גילעד אלטשולר - בעלים ומנכ"ל משותף באלטשולר שחם / צילום: איל יצהר
ב-12 החודשים האחרונים שהסתיימו בסוף אפריל 2019, רשמו קרנות הפנסיה החדשות המקיפות תשואות נומינליות ברוטו בשיעור של 5.74%. מדובר בתשואה המצטברת על סך ההשקעות בקרנות האלה, שהן אפיק החיסכון הפנסיוני הצומח ביותר. במקרה זה, מדובר בתשואה שהיא שקלול של תשואה מובטחת וקבועה, שהינה פועל יוצא של האג"ח המיועדות שמונפקות כיום רק לקרנות אלה, ושל התשואה על ההשקעות החופשיות.
■ תשואות קרנות הפנסיה המקיפות החדשות »
למעשה, 12 החודשים האחרונים היו חודשים טובים עבור החוסכים לפנסיה, וגם עבור החוסכים בשאר אפיקי החיסכון הפנסיוני, כשהתשואה הכוללת על סך ההשקעות הייתה חיובית מאוד, בעיקר הודות לשלישון ראשון חזק מאוד שנרשם בינואר-אפריל 2019.
עם זאת, לחוסכים באמצעות קרנות הפנסיה החדשות המקיפות היה עוד מנוע תשואה חיובי, שלא היה לאפיקים האחרים, כשהתשואה על ההשקעות החופשיות, בניכוי הרכיב הסופר-סולידי של האג"ח המיועדות, עמדה ב-12 החודשים האחרונים על רמה של 5.36%.
אגב, ב-20 השנים שחלפו בין 1999 ל-2018, רשמו קרנות הפנסיה החדשות המקיפות תשואה נומינלית ברוטו מצטברת של 298% על ההשקעות החופשיות, כך שהתשואה השנתית הממוצעת על ההשקעות החופשיות עמדה על 7.16%. כלומר, 12 החודשים האחרונים נכון לסוף אפריל השנה היו טובים, אבל לא הכי טובים שהיו לחוסכים בקרנות הפנסיה.
בכל אופן, שוק הפנסיה החדשה המקיפה הוא שוק החיסכון הפנסיוני הכי צומח, וזאת ללא כל קשר לתשואות החיוביות שהוא רושם. נכון להיום, מנוהלים בשוק זה כ-360 מיליארד שקל, וזאת עבור שוק שהתחיל לפעול רק בשנת 1995.
למעשה, קרנות הפנסיה החדשות המקיפות נהנות מדי שנה מהפקדות בהיקפים מצטברים שכבר קרובים ל-3.4 מיליארד שקל מדי חודש, ושמצטברים יחד עם ההפקדות מהעבר והתשואות שנרשמו לאורך השנים לסכומי עתק, שאמורים להבטיח את העתיד הפיננסי של חלקים גדלים והולכים מהציבור בישראל, לאחר יציאתם לגמלאות.
הדרך הנכונה להבטיח את העתיד האמור טוב ככל הניתן, עוברת דרך כמה רכיבים: לבצע הפרשות גדולות ככל הניתן לטובת החיסכון, בלי למשוך כספים במהלך תקופת החיסכון (למשל, למשוך את רכיב הפיצויים לטובת צריכה שוטפת); להשיג תשואה גבוהה ככל הניתן על ההפרשות שמופקדות לחיסכון (דרך בחירה בגוף מנהל שמצטיין בהשקעות); ולשלם כמה שפחות - כלומר, לבחור במסלול עם דמי ניהול נמוכים ככל הניתן.
לגבי ההפרשות הגדולות ככל הניתן ואי-משיכת כספים, שעדיף להמשיך ולחסוך אותם, אפשר ורצוי להתייעץ תוך כדי תקופת החיסכון, כשבהיבטים אלה יש ודאות רבה למדי וזכות הבחירה שלנו כלקוחות וכחוסכים רבה.
ומה לגבי דמי הניהול? מצד אחד, קל לזהות את המחיר הנמוך יותר, כשמדובר באריתמטיקה פשוטה. מנגד, עניין התשואה שישיג עבורנו הגוף המנהל שבחרנו, מורכב הרבה יותר, ולו רק משום שהוא מנסה לחזות את העתיד לקרות - דבר שכידוע לא ממש אפשרי.
