נדל"ן בארה"ב/שאטרסטוק
הדיווח על אודות העברת כספים שגויה של מיליוני דולרים שביצעה חברת הנדל"ן הזרה אול-יר לבעל השליטה בה, יואל גולדמן, הובילה לדרמה של ממש במסחר באג"ח האמריקאיות אתמול, וירידות השערים החדות שאפיינו את הסקטור עם פתיחת שבוע המסחר (ובכלל את התקופה האחרונה) נמשכו גם היום. בלב הדרמה כעת ניצבות שתי הסדרות הלא מובטחות של אול-יר אגח ד (ד' ו-ב'), שירדו היום בשיעור של 5%-7%, והשלימו צלילה דו-יומית של 20%-22%, תוך ריכוז מחזורי מסחר גדולים מהרגיל.
כמו במקרים קודמים של דיווחים שליליים מהותיים אצל מי מחברות הנדל"ן הזרות שמוצאן באמריקה (חברות ה-BVI), כך גם הפעם החדשות המדאיגות שסיפקה אול-יר, יחד עם עדכונים שליליים מצד מספר חברות נוספות (העברת כספים שגויה בצ'וזן, הפחתת שווי נכס המושכר לבעל השליטה בדלשה קפיטל), סחפו כמעט את כל סדרות האג"ח המשתייכות לסקטור, עם ירידות שערים שהגיעו היום בחלק מהסדרות לכ-3%-4%, אחרי שאתמול חלקן ירדו עד כ-6%-7%.
מדד תל-בונד גלובל , הכולל קרוב ל-40 סדרות חוב בדירוגי A ומעלה שהנפיקו החברות הזרות, ירד היום בכ-1%, בהמשך לירידה של יותר מ-2% אתמול, ומתחילת השנה מציג המדד ירידה של כ-9%, המציבה אותו כמדד הגרוע ביותר בבורסה לתקופה זו, מלבד מדד המניות הקטנות SME60. מאז הושק המדד ביולי 2017 הוא נחלש בכ-4%.
תקופה ארוכה של סנטימנט שלילי
גל ירידות השערים מאתמול העצים את הסנטימנט השלילי המאפיין את המסחר באג"ח האמריקאיות זה תקופה ארוכה, וגרר את מרבית הסדרות שהונפקו פה להיסחר בתשואות דו-ספרתיות, או לחלופין חד-ספרתיות גבוהות. אלה משקפות את אובדן ביטחון המשקיעים בכל הנוגע ליכולתן של כל הפירמות הזרות כמעט להתמודד עם החזר חובותיהן, למרות שבחלק מהמקרים ניתן להניח כי מדובר ב"אובר שוטינג", ובנטישה המונית של אג"ח החברות הללו ללא קשר ישיר ליכולותיהן הפיננסיות.
במספרים, מתוך כ-50 סדרות חוב שהנפיקו בשוק המקומי חברות הנדל"ן מארה"ב, בהיקף מצרפי של יותר מ-20 מיליארד שקל, יותר מ-20 סדרות - בהיקף מצרפי של כ-9 מיליארד שקל - נסחרות בתשואות "זבל" דו-ספרתיות או קרוב לכך, וכעשר סדרות נוספות, בהיקף מצרפי של כ-4 מיליארד שקל, נסחרות בטווח תשואות של 6%-9%.
גל הירידות החל כבר בחודשי הקיץ, ונרשם בעיקר על רקע פדיונות רחבי היקף בקרנות הנאמנות המקומיות, שפגעו גם ביכולת החברות האמריקאיות (וגם המקומיות) לגייס אג"ח חדשות, כך שתוך חודשים ספורים בוטלו ונדחו גיוסי אג"ח בהיקף של כ-3.5 מיליארד שקל שקידמו פה החברות האמריקאיות, גם חדשות וגם כאלה שכבר נסחרות.
לסנטימנט השלילי לא הועילו גם חששות גוברים מהעלאת ריבית בארה"ב (שאכן הגיעה בהמשך, בהתאם לציפיות) ואירועים שליליים ספציפיים בחלק קטן מהחברות - שבינתיים המהותי ביניהם הוא זה של חברת ברוקלנד, העושה את דרכה לקראת הסדר חוב מול מחזיקי האג"ח.
