גלובס - עיתון העסקים של ישראלאתר נגיש

דוחות חברת גולף: הסתכל בקנקן, בו פוטנציאל הרווח

במבט מהיר ניתן להבחין כי מכירות הבגדים הפיזיות בירידה, לעומת המסחר האלקטרוני שבעלייה ● אבל המכפיל התמוה על פעילות כלי הבית מעיד שכדאי לשים לב דווקא אליה ● ניתוח

חנות של גולף אנד קו / צילום: אייל פישר
חנות של גולף אנד קו / צילום: אייל פישר

חברת גולף  דיווחה הבוקר (ה') על תוצאותיה הכספיות, אך מאחר שהדברים שלהלן נכתבו בטרם פורסמו הדוחות, אינני יודע כיצד היא סיכמה את השנה - אבל זה ממש לא קריטי מבחינתי לניתוח המניה.

המגמה השלילית בענף האופנה אינה ייחודית לגולף. היא מאפיינת את כלל התעשייה, שכן החשש הוא שהמהלומה שהנחית המסחר המקוון על רשתות האופנה תהפוך לאנושה.

אם אינך יכול לנצחם, הצטרף אליהם

גולף הגיעה למסקנה, שכדי להמשיך ולצמוח בתחום ההלבשה, אין לה מנוס אלא לאמץ את המסחר האלקטרוני כתשתית מרכזית למכירה. בהתאם, היא רכשה בשנת 2015 את חברת עדיקה, שהוקמה שלוש שנים קודם לכן על-ידי דדי שוורצברג ועדי רונן, ונחשבת כיום לאחד האתרים המובילים בישראל בתחום של מכירות אופנה אונליין.

היקף התעבורה באתר של עדיקה עומד על כ-30 אלף כניסות ביום, כאשר עיקר המכירות הן של ביגוד, נעליים ואביזרים נלווים - במחירים יחסית זולים. אין ספק שהחברה-הבת היא בבחינת הבטחה גדולה, שכן לא רק שברור שעדיקה נמצאת בדיוק במקום אליו הולכת התעשייה. מבחינתה של גולף היא גם מהווה קרש הצלה - שהרי הפעילות בחנויות ההלבשה הרגילות מדממת כבר תקופה ארוכה.

אופנת הבית ? פעילות רווחית, שמתומחרת בשמרנות קיצונית

מספיק להביט על מחיר המניה

שווי השוק של עדיקה  שהונפקה זה עתה, נושק ללא פחות מ-165 מיליוני שקלים. מנגד, שווי השוק של גולף הוותיקה, שמחזיקה כמעט 75% מעדיקה המבטיחה, עומד על סכום דומה של 175 מיליוני שקלים. במילים אחרות, שוק ההון סבור שעדיקה הצעירה שווה פי שלושה מגולף הוותיקה.

כדי להמחיש עד כמה ההערכה לפעילות האחרת נעלמה, אציין שרק לפני שלוש שנים, אותו שוק הון העריך את אותה חברה בסכום הגבוה פי עשרה. כיצד הגעתי למסקנה האמורה? על בסיס הנתונים הפומביים, שהרי שווי השוק של גולף ועדיקה ידועים, וכך גם לגבי שיעור ההחזקה, כך שהאריתמטיקה פשוטה - שווי השוק הנוכחי של גולף, ללא ההחזקה בעדיקה, מוערך על-ידי המשקיעים בסכום של 55 מיליוני שקלים - כאשר לפני שלוש שנים הוא עמד על 550 מיליון שקל.

יהיו מי שיאמרו שהמשקיעים נוקטים בגישה נדיבה, שהרי הפעילות האחרת בכלל מפסידה, כך שאם התחזית היא שמצבו של תחום ההלבשה יהיה עוד יותר רע, אזי גם לשווי של 55 מיליון שקל אין הצדקה - שהרי עסק שלעולם לא ירוויח, אינו שווה פרוטה. זו אולי מסקנה אינטואיטיבית, אבל היא שגויה.

