אתר בניה /צילום: איל יצהר
מה עבר השנה על חברות הנדל"ן? האם מחיר למשתכן שיפר את מצבן של החברות הבונות למגורים, או להיפך? האם ההכנסות ירדו, או עלו? האם יש חברות שמצויות בסכנת קריסה במהלך השנה הקרובה? ומה לגבי חברות הנדל"ן המניב - האם המשבר בענף הקמעונאות השפיע על תוצאותיהן, והאם היקפי המשרדים החדשים מצדיקים את עצמם מבחינת תפוסה ומחירים?
רו"ח יניב אבדי, שותף מייסד בבטא פייננס, חברה לייעוץ פיננסי, ורו"ח ישי ששון, אנליסט נדל"ן בדיסקונט ברוקראז׳, סקרו לבקשתנו את הדוחות השנתיים של חברות הנדל"ן הציבוריות, וגיבשו כמה תובנות.
מסחר: החברות נסחרות בשווי גבוה מאוד
בתחום הנדל"ן המניב, טוען אבדי, החברות בענף נסחרות בשווי גבוה מאוד. עם זאת, קריסתן של חברות קמעונאיות השוכרות שטחים בקניונים, בדגש על חברות האופנה - כמו הוניגמן - צפויה להשפיע על חברות הנדל"ן המשכירות את השטחים הללו בשנה הקרובה. אלו נדרשות למצוא שוכרים הולמים חלופיים, להתגמש בתנאי השכירות או למצוא פתרונות חדשניים, דוגמת עזריאלי שמנסה להתקשר באופן ישיר עם חברות בינלאומיות, כפי שפורסם ב"גלובס", על המגעים שלה עם יוניקלו.
לדברי אבדי, בעוד שמגמות בקרב חברות נדל"ן למגורים הן מהירות יותר, הרי בתחום הנדל"ן המניב המגמות הן רב-שנתיות - חוזי שכירות ארוכים יותר - כך שאם יהיה משבר בשוק, הוא אומר, "לא נראה את זה בשנה הקרובה".רו"ח ישי ששון, המסקר חברות נדל"ן מניב, מציין שהתחום נמצא "בתקופה מאתגרת. מצד אחד, יש כותרות שחורות בעיתונים על צניחת שכר דירה בחברות נדל"ן מניב של קניונים. בפועל, מצבן של החברות האלה טוב".
צניחת שכר הדירה קשורה למשבר בקמעונאות ובענף האופנה?
"כן, וזה פחות בגלל המעבר לקניות באונליין, ויותר בגלל טיסות הלואו קוסט. בשנת 2018 קרוב ל-8 מיליון ישראלים טסו לחו"ל.
"הסיבה השנייה לקשיים בהעלאת שכר הדירה היא עודף היצע לא קטן בשטחי המסחר . בעזריאלי, בשנת 2018 שכר הדירה במגזר הקניונים בנכסים הזהים (אלו שהיו ברשות החברה גם בשנה הקודמת), אפילו רשם ירידה של 1%. במליסרון הייתה אמנם צמיחה של כ-2%, אך גם היא נמוכה מהעבר. הסיבה להבדל היא שמליסרון נשענת בעיקר על הכנסות מתחום המסחר (קניונים) ולכן כל משאביה הניהוליים והכספיים מוקדשים לשיפור תחום זה.
"היות ולעזריאלי מקורות הכנסה נוספים, מלבד הקניונים - משרדים ופעילות ייזום, הרי שעליית שכר הדירה שמקורה בגורמים אלו מפצה על האתגר בתחום הקניונים, כך שלמרות הירידה בקניונים, עזריאלי רשמה ב-2018 עלייה בשכר הדירה הכולל.
"חשוב לציין, כי עזריאלי ומליסרון מחזיקות נכסים בלוקיישנים מאוד טובים, כך שעובדה זו עשויה להקל על שתי החברות בהתמודדות עם האתגרים בתחום המסחר".
משרדים: השוק מביא בחשבון משרדים שיישארו ללא שוכרים
בתחום המשרדים מדברים כבר זמן רב על עודף היצע ביחס לביקוש. אבדי: "כמות המ"ר למשרדים שנבנה בישראל ובגוש דן בפרט הוא עצום.
