השקעות אלטרנטיביות. מתנהלות אחרת משוק ההון/צילום: Shutterstock/א.ס.א.פ קרייטיב
הסכום הגדול יחסית המנוהל כיום באפיקי השקעה כשרים, והצמיחה המהירה של הענף הזה, מחייבים התייחסות והיכרות מעמיקים יותר עם עולם ההשקעות הכשר, ועם הסטיגמות שכבר דבקו בו.
נתחיל מההגדרות. חברות כשרות הן חברות שמחזיקות בהיתר עסקה, ושאינן פועלות בשבת. היתר עסקה מגדיר את ההלוואות או את האג"ח שמנפיקה החברה כשותפות בעסקי החברה, ואת הריבית כחלק ברווחים. כך למעשה מתמודדים עם האיסור ההלכתי על הלוואות בריבית. היתר עסקה, אגב, מכשיר "תספורות" במקרים של כשל עסקי, כל עוד ההתנהלות הייתה הוגנת, מכיוון שממילא ההלוואה היא כנגד רווחים, ואם ישנם הפסדים, שני הצדדים נושאים בהם.
האפיקים הכשרים כבר מנהלים כיום 10 מיליארד שקלים. כ-80% מהחברות הציבוריות בארץ מוגדרות ככשרות. נתון מעניין הוא שככל שהחברות גדולות יותר, כך יורד שיעור החברות הכשרות מביניהן. כ-70% מהחברות במדד ת"א 90 כשרות, ורק כ-60% מהחברות במדד ת"א 35 כשרות.
ישנן שלוש גישות הלכתיות בהקשר של השקעה במניות. הגישה המחמירה, של חוגי חרדים קיצוניים יותר, גורסת שאסור להשקיע ישירות במניות של חברות ישראליות, מכיוון שרכישת מניות משמעותה שותפות בחברה, ואם החברה מחללת שבת, לא מקפידה על הלכות ריבית או עוברת עבירות אחרות, המחזיק במניות החברה שותף לעבירות שמבוצעות בה.
על פי הגישה הזאת, חשיפה לשוק המניות הישראלי מותרת רק באמצעות נגזרים פיננסיים שאינם מקנים זכויות של שותפות בחברה. חשיפה לשוקי חו"ל מותרת גם באמצעות רכישה ישירה של מניות, מכיוון שההנחה היא שהעסקת יהודים בחברות אלו היא במספר זניח יחסית לכלל עובדי החברה. למעשה, בגישה זו המשקיע יקבל את תשואת השוק, לא יותר ולא פחות, בדומה לכל משקיע אחר שמעדיף את המדד על פני ההשקעה האקטיבית שמנסה להשיג תשואה עודפת.
אל מול הגישה המחמירה, קיימת גישה מקלה, שטוענת שקנייה של מניות בסכומים ובשיעורים שאינם מקנים השפעה כלל בחברה מותרת, מכיוון שהקשר בין המשקיע לבין הנעשה בחברה קלוש.
דרך האמצע, שהולכת וצוברת תאוצה, היא הגישה שלפיה ממיינים את החברות הציבוריות לכשרות ולא כשרות על פי שני פרמטרים - שמירת שבת ושמירה על הלכות ריבית באמצעות היתר עסקה, ומתירים את ההשקעה בחברות הכשרות.
למעשה, בחברה ספציפית אחת - טיב טעם, הוסיפו את הפרמטר של "סוחרת בנבלות וטרפות", אבל לגבי כלל החברות, הפרמטרים הם שמירת שבת והיתר עסקה.
כיום, האפיקים הכשרים הזמינים למשקיעים כוללים קרנות פנסיה, קרנות השתלמות, קרנות נאמנות, קרנות סל, קופות גמל, תוכניות חיסכון לכל ילד וגם ניהול תיקי השקעות. כמעט כל חברות ניהול ההשקעות הגדולות בישראל מנהלות כיום מגוון אפיקי השקעה כשרים. הלקוחות הם בעיקר חרדים וחרד"לים.
הבעיה העיקרית אולי של אפיקי ההשקעה הכשרים היא חוסר המודעות לקיומם בקרב קהל המשקיעים הפוטנציאלי. אמנם, הצמיחה המהירה יחסית של הענף מצביעה על כך שהמודעות הולכת וגדלה, אבל עדיין חוסר המודעות עצום, וישנה עבודה רבה לעשות, וכמובן כר נרחב לפעילות חיובית ולצמיחה.
בעיה משמעותית נוספת היא הנרטיב שהתקבע, שלפיו פוטנציאל התשואה של ההשקעות הכשרות נמוך יותר מזה של השקעות רגילות. הנרטיב הזה איננו נכון. אם מסתכלים למשל על קרנות הפנסיה, ניתן לראות שהקרנות הכשרות נמצאות בתחתית טבלת התשואות, אבל זה לא בגלל שפוטנציאל התשואה נמוך יותר. הסיבה העיקרית לכך, היא שהקרנות הכשרות מנוהלות באופן סולידי יותר מהאחרות, ועיקר הנכסים שבהן מושקעים באג"ח ממשלתיות, שממילא אין לגביהן שאלות של שמירת שבת או היתר עסקה.