הפעילות הוותיקה אינה אחידה

כשמדפדפים בדוחות, בביאור המגזרים, רואים שגולף בכללותה אכן מפסידה, אבל ההפסד כולו נובע מתחום אUפנת ההלבשה. מגזר הפעילות השני, זה של כלי הבית - המכיל בתוכו מכירה של מוצרי טקסטיל ביתיים, כלי מטבח ושולחן, ריהוט, כלי אמבט ומוצרים אחרים לבית - הציג רווח תפעולי של 24 מיליון שקל ב-12 החודשים האחרונים.

יתרה מכך, הרווח גם היה גבוה מזה שנרשם בשנה שעברה. אם אלה פני הדברים, קשה לא לתהות כיצד זה שוויה הכולל של הפעילות הוותיקה, ללא ההחזקה בחברת-הבת עדיקה, מסתכם בלא יותר מ-55 מיליון שקל?

כשיש פעילות מפסידה והשנייה רווחית

להערכת שווי הפעילות של גולף, על בסיס הרווחיות המאוחדת בכללותה, יש משמעות פשוטה - ייחוס של חוסר רציונליות להנהלה. שהרי אם לחנויות ההלבשה אין כל תקנה, שום הנהלה הגיונית לא תשאיר אותן לדמם רק מתוך עניין של הדחקה. זה ייקח שנה-שנתיים, אולי יותר, אבל בסופו של יום דינה של פעילות מפסידה להיסגר.

אם כך, אזי ערכן הכלכלי של חנויות ההלבשה הוא אפס מוחלט, כך ששוויה המשתמע של גולף סולו מיוחס למגזר אחד בלבד - אופנת כלי הבית.

רווחי אך מתומחר כאילו על סף כליה

מאחר ושווי השוק הנגזר לגולף סולו עומד על 55 מיליון שקל, ומאחר והחוב הפיננסי נטו אינו מהותי, הרי שהשווי המדובר משקף את ערך הפעילות של תחום כלי הבית. לכאורה, בהינתן רווחיו התפעוליים של המגזר ב-12 החודשים האחרונים, שצמחו לכדי 24 מיליון שקל, הרי שמכפיל הרווח התפעולי הנקי (בניכוי מס) מתכנס לכדי רמה מגוחכת של שלוש. אז זהו, שהמכפיל האפקטיבי נמוך עוד יותר, משום שלגולף קיימים הפסדים מועברים, בסך של 120 מיליון שקל, כך שלא צפויות לה בעתיד הקרוב הוצאות מסים. לא אלאה אתכם בחישובים מיותרים, רק אומר שאם מניחים כי ההפסדים הללו ינוצלו על פני חמש שנים, הרי שמדובר בנכס מס על סך 25 מיליון שקל. במילים אחרות, שוק ההון מעניק לפעילות הרווחית של כלי הבית מכפיל תמוה ולא סביר של 1.6.

שורה תחתונה

שוק ההון רואה בעדיקה הבטחה גדולה, אבל במחירי המניות הנוכחיים, הייתי ממליץ להשקיע דווקא בפעילות כלי הבית הוותיקה - שמרוויחה, אבל אינה זוכה לשום הערכה. כיצד עושים זאת? בצורה עקיפה, קונים את גולף ובמקביל מוכרים את עדיקה.

■ הכותב הוא מנהל מחלקת מחקר מניות בלאומי שוקי הון, עובד בנק לאומי. הסקירה בוצעה על בסיס מידע ונתונים ציבוריים, המפורסמים לכלל המשקיעים, ועליהם בלבד. 

