משבר פיננסי / שאטרסטוק
ירידות השערים החדות שנרשמו אתמול בבורסת תל אביב הציתו אצל ותיקי המשקיעים בשוק ההון תחושת דז'ה וו מצמררת לימי המשבר הכלכלי של שנת 2008. ירידת שערים יומית של כ-5% בשוק המניות ושל 1%-2% במדדי האג"ח הקונצרניים המרכזיים, מהווה בהחלט תזכורת כואבת לימים האדומים ההם, בהם נדמה היה שהמערכת הפיננסית העולמית עומדת בפני קריסה. ואולם למיטב הבנתי, רב השונה על הדומה בין שנת 2008 לשלהי 2018, ולהערכתי פנינו אינם למיתון עולמי.
הקטליזטור הנוכחי לירידות השערים החדות בת"א הוא הכאוס הפוליטי הגובר בארה"ב, הבא לידי ביטוי בהתפוררות חסרת תקדים של הכוורת שסובבת את הנשיא טראמפ, איומים מרומזים של הנשיא על פיטורי נגיד הבנק המרכזי (שהוא עצמו מינה בחודש פברואר האחרון), השבתת הממשל וחשש מהשלכות התקדמות החקירות כנגד הנשיא בכל הקשור למעורבות רוסיה בבחירות. ההתנהלות הפוליטית של טראמפ גררה את העולם הכלכלי אל ספה של מלחמת סחר גלובלית, המאיימת להוציא עין סינית גם במחיר של אובדן עין אמריקאית.
אם לא די בכאוס הפוליטי בארה"ב, אזי גובר החשש כי ההידוק המוניטרי המוגזם של הפד, אשר העלה את הריבית לרמה של 2.5%-2.25%, יגרור את כלכלת ארה"ב למיתון.
תוסיפו לכל העוגה המקולקלת הזאת את הירידות החדות במניות הטכנולוגיה שהיו יקירות השוק השורי, ובראשן מניות ה-FAANG שמהוות חוד החנית של ההשקעות בטכנולוגיה, ותקבלו רבעון השקעות נוראי.
לשיטתי, התרחיש המרכזי בשנת 2019 הוא שהפד יאותת בשבועות הקרובים על סיום ההידוק המוניטרי, ואילו הנשיא טראמפ יגבש הסכם סחר חדש עם סין, וכך צמד הגורילות המכבידות על כתפי השוק ירדו משם ויפנו מקום לאופטימיות מחודשת בשווקים הפיננסיים. אולם בטווח הקצר, ועד להתממשות תרחיש זה, תימשך התנודתיות החריגה.
אין עומק מינימלי בשוק ההון הישראלי
צרות פיננסיות, כמו כלל הצרות בחיים, מגיעות בצרורות, וכך לבעיות המאקרו הצטרפה אתמול מפלה קשה במניית ענקית הפארמה פריגו, אשר איבדה כ-30% משוויה במסחר בארה"ב בסוף השבוע עקב שומת מס אדירה ולא צפויה. בהינתן משקלה הגדול של פריגו במדד ת"א 35 - כ-7%, מובטחת הייתה למשקיעים בתל אביב ירידה יומית אקסוגנית של 2%, ללא שום קשר לירידות השערים הגלובליות וסיבותיהן המגוונות. ירידה זו, שאינה קשורה בסיטואציה הכלכלית הכוללת, הוסיפה שמן למדורת הפאניקה הבוערת, והפכה את יום המסחר אתמול ליום קשה שלא יישכח.
החולשה המרכזית שצפה ועלתה בירידות השערים החדות אתמול היא הנזילות הנמוכה במניות ואיגרות חוב בבורסה בת"א. בימים כתיקונם בשוק ההון, הנזילות והסחירות הן מונחים משעממים השמורים לדיונים א קדמיים על סיכונים פיננסיים כאלו ואחרים, אך בימים כמו אתמול, כאשר אוחזת בהלה במשקיעים רבים ואלו חפצים למכור נכסי סיכון, מתברר כי הנזילות החלשה במרבית הנכסים הרשומים למסחר היא חולשת יסוד של השוק המקומי, אשר גובה מחיר כבד מן המשקיעים. בעוד המשקיעים המוסדיים המנהלים כספים ארוכי טווח מצאו פתרון קסם - בעייתי כשלעצמו - לבעיית הנזילות בשוק ההון הסחיר, והם מעבים בהתמדה את הרכיב הלא סחיר בתיק ההשקעות שלהם וכך מקטינים את תנודתיותו, הרי שהציבור הרחב חשוף מתמיד לסיכון הנזילות והסחירות.
במהלך שנות הפריחה של נכסי הסיכון לא גדלו מחזורי המסחר במניות ואג"ח קונצרניות באופן מהותי, ומרבית ניירות הערך מגלגלים מחזורי מסחר יומיים עלובים המסתכמים במאות אלפי שקלים ביום. במציאות שכזו אין עומק מינימלי בשוק ההון הישראלי, וכאשר מתרחש אירוע קיצון או קיצון-לכאורה, הנזקים של הציבור החותר לממש את נכסיו הפיננסיים גדלים ללא קשר ישיר לסיטואציה הכלכלית שאליה הוא מנסה להגיב.
ממשק רופף בין בנק ישראל לשווקים הפיננסיים
פריחת ההשקעות הפסיביות בשנים האחרונות מגבירה את סיכון הנזילות, שכן בימים קשים של ירידה חדה בתיאבון לסיכון, נדרשים מנהלי המכשירים העוקבים למכור ניירות ערך בלי כל שיקול דעת של מחיר וסחירות. אם לא די בכך אזי גם המסחר האלגוריתמי הפורח מהווה פיל ענק בחדר הדורס כל חלקה טובה בימים של תנודתיות חדה בשווקים ונזילות נמוכה.
בעיצומן של ירידות השערים החדות ביותר שנראו כאן בשנים האחרונות פרסם בנק ישראל את דוח היציבות הפיננסית החצי שנתי שלו, אשר כיוון למפולת אפשרית בשוק האג"ח הקונצרניות המקומי והגביר את הבהלה בשווקים. תזמון פרסום הדוח מוכיח בפעם המי-יודע-כמה את הניתוק שיש בין אנשי המחקר של הבנק המרכזי ובין השווקים הפיננסיים.
לא היה קורה כלום אם פרסום דוח היציבות היה מתוזמן למועד נוח יותר, או לחלופין הייתה נלווית לו מסיבת עיתונאים עם מסרים מרגיעים. תפקידו של בנק מרכזי מודרני אינו לזרוע בהלה בקרב ציבור המשקיעים, ובוודאי לא להעצים בהלה מסוכנת. ההיפך הוא הנכון.
ההתנהלות של בנק ישראל מזכירה במידה רבה את התנהלותו בסוגיית החלטת הריבית המפתיעה, שנחתה על ראשם של המשקיעים. למתבונן מהצד נראה כי הממשק בין בנק ישראל לשווקים הפיננסיים הוא רופף, שלא לומר שבור. אחרי הכול, אם קיים חשש אמיתי ליציבות הפיננסית בישראל, איך זה שרק לפני פחות מחודש עלתה הריבית כאן?
הכותב הוא האסטרטג הראשי של איילון בית השקעות. כותב המאמר ו/או החברה עשויים להחזיק או לסחור בני"ע המצוינים בכתוב. האמור בכתבה אינו מהווה תחליף לשיווק השקעות ו/או ייעוץ השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם