בישראל, בין היתר, בזכות האקזיט המדהים של אינדיגו ואלף פטנטים שרשם ● אך לפחות ארבע חברות המקושרות אליו נקלעו לקשיים - בשל פיתוחים יקרים, קצב חדירה איטי לשוק, תלות במשקיעים אירופים והשלכות המלחמה ● האם מדובר בצירוף מקרים מצער, או בכשל מובנה במודל?

ג'רמי בלנק, מבעלי יעז / צילום: תמר מצפי

ג'רמי בלנק פועל להביא את חברת ההתחדשות העירונית יעז להנפקה

יעז התחדשות עירונית, שבבעלות משפחת יקואל רייפמן וקרן קומיוניטי של בלנק, שואפת לגייס 65 מיליון שקל בהנפקה בתל אביב ● החברה, שבונה עשרות פרויקטים בת"א, סיימה את השנה החולפת עם מכירות של מעל 200 מיליון שקל ● השווי המתוכנן אינו מהווה הצפת ערך משמעותית

חיילי צה''ל בגבול עם עזה / צילום: ap, AMIR COHEN

חריגה של 25 מיליארד שקל, לפחות: באוצר תוקפים את התנהלות צה"ל

באוצר טוענים כי משרד הביטחון קובע עובדות בשטח, והם נאלצים לאשר הוצאות בדיעבד ● אם לא יחול שינוי, הם מזהירים כי לא יהיה מנוס מהטלת גזרות חדשות על הציבור בתקציב 2026 ● מנכ"ל משרד הביטחון, אלוף (מיל') אמיר ברעם: "אני מקווה שמשרד האוצר לא שכח שאנו במלחמה"

בית המשפט העליון / צילום: Shutterstock, Seth Aronstam

סערה בפתח הדיון בבג"ץ על מינוי ראש השב"כ: השופטים יקבלו עדכון במעמד צד אחד

בג"ץ דן היום בשתי עתירות: האחת מבקשת לאפשר לנתניהו להשלים את מינוי האלוף דוד זיני לראש השב"כ, והשנייה מבקשת למנות ועדה בלתי תלויה לאיתור מועמדים לתפקיד ● היועמ"שית קבעה כי נתניהו בניגוד עניינים בגלל חקירות השב"כ נגד יועציו ● בפתח הדיון הודיעו השופטים הודיע כי ייצאו תחילה לאולם אחר כדי לקבל עדכון במעמד צד אחד מנציגי המדינה לגבי ההתפתחויות בחקירות נגד יועצי רה"מ

"כיפת סייבר": הפרויקט של ישראל עם בעלת הברית הקרובה באירופה

גלובס מגיש מדי יום סקירה קצרה של ידיעות מעניינות מהתקשורת העולמית על ישראל במלחמה ● והפעם: קרן הפנסיה הנורבגית הודיעה כי לא תשקיע עוד בחברות טינסקרופ ואושקוש, פרטים חדשים על חיסול מדעני הגרעין האיראנים, וגרמניה מקימה עם ישראל "כיפת סייבר" ● כותרות העיתונים בעולם

שרת התחבורה מירי רגב / צילום: עמית שאבי - ידיעות אחרונות

רגב הורתה להחרים את הדיונים על הקמת שדה תעופה בעמק יזרעאל

שרת התחבורה הורתה שלא לקדם את הקמתו של השדה הצפוני עד להצגת חלופות לשדה הדרומי לראש הממשלה ● בכך מצטרפת רגב לקריאתו של ח"כ אלמוג כהן שלא לקדם בינתיים את השדה

זהבית כהן יוסף / צילום: רמי זרנגר

מצטרפת למימושים: קרן אייפקס מוכרת מניות מקס סטוק ב-120 מיליון שקל

לאחר שמניית מקס סטוק זינקה ב-34% בחודש האחרון, מצטרפת בעלת המניות הגדולה בה, אייפקס, למגמת המימושים בבורסה ● החברה מכרה 5.5% מניות מקס סטוק ב-15.4 שקל למניה - הנחה של 5% על מחיר השוק

חנות של רשת סבון / צילום: יח''צ-דן לב

קבוצת גולף נמצאת במגעים מתקדמים לרכישת מרבית הפעילות של רשת סבון

גולף דיווחה כי היא מעוניינת לרכוש את פעילות ההפצה, הפעלת החנויות ואתר האינטרנט של סבון ● במקביל, סבון עדכנה כי היא נמצאת בשלב מתקדם של מו"מ למכירת מפעל הייצור שלה הממוקם בקריית גת ● אם המפעל לא יימכר, הוא מתוכנן להיסגר בעוד שנה

