הבורסה בת"א / צילום: איל יצהר
הריבית בארה"ב שוב עומדת לרדת והשווקים אוהבים את זה. השבוע הראשון של חודש יוני היה הטוב ביותר שראינו השנה בשוק המניות האמריקאי ובשוק האג"ח ראינו ירידת תשואות חדה ועליית מחירים, במיוחד באג"ח הארוכות. אך הנקודה החשובה למשקיעים היא לא ביצועי העבר, אלא ביצועי העתיד ולכן עבור רוב המשקיעים חשוב יותר להסתכל קדימה - וכאן נראה כי שעת המבחן מתקרבת.
שוק האג"ח בארה"ב ובעולם כולו נהנה מ"תור זהב" שנמשך כבר כמעט 40 שנה, מאז שהריביות בעולם היו ברמות שיא בתחילת שנות ה-80. במהלך התקופה הזו הרוויחו המשקיעים באג"ח אמריקאיות ממשלתיות ארוכות (7-10 שנים) 2,300% במצטבר, בעוד שמי שהשקיע במדד S&P 500 במהלך התקופה, הרוויח במצטבר 2,600%. ברמת פערים כזו, עם תנודתיות ברמה נמוכה יותר ממניות, אין פלא שהאג"ח קיבלו את הנתח ההולך וגדל בתיקי ההשקעות של כמעט כל משקיע בישראל ובעולם. אך למרות נתוני התשואה המעולים של האג"ח בשנים האחרונות, המשקל של מניות בתיק נכסי הציבור עומד על 23% בלבד.
חשוב להבין: מה שהיה לא יחזור
יש שתי סיבות מרכזיות לכך שהמשקיע הישראלי יבין בשנים הקרובות כי לפחות באג"ח, מה שהיה הוא לא מה שיהיה. הסיבה הראשונה היא העובדה שבניגוד לעבר, בשנים האחרונות כל מי שהעדיף להמתין או לשמור על נזילות, הפסיד כסף. כך למשל, אם משקיע הפקיד את כספו בפיקדונות או באג"ח ממשלתיות קצרצרות מועד, הוא הרוויח בשנתיים האחרונות 0.6% (התשואה של מדד ממשלתי שקלי במח"מ 0-2 שנים). אך האינפלציה היתה בשנים האלה 2%, כך שבפועל המשקיע הפסיד כמעט 1.5% מכספו בלי להרגיש. כלומר על כל 100 אלף שקל של המשקיע, הוא הפסיד 1,500 שקל בשנתיים האלה.
הסיבה השנייה לעובדה שהעתיד יהיה שונה מהעבר היא העובדה שהגורם המכריע בביצועי שוק האג"ח בעשורים האחרונים היה התהליך המתמשך של ירידת הריביות בכל העולם וגם בישראל. בתחילת שנות ה-80 הריבית בארה"ב עמדה על רמה של 20%, כחלק ממהלך של מאבק באינפלציה הגבוהה, ומאז היא היתה במגמת ירידה מתמשכת שהגיעה לשיאה בעשור האחרון. אחרי המשבר של 2007-2008 הריבית ירדה לרמה אפסית וגם לאחר שעלתה מאז, היא עדיין ברמות נמוכות היסטורית. גם בישראל התהליך היה דומה, רק שהוא התחיל כעשור לאחר מכן - הריבית בישראל שהגיעה בתחילת שנות ה-90 לרמה של כ-17%, נמצאת במגמה כללית של ירידה מתמשכת מאז ועד שהגיעה לשפל של 0.1% בלבד. גם היום היא נמצאת ברמה נמוכה יותר מהריבית הדולרית.
מה המשמעות של כל זה? כדי להבין זאת, שווה לבחון את ההיסטוריה של השוק בארה"ב ובמיוחד את מה שהתרחש בשוק ההון האמריקאי במהלך שנות ה-40 של המאה ה-20. אחרי השפל הגדול בשנים 1929-1933 תשואות האג"ח ירדו לנוכח ההידרדרות הכלכלית והאינפלציה השלילית. במסגרת ה"ניו דיל" בתחילת שנות ה-30, הנפיק האוצר האמריקאי אג"ח בתשואות נמוכות מאוד למימון עבודות ציבוריות והיערכות לקראת הכניסה למלחמת העולם השנייה.