"אם הבנת שעשית טעות, חתוך אותה מהר"
וכאן נכנס הדירוג של "גלובס", שמתמקד בתשואות עבר ושמלמד על המוניטין של הגופים השונים, אשר אמור לשמש כלי עזר ולספק יסוד כלשהו לביסוס הבחירה המושכלת במנהל ההשקעות שישיג את התשואות הגבוהות ביותר בחיסכון שלנו.
ומה אנו למדים מתשואות העבר של מנהלי ההשקעות השונים בתחום החיסכון לפנסיה, על פני שלושה טווחי זמן שונים, ששימשו אותנו לבדיקתנו? ישנם כמה גופים שחוזרים יותר מהשאר בצמרת הדירוגים, והם אלטשולר שחם, כלל ביטוח, מנורה מבטחים, הלמן אלדובי והראל.
למעשה, אלטשולר שחם הוא הגוף שמוביל את רוב דירוגי התשואה בתחומים שבהם הוא פעיל, בגמל ובהשתלמות וגם בפנסיה החדשה המקיפה. למעשה, מדובר באחד מתוך ארבעת הגופים שמשרד האוצר ורשות שוק ההון בחרו אשתקד כקרנות הפנסיה ברירת מחדל לציבור כולו - כלומר, הקרנות הזולות, שהציבור הרחב יכול לחסוך באמצעותן תוך הטבה ניכרת בדמי הניהול.
את בית ההשקעות ייסדו בתחילת שנות ה-90 גילעד אלטשולר וקלמן שחם, כשאלטשולר נמנה עם המנכ"לים המשותפים של בית ההשקעות בימים אלה, והוא גם הדמות הבכירה ביותר בניהול ההשקעות בקבוצה. למעשה, אלטשולר שחם, שמנוהל על ידי אלטשטולר ורן שחם, מוביל בימים אלה מהלך להנפקת חברת הגמל והפנסיה שלו, שבניהול השותף יאיר לוינשטיין, במה שצפויה להיות אחת ההנפקות הגדולות שיהיו השנה בבורסה, וזאת הודות לשנים רבות של הצטיינות בתשואות.
לדברי גילעד אלטשולר, ההצלחה הזאת נובעת מכמה דגשים שבית ההשקעות מקפיד עליהם. "קודם כל זה סבלנות, ולצד זה דמיון, חזון ועקביות", אומר אלטשולר למגזין ההשקעות של "גלובס".
הוא גם משתף עמנו את הדגשים שלו לניהול השקעות: "דמיון וחזון נדרשים כדי לחזות תהליכים כלכליים גלובליים, כשהסבלנות נובעת מהצורך שיש לעתים לוותר על ניסיון לתשואה בטווח קצר תוך נטילת סיכונים. זה נכון בעיקר לגבי שוק האג"ח הקונצרניות, מכיוון שפעם בתקופה מגיעה המכה, שמשיבה את כל האי-רווחים שהיו בתקופה שבה עדיף היה להתאפק. העקביות חשובה, אבל כמובן בלי להיתפס לקונספציות, ואסור להיתפס לאגו ולחשוב שהשוק טועה, ולא אתה. אם הבנת שעשית טעות, חתוך אותה מהר".
ברבעון האחרון של 2018 חווינו ירידות חדות בשוקי ההון, במיוחד בדצמבר, כשהשלישון הראשון של 2019 היה חיובי כתמונת מראה. אחר כך הגיע חודש מאי שלילי, ואחריו תיקון במחצית הראשונה של יוני. התנודות האדירות בין רבעון רביעי גרוע אשתקד לרבעון ראשון חיובי וחזק במיוחד, הן המציאות לעתיד?
אלטשולר: "אנו רואים תנועות מהירות בשווקים, כפועל יוצא לכך שהעולם הרבה יותר מהיר, כשהאינפורמציה נעה הרבה יותר מהר מבעבר. כמו כן, חלק מהמסחר נהפך לאוטומטי, באמצעות מערכות מחשב שעובדות על הטווח הקצר במהירות, ושלא נותנות למנהלי ההשקעות הרבה זמן לחשוב. השינויים וקצב האירועים גם הם מאוד מהירים. הציוצים של דונלד טראמפ בטוויטר גם בקצב גבוה, וכל יום יש חדשות, והשוק מגיב בהתאם. לכן, השווקים מהירים כל כך".
זה פוגע בחשיבות של ניהול השקעות לטווח ארוך?