עוד כתבות

ג'אקו 7 / צילום: יח''צ

מהפך: זה הרכב הנמכר ביותר בישראל מתחילת השנה

הדגם הנמכר ביותר ביותר במחצית החולפת היה הקרוס־אובר ג'אקו 7 עם מנועי בנזין ופלאג־אין, כאשר הדגמים הנמכרים ביותר אחריו היו שייכים למותגים יונדאי וטויוטה ● X7, הקרוס־אובר פרימיום החדש של זיקר, נחת בישראל ● ובמדיה האיראנית מדווחים כי ישראל תקפה מפעל רכב באיראן, במהלך מבצע "עם כלביא" ● השבוע בענף הרכב

לידיעת המתווכים / איור: Shutterstock

לידיעת המתווכים: חובת הדיווח החדשה שבדרך

הצעת חוק חדשה שהפיץ משרד המשפטים תחייב מתווכי מקרקעין לזהות את הלקוחות, לדווח ולנהל רישומים בכל העברת כספים ● לחוק יהיו כמה השלכות משמעותיות, בהן הפחתת היכולת לבצע עסקאות פיקטיביות או להסוות את זהות הנהנים האמיתיים בעסקאות נדל"ן

נתב''ג / צילום: Shutterstock

מפת הטיסות מישראל השתנתה: היעדים שייכנסו במקום מדינות מערב אירופה

משברים דיפלומטיים וביטולים של חברות תעופה זרות צמצמו את מפת היעדים עבור הישראלים ● דרום אפריקה וטורקיה נסגרו, וכדי להגיע למערב אירופה בזמן הקרוב צריך לעבור דרך החברות הישראליות ● באילו קווים המצוקה הכי גדולה, ואילו יעדים דווקא התווספו?

חדשות ההייטק / צילום: ap, Michael Perez

החברה הישראלית שתספק נחילי רחפנים חמושים לארה"ב

המדור של גלובס מציג מדי שבוע את כל החדשות המעניינות בענף ההייטק • והפעם: Base44 של היזם מאור שלמה נמכרה לוויקס ב-80 מיליון דולר בעסקה יוצאת דופן, ענקית המחשוב שמאמינה בחברת הקוונטום הישראלית, חברת הרחפנים הישראלית, אקסטנד, זכתה במכרז לאספקת נחילי רחפנים חמושים משוטטים שפרסם משרד ההגנה האמריקאי בהיקף של 10 מיליון דולר, וגם סערה סביב מתכנת הודי שמואשם בהונאה סדרתית ● חדשות ההייטק

טלי גוטליב, מהרן פרוזנפר / צילום: אלכס קולומויסקי-ידיעות אחרונות, תמר מצפי

סמוטריץ' רוצה מישהו מבחוץ לאגף התקציבים. איך יגיבו העובדים?

סמוטריץ' רוצה מישהו מבחוץ לאגף התקציבים ● הדיון בבג"ץ שלא היה אמור להתקיים ● ומחיר ההתחייבויות שמשרד החינוך שכח ● זרקור על כמה עניינים שעל הפרק

גל קרובינר, מנכ''ל פאגאיה / צילום: יח''צ פאגאיה

מנכ"ל פאגאיה רוצה לבנות חברת פינטק של עשרות מיליארדי דולרים

שלוש שנים לאחר הדרמה שנלוותה להנפקת פאגאיה בנאסד"ק, מציגה החברה לראשונה רווח נקי ● גל קרובינר, מנכ"ל ואחד ממייסדי החברה, מסמן יעד שאפתני: "להוכיח שאפשר לבנות חברת פינטק של עשרות מיליארדי דולרים מישראל" ● ההמלצה שלו ליזמים צעירים: "להשקיע בבחירת השותפים, ולהבין שזה כמעט כמו נישואים"

גירושים. שיתוף נכסים עשוי להיווצר גם בלי כוונה מפורשת / אילוסטרציה: Shutterstock

ביהמ"ש הכריע: בעל ישלם לגרושתו 50 מיליון דולר - "אחד המקרים המקוממים"

סכסוך גירושים באלפיון העליון הוביל להכרעה דרמטית נגד מי שנקבע כי השתמש במומחיותו למקלטי מס ונאמנויות, כדי להסתיר רכוש משפחתי בהיקף של 75 מיליון דולר ● האישה צפויה לקבל כמחצית מהרכוש ומהבית, ובסך-הכול כ-50 מיליון דולר ● עורכי דינו של הבעל: "בפסק הדין נפלו טעויות חריפות, נערער"

