קאר שולץ, מנכ"ל טבע / צילום: שלומי יוסף
המומנטום השלילי במניית טבע נמשך גם בסוף השבוע, ובימים חמישי ושישי המניה נחלשה בבורסת ניו יורק ב-5.8% ועוד 730 מיליון דולר נמחקו משווי השוק של טבע. ביום חמישי מחיר המניה ירד אל מתחת לשפל של נובמבר 2017, וקבע מחיר שפל חדש לתקופת כהונתו של שולץ; ביום שישי המניה המשיכה לרדת והגיעה אל מחיר שנמוך מ-11 דולר, שמשקף לחברה שווי של כ-11.8 מיליארד דולר. מאז שנודע לפני כשבועיים על התביעה המעודכנת נגד טבע (וחברות נוספות) בגין תיאום מחירים בגנריקה בארה"ב, מניית טבע נפלה ב-24.3%, ומאז השיא של תקופת שולץ, שנקבע באוגוסט 2018, המניה כבר מחקה 57.6% מערכה.
"זאת הסערה המושלמת - כל הדברים הרעים שיכלו להגיע, הגיעו, וזה נראה שזה פשוט לא נפסק", אומרת היום מנהלת המחקר בלידר, סבינה לוי. "כששולץ הגיע וראינו את ההתקדמות בתוכנית ההתייעלות ואיזושהי התייצבות בפעילות, זה נתן תחושה יותר טובה לשוק ושיפר את רמת הביטחון, ואז התעוררו הדיווחים על התביעות והחשיפה של טבע מאוד גבוהה".
לדברי לוי, מדובר על שילוב של כמה גורמים, הראשון הוא הבעיות של החברה עצמה כפי שהיו בשנים האחרונות ועדיין קיימות - המינוף הגבוה, השחיקה בקופקסון (הגבוהה יותר משהעריכו במקור), העובדה שלמרות שהגנריקה מתייצבת היא עדיין לא שוק מאוד צומח ומאוד רווחי, וששני המוצרים המקוריים החדשים (אג'ובי לטיפול במיגרנה ואוסטדו להפרעות תנועה) עוד רחוקים ממימוש הפוטנציאל שלהם. "לטבע אין היום משאבים לייצר מנועי צמיחה חדשים אז החברה די מוגבלת ברמת העשייה, והמיקוד שלה הוא במיזעור נזקים עם הקיים", אומרת לוי.
גורם נוסף קשור לשוק כולו: "המשקיעים בוחנים כל שנה את האלוקציה לפי מגזרים, וב-2019 המשקיעים בשוק האמריקאי לא נתנו דירוג גבוה במיוחד לסקטור הגנריקה וה-specialty pharma שאליו טבע משויכת", אומרת לוי. "זה אומר הימנעות מחשיפה לסקטור שלא נתפס אטרקטיבי, או חשיפה מאוד נמוכה אליו. זה משפיע כי כשאין גופים גדולים שרוצים לקנות את המניה, התמחור מושפע, ומעבר לזה, אין למניה תמיכה בימים תנודתיים".
לוי מוסיפה גורם נוסף שמשפיע על המומנטום השלילי בטבע: "למרות ההתייצבות בשוק הגנריקה בארה"ב (שנשחק משמעותית בשנים האחרונות, ש.ח.ו), לא בטוח שכל הדברים שחוששים מהם כבר קרו. זה מושפע מהדינמיקה בין הגופים המבטחים, המפיצים והיצרנים, ואני לא בטוחה שהגענו לשיווי משקל ביניהם". לכך מתווסף המירוץ לנשיאות ארה"ב בבחירות 2020: "המתמודדים מטעם המפלגה הדמוקרטית דוחפים לשינוי במערכת הבריאות, ותומכים ברפורמה שתהפוך את מערכת הבריאות בארה"ב לממשלתית, בדומה לאירופה ולישראל. זה יכול להרע את מצב יצרניות התרופות. יותר ממחצית המועמדים הדמוקרטים תומכים ברפורמה והנושא מקבל הרבה כותרות ומייצר אווירה של אי ודאות, גם אם לא בטוח כמה הנושא ניתן ליישום", היא מציינת.