"לא. הבסיס תמיד הוא חשיבה לטווח ארוך. כל האירועים האלה הם אירועים משמעותיים מבחינת התשואות בטווח הקצר והמיידי, אבל בטווח הארוך ההסתכלות לא משתנה מיום ליום, ואין שינויים מהותיים כל כך מיום ליום. אלה יותר שינויים של טווח קצר, כשהמגמה הבסיסית נשמרת".
יש פיחות במעמדם של מנהלי השקעות בשר ודם?
"לא. בסופו של דבר, מישהו צריך לקבוע את האסטרטגיה, וזה עדיין נעשה על ידי אנשים בשר ודם. בטווח הקצר, אולי יש יתרון לאלגוריתמים, אבל זה לא מה שקובע את התשואות לטווח ארוך. קובעי המדיניות של אסטרטגיית ההשקעות והחשיבה הלוגית שנדרשת לכך, הם אנושיים. וגם המתכנתים של הטווח הקצר הם בני אדם".
מה אתה צופה לגבי כיוון השווקים בהמשך השנה? בעולם יש מלחמת סחר בין ארה"ב לסין, ופה יהיו שוב בחירות.
"באופן כללי, כבר תקופה ארוכה מאוד ששוקי ההון בעולם עוקבים אחר התפתחות הכלכלה הגלובלית, כשבשני העשורים האחרונים מדובר בהתפתחות ובצמיחה, כשהצמיחה העיקרית היא בסין, וגם במדינות מתפתחות אחרות, לצד השיפורים הטכנולוגיים שמהווים קטליזטור חזק להתפתחות הכלכלית. זה לא משתנה ביומיום, ואלה תהליכים שעדיין אתנו, ולתקופות ארוכות גם ימשיכו להיות אתנו.
"ברור שכל פעם יש רעשים כאלה ואחרים, כמו מלחמות הסחר, או רגולציה על חברות הענק שמתפתחות, והן כבר כמעט בחוזק של מדינות, ורעשים אחרים. אבל הבסיס החיובי בשווקים נשאר אותו בסיס. אין לשכוח שמה שמאוד תורם לשווקים זה הריבית הנמוכה, שכנראה נשארת אתנו לעוד תקופה לא קצרה. אם ראינו ברבעון האחרון ירידות חדות, זה בא כתגובה לשינויים בריבית בארה"ב, וראינו את תמונת המראה בתחילת 2019, כשהריבית ארוכת הטווח בארה"ב ירדה וסחפה את שוק ההון מעלה".
מה האתגרים הגדולים של השווקים פה ובעולם?
"עולם ההשקעות מתרגל לאט לאט למכפילי רווח גבוהים יותר. אם בעבר היינו רגילים למכפילים של 10 עד 12, ואחר כך של 15, כיום כבר כולם רואים מכפילים של 18 ו-20 כדבר נורמלי ולא הזוי".
"יש יותר השפעה של השקעות פסיביות ואלגוטריידינג"
כאמור, אלטשולר שחם לא בודד בצמרת הטבלאות, אף שהוא בולט לחיוב במספר רב יחסית. במקום השני בדירוג ל-12 החודשים האחרונים, ברוב המסלולים, ניצבת קרן פנסיה אחרת, שנבחרה על ידי האוצר ורשות שוק ההון כקרן ברירת מחדל - הקרן של הלמן אלדובי, שאת השקעותיה מנהל אמיר גיל, מנהל אגף השקעות בבית ההשקעות.
מה דעתך לגבי התנודתיות הרבה שמאפיינת את שוקי ההון בחודשים האחרונים?
"זוהי המציאות שלנו עכשיו, והנחת העבודה היא שהתנודתיות עולה. זה נובע מחוסר ודאות רב משהיה בעבר, וזה קורה מההשפעות הפוליטיות שבעבר דובר בהן פחות, כמו חרמות ומלחמות סחר, בזמן שדובר רבות על סייקלים כלכליים ואינפלציה. בשנתיים-שלוש האחרונות, ההיבט הפוליטי גובר ומשפיע יותר על כולם, וזאת המציאות. זה מעבר לנשיא טראמפ, שלו יש את מידת ההשפעה הכי רחבה.
"כמו כן, היקף המסחר נמוך יחסית, כשפחות חברות נמצאות בבורסה ויותר כסף הולך לאפיקים פרטיים, ויש יותר השפעה של השקעות פסיביות ושל אלגוטריידינג".
מה אתה צופה להמשך השנה בשוקי ההון?