אגב, קרנות המשקיעות רק באג"ח ממשלתיות נחשבות גם הן לכשרות. בסביבה של ריבית נמוכה ושוק מניות עולה, הסיווג שלהן ככשרות והתשואה הכמעט אפסית שלהן, מורידים את התשואה הממוצעת של הקרנות הכשרות, ובכך מקבעים את הנרטיב השגוי, שלפיו פוטנציאל התשואה של האפיקים הכשרים נמוך יותר.
סיבה נוספת, ויש לסייג שהיא בגדר השערה בלבד, היא שחברות ההשקעות מתייחסות לקהל המשקיעים בהשקעות כשרות כקהל שבוי, שלא חייבים לספק לו תשואה אטרקטיבית כדי להביאו, ולכן מנהלי האפיקים הללו מתאמצים פחות ומסתפקים בתשואה נמוכה ובניהול פסיבי למדי.
בין הכוכבות הכשרות בשנים האחרונות ניתן למצוא את פרוטרום, קמטק, חילן וביטוח ישיר, עם תשואה מצטברת של מאות אחוזים. בין החברות הכשרות שהשילו מערכן עשרות אחוזים, ניתן למצוא את פריגו, עלבד ועוד. דוגמאות לחברות לא כשרות שהניבו מאות אחוזים הן אורמת ואלביט מערכות. בין הלא כשרות שהשילו מערכן עשרות אחוזים, ניתן למצוא את טבע, גזית גלוב ועוד.
תוכנית חיסכון לכל ילד מככבת בין האפיקים הכשרים, ורוב החברות המציעות אפיקי השקעה במסלול הזה מציעות גם אפיק כשר. גם קרנות השתלמות כשרות מוצעות על-ידי מרבית גופי ההשקעות שמנהלים קרנות השתלמות. גם קופות גמל כשרות זמינות אצל מרבית המנהלים. בקרנות הנאמנות יש מספר גדול יחסית של קרנות סל כשרות, אך מעט קרנות נאמנות אקטיביות כשרות. מי שמעוניין בניהול תיקים כשר, ימצא חברות שמציעות גם את השירות הזה.
כיום קיימים שלושה גופים שממיינים חברות לכשרות ולא כשרות. הגוף הוותיק ביותר מיוצג על-ידי הרב אריה דביר מירושלים, הגוף השני הוא "ועד הרבנים תשואה כהלכה", גוף שמורכב מזרמים שונים של חרדים בהובלת חסידי גור, והגוף השלישי הוא מכון כת"ר, שמזוהה עם הציונות הדתית. הסיבה, אגב, שגופים אלו מסתפקים בשמירת שבת והיתר עסקה, ולא בודקים אלמנטים אחרים ביהדות שקשורים לנושא ההשקעות, כמו הציוויים "לא תגנוב", "לא תלין פעולת שכיר" ובאופן כללי "ועשית הישר והטוב", היא שבדיקות אלו קשות יותר לביצוע, וההחלטות לאשר או לפסול חברה, במקרים רבים, יהיו החלטות סובייקטיביות. שמירת שבת והיתר עסקה, לעומת זאת, הם פרמטרים קלים לבדיקה ולביצוע.
על מה שבין אדם לחברו
בית ההשקעות פסגות הודיע בחודש שעבר על השקת אמנה של השקעות אחראיות. חברת ניהול התיקים של איי.בי.איי מנהלת זה זמן ניהול תיקים עם פרמטרים של אחריות תאגידית. מפעל הפיס החליט לפני מספר שנים שהוא לא משקיע באג"ח של חברות שעשו תספורות, ולא החזירו את הכסף, משיקולי הוגנות. אביב ניהול קרנות (מנוהלת על-ידי הח"מ) מנהלת קרנות פרטיות, שמשקיעות בחברות שמתנהלות בהוגנות.
כשאנחנו מדברים על השקעות אחראיות או על השקעות בחברות הוגנות, אנחנו מדברים בדיוק על הפרמטרים של יהדות, שמשלימים את ההשקעות "הכשרות" להשקעות על פי ההלכה. השקעות אחראיות, אחריות תאגידית או הוגנות, כל אחד והשם שהוא בוחר, אלו שמות אחרים לציוויים היהודיים "לא תגנוב", "לא תלין פעולת שכיר", "לא תגזול" וציווי שהכול נכנס ונבלע בתוכו - "ועשית הישר והטוב".
כשפסגות השיקו את האמנה להשקעות אחראיות, אמר ברק סורני, מנכ"ל פסגות, שהשיקולים של בית ההשקעות היו ויישארו קודם כל שיקולי תשואה. האמירה הזו כוונה מן הסתם אל הציבור הרחב, כדי שלא יחשוש מכך ששיקולי אחריות תאגידית של פסגות יפגעו בתשואה. אבל בעולם כבר יודעים ששיקולים של הוגנות טובים פיננסית לתיק ההשקעות, ועשויים להביא לפוטנציאל תשואה גבוה יותר, ואף בסיכון נמוך יותר.