בעוד שהיקף החוב של ברוקלנד הוא קטן יחסית (יחסית לחברות האמריקאיות) ומסתכם בכ-150 מיליון שקל (בשתי סדרות), הבעיות המסתמנות באול-יר משקפות קפיצת מדרגה בכל הנוגע להיקף החוב הבעייתי, שמגיע אצלה ל-2.35 מיליארד שקל (גדול יותר מהיקף החוב של דלק נדל"ן, שהסדר החוב אצלה לא ירד מהכותרות במשך חודשים ארוכים).
מלבד תשואות צמד סדרות האג"ח של ברוקלנד (כ-90% וכ-660%), המשקפות את חוסר יכולתה של החברה להתמודד עם חובותיה, עם הסדרות המשמעותיות שהגיעו לתשואות "זבל" גבוהות נמנות אקסטל (א' ו-ב'), בטווח של כ-14%-19%, ווטרסטון א', דלשה קפיטל א' וסטרווד ווסט א' בתשואות של כ-18%, וסדרות ד' ו-ב' של אול-יר בתשואות של כ-15%.
"המשקיעים שינו את דעתם"
נדב ברקוביץ, אנליסט הנדל"ן של בית ההשקעות אי.בי.אי, אמר כי "הימים האחרונים שינו את דעת המשקיעים. מלבד אול-יר גם דיווחים של החברות צ'וזן ודלשה קפיטל החזירו את החששות מרמת הממשל התאגידי בסקטור ובגדול, אחרי שגם כך הסקטור היה תחת העיניים הבוחנות של המשקיעים בעקבות מה שקרה בברוקלנד".
נוסף על כך, אומר ברקוביץ', "השוק גם נלחץ מכך שהדוחות של חלק מהחברות, ובהן אול-יר, הצביעו על לחץ תזרימי אפשרי. בעיות בחברה דוגמת אול-יר יכולה להשפיע באופן רוחבי על הסקטור, כי ההשפעה שלה גדולה יותר מזו של ברוקלנד, לדוגמה".
בנוגע לשינוי כיוון אפשרי, ברקוביץ' מציין כי "קודם כל צריך להחזיר את אמון המשקיעים, ואחר כך אפשר יהיה לדבר על ההיבט הכלכלי. אנחנו עדיין מאמינים בחברות הגדולות והחזקות מבין האמריקאיות, שגם במקרה שבו השוק הישראלי נסגר בפניהן, יהיה אפשר לקבל את הכסף מהן בחזרה, ובימים כאלה הפערים בין החברות מתחדדים ומדגישים את חשיבותו של ממשל תאגידי ראוי ושל שקיפות טובה".
דודי רזניק, מנהל מחקר מאקרו בלאומי שוקי הון, אמר היום כי "כל פעם שיוצא איזה סיפור חדש הקשור לחברות האמריקאיות, הוא יוצר פאניקה בכל הסקטור. החברות האמריקאיות נמצאות בסיכון מאוד גבוה משום שרמת השקיפות והמידע עליהן הרבה יותר נמוכה בהשוואה לחברות המקומיות, ומלכתחילה הן מתומחרות גבוה ומגייסות בריביות גבוהות יותר בהשוואה לחברות הישראליות בדירוגים דומים".
רזניק הוסיף, כי "הדבר שהכי פוגע בהן הוא שהן מוחזקות בהיקפים גדולים על-ידי קרנות נאמנות, ופחות אצל גופים מוסדיים חזקים, לכן ברגע שיש ירידות שערים, כולם מוכרים והירידות רוחביות".
בעניין מדד תל-בונד גלובל הוסיף רזניק, כי "זה מדד מאוד מסוכן, ובכל מקרה לא כדאי להשקיע בו אלא לבחור את החברות הטובות, משום שברגע שיוצא איזשהו סיפור הקשור לענף, כמו אתמול, המדד 'חוטף' באופן אוטומטי.
"התל-בונד גלובל הוא מאוד תנודתי ועם סטיית תקן גבוהה, למרות שנכללות בו הגדולות מבין החברות האמריקאיות, מה שמראה שבאופן כללי התנודתיות באג"ח הסקטור הזה מאוד גבוהה ומאפיינת את המסחר בהן".