"אני מעריך שהשווקים ראו בארבעת החודשים הראשונים של השנה את רוב התשואה השנתית שתהיה בסיכום 2019. זאת, משום שלקראת המחצית השנייה של השנה מסתמנת האטה במרבית האזורים בעולם, מהמזרח ועד למערב, כשברוב השווקים אין תחמושת רבה לבנקים המרכזיים".
מה הדגשים שלך לניהול השקעות נכון בתנאים הנוכחיים בשווקים?
"בהסתכלות פרקטית וארוכת טווח אני ממליץ כיום על השקעה בעיקר בחו"ל, להגדיל חשיפה לנכסים אלטרנטיביים, בדגש על תשתיות, ולהיות ערים ולבחון היטב את השינויים שנובעים בסקטורים שונים ובחברות שונות כתוצאה מהשפעות פוליטיות ורגולטוריות, שגוברות והולכות בעולם, כמו בסקטור התרופות בכלל, וטבע בתוכו, או בתחום הטכנולוגיה, עם החברות הענקיות שניצבות בפני סיכון רגולטורי לא מבוטל".
עוד גורם מצטיין בתשואות של קרנות הפנסיה הוא כלל ביטוח, שבולטת לחיוב גם בדירוג התשואות של הפוליסות המשתתפות ברווחים. את ההשקעות של קבוצת כלל ביטוח מנהל יוסי דורי, ואת השקעות העמיתים שלה מנהל ברק בנסקי.
"השוק מחכה לנתונים חדשים, בעיקר על מלחמת הסחר"
אל מול שתי קרנות הפנסיה הקטנות יחסית של הלמן אלדובי ושל אלטשולר שחם, ניצבת הקרן הכי גדולה בשוק זה - מנורה מבטחים פנסיה, הלא היא מבטחים החדשה - שבאמצעותה מנוהלים כיום נכסים בהיקף כולל של כ-123 מיליארד שקל. בימים אלה חווה מנורה מבטחים שינוי פרסונלי ניכר בצמרתה, כשמנהל ההשקעות הוותיק יוני טל פרש, והוחלף על ידי המנהל הוותיק והמנוסה ניר מורוז, שהיה בעבר מנהל השקעות ראשי בפסגות, וקודם לכן מנהל השקעות בכיר בכלל ביטוח ובמגדל.
בשיחה עם "גלובס" מסביר מורוז כי גם לדעתו, התנודתיות הגוברת היא עובדה שכנראה תלווה אותנו בהמשך. "בשנה וחצי האחרונות אנו חווים שינוי, כשהתנודתיות גוברת", הוא אומר. "זה קורה לאחר לא מעט שנים, כמעט עשור, של ירידה מתמשכת בריביות בעולם והזרמות מוניטריות גדולות, שלוו בסך הכל בהתאוששות בצמיחה בארה"ב וברחבי העולם כולו, ושדחפו מעלה את הרווחיות של החברות. במקביל היו גם הרבה שינויים טכנולוגיים, שיפור בפריון והתייעלות - דברים שגרמו לירידה בתנודתיות בשווקים".
לדבריו, "חלק מהפרמטרים משתנים, אף שאנו עדיין בסביבת אינפלציה נמוכה, בסביבה מוניטרית תומכת, ואולי אפילו תהיה ירידה בריבית. אבל, מצד שני יש דברים חדשים שקורים ושנותנים תחושה שאנו בשלב מאוד מתקדם בסייקל הכלכלי, כשאנו רואים סימנים להאטה ואולי אף לשינוי כיוון".
מה למשל?
"לפתע יש חשש משינוי כולל במדיניות הסחר בעולם - דבר שמכניס אי-ודאות גדולה מאוד, בטח לפירמות בעולם, ומוביל לעצירה של השקעות". על כך מוסיף מורוז דוגמה, בהצביעו על כך ש"למעשה, כבר שנה-שנה וחצי אנו עומדים באותו מקום, עם תנודתיות, במדדי הנאסד"ק ו-S&P 500".
לאחר שליש שנה ראשון חזק במיוחד, מה אתה צופה לגבי המשך השנה?
"ישראל אפילו בלטה לטובה ביחס לכל העולם, אבל כל העולם עשה בשלישון הראשון תיקון חזק מאוד למה שקרה בדצמבר. זה לווה בשינוי טון של הפדרל ריזרב, שאולי נהפך למאוד פוליטי ומושפע מהאמירות של הנשיא טראמפ.