מערכת ההגנה האווירית SPYDER בתצורת All in One / צילום: רפאל

ניצחה את הגרמנים והצרפתים: רפאל זכתה בעסקת ענק

לפי דיווחים שפורסמו, המערכת שרפאל צפויה לספק לרומניה בעסקת הענק היא ספיידר, המספקת פתרונות הגנה אווירית בטווחים שונים, אל מול מגוון איומים ● ככל שתיחתם, תהיה זו העסקה השנייה בגודלה אי פעם של מדינת ישראל, לאחר מכירת מערכת חץ 3 לגרמניה, תמורת כ-3.5 מיליארד דולר

שלמה אליהו, בעל השליטה במגדל / צילום: תמר מצפי

לחץ המכירות על מניית מגדל השתחרר, ואליהו כבר מורווח מעל 3 מיליארד שקל

מימוש אופציות על־ידי גופים מוסדיים הכביד עד לאחרונה על מניית מגדל ● בעל השליטה, שלמה אליהו, יכול כעת לחייך, אך השקעה במדד הביטוח הייתה מניבה לו תשואה של פי כמה וכמה

בורסת תל אביב / צילום: Shutterstock, MagioreStock

נעילה חיובית בת"א לאחר יום מסחר תנודתי; מדד הביומד ירד בכ-2%

מדד ת"א 35 עלה ב-0.4% ● החשב הכללי: "השפעת המלחמה על הגירעון מתונה" ● פרמיית הסיכון של ישראל ממשיכה לרדת ● בעקבות פרישת המנכ"לים בנופר אנרג'י, בקשה לתביעה ייצוגית נגד החברה ● במיטב מצביעים על חולשה של הכלכלה בארה"ב ● למרות שהיא בשיאה, בוול סטריט אופטימיים לגבי אנבידיה: "תגיע לשווי שוק של 6 טריליון דולר"

נגיד בנק ישראל, פרופ' אמיר ירון / צילום: עודד קרני

לידר מעריכים: הריבית עשויה לרדת כבר בשבוע הבא

לפני פריצת המערכה מול איראן, השוק בישראל העריך כי הבנק המרכזי יוריד את הריבית במשק בהחלטת הריבית בספטמבר ● כעת יש מי שמעריכים בהסתברות של 50% כי הפחתת הריבית תוקדם כבר לחודש אוגוסט

מבנה בית המשפט העליון / צילום: Shutterstock

העליון בפסק דין תקדימי: גם נכסים מלפני הנישואים עשויים להתחלק שווה בשווה בגירושים

בפסק דין תקדימי, נקבע כי הזכויות בחלקת קרקע שקיבלה האישה במתנה לפני הנישואים יחולקו בינה לבין בן זוגה ● שופטת העליון יעל וילנר קבעה כי התנהגות הזוג לאורך השנים מלמדת על הסכמה ביניהם לשתף גם את הנכס שהיה רשום רק על שם האישה

ספי זינגר, יו''ר רשות ניירות ערך / צילום: יוסי כהן

החמרה בפיקוח על הנפקות בבורסה: מפיצים יידרשו להירשם ולדווח לרשות ני"ע

בעקבות העלייה בפעילות המפיצים בשוק ההון, רשות ניירות ערך תחייב גופים שפעלו עד כה בענף ללא פיקוח להירשם במרשם החתמים – גם אם אינם מציעים חיתום ● מרבית המפיצים כבר רשומים, אך ברשות פועלים להגביר את הפיקוח על גורמים נוספים הגוזרים קופון מהנפקות

כסף בקיר. עם שחר שני / צילום: פרטי

תכנון המס אפשר לו לקנות שתי דירות להשקעה, והוא רק בן 23

שחר שני עבד כנער בצביעת בתים ובשיפוצים, ולכן לא נבהל מקניית דירה שזקוקה לשיפוץ ● לאחר מכן מינף את הניסיון שצבר בבית ואת מבצעי הקבלנים - כדי להחזיק שתי דירות בגיל שבו רוב הצעירים עוד חוסכים לטיול אחרי צבא

מוחמד אל־ג'ולאני / צילום: Associated Press, Mosa'ab Elshamy

גם איראן וחיזבאללה בפנים: כך ייראה ההסכם הצפוי עם סוריה

שרי החוץ של מדינות ה-G7: יש לפעול לחידוש המו"מ עם איראן על הסכם הגרעין ● נשיא ארה"ב, דונלד טראמפ, הסיר את הסנקציות מהמשטר בסוריה ● דיווחים ערביים: כוחות צה"ל פועלים באזור שכם ● עדכונים שוטפים

נשיא ומנכ''ל חברת טבע, ריצ'רד פרנסיס / צילום: אלעד מלכה

השקעה של עשרות מיליוני דולרים: תוכנית החדשנות שמשיקה טבע

ענקית התרופות טבע משיקה תוכנית חדשנות לסטארט-אפים, במסגרתה יושקו אתגרים פעמיים בשנה, שיעסקו בשילוב חדשנות בתחומי הפעילות של החברה ● דוגמה לאתגר: טכנולוגיות משלימות או חלופיות לניסויים בבעלי חיים