התשואות ל-10 שנים שבתחילת שנות ה-30 עמדו על 3.2% ירדו ל-2.2% עד סוף העשור. בממוצע, התשואה השוטפת ורווחי ההון הניבו למשקיע תשואה שנתית ממוצעת של 4.4%. אך במהלך שנות ה-40, עליית הריבית יחד עם הקפיצה באינפלציה (5.1% בממוצע בעשור זה), הובילה לכך שהתשואה הממוצעת למשקיע באג"ח ל-10 שנים היתה 2.3% - כמחצית מרמתה בעשור שלפני כן. ככל שהריבית עלתה יותר, הפסדי ההון תפחו כך שלקראת סוף העשור התשואה השנתית בפועל כבר היתה נמוכה מ-2%, הרחק מתחת לרמת האינפלציה השנתית.
המשקיע האמריקאי למד שצריך יותר מניות
נראה כי המשקיע הממוצע האמריקאי הפנים היטב את הלקח של הביצועים החלשים של שוקי האג"ח בשנות ה-40. כשבוחנים את תיקי ההשקעות בארה"ב, מגלים כי בניגוד לישראל - רוב התיק מושקע כבר כיום במניות והתיקים הפופולאריים ביותר הם 60/40 או 40/60 מבחינת אג"ח ומניות. החשיפה הממוצעת של אמריקאי טיפוסי למניות היא 55%, לעומת כ-23% בלבד למשקיע ישראלי.
אין ספק כי האג"ח הממשלתיות כיום נסחרות בתשואות שפל היסטוריות - במיוחד בארה"ב, אך גם בשווקים המפותחים האחרים. ההזדמנות לרווחי הון נוספים נראית כיום נמוכה במיוחד, כך שפוטנציאל הרווח למשקיע נראה נמוך יחסית לעשורים האחרונים, בדומה לעשור של שנות ה-40.
מנגד, בחשיפה גדולה יותר למניות יש כיום לא מעט היגיון. אמנם לפני 40 שנה, בתחילת שנות ה-80, המכפיל של S&P 500 היה כ-8 וכיום הוא עומד על כ-18, אך במהלך השנים החולפות רמות המכפילים נעו בטווח רחב מאוד, כך שהחציון שלהם עומד על 17. המשמעות היא שבניגוד לאג"ח, המניות לא נסחרות כיום בתמחור גבוה. בהינתן האפשרות של החברות להמשיך לצמוח בעולם הגלובלי של היום, ההכנסות והרווחים שלהן יכולים להמשיך לגדול, כפי שהיה בשנים האחרונות.
מה יקרה כשהציבור יגדיל חשיפה למניות?
כשהמשקיע הישראלי יפנים בהדרגה בשנים הקרובות את הלקח שהמשקיעים האמריקאים כבר הבינו לפני 80 שנה ויתחיל להגדיל את החשיפה שלו למניות (גם בעולם וגם בתל-אביב) ההשפעה על שוק המניות בישראל עשויה להיות דרמטית. החשיפה של המשקיע הישראלי למניות (23%), מתחלקת בין מניות בישראל (14%) ומניות בחו"ל (כ-9%). אם החשיפה של המשקיע הישראלי למניות בארץ תגדל ב-1% בלבד, המשמעות היא תוספת ביקושים בהיקף של 36 מיליארד שקל בשנה - היקף דרמטי במיוחד עבור שוק שהיקף המסחר היומי הממוצע בו בשנה האחרונה היה כ-900 מיליון שקל. החשיפה הממוצעת של המשקיע הישראלי למניות בישראל ב-15 השנה האחרונות עומדת על 17%, שהם כ-3% יותר מרמת החשיפה שלו כיום. כלומר, הערכה כי הציבור בישראל יגדיל את החשיפה למניות ישראל בלפחות 1%, היא הנחה שמרנית וריאלית.
השורה התחתונה היא שבשנים הקרובות המונח "תיק השקעות ללא מניות" ילך ויאבד מהאטרקטיביות שלו, בעיקר בשל הקושי של משקיעים להרוויח במבנה כזה. תחת זאת, הגדלת חלקן של המניות בתיק ההשקעות של הציבור בישראל היא כורח המציאות.
הכותב הוא מנכ"ל הראל קרנות נאמנות. הכותב ו/או חברות בקבוצת הראל ו/או בעלי עניין בהן ו/או בעלי השליטה בקבוצה, עשויים להחזיק ו/או לסחור, בעבור עצמם ו/או בעבור אחרים, בניירות הערך והנכסים הפיננסים המצוינים בכתבה זו. אין לראות בכתבה משום שיווק השקעות או תחליף לשיווק השקעות המתחשב בצרכיו האישיים והמיוחדים של כל משקיע.