"אני חושב שכרגע השוק מחכה לנתונים חדשים, בעיקר בעניין מלחמת הסחר, ואם לא יהיה בחודשים הקרובים פתרון למלחמת הסחר, זה בהחלט ישפיע לרעה על הצמיחה, ואנו עלולים לראות תמחור מחדש של השווקים לאור צפי לירידה ברווחיות. מנגד, אם יהיה הסכם ותהיה בהירות, אז יחד עם סביבה מוניטרית תומכת ואינפלציה נמוכה, הדבר יכול להביא להמשך עלייה בשווקים, אף שאיני רואה עליות נמשכות וחזקות".
מה הדגשים שלך לניהול השקעות נכון?
"מטבע הדברים כשמנהלים כספים בגוף מוסדי פנסיוני זה קודם כל לראות את הדברים בראייה ארוכת טווח. צריך לבנות אסטרטגיית השקעות לפורטפוליו שמורכב מהרבה סוגי נכסים, לגבי החלוקה בין נכסי הסיכון השונים, רמות הסיכון, ולבנות אסטרטגיה מתאימה לכל קבוצת נכסים מסוימת. כך, יש לייצר מדיניות מאוד ברורה ויעדים מראש - לדעת לאן אתה רוצה להגיע, כי אחרת אתה נד עם המציאות היומיומית".
"מעבר לרמת התכנון והראייה ארוכת הטווח, אני חושב שהחלטות מבוססות מחקר עמוק זה דבר חשוב מאוד. במסגרת זו אנו נותנים דגש חזק על רמות מינוף של חברות, וזה אחד הלקחים הגדולים מהמשבר הפיננסי, כשאנו נמנעים מהשקעה בחברות במינוף גבוה. אנו נותנים דגש לממשל תאגידי ורמות ניהול טובות, ומוכנים לשלם על מנהלים מוכשרים וטובים יותר, כל עוד הם טובים לחברות".
"שוק האג"ח טומן בחובו תשואה נמוכה יותר"
כאמור, בדירוג החמש-שנתי בולטות לחיוב בצמרת טבלת התשואות גם הקרנות של קבוצת הראל, שאת חטיבת ההשקעות שלה מנהל סמי בבקוב. בהתייחס לתחזית שלו למה שיעשו השווקים ב-2019, והאם השלישון הראשון השנה, שהיה חזק במיוחד, יניב את רוב התשואה השנה, אמר בבקוב: "להערכתנו, קיימת עדיין תשואה בתיק ההשקעות בהסתכלות קדימה, שתיגזר בעיקר מאפיק המניות ואפיק ההשקעות הלא-סחירות בתחום הנדל"ן וההשקעות הפרטיות, לאור העובדה שהשניים האחרונים אינם משוערכים בקצב שבו נקבעים המחירים בשוק.
"שוק האג"ח טומן בחובו תשואה נמוכה יותר, לאור ירידת התשואות ותמחור השוק ללפחות שלוש הורדות ריבית בשנה הקרוב בארה"ב. קצב העליות אמור להיות נמוך יותר, לאור רווחי ההון שהיו מתחילת שנה בשוק החוב ושוק המניות", הוסיף.
מה הדגשים שלך לגבי ניהול השקעות נכון?
בבקוב: "פילוסופיית ההשקעות שלנו מבוססת על פיזור אפיקי השקעה, ניהול השקעות ברמת סיכון מותאמת תשואה, והשאת תשואת ההשקעות של העמיתים שלנו לאורך זמן. זאת, בהתבסס על מחקר איכותי, ניצול יתרונות לגודל ביכולת להיכנס לעסקאות גדולות ומורכבות, וקבלת תוספת תשואה שנגזרת מפרמיה של אי-סחירות ואיכות מחקר, שקיימים בהראל בתחום הנכסים הלא-סחירים".
כך דירגנו את קרנות הפנסיה החדשות:
דירוג התשואות הרב שנתיות בקרנות הפנסיה החדשות המקיפות נעשה באמצעות איסוף נתוני הפנסיה-נט של האוצר ושל רשות שוק ההון. מדובר בדירוגי התשואות הנומינליות ברוטו על סך ההשקעות, ל-12 החודשים האחרונים שהסתיימו בסוף אפריל השנה, במקביל לתשואות השנתיות הממוצעות ב-3 וב-5 השנים האחרונות נכון למועד זה. בהתאם לנהוג בשוק, חילקנו את התוצאות לפי שלוש קבוצות גילאים שקבע הרגולטור (עד 50, 50 עד 60, ו-60 ומעלה), ולצדן עוד קבוצה "כללית", שכוללת מסלולים שאינם נחלקים לפי גיל החוסך.