פרופ' מייקל פורטר, שביקר בישראל לא מזמן, הוא אחד הגורואים הבולטים בעולם הניהול האמריקאי ב-20 השנים האחרונות. פרופ' פורטר טוען שאחריות חברתית צריכה להיות מבוססת על עקרונותיו של הקפיטליזם האמיתי: חתירה לפריון ויצירת ערך; אבל לא ערך לבעלי המניות ולמנהלים - שלדעתו הוא קצר טווח והרסני - אלא "ערך משותף" לחברה ולכל השחקנים בסביבה שבה היא פועלת.
גם מארק פולסון, דירקטור בכיר בדויטשה בנק, טוען שניתוח סביבה, חברה וממשל תאגידי צריך להיות חלק מתהליך השקעות של כל משקיע רציני, וחלק מפעילות של כל חברה שאכפת לה מהערך שהיא יוצרת לבעלי המניות שלה. מארק פולסון יודע על מה הוא מדבר, שכן דויטשה בנק ריכז למעלה ממאה מחקרים אקדמיים, שבחנו את השפעת ההוגנות על עסקי חברות וביצועי המניות.
85% מהמחקרים הראו שחברות הוגנות מציגות תוצאות עסקיות טובות יותר. 89% מהמחקרים הראו שחברות אלו מציגות גם ביצועי מניה טובים יותר, ו-100% מהמחקרים הראו שחברות שמתנהלות בהוגנות מגייסות הון בעלויות נמוכות יותר, כי השוק רואה בהן חברות עם סיכון נמוך יותר.
גם קולינס ופאוורס, מחברי רב המכר "לנצח נבנו", אמרו שלא מצאו שמקסום ההון של בעלי המניות, או מקסום "הרווח", הם הכוח המניע המכריע, או המטרה המרכזית, במהלך ההיסטוריה של מרבית החברות בעלות החזון. למעשה, אצל רבות מהחברות בעלות החזון, העסקים היו מאז ומתמיד יותר מאשר פעילות כלכלית גרידא, יותר מאשר רק אופן להרוויח כסף. הם ראו אידיאולוגיית גרעין שהרחיקה מעבר לשיקולים הכלכליים.
אז תקראו לזה אחריות תאגידית, תראו לזה הוגנות, יהדות או מצוות שבין אדם לחברו. מה שתרצו. אתם כבר מבינים שהניואנסים בין ההגדרות קטנים, אבל בגדול הכוונה דומה. בסופו של דבר, הכל מתנקז לציווי היהודי של "ועשית הישר והטוב". בעולם כבר יודעים שבטווח הארוך זה מביא לתשואה עודפת בסיכון נמוך יותר. אצלנו עדיין צריכים להתרגל לזה.
אגב, בעולם נדרשו למחקרים רבים כדי לקבוע שהתנהלות הוגנת משתלמת בסופו של דבר גם בכיס. ביהדות, ההמשך של הפסוק "ועשית הישר והטוב", הוא "למען ייטב לך". מסתבר שהכל כבר כתוב מראש. גם משקיעים לא דתיים שמעוניינים בתשואה עודפת לאורך זמן, כדאי להם להשקיע על פי העיקרון היהודי של "ועשית הישר והטוב".
למעשה השקעות מותאמות להלכה היהודית מתקבלות באמצעות שילוב בין ההשקעות הכשרות לבין ההשקעות האחראיות. השקעות כשרות כבר יש. השקעות אחראיות או הוגנות גם יש. פחות, אבל יש. עכשיו צריך רק לחבר.
בהקפדה על השקעות כשרות, אנחנו מוותרים על 20% מהחברות הציבוריות. בהשקעות אחראיות, או אם נקרא להן הוגנות או יהודיות, אנחנו מרוויחים פוטנציאל תשואה עודף לאורך זמן, וזאת כפי שלמדנו על פי מחקרים רבים.
אנשים שומרי מצוות יכולים למצוא בהשקעות על פי ההלכה פוטנציאל תשואה אטרקטיבי, וגם לפעול על פי אמונתם וערכיהם. קרן ראשונה שמשקיעה על פי ההלכה, שכוללת גם השקעות כשרות וגם הוגנות, כבר יש. מנהלים בתחום שמדברים על פוטנציאל תשואה אטרקטיבי, כבר יש.
התחזית שלי היא, שתחום ההשקעות הכשרות, כמו גם תחום ההשקעות האחראיות בארץ, יגדלו שניהם ויתרחבו. פה ושם יהיו ניצנים שישלבו בין שניהם. ככל שזה יקרה ויגבר, שאר מנהלי ההשקעות לא יוכלו להסתפק בניהול סולידי כדי לספק ביקוש של "קהל שבוי", ויצטרכו לעבוד קשה יותר כדי להניב תשואה ולהישאר אטרקטיביים גם באפיק ההשקעה הזה.
הכותב הוא כלכלן, מנכ"ל אביב ניהול קרנות, שמנהלת קרנות שמשקיעות בחברות הוגנות וקרנות על פי ההלכה