ירידות שוק ההון / צילום: רויטרס - Danish Siddiqui
אחרי שנים ארוכות של שגשוג ותשואות נאות שאפיינו את אפיק האג"ח הקונצרני בישראל, מעידים נתוני השוק ב-2018 על מהפך שלילי. את מרכז תשומת הלב באפיק זה תופס באחרונה מדד התל-בונד גלובל , שבהשפעת קריסת סדרות החוב שהנפיקו בת"א שורה של חברות נדל"ן הפועלות בארה"ב, הציג ירידה של 6% בחודש האחרון (שהשלימה צניחה של כ-10% מתחילת השנה). מדובר במדד התל-בונד הגרוע ביותר לשנה זו, והשלישי הגרוע ביותר מבין כלל המדדים הרציפים בבורסה בת"א ב-2018 (מקדימים אותו מדדי המניות SME60 וביומד).
הגם שביצועי מדד תל-בונד גלובל בולטים לשלילה, הוא מעיד על המגמה הכללית ביתר מדדי האג"ח הקונצרניים המרכזיים, שהתגברה באחרונה. אחרי תשואה חיובית ממוצעת של כ-5.5% שהציגו מדדי האג"ח הקונצרניים בשנים האחרונות, הם צפויים לשנות כיוון בסיכומה של 2018 ולהציג תשואות שליליות.
בין מדדי התל-בונד, שלושת המובילים (תל-בונד 20, 40 ו-60) מציגים מתחילת השנה ועד כה ירידות של 0.5%-1%. מלבד התל-בונד גלובל, מי שעוד בולט לשלילה מתחילת 2018 הם כמה ממדדי התל-בונד השקליים, עם ירידות בטווח של 4%-8%, תל-בונד לא צמודות ודיבידנד שירדו בכ-3%-4%, תל-בונד מאגר ותל-בונד שקלי בנקים וביטוח שנחלשו ב-1%-2% ועוד.
מנתוני לאומי שוקי הון עולה כי למעט השקעה במדדי התל בונד בריבית משתנה והתל בונד בנקים, השקעה בכל מדד אחר באפיק הקונצרני הניבה הפסד מראשית השנה, מה שהופך את השנה הנוכחית לשנה הגרועה ביותר לאפיק הקונצרני מאז שנת 2011.
כאמור, לאחרונה החולשה המאפיינת את השוק הקונצרני התרחבה, כך שבחודש האחרון סבלו שלושת מדדי התל-בונד המובילים מירידות של כ-1%-1.5%, לצד ירידות של עד 5% שנרשמו בתקופה זו בחלק מיתר מדדי האפיק (ובהם תל-בונד דיבידנד, ותשואות שקלי).
ברקע לשינוי הכיוון עומדים כמה גורמים מצטברים, שבין הבולטים בהם ניתן לציין את המגמה השלילית הנרשמת באפיק החוב הממשלתי, הפידיונות ההולכים וגוברים בקרנות הנאמנות, ועלייה ברמת התנודתיות בשוקי ההון בעולם, המובילה לפעולות לצמצום סיכונים על ידי חלק מהמשקיעים.
לא רק האמריקאיות צוללות
את עיקר הכותרות תופסות באחרונה, מטבע הדברים, הירידות החריפות באג"ח של חברות הנדל"ן האמריקאיות שהנפיקו בתל אביב. הירידות הללו מצטברות בחלק מהסדרות לשיעורים דו-ספרתיים בחודש האחרון (יותר מ-20% ירידה בשבע סדרות חוב). עם זאת, גם חלק מהסדרות ה"ישראליות" סובלות מסנטימנט שלילי מהותי, בעיקר של חברות קטנות, אולם לא רק.
כך לדוגמה, בחודש האחרון צלל אג"ח חברת הנדל"ן מירלנד, הפועלת ברוסיה, בכ-30% ואילו סדרות האג"ח של חברות הנדל"ן מישורים ולוזון איבדו כ-15%. סדרות האג"ח של חברת ההנדסה ברן, חברת הלווינים חלל תקשורת וענקית הנדל"ן נורסטאר נחלשו בתקופה זו בכ-10%.