נווה אביב כפר שמריהו של ישראל קנדה / צילום: אלדד רפאלי

הריזורטים החדשים: כך הפך הדיור המוגן היוקרתי לשוק תחרותי במיוחד

ענף הדיור המוגן נחשב יציב, צומח ומבוסס דיירים "שבויים" לאורך שנים, מה שמוביל עוד ועוד שחקנים להיכנס אליו - מחברות נדל"ן ועד גופים מוסדיים ● בסגמנט היוקרה מדובר במוצר שממותג, ממוצב, משווק ומפורסם באופן חווייתי ומציע משירותי ספא ועד מסעדות גורמה

יהודה מורגנשטרן, מנכ''ל משרד הבינוי והשיכון / צילום: יוסי זמיר

כשמנכ"ל משרד השיכון והבינוי מציע לרכוש דירות שנפגעו מהטילים האיראניים - למה הוא מתכוון

יהודה מורגנשטרן, מנכ"ל משרד הבינוי והשיכון, בישר בכנס חיפה של מרכז הנדל"ן, כי נשקלת האפשרות שהמדינה תרכוש דירות שנהרסו במלחמה ● לגלובס נודע כי מטרת המהלך היא לספק מענה נקודתי לדיירים שדירתם נהרסה, ולא ירצו להצטרף להליך התחדשות עירונית בבניין שלהם ● יש לציין כי מהלך כזה טרם נעשה על ידי המדינה עד היום

מטוסי קרב איראניים באספהאן / צילום: Reuters, WANA NEWS AGENCY

רגע אחרי הפסקת האש, איראן יוצאת לעסקת ענק. על הפרק: מטוסי קרב חדשים

הכתבה הזו הייתה הנצפית ביותר השבוע בגלובס, ועל כן אנחנו מפרסמים אותה מחדש כשירות לקוראינו ● מיד לאחר כינון הפסקת האש, שר ההגנה האיראני המריא לסין עם מטרה אחת: לרכוש מטוסי קרב מדגם J-10C ● מדובר בחלופה זולה יותר למטוסי סוחוי 35 שלא סופקו לאיראן למרות הבטחות מצד רוסיה, ובקפיצת מדרגה טכנולוגית עבור הצי המיושן של הרפובליקה האסלאמית

מטוס של אייר אינדיה / צילום: Shutterstock

זו חברת התעופה שלא תשוב לפעול בישראל בחודשי הקיץ

אייר אינדיה, חברת התעופה היחידה שמפעילה טיסות ישירות להודו, האריכה את השהיית הטיסות לישראל ● החברה מוותרת על הקיץ בישראל - אלה היעדים דרכם תוכלו לטוס להודו

ספגטי ארבייטה / צילום: בנצי ארבל

הטברנה שמגישה אוכל איטלקי קלאסי, פשוט ושמח

ב"טברנה רומאנה" אף אחד לא בא להמציא את הגלגל, רק להציע אוכל טעים ומספק שלפעמים אף עולה על הציפיות ● המחירים הם חלק מהפאן

ח''כ שמחה רוטמן / צילום: נועם מושקוביץ', דוברות הכנסת

המהפכה בדיני החוזים יוצאת לדרך: כך היא תעבוד

ועדת החוקה אישרה את הצעת החוק שהוביל היו"ר שמחה רוטמן לביטול הפסיקה המאפשרת לבתי משפט לפרש חוזים בהתאם לכוונת הצדדים ● במקומה, הצדדים לחוזה הם שיקבעו כיצד לפרשו, זולת מספר החרגות ● בענף חלוקים לגבי ההשלכות ונערכים לשינוי דרמטי