"לא מן הנמנע שחלק ממשרדים יישארו ללא תפוסה, ואפשר לראות שהשוק מביא את זה בחשבון. עד היום יש שימוש די גדול במשרדים כי הכלכלה טובה וכי חברות בינלאומיות פתחו מרכזי פיתוח בישראל במגוון ענפים, אך אם מסתכלים על הביקושים, לא בטוח שיש הלימה בין היקף המ"ר שנבנה לעומת הצורך האמיתי.
בניגוד לטענתו של אבדי כי ענף המשרדים ברוויה, טוען ששון כי התחום רואה דווקא תקופה טובה.
ששון: "יש ביקוש משמעותי לשטחים, גם מצד חברות הייטק. ראינו את זה בצורה מאוד יפה אצל אמות וגב ים, שמתמקדות בתחום המשרדים (לאמות יש משרדים וגם לוגיסטיקה).
"קחי למשל את הבניין החדש של גב ים ואמות, ברחוב תוצרת הארץ שנמצא קרוב למחלף השלום: הצליחו לאכלס אותו יפה ובמחירים גבוהים. בשוק הזה, בניגוד לשוק המסחר, כל עוד המקרו כלכלה תמשיך להיות טובה, ותימשך הצמיחה במשק, אני לא צופה קשיים".
ומה אתה אומר על הצפי לעודף משרדים, בטח על רקע המגמות לעבור לחללי עבודה משותפים?
"גם לפני שלוש או ארבע שנים נשמעו הטענות האלה. בפועל, הכל התבדה. אני חושב שאצל החברות שהמשרדים שלהן נמצאים על צירי תחבורה ראשיים, וכל עוד נמשיך לראות מצב של צמיחה וביקוש יפה לתעשיית ההייטק, אין צפי לקושי. אם תשווי למשל את בניין אטריום של אמות, סמוך לבורסה ברמת גן (שהוא בניין בן 3 שנים) לבניין של גב ים ואמות בתוצרת הארץ, תראי שיש עלייה במחירי שכר הדירה בשלוש השנים: גם מצליחים לאכלס הכל באופן מלא, וגם שכר הדירה עולה בכ-15%".
מגורים: "עדיף לחברות לחכות ולא להוריד מחירים"
"בתחום הנדל"ן למגורים", אומר רו"ח אבדי, "ניתן לזהות מגמה ברורה של ירידה בהתחלות בנייה: היקף התחלות הבנייה ב-2018 ירד בלמעלה מ-10% לעומת 2017, ונתונים מעודכנים מדברים אף על 18%. יש לכך סיבה: לכאורה יש ירידת מחירים או צפי לכך, אך בשורה התחתונה, מחירי הדיור לא ירדו באמת, והתוצאה היא שהקבלנים נכנסו להמתנה, ובנו פחות. אם מנכים מתוך זה את מחיר למשתכן, אז יש עוד פחות התחלות בנייה. כל זה בא לביטוי בדוחות הכספיים של החברות, שמצביעים על ירידה בהכנסות באופן כללי.
"דבר נוסף שאפשר לראות מהדוחות הוא שלחברות הנדל"ן למגורים יש מלאי לא מכור של דירות. אפשר לראות את זה באפריקה מגורים, באזורים ובחנן מור. יש מלאי בהיקף של עשרות מיליוני שקלים, שהגיל שלו אף עולה ליותר מ-12 חודשים.
"אני מניח שהחברות האלה מבינות שמבחינת אלטרנטיבה פיננסית עדיף להן להמתין מאשר להוריד מחירים, כך שחברות שיכולות להרשות לעצמן, שיש להן אורך נשימה, מעדיפות להמתין מאשר למכור בזול. מה עוד שנכון לעכשיו לא צפויה עלייה במחירי משכנתאות (צפי לאי עליית ריבית בנק ישראל בניגוד לתחזיות הקודמות - ה.מ) ואף מדובר על ירידה מתונה במחירי המשכנתאות לאחרונה - הריבית הממוצעת על משכנתא לא צמודה ל-25 שנה במארס 2019 עמדה על 4.62% כאשר בינואר ופברואר 2019, עמדה הריבית הממוצעת על 4.76%. כך שהחברות האלה כנראה מניחות שבתוך זמן לא רב הן יוכלו למכור במחיר שהן רוצות, בלי להתפשר.
"בכל מקרה, היזמים ממתינים לראות מה יהיה בשנה הקרובה, ולהערכתי זה יביא לכך שלא יהיה מנוס מעליית מחירים. הירידה בהתחלות הבנייה, בצד העובדה שריבית המשכנתאות לא עלתה, מעלה היתכנות לעליית מחירים. בסוף היום, השאלה הייתה ונשארה האיתנות הפיננסית של החברות ככל ולחברה יש גב פיננסי חזק יותר היא יכולה להמתין גם בשוק דיור איטי יותר ומחירי דיור שלא עולים".
איך השפיעה תוכנית מחיר למשתכן על החברות?
"מחיר למשתכן מזוהה עם משה כחלון באופן ברור, ומכיוון שכרגע לא ברור מי יהיה שר האוצר הבא, יש גם שאלה לגבי המשך מחיר למשתכן. אם הפרויקט ייכנס להקפאה, זה יהיה עוד טריגר לעליית מחירי הדיור, כי בסוף אנשים צריכים דיור, עם או בלי מחיר למשתכן.
"תוכנית מחיר משתכן פחות שינתה את השורה העליונה בדוחות, אלא יותר את תמהיל הרווח שלהן, ונראה שהיא צפויה להוריד את הרווחיות הגולמית של החברות שעוסקות בכך בדוחות הקרובים. יש יזמים שהיו יותר אגרסיביים במחירים שהם נתנו - כלפי מטה כמובן - מתוך הבנה שזה יפגע בשולי הרווח שלהם, לאור רמת סיכונים נמוכה יותר בפרויקטי מחיר למשתכן - בעיקר סיכון השיווק, אבל אנחנו עדיין לא יודעים כיצד זה השפיע".
אבדי מציין עוד אלמנט שמשפיע על דוחות חברות הנדל"ן למגורים: כניסתו לתוקף של תקן 15, תקן הדיווח שמאפשר לחברות הנדל"ן למגורים להכיר ברווח קודם למועד המסירה של הדירות.
לדבריו, "זה עזר מאוד לקבלנים, נתן להם חיבוק חם מהחשבונאות. גם שוק ההון - אנליסטים ומשקיעים - היו לכאורה צריכים לחבק אותם, אבל במקום שזה יעזור ויקרב את השווי שלהן להון העצמי שלהן, בפועל זה לא קרה. במקביל יש כיום חברות במצוקה כלכלית שלא ברור איך יעברו את השנה אם הן לא ימכרו את הדירות שברשותן בקצב משמעותי או ימכרו נכסים שברשותן על מנת לשפר נזילות".
הנפקות ה-BVI: "תלוי בחברה"
לגבי חברות ה-BVI (חברות הנדל"ן האמריקאיות הרשומות באיי הבתולה ומנפיקות אג"ח בישראל), שאצל חלקן נרשמה בדצמבר עלייה בתשואות לתשואות "זבל", שתוקנה ברובה מאז, אומר ששון: "יש לבצע אבחנה מאוד ברורה בין החברות. יש כאלה שפועלות במודל עסקי שנסמך על מגורים באזורים מרכזיים (ניו-יורק בעיקר), ושם מרכיב הסיכון נמוך יותר, או כאלה שמשכירות שטחים לממשלה ולעיריות, שם הביקוש הוא קשיח, ואילו אחרות שפועלת בתחומים מסוכנים יותר (כגון ייזום או מסחר).
"בכל מקרה, צריך להבין שהחברות האלה הן לא מקשה אחת. בחברות שבחנו, ספנסר ודה לסר, המודל העסקי יציב ואיתן (עיקר ההכנסות הן ממגורים ומהשכרת נכסים לממשלה). כשבחנו את התזרים של החברות האלו, ראינו שיש ביכולתן לפרוע את כל תשלומי האג"ח בשלוש השנים הקרובות בלי לפנות לשוק ההון הישראלי לצורך מיחזור חוב".