חלק מהסדרות של אותן חברות בולטות לשלילה גם מתחילת השנה, עם צניחה של כ-40% במירלנד ושל כ-30% בלוזון. לצידן בולטות הירידות החדות מתחילת השנה בחוב שהנפיקו חברות ההחזקה של אדוארדו אלשטיין: ירידה של יותר מ-20% באג"ח אי.די.בי פיתוח ושל כ-15% באג"ח דסק"ש.
חולשה גם אצל חברות איכותיות
דודי רזניק, מנהל מחקר מאקרו בלאומי שוקי הון, מסביר כי "גם האפיקים הממשלתיים ירדו השנה, והחלקים הבינוניים והארוכים הממשלתיים מציגים ירידות משמעותיות של 4%-5%, מה שמשפיע לרעה על האפיק הקונצרני. מעבר לכך, יציאת הכסף המשמעותית שנרשמה בקרנות הנאמנות פגעה בשוק הקונצרני, משום ש'הדלק' העיקרי שלו הוא תעשיית הקרנות. בנוסף, בשווקים בעולם פחות ופחות אוהבים סיכונים, וגם מגמה זו באה לידי ביטוי בביקושים לאג"ח הקונצרניות בישראל".
מלבד אלה, רזניק מזהה עליית מדרגה בכל הנוגע לסנטימנט השלילי המאפיין את השוק הקונצרני המקומי ואומר כי "עד לא מזמן החברות האיכותיות בשוק לא כל כך סבלו מהירידות, אבל בתקופה האחרונה אפשר להרגיש שגם אצלן מתחילות ירידות שערים ויש חולשה בכל השוק. זה התחיל משינוי הכיוון באג"ח האמריקאיות, שכבר כמה חודשים לא מתפקדות. אחרי שבמשך תקופה מסוימת הסנטימנט השלילי אחז בעיקר בהן, בשבועיים האחרונים אפשר לראות שהוא מתחיל לזלוג לכל השוק".
רזניק אומר כי "מה שקורה בשוק זה חלק מהמגמה העולמית של עלייה במרווחים וירידה בתיאבון הסיכון של המשקיעים. בארה"ב ריביות הבנצ'מרק עולות כל הזמן, במקביל להפחתות בהרחבות המוניטאריות - מה שמוביל לירידה בנזילות בכל העולם, ואחרי שהאפיק הקונצרני נהנה מאותה נזילות גבוהה גם בעולם וגם בארץ בשנים האחרונות, כעת הוא מהראשונים שנפגע משינוי המצב".
כאמור, החולשה והפידיונות הגבוהים בקרנות הנאמנות מהווים נדבך מרכזי בסנטימנט השלילי המאפיין את השוק הקונצרני השנה, ומנתוני לאומי שוקי הון עולה כי מתחילת השנה מסתכמים הפדיונות בקרנות הנאמנות המשקיעות באג"ח לסוגיו ביותר מ-8 מיליארד שקל - הפידיונות הגבוהים ביותר מאז שנת 2011.
בעניין זה מוסיף רזניק כי "בחודשיים האחרונים ראינו פידיונות של 1.3 מיליארד שקל בכל חודש מהקרנות, ובניטרול חודש ינואר 2018 בו נמשכה המגמה מ-2017 ובסיכומו גייסו הקרנות כ-3.5 מיליארד שקל, המצב עוד יותר חמור עם פידיונות בהיקף מצטבר של כ-12 מיליארד שקל. וזה עוד לפני נתוני דצמבר".
על פי הנתונים הכי מעודכנים שרשות ניירות ערך משתפת עימנו, בסוף ה-6 בדצמבר היו בקרנות הנאמנות, המסורתיות, הכספיות והמחקות, נכסים בהיקף מצטבר של כ-230.9 מיליארד שקל, וזאת לעומת סך של כ-243.5 מיליארד שקל בסוף ספטמבר, ערב תחילת יישום תיקון 28 והפיכת תעודות הסל לקרנות סל. בסוף 2017 נוהלו בקרנות הנאמנות המסורתיות, הכספיות והמחקות נכסים בהיקף כולל של כ-243.1 מיליארד שקל.
"עם ריביות עולות, חברות יתקשו לגייס"
כנגזרת של החולשה במסחר באג"ח הקונצרניות ושל הפידיונות הכבדים בקרנות הנאמנות, כבר תקופה ארוכה מאפיינת חולשה יחסית את הפעילות בשוק הקונצרני הראשוני, עם צמצום בהיקף גיוסי החוב שמבצעות החברות בתל אביב.
מנתוני לאומי שוקי הון עולה כי מתחילת השנה גייסו החברות בתל אביב חוב בהיקף מצטבר של כ-62.5 מיליארד שקל - סכום המשקף ירידה של כ-10% ביחס לסך גיוסי החוב ב-2017, אולם עדיין מרשים בהיקפו. עם זאת, פילוח הפעילות לתקופות בתוך מהלך השנה מעלה כי כשני שליש מסכום הגיוס גויס במחצית הראשונה של השנה, כך שככל שהשנה התקדמה, היקפי הגיוס בה התכווצו.
בעניין הגיוסים בשוק החוב הקונצרני אומר רזניק כי "אם בוחנים את המגמה בפעילות הגיוסים, אפשר לראות האטה, ואם השוק ימשיך להתאפיין בחולשה, בהמשך נראה ירידה נוספת בפעילות. אנחנו נמצאים בעולם של ריביות עולות, כך שלחברות יהיה פחות כדאי לגייס, ולחברות הפחות טובות יהיה הרבה יותר קשה לגייס. לגבי פעילות החברות האמריקאיות, אלה יחזרו לשוק רק אם יהיו ממש טובות ויספקו ביטחונות".
עוד מוסיף רזניק כי "גם הנפקת מגדל, שביקשה לאחרונה לגייס 1.4 מיליארד שקל וקיבלה ביקושים של כמחצית עם ריבית המקסימום שהציעה, מאותתת לגבי מצב השוק, כי זו חברה מהיותר איכותיות שיש פה ובדירוג גבוה. זה לא שחברות כדוגמתה לא יוכלו לגייס, כי לסחורה טובה תמיד יהיה ביקוש, אבל כנראה שהן יצטרכו להעלות את הריבית ולעבוד יותר קשה".
לדברי ערן היימר, מנכ"ל חברת מידרוג, "שוק האג"ח הקונצרניות עובר מיולי ועד היום תיקון שנובע בעיקר מהתנודתיות בשווקים והצפי להעלאות ריבית בארץ ובארה״ב. התנודות בכל השווקים גורמות למשיכת כספים מקרנות הנאמנות ומאג״ח ברמות סיכון גבוהות יותר. כשהשוק נחלש אז גם מנפיקים גדולים ויציבים צריכים להתאים את עצמם בהיקפי הגיוס ולהתנהל מול השוק בצורה זהירה יותר מבעבר". הוא צופה כי "ב-2019 נראה הנפקות קטנות יותר, אך אני מניח שהטלטלה תירגע לאור המצב הכלכלי הטוב שקיים היום. בסופו של יום הכלכלה צומחת גם בארץ וגם בעולם והמוסדיים בארץ בצבירה חיובית גבוהה".
רזניק, לעומתו, "מתקשה לשאוב אופטימיות לגבי האפיק הקונצרני, שצפוי להמשיך ולסבול מתוואי של עליית תשואות באפיק הממשלתי ומהמשך ירידת הסיכון לתיאבון בעולם על רקע המשך הצמצום המוניטרי של בנקים מרכזיים".
למרות הכיוון השלילי המצטייר בפעילות האפיק הקונצרני, רזניק מדגיש כי "אמנם התשואות על האג"ח עלו השנה, אבל כשמסתכלים עשור ו-15 שנה אחורה, הן עדיין מאוד נמוכות. אנחנו לא בדרך לחזור לתשואות עבר של 5% באג"ח ממשלתית ל-10 שנים, אבל זה לא יהיה דרמטי אם תשואה זו שעומדת היום על כ-2.4%, תחזור לסביבות תשואה של כ-3%. ואם התשואות באפיק הממשלתי ימשיכו לעלות, האפיק הקונצרני יתיישר בהתאם".