כאשר אל כל הגורמים האלה מתווספות התביעות - הן בגין תיאום המחירים בגנריקה והן בגין ההתמכרויות למשככי כאבים אופיואידיים - הדבר בא לידי ביטוי משמעותי במניה. "שתי התביעות מאוד משמעותיות", מדגישה לוי. "האופיואידיים היא תביעה גדולה ובעייתית, ואין ספק שהנושא הזה חמור מאוד ברמת האוכלוסייה, אך בעיניי לפחות, טבע אמנם חשופה בה לקנס אבל התביעה פחות משמעותית בחומרתה ביחס לתביעת המחירים, משום שבאופיואידיים טבע לא השחקנית המרכזית ולא הובילה את המהלכים אלא הייתה נגזרת שנייה או שלישית". טבע מכרה מוצרים גנריים בעיקר, אך גם מקוריים, שהגיעו אליה ברכישת ספלון, כשלדברי לוי החברה טוענת שאותם מוצרים הגיעו רק לחולים קשים מאוד. בהקשר של תביעת תיאום המחירים, היא מעריכה שזה עלול להיות חמור מאוד לטבע. "בחברה ממשיכים להעריך שההאשמות לא מוצדקות, אבל אני חושבת שבשלב זה קצת קשה להניח שההסתברות היא 0%. יש פה חשיפה וההערכות של אנליסטים בשוק היא שיהיה קנס של מיליארדים דולרים", אומרת לוי.
"אם טבע הייתה היום חברה צומחת עם הרבה מנועי צמיחה, תזרימים חזקים ומינוף נמוך, יכול להיות שהאימפקט של כל ה'רעשים' האלה על המניה היה יותר נמוך, אבל הכל גם ככה מאוד גבולי. טבע עומדת בפני מיחזור חוב ב-2021 והיא חייבת שהדברים יעבדו כמו שהיא מתכננת, כל מכה חדשה הופכת את זה למאוד גבולי".
בהקשר זה מציינת לוי כי לאחרונה יש יותר קולות מהשוק בדבר גיוס הון שטבע יכולה לבצע - למרות ששולץ הביע התנגדות נחרצת לכך לאורך כל התקופה - והיא שותפה לדעות אלה. להערכתה, ייתכן שטבע צריכה לשלם עכשיו מחיר גדול (גיוס הון ברמות שפל של המניה) אך בכל להפחית את רמת המינוף, דבר שיאפשר לה לעבור את התקופה בצורה טובה יותר ולא להיות כל הזמן "על הקשקש".
המלצת לידר למניית טבע היא "תשואת שוק" ומחיר היעד האחרון שנקבע היה 17 דולר, שגבוה כעת ב-56% ממחיר השוק. "מחיר המניה כבר מנותק מכל המודלים, וזה קורה לא מעט בעקבות עלייה ברמת הסיכון או הרעה בסנטימנט", אומרת לוי.
את יכולה לנסות לתאר שני תרחישים לטבע לטווח הקצר-בינוני: אחד חיובי, ואחד שלילי?
"בתרחיש החיובי הרוחות סביב התביעות יירגעו - כי זה בדרך כלל בא בגלים. לא יהיו דברים מיוחדים בתביעת האופיואידיים שההליך המשפטי בה מתחיל השבוע באוקלהומה, ונושא תיאום המחירים קצת יירגע עד שיתחיל המשפט. במקביל לא יהיה הרבה רעש סביב תעמולת הבחירות לנשיאות ונראה המשך צמיחה באג'ובי ואוסטדו, ותוכנית ההתייעלות תתקדם כפי שהיא מתקדמת בינתיים, בצורה טובה - כלומר, שלחברה פשוט יהיה שקט לקדם את התוכנית האסטרטגית ממוקדת הפחתת המינוף, כדי לפנות משאבים לצמיחה עתידית.
התרחיש הפחות טוב הוא שהמוצרים החדשים צמחו פחות ממה שחושבים, המוצרים הקיימים יישחקו יותר והתביעות רק ימשיכו לתפוס נפח ותאוצה כמו כדור שלג, תוך כדי שמערכת הבריאות תישאר בכותרות. זה בערך מה שקורה עכשיו".