נתב''ג. הישראלים חזרו להזמין חופשות / צילום: ap, Matias Delacroix

רוב החברות הזרות לא יחזרו לנתב"ג בקיץ. לאן בכל זאת תמצאו טיסה בפחות מ-200 דולר

על אף המספר המצומצם של חברות התעופה שפועלות כיום מנתב"ג, עדיין ניתן למצוא כרטיסי טיסה ברגע האחרון במחירים יחסית זולים, בעיקר ליעדים קרובים כמו קפריסין ויוון ● ייתכן שפתיחתו מחדש של טרמינל 1 באוגוסט יזרז את חזרתן של חברות הלואו קוסט, מה שיגדיל את היצע הטיסות

איתי בן זאב, מנכ''ל הבורסה לניירות ערך / צילום: כדיה לוי

האקזיט של המשקיעים הזרים על מניית הבורסה בת"א, ומדוע הגופים המקומיים נעדרים ממנו

שתי קרנות השקעה זרות מכרו בימים האחרונים מניות הבורסה ב־650 מיליון שקל, ובתשואה של יותר מפי 10 על השקעתן

דונלד טראמפ, נשיא ארה''ב / צילום: ap, Evan Vucci

טראמפ סוחט ניצחון דחוק: הסנאט אישר את "החוק הגדול היפה" שלו במחיר כבד

החקיקה שמוביל הנשיא פוערת גירעון ענק בתקציב האמריקאי: עד 5 טריליון דולר בעשור הקרוב ● במרכזה עומדים קיצוצי מסים, לצד הקצאות למניעת הגירה והוצאות ביטחון ● הפוליטיקאים ממשיכים מסורת של 40 שנה, ומשתמטים מטיפול במשבר הפיננסי הגדול ביותר מאז ומעולם

דונלד טראמפ / צילום: ap, Manuel Balce Ceneta

טראמפ הודיע כי חתם על הסכם סחר עם וייטנאם

"זה יהיה הסכם שיתוף פעולה נפלא בין שתי המדינות שלנו. התנאים הם שוייטנאם תשלם לארצות הברית מכס בגובה 20% על כל המוצרים שיישלחו לשטחנו, ומכס של 40% על כל העברה דרך מדינה שלישית", כתב טראמפ

הזדמנות לבנות מחדש / צילום: ap, Bernat Armangue

"אין כוח בעולם שיעצור עכשיו פרויקט תמ"א": בוועדות התכנון משנים גישה במתן היתרי בנייה

ההרס הרב שגרמו הטילים מאיראן העלה את הצורך בפתרונות מיגון מיידיים ● משיחות עם גורמים ובעלי תפקידים ברשויות ניכר כי לנגד עיניהם עומד הצורך בהפחתת הבירוקרטיה בוועדות, לצד פתרונות כמו היתרים מהירים להריסה, או מכירת דירות שנפגעו למדינה ● כמו כן, מורגשת ירידה בסרבנות לפרויקטים מצד דיירים ● הזדמנות לבנות מחדש, פרויקט מיוחד 

צילום: Shutterstock

מדד ה-S&P 500 הציג "צלב מוזהב" לראשונה מאז 2023 - אלו המשמעויות

בזמן שמדד ה-S&P 500 נסחר ברמות שיא, ביום שלישי האחרון, הממוצע הנע של המדד ל-50 יום חצה את הממוצע הנע שלו ל-200 יום כלפי מעלה - מה שיצר חיתוך המכונה "צלב מוזהב" ● ניתוח היסטורי שבוצע במרקטוואץ' העלה כי ברוב המקרים, בשנה שבאה לאחר "צלב מוזהב", התשואה גדולה יותר מאשר בתקופות אחרות

השבוע בעולם / צילום: רויטרס - PA Images

האם ארה"ב נוטשת את אוקראינה והאם חייזרים מתקרבים על גבו של אסטרואיד

אוקראינה חוששת שהפעם ארה"ב מתכוונת ברצינות לנטוש אותה ● פצצת המכסים מתקתקת - וטראמפ עושה עסקים עם קומוניסטים מכובדים מאוד ● שרת האוצר הבריטית מוחה דמעות ● ביבשת אמריקה הבוחרים מחפשים שמאל קיצוני ● עצם בין כוכבי סר לביקור ● חמישה אירועים מהשבוע שהיה בעולם